证券交运行业看快递龙头新变化

1、究报告 | 行业研究 物流【联讯交运】看快递龙头新变化² 快运业务发展初见成效快递企业大件、重货的需求始终有，布局快运业务，将更为客户提供分析师：执业编号：S0300516060001：邮箱：wangfenghua2B 领域的业务渗透，提升对企业客户的粘性。截至 2017 年，顺丰和百世的快运业务录得收入达到 44.02 亿元和 31.78 亿元，分别较 2016 年增长 87.8%和 98%。韵达快运于 2017 年 10 月正式起网，到 2017 年底，就已经开通网点 2737 家，并实现 2270.87 万元的营业收入。研究助理：邮箱：xuhongfei² 商贸零售新

2、业态演变促同城配送大发展行业表现对比图(近 12)“新零售”的出现，使得快递企业给传统商贸赋予可能。从中长期看，快递服务与商贸零售深度融合，应用场景的多样化带来业务多元化的增长，行业发展红利将持续。以顺丰为例，其已为服装行业、餐饮外卖行业、商超行业、消费行业、平台行业等的主要品牌客户提供同城即时物流配送服务，合作主流品牌客户有：肯德基、劳、天虹等。2017 年更是实现营业收入总计 3.66 亿元，较 2016 增长 636.18%。资料来源：²面单渗透率进一步提升，多数企业中转成本下滑相关研究对比上市公司，面单渗透率不断提升有效降低面单成本。预计到2018 年底，龙头快递企业的面单渗

3、透率有望提升至 95%以上。中达系”转成本较低，但因 2017 年增加自营车辆与补贴，中唯一一家中转成本增加的快递企业。也成² 顺丰毛利强势提升，“通达系”通夺魁顺丰因占据直营优势，且新业务收入份额提升，其利增长 0.29 元，达到 4.62 元。“三通一达”中，中通的利与毛利率均最高，毛利率达到 40%的水平。圆通和因含有派送费，毛利率较低；剔除后，的毛利率水平略低于中通，韵达次之，圆通的利率则持续² 投资建议快递作为交运行业中少数的仍处于高速发展阶段的子板块，我们长期看好龙头企业的发展前景。个股推荐：顺丰控股、中通快递与韵达。顺丰是民营快递高端品质的代表，品牌溢价明显，

4、新业务获利能力强。中通与韵达发展势头迅猛，业务量份额提升使得其在“通达系”中表现脱颖而出。此外，建议关注圆通速递与² 风险提示宏观风险；行业风险；电商快速增长难以为继；快递事故。1 / 21请务必阅读最后特别与免责条款30%21%12%3%-6%17-0 517-0 817-1 118-0 218-05沪深300物流增持(首次评级)投资要点2018 年 05 月 13 日行业研究目录一、行业红利持续，行业集中度再提升4（一）快递业快速增长，2018 年迎开门红4（二）电商红利持续. 5（三）东西格局几无变化6（四）同城快递业务量份额变化不大，异地收入占比下滑8（五）单价连年下滑已至谷

5、底，未来下降空间有限9（六）CR8 进一步提升，龙头快递份额分化10二、看快运、同城、冷链、仓配多管齐下，新业务布局取得积极进展11（一）快递企业布局快运业务11（二）商贸零售新业态演变促同城配送大发展12（三）多方面发展新业务12三、2017 年各上市快递企业成本与费用比较分析13（一）成本拆分13（二）资本开支情况17（三）费用对比分析17（四）毛利对比顺丰与中通最高18三、投资建议19险提示19图表目录图表 1： 图表 2： 图表 3： 图表 4： 图表 5： 图表 6： 图表 7： 图表 8：图表 9：快递业务量（截至 2018 年 4 月）4快递业务收入（截至 2018 年 4 月）

6、4龙头企业业务量及增速（亿件）4实物商品网上零售额（万亿元）5电商物流总业务量指数5分地区快递业务量占比6分地区快递业务收入占比62017 年顺丰控股分地区收入62017 年圆通速递分地区收入6图表 10： 2017 年图表 11： 2017 年韵达快递分地区收入7分地区收入7图表 12： 图表 13： 图表 14： 图表 15： 图表 16：图表 17：每万元 GDP 对应快递业务量（件）7每万元 GDP 对应快递收入（元）8快递企业快递网络区域布局情况（截至 2017 年年报）8快递业务量分业务类型占比9快递业务收入分业务类型占比9单件快递收入（元/件）92 / 21请务必阅读最后特别与免

7、责条款行业研究图表 18： 图表 19： 图表 20： 图表 21： 图表 22： 图表 23： 图表 24： 图表 25： 图表 26： 图表 27： 图表 28： 图表 29： 图表 30： 图表 31： 图表 32： 图表 33： 图表 34： 图表 35： 图表 36： 图表 37： 图表 38： 图表 39： 图表 40： 图表 41： 图表 42： 图表 43： 图表 44： 图表 45： 图表 46： 图表 47： 图表 48：图表 49：东中西部快递单件收入（元/件）9同城和异地快递件均价（元/件）10国际及台快递件均价（元/价）10快递业 CR810上市快递企业快件量市占率1

8、0快递企业快递网络覆盖情况11上市快递企业重货业务收入（亿元）12快递企业业务发展现状12圆通快递业务成本结构14快递业务成本结构14中通快递服务成本结构14韵达快递业务成本结构14面单成本（元/件）15面单收入（元/件）15派送收入及成本（元/件）15派送收入及成本（元/件）15圆通中转相关成本16中转相关成本16中通中转相关成本16韵达中转相关成本16顺丰营业成本16圆通顺丰人工及成本变化（元/件）162017 年固定资产（亿元）17购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金（亿元）17截至 2017 年末各快递公司快递网络建设情况17销售费用（亿元）18管理费用（亿元）18财务费用（

9、亿元）18三费比率18利18快递业务利率对比19上市快递企业估值（截至 2018 年 5 月 11 日）193 / 21请务必阅读最后特别与免责条款行业研究一、行业红利持续，行业集中度再提升（一）快递业快速增长，2018 年迎开门红2017 年，快递行业虽然仍保持较快增长，但增速较 2016 年有较大幅度下滑。全年，规模以上快递业务量 400.56 亿件，同比增长 28%；快递业收入 4957.10 亿元，同比增长 23.10%。这两项增速较 2016 年分别低 23.4 个百分点和 20.4 个百分点；同时，也低于 2017 年年初官方的 35%（423 亿件）和 30%（5165 亿元）。

10、2018 年前 4，快递业两项指标增速双双回升，快递业收入增长 28.40%（+2.3pct），快递业务量增长29.30%（-0.5pct），为全年行业增长奠定良好基础。图表1： 快递业务量（截至 2018 年 4 月）图表2： 快递业务收入（截至 2018 年 4 月）资料来源：Wind，联讯证券资料来源：Wind，联讯证券一季度，龙头企业中顺丰与韵达的快递业务量增速进一步提升；因 2 月份业务分别为 9.2%、12.7%、量大幅下降，拉低整体的业务量增速。市占率上，顺丰、韵达8.9%。图表3： 龙头企业业务量及增速（亿件）资料来源:公司公告，联讯证券4 / 21请务必阅读最后特别与免责条款

11、2008200920102011201220132014201520162017201820082009201020112012201320142015201620172018顺丰韵达顺丰增速韵达增速增速6063.2%70%56.3%55.7%5050.8%60%44.7%46.9%50%4039.3%36.5%35.9%42.7%40%3023.6%30%2019.0%12.6%20%9.2%1010%17.0%00%201320142015201620172018Q1业务量（亿件）YOY500400.5680%40060%30029.30% 40%20010028.00%20%00%营业收

12、入（亿元）YOY6,0004,957.1050%5,00040%4,00028.40%30%3,0002,00023.10%20%1,00010%00%行业研究（二）电商红利持续我购产生的快递占快递业务总量的 60%以上，部分快递企业电商件占比甚至超过 80%。作为快递增长的推动力，网络购物 2017 年增速较 2016 年有所回升。公布的 2017 年实物商品网上零售额 5.48 万亿元，同比增长 28%。咨询公布的 2017 年网络购物市场规模 6.10 万亿元，同比增长 29.60%，较 2016 年增加 5.7 个百分点。2018 年 Q1，电商物流总业务量指数较去年同期有明显提升，始

13、终处于高位。图表4： 实物商品网上零售额（万亿元）资料来源:，联讯证券图表5： 电商物流总业务量指数资料来源:物流与采购联合会，联讯证券从现阶段市场发展来看，对网络购物增速随基数增加而可能出现放缓的担忧，尤其是随着“新零售”、外卖同城配送等的商贸组织形式的发展壮大，快递从线上线下中找到新的口。虽然 O2O 结合被提出很多年，但此前线上与线下之间并未找到很平衡点。“新零售”的出现，使得快递企业给传统商贸赋予可能，而这必须是在快递业发展到一定阶段才能实现的。快递龙头企业近两年网络布局并优化整个快递系统，从宏观上5 / 21请务必阅读最后特别与免责条款15-0215-0415-0615-0815-1

14、015-1216-0216-0416-0616-0816-1016-1217-0217-0417-0617-0817-1017-1218-0216-0116-0216-0316-0416-0516-0616-0716-0816-0916-1016-1116-1217-0117-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0118-0218-036005004003002001000实物商品网上零售额网上零售额（万亿元）同比增速65.4850%45%54.1940%435%30%328.00%25%25.60%20%215%110

15、%5%00%行业研究强化“向下”，增强了整个快递网络的承载能力；微观上加强对中转节点的建设与控制，增加干线支线与末端配送的密度，增强智能仓储，强调与快递应用场景的结合，使得快递企业有能力为企业级客户的发展。因此从短期看，网购电商件仍然会支撑起快递业的快速发展，而中长期，快递服务与商贸零售深度融合，应用场景的多样化带来业务多元化的增长，行业发展红利将持续。（三）东西格局几无变化东弱仍是快递行业格局的主要特征。从近 10 年的区域市场规模占比结构来看，中东西部快递份额十分，这种甚至还伴随着西部地区的高单件收入。图表6： 分地区快递业务量占比图表7： 分地区快递业务收入占比资料来源：Wind，联讯证

16、券资料来源：Wind，联讯证券对于上市快递企业上，即便各家企业在国内市场投入多年，县级以上城市网点覆盖率达到 90%以上，西部地区的收入贡献也极为有限。图表8： 2017 年顺丰控股分地区收入图表9： 2017 年圆通速递分地区收入资料来源：公司年报，联讯证券资料来源：公司年报，联讯证券6 / 21请务必阅读最后特别与免责条款2009201020112012201320142015201620172018200920102011201220132014201520162017201850% 47.32%40%30%23.90%20%9.64% 6.18%10%3.45% 1.78% 1.30%

17、 2.98%0%35%29.63%30%24.50%25%21.55%20%15%13.17%10%7.61%5%2.86%0%100%80%60%西部40%中部20%东部0%100%80%60%西部40%中部20%东部0%行业研究图表10： 2017 年图表11： 2017 年韵达快递分地区收入分地区收入资料来源：公司年报，联讯证券资料来源：公司年报，联讯证券我们对比各省份每万元 GDP 对应快递业务量，全国平均值为每万元 GDP 对应 4.8件，不仅西部省份，绝大多数东中部省份也未达到这一水平。剔除掉和四省市，全国均值约 2.7 件/万元 GDP。、上海、浙江图表12： 每万元 GDP 对

18、应快递业务量（件）资料来源:Wind，联讯证券每万亿 GDP 对应快递业务收入也呈现同样特征。2017年全国平均水平是每万元GPD 对应 60 元的快递收入。剔除掉、上海浙江和后，全国每万亿 GDP 对应快递业务收入约 31 元，依然有东三省、山东、江西、湖南等东中部省份，以及除四川外的绝大多数西部地区未达到全国平均水平。7 / 21请务必阅读最后特别与免责条款天津河北山西内蒙辽宁吉林黑龙江上海江苏浙江福建江西山东河南湖南云南广西海南重庆四川陕西甘肃青海181615.3141211.310.3108.1865.14.242.7 3.33.12.83.01.62.12.1 2.1 2.41.71

19、.61.72.120.71.1 1.41.41.31.20.91.1 0.80.40.5070%58.48%60%50%40%30%20%11.42% 8.43%10%3.81% 3.81% 3.18% 2.41%0%华东 华北 华中 西南 东北 西北70%60% 57.41%50%40%30%21.97%20%10%7.80%7.31%2.34%1.76%1.36%0.05%0%华东 华中 华北 西南 东北 西北 国外行业研究图表13： 每万元 GDP 对应快递收入（元）资料来源:Wind，联讯证券数据表明，我们快递业务是由个别省份地区的需求撑起了全国的快递业的繁荣增长。这同时说明，我国快递

20、业发展不均衡，距规模天花板还有相当距离。与西部地区投入大，需求相对较低的情况对比，中部省份和部分东部省份将更有可能创造的市场需求。快递企业对于西部地区的组网建设，还是考虑到全国快递网络整体建设的需要，以及西部快递网络建设对其他区域快递需求拉动的作用。图表14： 快递企业快递网络区域布局情况（截至 2017 年年报）资料来源：公司年报，联讯证券（四）同城快递业务量份额变化不大，异地收入占比下滑同城、异地的业务量份额变化不大，但由于异地件均价近 10 年来下降近 10 元，同城的收入份额出现明显提升。8 / 21请务必阅读最后特别与免责条款天津河北山西内蒙辽宁吉林黑龙江上海江苏浙江福建江西山东河南

21、湖南云南广西海南重庆四川陕西甘肃青海公司基础设施项目华东华北华中西南西北东北转运中心3815511755航空中心19653454华东华北中西顺丰自营网店23991843353422962316大区上海大区大区江苏大区浙江大区华中西南加盟商291409740640426873韵达网点及门店233116763245272917294343转运中心65101311835030025020015012910910041 3548503433332024 23 262323 16 26行业研究图表15： 快递业务量分业务类型占比图表16： 快递业务收入分业务类型占比资料来源：Wind，联讯证券资料来源：

22、Wind，联讯证券（五）单价连年下滑已至谷底，未来下降空间有限快递单件收入不断下降，2017 年，全国单件快递收入已低至 12.38 元，同比下降2.6%；2018 年 1-4 月，快递单件收入 12.72 元，较上年同期 12.81 元下降 0.7%。图表17： 单件快递收入（元/件）图表18： 东中西部快递单件收入（元/件）资料来源：Wind，联讯证券资料来源：Wind，联讯证券快递件均价下降空间已经十分有限。一方面，同城配送的件均价已连续 3 年上涨，2018 年 1-4 月，件均价达到 8.29 元，较上年同期提升 0.4 元；另一方面，异地件均价已接近同城快递均价，到 2018 年

23、1-4 月，异地件均价已降至 8.63 元，较上年同期低 0.14元，仅比同城件均价高 0.37 元。9 / 21请务必阅读最后特别与免责条款2008200920092010201020112011201220122013201320142014201520152016201620172017201820182009201020112012201320142015201620172018东部中部西部181616.0615.1015.4415.371414.8014.4714.0714.1913.3613.0013.3912.7412.721212.3312.3411.7611.4211.521

24、0201320142015201620172018单件收入（元/件）3026.9925.7824.572520.6418.562015.6914.651513.4012.7012.7212.3810同城异地国际及台100%80%60%40%20%0%同城异地国际及台100%80%60%40%20%0%行业研究图表19： 同城和异地快递件均价（元/件）图表20： 国际及台快递件均价（元/价）资料来源：Wind，联讯证券资料来源：Wind，联讯证券（六）CR8 进一步提升，龙头快递份额分化快递业 CR8 近年来始终保持在 75 以上，且龙头快递企业份额在 2017 年后进一步提升。截至 2018

25、年 4 月，CR8 已81。图表21： 快递业 CR8资料来源:Wind，联讯证券上市快递企业的市场份额却出现分化。这其中，顺丰、圆通和的快件量占比大幅下降，而中通、韵达和百世的业务量显著增长超 1 个百分点。2018 年一季度，顺丰、韵达的市占率进一步提升，则再有下降。图表22： 上市快递企业快件量市占率注：合计不包含德邦，资料来源：公司公告，联讯证券10 / 21请务必阅读最后特别与免责条款13-0613-0913-1214-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-032

26、0112012201320142015201620172018业务量占比顺丰圆通中通韵达百世合计德邦201311.9%14.0%11.6%12.5%16.0%-201411.5%13.3%13.0%11.2%16.5%5.3%70.9%-20159.5%14.7%14.3%10.3%12.4%6.8%68.0%-20168.2%14.3%14.4%10.3%10.4%6.9%64.5%0.5%20177.6%12.6%15.5%11.8%9.7%9.4%66.7%0.7%2018Q19.2%-12.7%8.9%-8281.108180797877767574731401201008060402

27、00同城异地2520151050行业研究二、看快运、同城、冷链、仓配多管齐下，新业务布局取得积极进展尽管我国快递业仍然保持着较快的增长，但对任意行业来说，增速都不可能无休止的维持在较高区间，随着从成长期向成熟期过渡，增速放缓是必然趋势。对快递企业来说，依赖电商的增长模式，与同质化竞争愈发严重是必须的，否则伴随着业务量的同时就是收入的停滞不前。拓展新业务，既减轻了对电商快递的依赖程度，可以有效解决业务增速放缓所带来的隐患，同时也是一个提供给各龙头企业差异化竞争发展，摆脱同质化弊端的契机。（一）快递企业布局快运业务龙头快递企业纷纷加大在快运行业的投入力量：1）从行业总量来看，零担快运有万亿的市场规

28、模，远大于快递千亿级别市场规模。2）从行业的格局来看，不同于快递市场头部高度集中，快运市场非常分散。根据运联传媒的统计，到 2016 年，全国前 10 家企业市场份额仅 3.2%，零担收入过 10 亿的快运公司 17 家；与庞大的市场规模相比，这一比例仍然较小，也意味着整合空间极大。3）现有的重货业务需求增加。快递企业大件、重货的需求始终，过去是与小件快递混合经营。布局快运业务，将更为客户提供有性的服务，也有助于提高公司的能力。通过开展快运业务，可以加强公司在 2B 领域的业务渗透，提升公司对企业级客户的粘性。4）龙头快递企业经过多年发展，在县级及以上行政区域的覆盖率都达到 90%以上， 无论

29、是利用现有的快递网络，还是单独起网，都将享受规模效应，有效提升降低运营成本。图表23： 快递企业快递网络覆盖情况资料来源：公司年报，联讯证券百世与顺丰是切入快运行业最早的快递企业。截至 2017 年，顺丰和百世的快运业务录得收入达到 44.02 亿元和 31.78 亿元，分别较 2016 年增长 87.8%和 98%。韵达快运于 2017 年 10 月正式起网，到 2017 年底，就已经开通网点 2737 家，覆盖率 96%，并实现 2270.87 万元的营业收入。至于其他两家，尽管的快运业务有受到快捷快运的不利影响而暂缓发展，但公司正积极努力为快运项目重新上线准备。圆通也拟通过自营、合作、参

30、股、收11 / 21请务必阅读最后特别与免责条款快递企业业务类型省份城市县区百世快递100%98%快运100%98%91%圆通快递100%基本覆盖96.52%韵达快递100%地级以上城市除青海的玉树、果洛州和海南的三沙市外已实现 100%95.31%快运100%96%快递100%97%中通快递100%98%顺丰100%100%2672 个行业研究购等多种方式积极拓展重货快运，打造电商大件、零担、整车与城市配送服务，满足客户及消费者的个性化、高时效需要。图表24： 上市快递企业重货业务收入（亿元）注：顺丰重货业务联讯证券物流和重货快运，2014 年数据为物流收入；资料来源：公司公告，（二）商贸零

31、售新业态演变促同城配送大发展2017 年，阿里系和腾讯系在“新零售”领域投入巨大，发展如火如荼。“新零售”将线上线下与物流结合的模式，将给同城业务与仓配业务导入流量；快递企业的参与，也将给“新零售”的发展赋予能量。以顺丰为例，其已为服装行业、餐饮外卖行业、商超行业、消费行业、平台行业等的主要品牌客户提供同城即时物流配送服务，合作主流品牌客户有：肯德基、天虹等。2017 年营业收入总计 3.66 亿元，较 2016 增长 636.18%。劳、（三）多方面发展新业务龙头快递企业在展。冷链、国际快递、智慧物流、仓配等方面也取得不俗进图表25：快递企业业务发展现状12 / 21请务必阅读最后特别与免责

32、条款业务类别发展现状绩效顺丰重货业务顺丰控股拥有 717 个重货网点和 21 个重货中转场，场地总面积超过 67 万平方米，覆盖全国 31 个省 289 个主要城市及地区，车辆 4000。营业收入净44.02 亿元， 同比增长79.93%业务顺丰控股 网络覆盖 104 个城市及周边区域，其中有 51 座食品冷库、108 条食品 干线，3 座 冷库、12 条 干线， 冷库 2.4 万平米，冷藏车 916 台，其中经过 GSP 认证车辆 244 台。食品与业务营业收入达 22.95 亿， 同比增长 59.70%；特色全年贡献揽收39.8 亿元，同比增长 36.63%。国际业务已覆盖如、欧盟、韩国、

33、东盟、巴西、墨西哥、智利等 53 个，其中，南亚片区网络覆盖范围已超过 90%；国际小包服务网络已覆盖全球 225 个及地区。国际净收入 20.43 亿元， 同比增长43.70%同城业务初步搭建完成全国范围内第直营即时物流配送网络营业收入总计 3.66 亿元，同比增长 636.18%国际快递包裹已经覆盖了海外 23 个和地区，累计开拓了超过 70 个海点快运业务公司主要为客户提供单件重量在 10-70kg，重量在 300kg 以内的电商大件、商业大包裹微快运门到门服务2014201520162017德邦98.57109.99126.24129.94顺丰控股4.9511.9423.4444.02

34、百世物流2.666.7616.0531.78韵达0.23行业研究资料来源：公司年报，联讯证券三、2017 年各上市快递企业成本与费用比较分析（一）成本拆分三通一达采用中转直营，网点加盟的模式；顺丰采用直营模式。模式不同，加之各快递企业统计口径不一致，致使各公司成本较大差异。13 / 21请务必阅读最后特别与免责条款业务类别发展现状绩效冷链业务以上海作为试点城市，依次不断到其它区域和城市，从华东开始辐射， 为冷链服务打造网络性覆盖。2017 年 4 月设立全资子公司上海，主要定位仓储、配送（前期 B2B，后期 B2C）三类业务。本年度先后引进了 8 家 B2B 仓储客户为牛羊肉、冰激凌、冷饮、鲜

35、奶等。平均库存 SKU450 个，库存利用率达到 90%， 2017 年日均入库量 2445 ，平均日出库量2426，库存准确率为 95%云仓业务公司 2017 年12 月收购易物流并对其增资，其主营业务为依托 快递的物流网络为客户提供仓配 解决方案，持续为客户提供标准化及个性化的服务。智能快递丰巢快递柜落地数量约 75700 多台，e 栈快递柜落地数量近 15500 台，覆盖全国 79 个城市。韵达快运业务已开通网点 2737 家，市级覆盖率达 96%，场地面积 15 万，开通线路257 条，为顾客提供电商大件、小票零担和达等和服务。国际业务已在 24 个和地区开通国际业务，海外主要网点布局

36、初步成形。2017 年，公司进口业务同比增长超过 273%， 出口业务同样增长迅速仓配业务公司可利用仓库资源（联合仓）达 383 个，面积超过 150 多万平米。智能快递柜目前，韵达已和除丰巢科技之外的速递易、云柜、富友等各大智能快递柜公司开展合作，日均投递量已达每天 105万件。圆通国际货代控股先达国际，先达国际主营航空货物、海运及其他物流服务， 排名全球上市海空运货物公司前列。先达国际营业收入 30.94 亿元，同比增长28.85%国际快递营业收入 1.16 亿元，同比增长 93.87%仓储服务营业收入242.99 万元，同比增长13,660.14%行业研究图表26： 圆通快递业务成本结构

37、图表27：快递业务成本结构资料来源：公司年报，联讯证券资料来源：公司年报，联讯证券图表28： 中通快递服务成本结构图表29： 韵达快递业务成本结构资料来源：公司年报，联讯证券资料来源：公司年报，联讯证券面单成本：圆通、和韵达三家公司均公布有单独的面单成本一项。三家的面单成本在过去 5 年都有显著的下降。顺丰 2017 年面单渗透率的提升是面单成本下降的根本运单渗透率超过 96%。2017 年面单渗透率分别为 75.11%，预计目前已超过 90%。韵达2017 年渗透率 85.89%，其中在 12 月面单日均使用率达 92.27%。中通虽未单独列示的面单成本，但其公告称因0.87 亿元。面单替代

38、纸质面单使得成本下降我们预计到 2018 年末，各上市快递企业面单渗透率都将达到 95%以上。14 / 21请务必阅读最后特别与免责条款办公及租赁中转其他成面单销售成4%本本成本折旧摊销2%1%7%职工薪酬装卸扫描费装卸扫描费10%折旧摊销职工薪酬成本办公及租赁8%68%中转其他成本面单销售成本分拣中心成本成本34%成本分拣中心成本66%折旧摊销其他中转成面单成本2%本3%6%面单成本职工薪酬6%有偿派送成本成本22%有偿派送职工薪酬61%折旧摊销其他中转成本网点中转面单成本16%1%派送支出成本中心操派送支出中心操作作41%网点中转14%面单成本成本增值业务28%仓储服务行业研究图表30：面

39、单成本（元/件）图表31：面单收入（元/件）资料来源：公司公告，联讯证券注：比，我们调整面单收入算法，资料来源：公司公告，联讯证券派送成本：尽管对圆通和说，派送成本占比非常高，但对企业利润实际影响较小。2017派送收入与支出均有上升。年，圆通和的图表32： 圆通派送收入及成本（元/件）图表33：派送收入及成本（元/件）资料来源：公司公告，联讯证券资料来源：公司公告，联讯证券中转成本：中务是快递企业最重要的收入与支出来源。从来看，中务成本包括成本、中务相关的人工成本、中转折旧与摊销、中心操作成本等。当运输和中转网络布局建设完成后，成本会随着业务量的增加而降低。2017 年，除外，其他几家快递企业

40、的中转成本都有所下降。的中转成本较低，但 2017 年中务成本增加了 0.2 元/件，主要是因为新增加了自营车辆和自营跑元。路，并增加了补贴，使得的成本和其他中转成本各增加 0.115 / 21请务必阅读最后特别与免责条款派送收入派送成本2.001.421.531.591.621.500.991.481.611.651.001.390.500.770.0020132014201520162017派送收入派送成本1.451.411.431.41.401.41.351.391.401.391.321.371.31.251.301.220132014201520162017圆通韵达1.51.21.1

41、61.060.98 0.910.930.911.00.860.870.970.730.880.50.720.650.710.020132014201520162017圆通韵达0.250.220.200.18 0.180.170.150.14 0.130.110.100.07 0.090.070.070.050.03 0.040.0.020.00201320142015201620171 0行业研究图表34： 圆通中转相关成本图表35：中转相关成本资料来源：公司公告，联讯证券资料来源：公司公告，联讯证券图表36： 中通中转相关成本图表37： 韵达中转相关成本资料来源：公司公告，联讯证券资料来源：

42、公司公告，联讯证券顺丰采取直营模式的同时，将部分非物流流程进行外包，到2017 年，外包成成本，将二者本已占到总营业成本的 49%。外包成本主要承担了部分的职工薪酬与合并来看，顺丰的人工及成本合计维持平稳。图表38： 顺丰营业成本图表39： 顺丰人工及成本变化（元/件）资料来源：公司公告，联讯证券资料来源：公司公告，联讯证券16 / 21请务必阅读最后特别与免责条款人工成本外包成本20成本合计15.2216.0115.5714.6115.15159.289.64107.874.994.263.663.3053.6802.872.7020132014201520162017物资及材料折旧费及摊费

43、用销费用职工薪酬5%5%外包成本办公及租赁职工薪酬成本费18%办公及租赁费6%物资及材料费用成本折旧费及摊销费用15%费外包成本关务成本49%理赔成本交通差旅费税费20132014201520162017成本1.931.390.960.950.94职工薪酬0.490.390.280.140.11装卸扫描0.060.040.060.180.14折旧摊销0.030.050.040.060.09办公租赁0.110.130.090.070.06其他成本0.050.040.070.030.03合计2.672.031.501.431.36成本分拣中心成本成本1.501.271.191.261.161.000.900.790.830.770.500.370.400.430.390.002014201520162017成本职工薪酬折旧摊销其他中转成本合计中转成本1.501.071.000.820.860.800.940.740.630.560.470.570.500.0020132014201520162017成本中心操作成本3.00网点中转费合计中转成本2.422.041.861.941.912.001.411.180.990.940.931