从“稳健”到“从紧”——提高货币政策有效性的思考(上)

1、    从“稳健”到“从紧”提高货币政策有效性的思考(上)         一、引言货币政策取向对于经济发展至关重要。实施货币政策的目的之一，在于保持经济的平稳快速发展，经济发展慢了就要适当地放松“刹车”，经济发展过快了就要“踩一下刹车”。在经济发展已经偏快的情况下，如果还不踩货币政策这个“刹车”，那么，最终结果就是“翻车”。从1984年至2007年，我国货币政策的基调有过多次调整，每次调整的背景与成效亦有显著差别。货币政策的提法出现过积极的货币政策、适度从紧的货币政策、稳健

2、的货币政策、从紧的货币政策等，特别是近10年来一直采取的是积极的或稳健的货币政策。2007年12月初召开的中央经济工作会议指出，2008年要实施稳健的财政政策和从紧的货币政策。这是基于2008年宏观调控的首要任务和基调提出的。中央经济工作会议要求，要把防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀作为当前宏观调控的首要任务，按照控总量、稳物价、调结构、促平衡的基调做好宏观调控工作。作为2008年中国经济前进方向的最重要风向标，中央经济工作会议明确提出实施“从紧的货币政策”。这种提法在近10年中央对货币政策的战略部署中尚属首次。在“从紧的货币政策”的大背景下，如何完善我国货币

3、政策操作模式、提高货币政策的有效性是理论界和实务界高度关注的问题。二、西方经济学界关于货币政策操作模式的争论货币政策有效性，是指货币政策达到货币当局希望实现政策目标的有效程度。传统的教科书都将货币政策的最终目标归为币值稳定、经济增长、充分就业和国际收支平衡。中国人民银行法规定，我国货币政策的最终目标是保持币值稳定，并以此促进经济增长。如何来具体实施或操作货币政策才能保证其有效性呢?对此，西方经济学界也存在着各种不同的主张，其中比较有代表性的是凯恩斯学派的“相机抉择论”和弗里德曼的“单一规则论”。按凯恩斯学派的分析，市场经济的显著特点是经济运行极不稳定，经济增长也很不均匀。从长期来看，经济增长速

4、度是4%或5%，而从短期来看则可能要高于或低于这一速度。这种长期增长速度与短期增长速度的偏离便表现为经济的上下波动。当短期经济增长速度超过平均增长速度时，社会的有效需求就将超过有效供给，从而造成通货膨胀；反之，当短期经济增长速度低于平均增长速度时，社会的有效需求就将少于有效供给，从而出现经济萧条和失业。因此，他们主张调节社会有效需求，维持经济稳定。既要防止有效需求不足，出现经济萧条和非自愿失业，又要防止有效需求过度，造成通货膨胀。因而必须通过需求管理，在萧条时反萧条，在膨胀时反膨胀，即采取“相机抉择”的办法。所谓“相机抉择”，就是在进行需求管理时，根据各个时期的市场情况和经济形势，机动地决定和

5、选择应当采取的货币政策，以避免经济的周期性波动。具体来说，当经济出现萧条时，采取宽松的货币政策，以增加有效需求，扩大就业机会，刺激经济增长；反之，当经济增长过快、出现通货膨胀时，则采取紧缩性的货币政策，以抑制有效需求，限制投资和消费的增长。如此，就可以使货币因素变动造成的国民生产总值的周期性变动恰好抵消非货币因素引起的国民生产总值的周期性变动，从而保证国民经济的稳定增长。以弗里德曼为代表的货币学派坚决地反对“相机抉择”的货币政策，从货币学派分离出来的理性预期学派也对“相机抉择”理论提出了批评。他们认为，社会公众是有理性的，他们能够根据自己掌握的信息，对政府可能采取的货币政策以及这一政策可能产生

6、的效果做出准确无误的判断，从而采取预防性措施。这样，货币当局预定的政策效果将会被公众的理性预期所抵消。弗里德曼认为，货币政策既不能长期盯住利率，也不能长期盯住失业率，而只能控制名义货币供应量。因此，他竭力主张采用货币供应量作为货币政策的中间目标。弗里德曼认为唯一的办法是按照一定的规则来操作货币政策，维持一个稳定的货币增长速度。在弗里德曼看来，这是至关重要的。只有按一定的规则长期而稳定地增加货币供应量，才可能避免货币政策对经济运行所可能产生的消极影响，保持物价的稳定，使失业和经济增长分别保持在“自然失业率”和适度增长率上。只有这样，经济才可能实现均衡。具体做法是：首先确定一个合适的货币供应量的定

7、义。然后根据经济增长速度和居民保持现金的习惯等因素确定每年的货币供给增长速度。在确定货币供给增长速度时，不仅要考虑到与生产增加密切相关的交易性货币的追加需求，而且要考虑到由某些经济和制度因素造成的居民对货币余额的追加需求。最后，货币当局就按照这一确定的货币供给增长率稳定地供给货币。弗里德曼提出了自己关于评价货币政策的标准：如果正如货币当局通常所做的那样，以利率或者目前的失业率作为评价政策的直接标准，那么，它将像一艘错误地选择了星球方位的宇宙飞船一样，无论它的导航仪多么灵敏、多么精密，它终究都将驶入迷途；某一货币总量是目前可得的、最好的货币政策的直接指示器或评判标准；与选择价格水平的做法相比，具

8、体选择哪一种货币总量所带来的妨害则小得多。由此可见，弗里德曼认为，评价货币政策有效性的标准不是利率、失业率和价格，而是货币供应量。三、对1984-2007年间货币政策的简要回顾1984年至2007年我国货币政策的基调有过多次调整，大致可分为六个阶段：(一)货币政策的初步探索使用阶段1984年中国人民银行颁布信贷资金管理试行办法，改革了信贷管理体制，开始运用再贷款调节银行总的流动性，建立了法定存款准备金制度，并制定了较高的存款准备金率。货币政策的初衷是控制信贷规模，但由于贷款规模管理的软约束及各地的投资热，货币供应量事实上是失控的，M0、M1、M2分别增长50%、31%和35%，客观上对当年的经

9、济、特别是物价构成了影响。当年CPI上涨3%，1985年零售物价上涨9%。针对上述形势，1985年人民银行开始紧缩银根，经济增速逐月回落。但“一刀切”的信贷规模管理模式使一些正常的资金需求得不到满足，1986年初经济出现了“滑坡”现象。国务院要求人民银行实行区别对待的松动的货币政策。(二)从紧的货币政策1988年初，人民银行明确提出了“控制总量，调整结构”的金融工作方针，但在各地加快经济增长的投资扩张压力下，紧缩政策并没有得到有效落实，反而变成了扩张的货币政策。结果是信贷和货币供应量超常增长，引起物：价轮番上涨，出现了商品抢购、银行挤提现象。当年9月，央行再次实行严厉的紧缩政策，采取了控制信贷

10、规模、提高利率等10多项措施。(三)积极的货币政策持续紧缩的政策导致经济增长速度放缓，企业经济效益下降，市场销售疲软，为此央行不得不在1990年和1991年连续两年再次实行适度放松的货币政策，增加信贷规模、降低利率、注资清理三角债。1990年和1991年货币供应量再次恢复快速增长，1990年M2增长28%，1991年M1和M2增长幅度分别为24%和27%。1990年和1991年CPI分别为2%、3%，工业总产值增长8%和14%，国民经济走出低谷。(四)适度从紧的货币政策1992年各地兴起开发区热。尽管人民银行采取了宏观调控措施，加强货币供应量的控制，但各地投资迅猛，控制贷款规模的难度非常大，当

11、年M0、M1和M2分别增长36%、36%和31%，CPI为5%。1993年央行开始实行反通货膨胀的适度从紧的货币政策，但为防止经济出现大的波动，下半年又不得不再次放松。全年货币供应量仍然保持了35%以上的增长速度，CPI跃升为13%。1992-1993年货币供应量连续两年增长30%以上，为1994年的通货膨胀埋下了隐患。1995-1996年，央行连续两年实行反通货膨胀的适度从紧的货币政策，加大了治理通胀的力度。央行先后两次上调利率；向专业银行发行融资券，以抽紧专业银行的银根；开始进行公开市场操作，宏观调控能力逐步增强。(五)积极的货币政策在1997年的亚洲金融危机及前几年的紧缩性货币政策的共同

12、作用下，我国国民经济实际上从1997年开始进入了通货紧缩阶段。相应地，从1997年下半年起一直到2002年，人民银行实际上实行的是反通货紧缩的积极的货币政策。1998-2002年，人民银行采取了一系列放松银根的措施，为国民经济的发展提供了一个比较宽松的金融环境。(六)稳健的货币政策2003年，货币供应量快速增长，M2增幅达20%，外汇占款增加1.15万亿元，同比多增加6850亿元。在反通货紧缩的同时，央行注意到了潜在的通货膨胀压力，适当采取了一些紧缩银根的措施。2003年GDP增长9.1%，物价指数开始出现增长势头，同比增幅在12月已经高达3.2%。从2003年到2006年，我国M2增长率分别为19.6%、14.6%、17.98%和16.94%。20