宏观经济与货币政策

1、宏观经济与货币政策论点指标:CPI、PPI M2 Shibor、一年期存/贷款利率 存款准备金率一.CPI与PPICPI是居民消费价格指数（consumer price index）的简称。居民消费价格指数，是一个反映居民家庭一般所购买的消费商品和服务价格水平变动情况的宏观经济指标。它是度量一组代表性消费商品及服务项目的价格水平随时间而变动的相对数，是用来反映居民家庭购买消费商品及服务的价格水平的变动情况。居民消费价格统计调查的是社会产品和服务项目的最终价格，一方面同人民群众的生活密切相关，同时在整个国民经济价格体系中也具有重要的地位。它是进行经济分析和决策、价格总水平监测和调控及国民经济核算

2、的重要指标。其变动率在一定程度上反映了通货膨胀或紧缩的程度。一般来讲，物价全面地、持续地上涨就被认为发生了通货膨胀。CPI如果上涨幅度过大，表明通胀已经成为经济不稳定因素，央行会有紧缩货币政策和财政政策的风险，从而造成经济前景不明朗。一般说来，当CPI>3%的增幅时我们称为INFLATION，就是通货膨胀；而当CPI>5%的增幅时，我们把他称为SERIOUS INFLATION，就是恶性通货膨胀。CPI下降则意味着经济进入通货紧缩周期。而历史上与通货紧缩相伴的往往是经济下滑，股市下跌，居民名义收入下降，消费低迷，失业人口增加，利率进入下降通道。6月CPI小幅下滑的主要原因来自于猪肉

3、价格涨势的放缓，而猪价涨势放缓，一是受需求方面季节性消费习惯的原因，6、7月份是猪肉消费的低点，需求短期有所下降；二是受供给方面短暂的增加，因为今年年初1、2月份有一波仔猪的补栏，正好对应着今年6、7月份的生猪出栏，导致供应量上有小幅上涨。6月连续4周猪肉、生猪价格以及猪粮比价持续小幅回落，未延续之前上涨的态势，但是我们依旧认为猪价走势仍处周期之中，整体来看，能繁母猪存栏量持续下滑已接近历史4500万头的最低水平，带动生猪存栏量持续减少，未来短期猪肉的供应将会有所偏紧。未来随着猪肉供给的趋紧并且需求的回升，猪肉价格预计将持续上涨，成为推动CPI上涨的主要动力。另外，禽类存栏量也在历史低位，以及

4、进口方面对美国鸡肉反倾销的调查，国内禽类及相关产品的供给会有所下滑，同时今年天气的厄尔尼诺现象，也会使得粮食减产，未来食品类商品由于受供给端的影响价格将会持续回升。总的来看，经济整体面对的通胀压力并不大，这为未来刺激经济所需的持续的刺激政策预留了一定的操作空间。预计三、四季度，因能繁母猪存栏量的持续性的下跌且减少趋势的持续，会导致猪肉供应的减少，同时随着季节性猪肉消费的提升，猪价会有持续性的上涨，猪价的上升周期也会推高CPI的水平，因此未来CPI会有一定的上涨，但从全年整体水平来看，通胀压力较为温和。 生产者物价指数（PPI）：主要的目的在衡量各种商品在不同的生产阶段的价格变化情形。一般而言，

5、商品的生产分为三个阶段：一、原始阶段：商品尚未做任何的加工；二、中间阶段：商品尚需作进一步的加工；三、完成阶段：商品至此不再做任何加工手续。PPI是衡量工业企业产品出厂价格变动趋势和变动程度的指数，是反映某一时期生产领域价格变动情况的重要经济指标，也是制定有关经济政策和国民经济核算的重要依据。目前，我国PPI的调查产品有4000多种（含规格品9500多种），覆盖全部39个工业行业大类，涉及调查种类186个。PPI如果上涨幅度过大，表明工厂的产品出厂价格升高，会导致与它相关的消费品价格升高，也会引起社会其他商品的价格升高。PPI长期下行不是一件好事情，表明现期经济运行状态不佳，经济环境处于不景气

6、状态下。6月PPI同比依旧下跌，较去年同期下跌1.1%，虽然依旧为负值，但跌幅已连续4月持续收窄，表明前期的刺激政策有一定的显效。上游生产资料价格跌幅收窄，生活资料同比持续回升，使得6月PPI数据持续转好。从先行的PMI数据来看，经济持续企稳回升，外需增长强劲拉动内需的增长，使得年初的库存压力得以缓解，未来随着经济的不断企稳，刺激政策的持续显效，PPI有回正的可能性。PPI反映生产环节价格水平,CPI反映消费环节的价格水平。整体价格水平的波动一般先出现在生产领域,然后通过产业链向下游产业扩散,最后波及流通领域消费品。以工业品为原材料的生产即工业品价格向CPI的传导途径为：从原材料生产资料生活资

7、料的传导。 由于CPI不仅包括消费品价格，还包括服务价格，CPI与PPI在统计口径上并非严格的对应关系。因此，CPI与PPI的变化在某一时期出现不一致的情况是有可能的。但CPI与PPI长期持续处于背离状态,这不符合价格传导规律。若发生价格传导出现断裂的现象，其主要原因在于工业品市场处于买方市场以及政府对公共产品价格的人为控制等。目前，可以顺利完成传导的工业品价格(主要是电力、煤炭、水等能源原材料价格)主要属于政府调价范围。二.M2 在广义货币中，M2同时反映现实和潜在购买力。若M2增速较快，则投资和中间市场活跃。中央银行和各商业银行可以据此判定货币政策。今年M2一路下滑，一是法定存款准备金率企

8、高，二是银行贷款实行实贷实付，三是外汇占款减少。较高的法定存款准备金率已经影响到商业银行的放贷能力，加上银监会“实贷实付”新的监管要求，派生存款环节大为减少，这些都极大地影响到银行存款的增长。所谓“实贷实付”，是指银行根据借款人的提款申请以及支付委托，将贷款资金通过贷款人受托支付等方式，支付给符合合同约定的借款人交易对象的过程。这是银监会2010年颁布的一项贷款新规，此前，银行放贷实行“实贷实存”原则。而且随着外贸顺差的日益平衡，未来外汇占款只会越来越少，M2增速在一定幅度内下降将是一种趋势。Shibor、1年期期存/贷款利率 上海银行间同业拆放利率（Shanghai Interbank Of

9、fered Rate，简称Shibor），从2007年1月4日开始正式运行，是由信用等级较高的银行组成报价团自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率，是单利、无担保、批发性利率。Shibor促进了货币市场的快速发展。目前，Shibor与货币市场发展已经形成了良性互动的格局。Shibor在市场化产品定价中得到广泛运用。一是Shibor对债券产品定价的指导性持续增强。2007年共发行以Shibor为基准的浮息债券990亿元、短期融资券1376亿元，分别占市场发行总量的18%、41%和97%。二是以Shibor为基准的金融创新产品成交活跃。利率互换285亿元、远期利率协议10.5亿元，同业

10、借款、同业存款和理财产品等约1300亿元。三是票据转贴现、回购业务初步建立了以Shibor为基准的市场化定价机制。四是报价行的内部资金转移价格已经不同程度的与Shibor结合。金融市场正在形成以Shibor为基准的定价群，各种利率之间的比价关系日趋合理、清晰。Shibor在不同方面的影响：（1）期债持续受短期调整以及前期获利了结影响，主力合约TF1412早盘震荡下行后维持盘整态势，成交量小幅放大，收盘报95.432，跌0.390或0.41%，另外TF1503跌0.374报95.940，TF1506跌0.360报96.200。（2）现货市场方面，短端收益率保持下行而中长期回调上涨，1年期收益率跌

11、2.14bp，3年期、5年期分别涨0.13、0.71bp，长期10年期方面涨5.12bp。（3）货币市场方面，月末时点度过相对平稳，资金面仍旧相对宽松，短期利率维持窄幅震荡，Shibor隔夜、1w、2w利率分别涨3.6、5,15以及4.4bp，银行间质押式回购加权利率方面，1天利率回落0.17bp，7天涨4.59bp，14天利率跌1.1bp。（5）昨日央行公开市场操作，整体仍旧稳健中性，周四通过14天正回购回笼资金200亿元，中标利率保持在先前的3.4%，本周再次对冲了当周到期资金，资金面仍旧相对宽松的局势未改。结论：市场在基本面相对平静的情况下，受到一定前期获利盘的压制符合预期，但未来政策的

12、宽松，资金面保持在相对宽裕状态以及经济面的低位企稳，中长期整体向上逻辑仍没有改变，操作方面，短期仍以震荡为主，中长期多单可续持。人民币存贷款利率我国的利率市场化改革一直在积极推进，早在2000年就已放开了外币贷款和300万美元以上大额外币存款的利率，而小额外币存款利率已经从3月1日开始在上海自贸区放开，相信在自贸区取得经验后，很快就可以在全国推行，这样外币存贷款利率就可实现完全的市场化。在人民币方面，我国已于去年7月放开了贷款利率管制，但由于人民币存款利率还没有放开，这项改革的效果并没有很好地显示出来。因此，现在整个市场对人民币存款利率市场化改革已经产生了很迫切的期待。 即使是在目前

13、，人民币存款利率已经不是“铁板一块”，央行虽然规定了人民币存款利率，但又允许各家银行可以在此标准上对利率实行上浮，只是它限定了1.1倍的上限。在目前银行之间展开的吸储竞争中，各家银行出台的存款利率大都已在上限之内浮动，一些地方银行开出的利率很有竞争力。 但是，即使央行取消利率上浮限定，银行自定的利率也不大会突破目前规定的1.1倍的上限，因为这里面有一个成本核算的问题，过高的存款利率需要相应的贷款利率来配合，但在目前贷款利率已经很高的情况下，银行再上浮贷款利率的空间基本没有。从这一点来分析，人民币存款利率实现市场化的条件实际上已经成熟。当市场化形成以后，虽然储户得到的利息从绝对数额来说

14、似乎会减少，但整个社会的资金融通成本将有所降低，有利于实体经济的繁荣，当然也有利于民众的利益，这与储户作为民众一分子的利益追求是不矛盾的，利息的绝对值减少了，但人民币在国内市场上的购买力却提高了。而这才是人民币存款利率市场化改革的根本目的。3 存款准备金率存款准备金，也称为法定存款准备金或存储准备金（Deposit reserve），是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的在中央银行的存款。中央银行要求的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。中央银行通过调整存款准备金率，可以影响金融机构的信贷扩张能力，从而间接调控货币供应量。 大型金融机构与中小型金融机构存款准备金率基本保持同步增长或同步缩小。当中央银行提高法定准备金率时，商业银行可提供放款及创造信用的能力就下降。因为准备金率提高，货币乘数就变小，从而降低了整个商业银行体系创造信用、扩大信用规模的能力，其结果是社会的银根偏紧，货币供应量减少，利息率提高，投资及社会支出都相应缩减。反之，亦然。存款准备金率的持续上涨会对银行、企业产生较大影响，同时也会减缓中国经济流动性过剩的局面。银行：由于资金减少，贷款利润会减少，这对于目前仍然以存贷利差为主要利润来源的银行的业绩有一定影响；另一方面，会催促银行更快向其他利润来源跟进，比如零售业务、国际业务、中间业务等，这样也会进一步加强银行的稳定性和盈利