积极投资组合管理 TB模型

1、授课：授课：XXX1积极的积极的 投资组合管理投资组合管理授课：授课：XXX2积极的资产组合积极的资产组合管理管理资产组合管理策略资产组合管理策略消极的资产组合消极的资产组合管理管理授课：授课：XXX3基于市场是完全有效的认识。基于市场是完全有效的认识。证券选择毫无意义，真正的消极资产组合只需证券选择毫无意义，真正的消极资产组合只需持有市场指数资产组合与货币市场基金（安全持有市场指数资产组合与货币市场基金（安全资产），配置比例因风险态度而异。资产），配置比例因风险态度而异。授课：授课：XXX4相信市场非有效（更符合现实）。相信市场非有效（更符合现实）。 ()()ifMfE RRRR对比对比寻找

2、误定价的股票，以求获得正的超额收益寻找误定价的股票，以求获得正的超额收益误定价误定价市场非均衡市场非均衡SML证券市场线证券市场线市场均衡市场均衡()()ifMfE RRRR()()ifMfE RRRRl目标：构造一个报酬目标：构造一个报酬波动率比率（夏普比率）最大波动率比率（夏普比率）最大 的风险资产组合。的风险资产组合。授课：授课：XXX5时机选择时机选择建立在宏观经济建立在宏观经济因素基础上的因素基础上的积极投资管理证券选择证券选择建立在微观经济建立在微观经济预测基础上的预测基础上的授课：授课：XXX6确定最终的资产配置确定最终的资产配置构建最佳风险资产组合构建最佳风险资产组合构建积极的

3、资产组合构建积极的资产组合证券选择证券选择引入无风险资产，引入无风险资产，结合个人的风险态度结合个人的风险态度如何进一步分散风险？如何进一步分散风险？（引入市场组合，实现夏普比例最大化）（引入市场组合，实现夏普比例最大化）如何配置各种具有超额收益的股票？如何配置各种具有超额收益的股票？（考虑非系统风险）（考虑非系统风险）如何发现具有超额收益的股票？如何发现具有超额收益的股票？授课：授课：XXX7运用统计计量的方法拟合市场数据，挑选出优运用统计计量的方法拟合市场数据，挑选出优异（异（0）或拙劣）或拙劣(0)的股票的股票.操作步骤：操作步骤： 1.估计每一种股票的期望收益率。估计每一种股票的期望收

4、益率。 可以运用股利折现模型来求股票的收益率可以运用股利折现模型来求股票的收益率 2.根据历史数据估计每种股票的根据历史数据估计每种股票的. 3.用用OLS拟合这两组变量拟合这两组变量,可以得到证券市场线可以得到证券市场线如下如下:01(1)ttiDVk授课：授课：XXX8其中其中对比之前利用股利折现模型估计出的对比之前利用股利折现模型估计出的 和由和由OLS估估计出的计出的 位于证券市场线上方的，其实际收益高于正常期望收位于证券市场线上方的，其实际收益高于正常期望收 益率，具有正的益率，具有正的，是优质股票。，是优质股票。 位于位于SML线上的，线上的，=0，没有超额收益，定价正确。，没有超

5、额收益，定价正确。 位于证券市场线下方的，其实际收益低于正常期望收位于证券市场线下方的，其实际收益低于正常期望收 益率，具有负的益率，具有负的，是拙劣股票。，是拙劣股票。01()iiER 0;1()fMfRERR()iE R()iE R授课：授课：XXX9BBABBCE(R)实际收益率正常期望收益率授课：授课：XXX10理论依据：多因素定价模型理论依据：多因素定价模型应用：应用：BARRA E2 (BARRAR的的12因素模型因素模型)AKKM(1989):四个因素可以解释大部分股票收益率四个因素可以解释大部分股票收益率的变动：的变动：面值市价比率（面值市价比率（B/P），每股盈余与市价比率）

6、，每股盈余与市价比率(E/P),公司规模（公司规模（S），国外收益），国外收益(FI) 1122.iiiiikkiRFFF1234(/)(/)()( )iiiiiiRB PE PFIS授课：授课：XXX11选股步骤：选股步骤： 1. 1.从历史数据中估计出敏感因子从历史数据中估计出敏感因子ij ij 2. 2.预测未来这四种因素的变动趋势预测未来这四种因素的变动趋势 方法：通过领先经济指标（如：通货膨胀、方法：通过领先经济指标（如：通货膨胀、 财务流动性、风险溢酬、股市波动幅度）来预财务流动性、风险溢酬、股市波动幅度）来预测这四因子。测这四因子。 3.3.挑选出对组合总收益率有显著改善作用的优

7、挑选出对组合总收益率有显著改善作用的优良股票，增加其所占的权重。良股票，增加其所占的权重。授课：授课：XXX12确定最终的资产配置确定最终的资产配置构建最佳风险资产组合构建最佳风险资产组合构建积极的资产组合构建积极的资产组合证券选择证券选择引入无风险资产，引入无风险资产，结合个人的风险态度结合个人的风险态度如何进一步分散风险？如何进一步分散风险？（引入市场组合，实现夏普比例最大化）（引入市场组合，实现夏普比例最大化）如何配置各种具有超额收益的股票？如何配置各种具有超额收益的股票？（考虑非系统风险）（考虑非系统风险）如何发现具有超额收益的股票？如何发现具有超额收益的股票？授课：授课：XXX13授

8、课：授课：XXX14最佳投资组合最佳投资组合（最大化报酬波动率比率）市场指数组合市场指数组合 （消极资产组合）积极组合积极组合（最小化非系统风险） 误定价证券误定价证券i误定价证券误定价证券j授课：授课：XXX15准备工作：准备工作：估计每只股票的估计每只股票的i，i和残差风险和残差风险积极组合积极组合A的残差风险为的残差风险为 （隐含假设：股票残差之间是不相关的，即（隐含假设：股票残差之间是不相关的，即积极组合积极组合A的目标超额收益率为的目标超额收益率为 其中，其中， 代表投资于优异关票代表投资于优异关票i的的权数权数2A22()Aiih ( ,)0;ijCovij AiihAih2i授课

9、：授课：XXX16目标：目标：在既定的目标超额收益率的约束条件下，最小在既定的目标超额收益率的约束条件下，最小化组合化组合A的残差风险。的残差风险。求解最优化问题：求解最优化问题： 构建拉格朗日函数构建拉格朗日函数 22() , . .minAiiAiihhsth2()2 ()iiiiALhh授课：授课：XXX17F.O.C2220iiiiLhh2()20iiALh2*2ijjAiijh 组合组合A中股票中股票i的最佳权重为的最佳权重为22ijjiiiijhXh 授课：授课：XXX18积极组合积极组合A的预期收益率为：的预期收益率为：积极组合的方差为：积极组合的方差为： ()( ()AAfAM

10、fE RRE RR2222AAAM 授课：授课：XXX19最佳组合：是指能够获得最高的收益最佳组合：是指能够获得最高的收益风险比风险比率（或称夏普比率）的组合。率（或称夏普比率）的组合。Treynor-BlackTreynor-Black（19731973）认为：投资者的最佳组）认为：投资者的最佳组合应该包括积极组合合应该包括积极组合A A和消极组合和消极组合MM（市场指（市场指数组合）。数组合）。授课：授课：XXX20设在最佳组合设在最佳组合P中，积极组合中，积极组合A所占权重为所占权重为w，消极组合，消极组合M所占权重为所占权重为1-w。最佳组合的收益率为：最佳组合的收益率为：最佳组合最佳

11、组合P的波动率为的波动率为:()()(1) ()PAME RwE Rw E R1/22222(1)2 (1)pAMAMwwww授课：授课：XXX21目标：目标：最大化最佳组合最大化最佳组合P的报酬的报酬波动率比例波动率比例 2,22,()()()()()()()()AfMMfAMAfMMfAAfMfAME RRE RR Cov R RwE RRE RRE RRE RR Cov R R1/22222()()(1) ()(1)2 (1)maxPfAMfPpwAMAME RRwE Rw E RRSwwww授课：授课：XXX22()( ()AAfAMfE RRE RR()( ()AAfAMfE RRE RR2,()AMAMCov R R 2222AAAM ()( ()AAfAMfE RRE RR2*2(1) ( ()AMAAAMfwE RR授课：授课：XXX23当当 时，积极组合在最优组合中的最优权重为：时，积极组合在最优组合中的最优权重为：将将 代入代入 ，得，得