第六章__资本结构决策

1、第六章 资本结构决策第一节第一节 资本成本资本成本一、资本成本的概念和意义（一）资本成本的概念 资本成本资本成本：指企业为取得和长期占有资本而付出的代价。（二）资本成本的内容 1、筹资成本（筹资费用） 筹资成本筹资成本：7指企业在筹措过程中所发生的各种费用。 在计算资本成本时，作为筹资额的扣除额处理。2、用资成本（用资费用）、用资成本（用资费用） 用资成本：指企业因占用资本而向资本提供者支用资成本：指企业因占用资本而向资本提供者支付的代价。付的代价。（三）资本成本的作用（三）资本成本的作用 1、资本成本是选择筹资方式、进行资本结构决策的依、资本成本是选择筹资方式、进行资本结构决策的依据；据；

2、2、资本成本是评价投资方案、进行投资决策的重要、资本成本是评价投资方案、进行投资决策的重要标准；标准； 3、资本成本是评价企业经营业绩的重要依据；、资本成本是评价企业经营业绩的重要依据；二、个别资金成本二、个别资金成本（一）个别资本成本测算原理（一）个别资本成本测算原理筹资费用筹资额用资费用个别资本成本1、长期借款（、长期借款（long-term loans payable）的资本成本）的资本成本KL= I(1-T)KL：资本成本：资本成本 I：长期借款年利息：长期借款年利息 T：企业所得税率：企业所得税率 L：长期借款金额：长期借款金额 fL：长期借款费用率：长期借款费用率L(1-fL)1

3、(TRKddK表示资金成本率，表示资金成本率，R表示利息率表示利息率二）债券成本债券成本=年利息（1所得税率）/筹资额（1筹资费率）n有时候不考虑筹资费有时候不考虑筹资费用KL= I(1-T)KL：资本成本：资本成本 I：长期借款年利息：长期借款年利息 T：企业所得税率：企业所得税率 L：长期借款金额：长期借款金额 F：长期借款费用率：长期借款费用率B（1-F）某企业从银行取得某企业从银行取得2年期借款年期借款100万元，年利率万元，年利率为为8%，每年付息一次，到期还本。假定筹资，每年付息一次，到期还本。假定筹资费用为费用为8000元，企业所得税税率为元，企业所得税税率为33%，则，则该借款

4、的年成本为：该借款的年成本为：K= 100-0.8=5.4%K= 1008%（1-33%）100=8%（1-33%）=5.36%1008%（1-33%）（三）普通股成本（三）普通股成本普通股成本普通股成本10)1 (ttctKDP每年股利固定时每年股利固定时0PDKc股利不固定时股利不固定时GPDKc0例：P151万达公司发行面值为1元的普通股1000万股，发行价格为5元，发行费用率为发行所得的5%，第一年股利率为20%，以后每年以5%的速度增长。则 K=（10001 20% ）/ （1000 5） （1-5%）+5%=9.21%n（四）优先股成本（四）优先股成本n =每年股利每年股利/发行总

5、额（发行总额（1筹资费率）筹资费率）0PDKc（五）留存收益成本同普通股（五）留存收益成本同普通股n一）概念：是以各种资金所占的比重为权数，对一）概念：是以各种资金所占的比重为权数，对各种资金成本进行加权平均计算出来的资金成各种资金成本进行加权平均计算出来的资金成本本 ，也称综合资本成本。，也称综合资本成本。n（二）计算公式（二）计算公式njjjwWKK1例：某公司拟筹资例：某公司拟筹资5000万元，其中，按面值发万元，其中，按面值发行债券行债券2000万元，债券票面利率为万元，债券票面利率为10%，筹，筹资费用率为资费用率为2%；发行优先股；发行优先股1000万元，优先万元，优先股年股利为股

6、年股利为12%，筹资费用率为，筹资费用率为3%；发行普；发行普通股通股2000万元，筹资费用率为万元，筹资费用率为4%，预计第一，预计第一年股利为年股利为12%，以后每年增长，以后每年增长3%，企业所得，企业所得税率为税率为33%，则该公司的综合资本成本为：，则该公司的综合资本成本为： （1）确定各种资金来源的个别资本成本）确定各种资金来源的个别资本成本债券Kb= 2000（1-2%）200010% （1-33%）=6.84%优先股Kp= 1000 12%1000（1-3%）=12.37%普通股Kc= 2000 12%2000（1- 4%）+3%=15.5%n（2）确定各种资金占全部资金的比重

7、）确定各种资金占全部资金的比重n 债券债券Wb=2000/5000=40%优先股优先股Wp=1000/5000=20% 普通股普通股Wc=2000/5000=40% （3）计算加权平均资本成本）计算加权平均资本成本 Kw=6.84% 40%+12.37% 20%+15.5% 40% =11.41%四、边际资金成本四、边际资金成本每增加一个单位量的资本而增加的成本。每增加一个单位量的资本而增加的成本。 它取决于两因素：追加资本结构；追加资本的个它取决于两因素：追加资本结构；追加资本的个别资本成本水平。别资本成本水平。n计算步骤：计算步骤： n 1、确定最优资金结构、确定最优资金结构 ；n 2、确

8、定各种方式的资金成本、确定各种方式的资金成本 ；n 3、计算筹资总额分界点、计算筹资总额分界点=第第I种筹资方式的成本种筹资方式的成本分界点分界点/目标资金结构中第目标资金结构中第I种筹资方式所占的比重；种筹资方式所占的比重；n 4、计算资金的边际成本。、计算资金的边际成本。2、筹资总额分界点、筹资总额分界点是指为保持其资本成本不变的条件下可以筹集到是指为保持其资本成本不变的条件下可以筹集到的资本总额。的资本总额。n例：某公司拥有长期资金4000万元，其中，长期借款600万元，占15%；长期债券1000万元，占25%；普通股2400万元，占60%，因扩大经营规模，需筹集新资，试确定筹措新资的资

9、本成本。n （1）确定追加筹资的资本结构n 长期借款占15%，长期债券占25%，普通股占60%n （2）确定各种追加筹资方式的成本n 现将不同筹资范围的资本成本测算如下： 资金来源 资本结构 增资范围（新筹资范围） 资本成本 105 万元 7% 500 万元 13% 900 万元 16% （3）计算筹资总额分界点（筹资突破点）计算筹资总额分界点（筹资突破点） 筹资总额分界点筹资总额分界点=可用某一特定成本筹集的该种可用某一特定成本筹集的该种新资本的限额新资本的限额该种资本在资本结构中的既定比率该种资本在资本结构中的既定比率P154 如：花费如：花费5%的成本时，取得的长期借款筹资限的成本时，取

10、得的长期借款筹资限额为额为45万元，其筹资总额分界点为：万元，其筹资总额分界点为：45/15%=300万万元元 花费花费6%的成本时，取得的长期借款筹资限额为的成本时，取得的长期借款筹资限额为105万元，其筹资总额分界点为：万元，其筹资总额分界点为：105/15%=700万元万元 同理，可得出不同来源在不同成本下的筹资总同理，可得出不同来源在不同成本下的筹资总额分界点额分界点（4）划分筹资范围，计算边际资本成本）划分筹资范围，计算边际资本成本 根据上表的筹资突破点，可得出根据上表的筹资突破点，可得出7组筹组筹资总额范围：资总额范围： 300以下、以下、300550、550700、7001000

11、、10001500、15002000、2000以上。以上。 对对7组筹资范围分别计算加权平均资本成组筹资范围分别计算加权平均资本成本，即可得出各种筹资范围的边际资本成本。本，即可得出各种筹资范围的边际资本成本。计算结果如下：计算结果如下：筹资总额范围 资金来源 资本 结构 筹资总额范围资本结构 资本 成本 边际资本成本 = = 长期借款 15% 45 5% 0.75% 债券 25% 75 11% 2.75% 普通股 60% 180 14% 8.40% 300 7% 1.05% 债券 25% 500 13% 3.25% 普通股 60% 1200 16% 9.60% 2000 13.90% 如果企

12、业需追加1100万元，则其边际成本为13.05%。第二节 杠杆原理经营中利用固定成本的程度是经营杠杆问题，筹经营中利用固定成本的程度是经营杠杆问题，筹资中利用债务的程度是财务杠杆问题，此外，资中利用债务的程度是财务杠杆问题，此外，还包括两种杠杆的综合，即总杠杆。还包括两种杠杆的综合，即总杠杆。一、经营杠杆一、经营杠杆（一）经营杠杆概念（一）经营杠杆概念 经营杠杆：在某一固定成本比重的作用下，经营杠杆：在某一固定成本比重的作用下，销售量变动对利润产生的作用。销售量变动对利润产生的作用。息税前利润（息税前利润（EBIT） =销售额销售额-变动成本变动成本-固定成本固定成本 =Q（P-V）-F=Q（

13、MC）-F Q：销售量：销售量 P：单位产品价格：单位产品价格 V：单位变动成本：单位变动成本 F：固定成本总额：固定成本总额 MC=（ P-V ）：单位边际贡献）：单位边际贡献 边际贡献边际贡献=销售收入销售收入-变动成本变动成本 经营杠杆利益：由于固定成本的存在，企业经营的经营杠杆利益：由于固定成本的存在，企业经营的息税前利润增长变动率高于销售额的增长变动率而获息税前利润增长变动率高于销售额的增长变动率而获得的额外利益。得的额外利益。 产销量增加产销量增加单位固定成本减少单位固定成本减少单位产品利润增加单位产品利润增加息税前利润总额大幅度增加息税前利润总额大幅度增加n营业杠杆=QQ /FV

14、SVSFvQQPvQPQQPQPFvPQvPQSSEBITEBITDOL/)(/ )(/= M/（ M-F）影响经营杠杆利益与风险的其他因素影响经营杠杆利益与风险的其他因素n1.产品供求变动；产品供求变动；n2.产品售价变动；产品售价变动；n3.单位产品变动成本的变动；单位产品变动成本的变动；n4.固定成本总额的变动固定成本总额的变动。一般来说，在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。 企业一般可以通过增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本总额等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险。三、财务杠杆利益与风险三、财务杠杆利益与风险n一）财务杠杆：由于利息与优先

15、股股利的存在一）财务杠杆：由于利息与优先股股利的存在导致每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆导致每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应，也称筹资杠杆。效应，也称筹资杠杆。n（二）财务杠杆利益分析：企业利用债务筹资（二）财务杠杆利益分析：企业利用债务筹资而给企业带来的额外收益。而给企业带来的额外收益。n（三）财务风险分析：企业利用债务筹资而给（三）财务风险分析：企业利用债务筹资而给企业带来的收益下降甚至破产的可能性，称为企业带来的收益下降甚至破产的可能性，称为财务风险或筹资风险。财务风险或筹资风险。n（四）财务杠杆效应的形成过程（四）财务杠杆效应的形成过程一元盈余一元盈余一元盈余负担的利息和优

16、先股股利一元盈余负担的利息和优先股股利一元盈余提供的净盈余一元盈余提供的净盈余财务杠杆效应的衡量指标财务杠杆效应的衡量指标n财务杠杆系数财务杠杆系数=EBITEBITSS/DFL：财务杠杆系数：财务杠杆系数 EPS：普通股每股收益变动额：普通股每股收益变动额 EPS：普通股每股收益：普通股每股收益nDFL=EBIT/(EBIT-I)n nEPS=(EBIT-I)(1-T)-d/NDFL= EBITEBIT-I-D/（1-T）I：债务利息：债务利息 D：优先股股息：优先股股息 T：所得税率：所得税率影响财务杠杆利益与风险的因素影响财务杠杆利益与风险的因素n1.资本规模的变动；资本规模的变动；n2

17、.资本结构的变动；资本结构的变动；n3.债务利率的变动；债务利率的变动；n4.息税前利润的变动。息税前利润的变动。企业的资本结构不同，财务杠杆系数也不同。通企业的资本结构不同，财务杠杆系数也不同。通常，企业负债比例越高，财务杠杆系数越大，常，企业负债比例越高，财务杠杆系数越大，普通股本利润率也越高，财务风险越高普通股本利润率也越高，财务风险越高四、复合杠杆利益与风险四、复合杠杆利益与风险n（一）复合杠杆：由于固定生产经营成本和固定财务费用的存在导致的每股利润变动大于产销量变动的杠杆效应。n（二）复合杠杆效应的衡量指标：复合杠杆系数n（三）公式：DCL=M/EBIT-I-d/(1-T)SSEPS

18、EPSQQEPSEPSDCLDFLDOLDTLDCL/)(或第三节第三节 资本结构理论资本结构理论n一、早期资本结构理论一、早期资本结构理论n 净收入理论；净收入理论；n 净营运收入理论；净营运收入理论；n 传统理论。传统理论。n 二、权衡理论（二、权衡理论（MM资本结构）资本结构）n 三、新的资本结构理论三、新的资本结构理论n 代理成本理论；代理成本理论；n 信号传递理论；信号传递理论；n 啄序理论。啄序理论。第四节第四节 资本结构决策资本结构决策一、资本结构的一般理论一、资本结构的一般理论（一）资本结构的概念（一）资本结构的概念 资本结构：指企业各种长期资金的构成及资本结构：指企业各种长期

19、资金的构成及其比例关系。其比例关系。 资本结构的主要问题，是确定负债在总资资本结构的主要问题，是确定负债在总资本中的比例问题，资本结构也就是企业长期负本中的比例问题，资本结构也就是企业长期负债资本与权益资本之间的比例关系。债资本与权益资本之间的比例关系。最佳资本结构：指在一定时期最适宜的条件下，最佳资本结构：指在一定时期最适宜的条件下，使得预期使得预期综合资本成本最低而企业价值最大时综合资本成本最低而企业价值最大时的资本结构。的资本结构。二、资本结构决策方法二、资本结构决策方法（一）比较资本成本法（一）比较资本成本法 比较资本成本法：通过计算和比较企业比较资本成本法：通过计算和比较企业的各种可

20、能的筹资组合方案的综合资本成本，的各种可能的筹资组合方案的综合资本成本，选择综合资本成本最低的方案。选择综合资本成本最低的方案。计算三个方案的加权平均资本成本为：计算三个方案的加权平均资本成本为：方案方案： 35/50035/50012%+100/500 13%+65/500 17%+300/50020%=17.65%方案方案： 45/50045/50012.5%+150/50014%+105/500 17%+200/500 20%=16.9%方案方案： 75/50075/50013%+110/50013.5%+55/500 17%+ 260/50020%=17.19% 所以，选方案所以，选方案 2、追加资本结构的决策n1、只考虑追加资本成本n2、考虑追加资本成本与原来的资金成本综合nP207每股利润分析法每股利润分析法通过资本净利率无差别点（股份制公司则为每股通过资本净利率无差别点（股份制公司则为每股净收益）来选择对股东或企业更有利的资本结净收益）来选择对股东或企业更有利的资本结构方法。构方法。每股利润分析法每股利润分析法n 每股利润无差别点是指两种或以上筹资方案下每股利润无差别点是指两种或以上筹资方案下普通股每股利润相等时的息税前利润点，又称息税前普通股每股利润相等时的息税前利