万科控制权之争比较分析和启示

1、万科控制权之争比较分析和启示word文档专业资料、仅供参考作为普通股民来说，购买上市企业的股票期望在未来某一时点把股票 抛掉，赚取差价；更有甚者，希望获得所持有股票的红利，然而现实 中真正能够挣到差价和红利的股民很少，但股市依然如流淌的池水， 川流不息。机构投资者购买上市企业的股票主要有三种情况，一种是投资理 财型的，希望这种风险型的投资获取更高的股权投资收益，不管这种收益是差价、红利还是其他，基本纯利益驱动的。另一种是产业联盟 型，企业通过对上下游企业的股权投资， 来保证本企业的经营环境稳 定性，保障企业利益水平。第三种就是股权投资控制型，通过行业和 产业分析寻找投资对象，通过不断扩大股权控

2、制从而成为被投资企业 的最终控股股东。由于此时的股权控制者与公司原有的经营管理没有 丝毫关系，第三种情况与第二种情况的最大区别在于是否受到战略财 务控制，而第三种情况与第二种情况联系在于可能战略发展的延续， 或是新的产业布局，对此大家并不陌生，当然股权控股并不完全通过 购买股票实现而更多是直接收购，如联想收购 IBM的PC吉利收购 沃尔沃，王健林收购传奇影业等。一、三起典型的上市企业控制权之争案例（1）大股东黄光裕与管理层陈晓关于国美控制权成立于1987年的国美电器2003年在香港开业迈出企业国际化步 伐，并于2004年在香港成功上市。2008年11月，黄光裕因非法经 营和内幕交易被捕入狱，总

3、裁陈晓接任董事会主席，2009年1月黄光裕正式辞职，国美从黄光裕的家族权威治理转入以陈晓为核心的职内容齐全学习、分享、下载word文档专业资料、仅供参考业经理人治理时代，陈取得对国美电器的实际控制权。2009年6月，国美电器引入贝恩投资，同时宣布融资不少于32.36 亿港元。同年7月，陈晓进行大规模的股权激励，该股权激励方案总 计涉及3.83亿股股份，总金额近7.3亿港元。陈晓与另外10位公司 董事及附属公司董事共获授购股权为1.255亿股，其中陈晓获2200万股权。此项股权激励政策引起创始人黄光裕的不满，认为其为陈晓窃取国美电器控制权的举措，并且陈晓就任董事会主席不久就将黄光 裕时代“数量至

4、上、快速扩张”战略调整为“质量优先，提高单店盈 利能力”，并关停部分盈利状态不好的门店。此举被狱中的黄光裕视 为一种公然背叛。因而在2010年5月11日的在国美股东周年大会上， 大股东黄光裕连投五项否决票，导致委任贝恩投资董事总经理竺稼等 为非执行董事的议案未能通过。黄光裕与董事会的矛盾公开化，双方 彻底决裂。2010年8月6日，国美电器将大股东黄光裕告上香港高 等法院，要求大股东就2008年回购股份时违反公司董事信托责任与 信任行为作出赔偿。2010年9月28日晚，国美电器在香港公布了当 天特别股东大会的投票结果：民意呼声颇高的公司创始人黄光裕关于 重组董事局的动议均被否决，而国美董事会主席

5、陈晓将继续留任，同时，董事会原有的20%股份增发授权被撤销。2011年3月9日，国 美任命原大中电器创办人张大中为国美董事会主席及非执行董事，而现任董事会主席陈晓以私人理由辞去了董事会主席及执行董事职务。 国美电器控制权之争就此落幕。（2）管理层葛文耀与股东平安关于上海家化控制权内容齐全学习、分享、下载word文档专业资料、仅供参考有着百年历史、具有国资背景的上海家化，1985年作为上海家化的核心管理层、年过六旬的葛文耀，开始担任当时仅有400万固定 资产的该厂负责人，把小厂以生产美加净系列产品建立起民族化妆品 第一品牌。至V 1990年时，上海家化已位居全国化妆业之首，其中美 加净系列产品成

6、为民族化妆品第一品牌，并创下多项全国第一。随后 10年公司先后经历中外合资、回归及集团化，至 2000年，上海家化 变成了现在近百亿元的集团公司。2001年3月，上海家化在A股主 板上市，国企改制一直是上海家化的迫切的愿望。在2010年12月6日，上海家化发出停牌公告，停牌九个月后，以51亿元的金额挂牌*。2012年1月，平安以51亿元的价格100%进驻上海家化。平安进驻家化一年后的2012年12月，董事长葛文耀在家化召开 的临时股东大会上对平安插手上海家化内部事务表示不满，希望平安尊重公司的独立性，并指出“你收的只是集团，间接拥有上市公司 27.5%的股份，我这董事长才是代表广大股东利益”。

7、有关人士认为董 事长与平安的冲突主要是海鸥表投资项目上。葛文耀非常认可该投资项目，并希望将海鸥表打造成高端名表，但是平安调查后不认可该项 目。如此表明，二者的主要分歧和矛盾主要体现在公司的经营管理与 控制权方面。此次由上市家化管理层主导公司董事会和高管的变动的 条件是公司由保持良好沟通的基金持股，此时统计数据分析，基金和券商（包括集合理财产品）共持有上海家化1.46亿股，持股比例达到32.6%,平安仅持有上海家化 27.6%殳权。时至2013年5月11日，上海家化召开临时董事会罢免了葛文耀内容齐全学习、分享、下载word文档专业资料、仅供参考的董事长和总经理职务，改由家化集团董事、平安信托副总

8、张礼庆接 任董事长。平安对此解释是，自当年3月份集团陆续收到内部员工举 报管理层存在私设小金库、侵占公司利益的不法行为，并表示具体事 项在进一步调查中。导致如此结局原因主要有两种看法： 一是平安欲 套现家化集团罢免葛文耀是为清障，平安为了掌握家化集团的资产处 理权，以便于直接*集团资产。平安曾向董事会递交一份如何处理集 团资产的建议书，由于葛文耀等人的反对，最终未能形成书面文件。 二是平安要*上海家化的控制权。如此不菲的收购价格，唯有把家化 的控制权*给战略投资者才能实现其资金的回报，这或许是平安收购 的目的。如此家化只有卖给像宝洁、欧莱雅这样外资日化产业巨头， 而国内难以有接盘方。葛文耀虽然

9、近暮年，但一直希望想把上海家化 做大做强，并将其打造为具有国际竞争力的日化巨头， 葛文耀这种价 值观与平安的理念是相悖的，葛文耀因此出局。（3）大股东宝能、华润与万科管理层关于万科控制权创立于1984年万科公司是以电器设备起家的一家国营电器器材 经营单位。1988年，万科再次更名为“深圳现代企业有限公司”。政 府批准股份化改组方案，以净资产1324万元折合1324万股，国家占 60%,职员占40%,公开募集社会股金2800万元，最后总计4100万 股的股份中，万科职工股应得的股票约为500万出头。按照当时深圳 市政府办公厅下发的股改文件，这部分只能有10%量化到个人名下，其余的由集体持有。公司

10、定名为“深圳万科企业股份有限公司” 。1988 年11月，以2000万元的价格投标买地，万科开始正式进入房地产业。内容齐全学习、分享、下载word文档专业资料、仅供参考1989年年初，万科招股顺利完成，第一届股东会召开，成立了由王 石等11人组成的第一届董事会。所募集的资金主要投向了工业生产、 进口贸易和房地产开发。深圳万科地产有限公司于1989年成立。1991 年1月29日万科A股在深圳证券交易所挂牌上交易。进行增资扩股， 总股本增加至7796万股。此次所募集的资金主要投向房地产开发、 工业生产、进出口贸易及连锁商贸、影视文化等领域，建立类似日本 企业集团的“综合商社”。1993年放弃综合商

11、社的发展目标，确定了 城市居民住宅开发为主导业务，并提出加速资本积累，形成专业化和 规模化经营的发展方针。2000年3月8日，万科为引进有实力的大股东，进而打通市场 融资的渠道，通过向华润配股融资和华润（北京）置地收购深特发， 华润总持股比例10.82%，为第一大股东，2004年开始华润系对万科 持股比例均维系在15%左右，2006年，曾达到过16.3%的峰值。历时 15年，华润一直是万科的第一大股东。2015年，万科实现营业收入人民币 1955.5亿元，较2014年的 1463.9亿元上升33.6%；实现归属于股东的净利润181.2亿元，较2014 年的157.5亿元增长15.1%。万科是房

12、地产业内规模最大、业绩最好的企业，其各项主要经济 技术指标均领先于同行。多年来其平均年销售和利润增长均在 20%-30%万科的治理结构、公开透明度和企业文化一直被认为是国 内现代企业制度的典范。万科的管理团队一直被业内公认为非常优秀， 属于高产出、低成本的职业经理人队伍。内容齐全学习、分享、下载word文档专业资料、仅供参考2015年7月，宝能系企业通过旗下公司前海人寿、钜盛华连续 在二级市场举牌万科。2015年12月18日，七次举牌之后，宝能已 经超过华润，占股24.29%，成为万科的第一大股东。12月18日中午，万科A紧急停牌至今，筹划重大资产重组事项 以抵御宝能控制万科。停牌的理由为公司

13、正在筹划股份发行， 用于重 大资产重组及收购资产，待公司刊登相关公告后复牌。截至万科停牌 时，华润占股15.29%,安邦占股6.18%,万科管理层占股4.14%, “王 石战友”（万科最大个人股东）刘元生持有1.21%,王石的实际控制股权为后两者之和5.35%。2016年6月17日，万科召开董事会，表决增发股份引入深圳地 铁重组预案。预案中指出，本次交易中，上市公司（万科）拟通过发 行股份的方式，按定价基准日前 60个交易日上市公司股票交易均价 的93.61%,即初步确定对价股份的发行价格为每股 15.88元，初步交 易总价格为456.13亿元，购买地铁集团持有的前海国际100%股权，据此计算

14、，上市公司将就本次交易向深圳地铁集团发行2,872,355,163股A股股份。交易完成后，深圳地铁、深圳市钜盛华股份有限公司及 华润股份有限公司占股比例为 20.65%、19.27%、12.10%。也就是说 如果深铁引入，当了十多年的大股东的华润，将成为宝能之后的第三 大股东。6月23日夜间，宝能发布公告明确反对万科发行股份购买资产 预案，语气严厉地指责万科董事会未能均衡代表股东利益，直指万科“内部人控制问题”。华润随即公开附和宝能的公告。这意味着二者.内容齐全学习、分享、下载已经结盟。宝能、华润合计持股约为 40%，两家联手反对预案，意味 着万科的重组方案提前破产了。二、三起控制权之争的对比

15、控制权内容万科上海家化国美说明股权结构宝能持有25%勺股权，华润持有15%的股权中国平安持有27.6%的股权最大股东黄光裕持有35.55%的股权在股权集 中度未达到 50%勺情况下， 股权资本的控 制力处于相对 不稳定的状 态，大股东和 管理层，大股 东和其他股东 均可能引起控 制权的争夺。对董事会的控制11名董事（管理层4人，股东3人，独董4人）管理层 的葛文耀亲 自担任董事 长和总经 理，陈晓在很 长的一段时间 内担任国美的 总裁和董事长董事长和 总经理由一人（或同一层级）所兼任为 控制重事会创 造了条件，也为后来公司控 制权之争埋下 了伏笔。其他投资者的支持管理层为了争夺控制权，自行引进

16、深圳地铁为 重组方案对 象葛文耀 在和平安争 夺控制权 中，取得了 易方达和嘉 实基金及券 商的支持陈晓为了 和黄光裕对抗 引进了贝恩资 本，管理层敢 于和大股东进 行对抗的一个 重要原因是有 其他投资者的 支持社会资本土石在万科30多年， 逐步培养自己的团队，实 施内部合伙 人计划，建立 业界很广的人脉关系，其在地产行业影响力是很大的葛文耀 在上海家化 工作了几十 年，培养和 提拔了许多 人才，形成 了很广的人 脉关系，其 在家化行业 影响力是很 大的黄光裕的 入狱导致其社 会资本的断 裂，这为陈晓 入主董事局主 席提拔亲信进 入董事会创造 了机会，进而 使得大股东很 难通过社会资 本控制董

17、事会 和管理层社会资本 在控制权的争 夺中也是一个 重要的因素控制权内容万科上海家化国美说明股权结构宝能持有25%勺股权，华润持有15%勺股权中国平安持 有27.6%的股权最大股东黄光裕持有35.55%勺股权在股权集中度未 达到50%勺情况下，股权资本的控制力处于相对不稳定的状态，大股 东和管理层，大股东和其他股东均可能引起控制权的争夺。对董事会的控制11名董事（管理层4人，股东3人，独董4人） 管理层的葛文耀亲自担任董事长和总经理， 陈晓在很长的一段时间内 担任国美的总裁和董事长董事长和总经理由一人（或同一层级）所兼任为控制董事会创造了条件，也为后来公司控制权之争埋下了伏笔。其他投资者的支持

18、管理层为了争夺控制权，自行引进深圳地铁为 重组方案对象葛文耀在和平安争夺控制权中，取得了易方达和嘉实基 金及券商的支持陈晓为了和黄光裕对抗引进了贝恩资本， 管理层敢于 和大股东进行对抗的一个重要原因是有其他投资者的支持社会资本王石在万科30多年，逐步培养自己的团队，实施内部 合伙人计划，建立业界很广的人脉关系，其在地产行业影响力是很大 的葛文耀在上海家化工作了几十年， 培养和提拔了许多人才，形成了 很广的人脉关系，其在家化行业影响力是很大的黄光裕的入狱导致其 社会资本的断裂，这为陈晓入主董事局主席提拔亲信进入董事会创造了机会，进而使得大股东很难通过社会资本控制董事会和管理层社会 资本在控制权的

19、争夺中也是一个重要的因素三、万科控制权之争各方问题分析1、管理层存在的主要问题：（1）内部股权激励，万科管理层除 了从万科取得年报中披露的高薪之外，其万科的事业合伙人持股计划 也成为万科内部激励和分配的重要手段，但该制度缺乏透明度，万科的公开资料对此均未详细披露；尽管共有 1320位员工成为首批事业 合伙人，但是万科核心管理团队（不包括独立董事、华润派驻的董事 和监事）获得了事业合伙人持股计划的约 60%益。根据上市公司 治理准则的规定，董事、高级管理人员的薪酬应由薪酬与考核委员 会研究和审查，董事报酬的数额和方式由董事会提出方案报请股东大 会决定，董事会、监事会应当向股东大会报告董事、监事履

20、行职责的 情况、绩效评价结果及其薪酬情况，并予以披露，经理人员的薪酬分 配方案应获得董事会的批准，向股东大会说明，并予以披露。（2） 2015年12月18日中午，万科A紧急停牌至今，万科当时仓促停牌， 没有预告原第一大股东华润，也没有迅速召开董事会通报和决策；（3） 2016年6月17日下午，万科召开董事会审议发行股份购买深圳地铁 （下称深铁）资产的预案，重组对象是管理层引进的，深圳地铁的重 组预案将大幅摊薄现有股东权益和上市公司收益，遭到华润和宝能的 联合反对。（4）万科管理层希望宝能做一个纯粹的财务投资者，并 声称万科是个混合所有制企业，但一直都是国有股作为第一大股东，过去是、现在是，将来

21、也会是，并强调不欢迎民营企业成为万科第一 大股东。2、华润存在的主要问题：（1）万科原第一大股东“大股不控股， 支持不干预”的态度，既与当时社会经济氛围有关，也与前几任华润 掌门人的个人性格、判断和偏好取向直接相关。（2）宝能不断举牌， 而且显然就是要夺万科控制权，华润作为第一大股东，除了最初做了 一个很小的增持以外，没有做任何的表示。也没有采取任何反击性措 施，或者提请董事会研究，让大家知道其真实意图，似乎是要放弃这 个企业。（3）华润反对深圳地铁的整个重组，华润想当第一大股东， 拿出的不是在二级市场上增持的方案，而是提出待事过落定再对华润 增发股份的方案。3、宝能存在的主要问题：（1）从管

22、理层的角度，宝能应被要求 公开披露其真实意图的原因。尽管深圳地产圈均是潮汕背景，出生潮 汕的宝能系主要包括著名的前海人寿和宝能地产， 但毕竟万科地产和 宝能地产在市场品牌和应收及净利润上不可同日而语。作为上市公司, 公司内部管理、中小股东及市场都期待宝能的战略定位， 并且后来宝 能也明确了控股的目标是战略财务投资人角色。（3）资金来源，宝 能地产与万科地产的资产不在一个量级上，必然让人们关注宝能系的 另一保险板块业务。2015年12月10日，宝能系购入万科约1.91亿 股，耗资37亿元，同时，深交所向钜盛华发出关注函。五日后，钜 盛华回复深所交：资金来源合法，信息披露合规。4、独立董事存在的主

23、要问题：万科共有四位独立董事，然而一一 位叫华生的独立董事通过上海证报报连续发文讨论我为什么不 支持大股东意见。（1）作者口口声声申称自己没有受益于万科公 司的管理和管理层，独董工作是受人之托忠人之事；（2）对国企华润一一万科的前第一大股东在宝能举牌万科过程中的行为和动机发 出各种揣测和责问，估计抓住国企的先做事后发声的弱点； 同时也对 宝能的举牌能力和动机发出责问，所有这些似乎是为王石的一些言论 作背书说明，只不过王石说得简单直白，而华生显得更有专业性一点；（4）作者一直在称赞，也如同外界宣传的万科的管理水平和能力， 但从上文的管理层存在的主要问题， 不知是作者是不知悉，还是故意 文过饰非呢

24、；这让笔者不仅困惑起来一一独董的真正角色是什么，如何履行好职能；（5）作者一直声称维护公司中小股东的利益，并称 现代企业管理可以的股东控制和管理层控制两种模式，如果联系管理层存在的主要问题，那么维护公司中小股东的利益不仅要防范一股独 大侵害中小股东利益，也要惩戒管理层内部人控制侵害中小股东利益。（6）最让笔者看不懂的是，作者如下一番话无非想说此次控制权之 争可以法外开恩：法律和规则都不是从天上掉下来的。 法律是道德的 底线，规则以情理为基础。脱离了一个社会大量不成文但实际起作用 和普遍认同的习俗、道德和情理，任何法律和规则都会缺乏实施的支 撑。成文法和正式规则总是在与大量的习惯法和深入人心的道德情理 共同作用维持社会运转。五、公司控制权之争的启示(1) 上市公司控制权之争的案例的日益增多，这是社会经济发 展的市场规律要求。企业除了内生发展途径外，并购重组是其发展另 一途径，甚至是高级阶段。资本市场的存在就是要利用股票市场交易 平台进行兼并收购重组和投融资，而不仅是为中小股东提供理