第5章基于EVA的企业价值

1、5.1 基于基于EVA的企业价值评估意义的企业价值评估意义5.2 基于基于EVA的企业价值评估原理的企业价值评估原理5.3 基于基于EVA的企业价值评估模型评价的企业价值评估模型评价EVAEVA体系是体系是2020世纪世纪8080年代初美国斯腾思特公司创立的一套进年代初美国斯腾思特公司创立的一套进行业绩评估和管理的理论与操作体系，自推行以来，理论界和行业绩评估和管理的理论与操作体系，自推行以来，理论界和工商界给予了很高的评价，在社会上也引起了很大的反响。工商界给予了很高的评价，在社会上也引起了很大的反响。EVA EVA 就是投入到企业中的资本获得的收益扣除就是投入到企业中的资本获得的收益扣除资

2、本成本资本成本后的后的差额。差额。因此，因此，EVAEVA最重要的特点就是从股东角度重新定义企业的利润，最重要的特点就是从股东角度重新定义企业的利润，即考虑了资本的机会成本。即考虑了资本的机会成本。负债资本成本 股东权益资本成本 （1 1）引入了股东权益资本成本，将会计的账面利润概念转化）引入了股东权益资本成本，将会计的账面利润概念转化为经济利润概念；为经济利润概念；（2 2）在计算资本成本尤其是股东权益资本成本时利用了金融）在计算资本成本尤其是股东权益资本成本时利用了金融经济学的最新发展，如经济学的最新发展，如CAPMCAPM模型模型” ” ；（3 3）在计算之前对来自财务报表的会计信息进行

3、了必要的调）在计算之前对来自财务报表的会计信息进行了必要的调整，以消除存在的各种会计失真。整，以消除存在的各种会计失真。 EVAEVA让管理者避免盲目追求企业规模增长，消除了不同计划衡让管理者避免盲目追求企业规模增长，消除了不同计划衡量标准引起的混乱，取而代之的是一种从雇员到管理者都适用量标准引起的混乱，取而代之的是一种从雇员到管理者都适用的标准的标准价值创造。价值创造。EVAEVA与股东价值创造的内在联系具体表现在：与股东价值创造的内在联系具体表现在：（1 1）考虑企业全部资本成本，真实反映企业经营业绩。）考虑企业全部资本成本，真实反映企业经营业绩。 （2 2）进行会计报表项目调整，尽量剔除

4、会计失真的影响。）进行会计报表项目调整，尽量剔除会计失真的影响。 （3 3）注重企业的可持续发展，克服短视经营行为。）注重企业的可持续发展，克服短视经营行为。 （4 4）着眼于股东价值增长，基于股东利益合理决策。）着眼于股东价值增长，基于股东利益合理决策。 （1 1）考虑企业全部资本成本，真实反映企业经营业绩。）考虑企业全部资本成本，真实反映企业经营业绩。 传统的业绩评价指标在计算时只考虑了债务资本成本，没有考传统的业绩评价指标在计算时只考虑了债务资本成本，没有考虑到企业的股权资本成本，导致资本成本计算不完全，无法准虑到企业的股权资本成本，导致资本成本计算不完全，无法准确衡量企业到底为股东创造

5、了多少价值。确衡量企业到底为股东创造了多少价值。而而EVAEVA是从股东角度定义的利润指标，只有考虑了权益资本成是从股东角度定义的利润指标，只有考虑了权益资本成本的经营业绩指标才能反映企业的真实盈利能力，这正是本的经营业绩指标才能反映企业的真实盈利能力，这正是EVAEVA指标最具特点和最重要的方面指标最具特点和最重要的方面 （2 2）进行会计报表项目调整，尽量剔除会计失真的影响。）进行会计报表项目调整，尽量剔除会计失真的影响。 计算计算EVAEVA时必须对源于公认会计准则的会计数据进行调整以消时必须对源于公认会计准则的会计数据进行调整以消除可能的会计失真。除可能的会计失真。通过一系列调整，可消

6、除会计稳健性原则对数据不合理的影响，通过一系列调整，可消除会计稳健性原则对数据不合理的影响，减少管理者操纵盈利的机会，消除对某些投资的顾虑，明确管减少管理者操纵盈利的机会，消除对某些投资的顾虑，明确管理者对投入资本所负的责任。理者对投入资本所负的责任。因此，对会计信息的必要调整有助于更加真实、完整地评价企因此，对会计信息的必要调整有助于更加真实、完整地评价企业的经营业绩。业的经营业绩。 （3 3）注重企业的可持续发展，克服短视经营行为。）注重企业的可持续发展，克服短视经营行为。 EVAEVA不鼓励企业以牺牲长期利益来夸大短期效果，专注于企业不鼓励企业以牺牲长期利益来夸大短期效果，专注于企业长期

7、业绩的提升。长期业绩的提升。EVAEVA的会计调整鼓励经营者进行能给企业带来长远利益的投资的会计调整鼓励经营者进行能给企业带来长远利益的投资决策。决策。如新产品的研究和开发费用、新品牌的营销和广告费用等，其如新产品的研究和开发费用、新品牌的营销和广告费用等，其现金支出允许先进行资本化，再在现金支出允许先进行资本化，再在5 51010年内逐渐摊销，这种年内逐渐摊销，这种做法促使经营者敢于在短期内加大对于这方面的投入来维持企做法促使经营者敢于在短期内加大对于这方面的投入来维持企业的持续发展。业的持续发展。 （4 4）着眼于股东价值增长，基于股东利益合理决策。）着眼于股东价值增长，基于股东利益合理决

8、策。 EVAEVA把股东价值最大化的财务目标与企业决策联系在了一起。把股东价值最大化的财务目标与企业决策联系在了一起。企业的企业的EVAEVA业绩的持续增长意味着股东价值的持续增长，业绩的持续增长意味着股东价值的持续增长，如何增加如何增加EVAEVA将成为公司经营活动的目标。将成为公司经营活动的目标。 着眼于股东价值增长，着眼于股东价值增长，基于股东利益合理决策基于股东利益合理决策 考虑企业全部资本成本，考虑企业全部资本成本，真实反映企业经营业绩真实反映企业经营业绩注重企业的可持续发展，注重企业的可持续发展，克服短视经营行为。克服短视经营行为。进行会计报表项目调整，进行会计报表项目调整，尽量剔

9、除会计失真的影响尽量剔除会计失真的影响现金流量只不过是经济收益一种较为常见的表现形式，实际上现金流量只不过是经济收益一种较为常见的表现形式，实际上EVAEVA也可以反映经济收益。也可以反映经济收益。 企业价值评估的世界经典之作企业价值评估的世界经典之作价值评估价值评估（第（第4 4版）也认同版）也认同现金流量和经济利润是衡量企业价值的两种不同的经济评估标现金流量和经济利润是衡量企业价值的两种不同的经济评估标准，但是其衡量结果是相同的准，但是其衡量结果是相同的 。基于基于EVAEVA的企业价值评估法（也称经济利润法）同样属于收益的企业价值评估法（也称经济利润法）同样属于收益法的一种类型。法的一种

10、类型。 企业价值企业价值= =投资资本投资资本+ +未来各年的未来各年的EVAEVA的现值的总和的现值的总和式中：式中：BtBt0 0表示初始投掷资本额；表示初始投掷资本额；EVAEVAt t表示未来第表示未来第t t年的年的EVAEVA值；值；r r表示企业的资本成本，多用加权平均资本成本表示。表示企业的资本成本，多用加权平均资本成本表示。011tttEVABtrEVAEVA的计算公式可表述如下：的计算公式可表述如下：式中：式中：NOPATNOPAT表示税后营业净利润；表示税后营业净利润；WACCWACC表示加权平均资本成表示加权平均资本成本；本；NANA表示年初投入资本额。表示年初投入资本

11、额。EVAEVA的公式也可以写为：的公式也可以写为：式中：式中：ROIC ROIC 表示投资资本回报率表示投资资本回报率, ,即即NOPATNOPAT与与NANA的比值。的比值。WACCNANOPATEVA()EVA NAROIC WACC EVA = 税后净营业利润 - 资本成本 利润表 收入成本EVA调整所得税= NOPAT（税后净营业利润） 资产负债表 投入资本 WACC (加权平均资本成本率)= 资本成本 EVA = (资本回报率 - 资本成本率) x 资本 = EVA率 X 资本+注意以下两个问题注意以下两个问题 ：（1 1）税后营业净利润是指扣除了所得税的）税后营业净利润是指扣除了

12、所得税的“营业利润营业利润”，其中，其中“包括各种包括各种类型的营业利润，包括大部分业务收入和支出类型的营业利润，包括大部分业务收入和支出”，但，但“非连续经营的利润非连续经营的利润或亏损、额外利润或亏损、以及非营业投资的投资利润通常不包括在内或亏损、额外利润或亏损、以及非营业投资的投资利润通常不包括在内”，也就是说公式中的营业利润相当于我国的经营利润（营业利润也就是说公式中的营业利润相当于我国的经营利润（营业利润- -公允价值变公允价值变动净收益动净收益- -投资净收益）与战略性投资的投资收益之和投资净收益）与战略性投资的投资收益之和 。（2 2）公式中的营业利润是指息税前利润，即营业利润包

13、括利息费用，并未）公式中的营业利润是指息税前利润，即营业利润包括利息费用，并未扣除。而我国的营业利润已扣除了利息费用。所以我国的营业利润已经不扣除。而我国的营业利润已扣除了利息费用。所以我国的营业利润已经不包括利息费用。因此，要在我国应用包括利息费用。因此，要在我国应用EVAEVA指标，就不能直接使用营业利润，指标，就不能直接使用营业利润，必须先把利息费用加回到营业利润中去。必须先把利息费用加回到营业利润中去。 （1 1）对企业进行历史绩效分析）对企业进行历史绩效分析（2 2）预测未来的）预测未来的EVAEVA（3 3）估算连续价值）估算连续价值（4 4）计算加权平均资本成本）计算加权平均资本

14、成本（5 5）将各项相加估算出企业的价值）将各项相加估算出企业的价值 连续价值不等于企业在可明确预测期间之后的价值，而是等于在可预测期间期末时企业投入资本的增加值 会计体系EVA体系目的：将会计结果转化成经济结果，降低会计扭曲，反映目的：将会计结果转化成经济结果，降低会计扭曲，反映经济现实；鼓励正确的经营决策。经济现实；鼓励正确的经营决策。EVAEVA计算的两个关键点：对会计事项的调整和资本成本的计计算的两个关键点：对会计事项的调整和资本成本的计算，其结果会直接影响算，其结果会直接影响EVAEVA计算结果的准确性。计算结果的准确性。（1 1）EVAEVA评价指标计算中的会计调整评价指标计算中的

15、会计调整会计调整的原则会计调整的原则客观可取性可控性适用性可理解性重要性 会计调整的原则会计调整的主要项目会计调整的主要项目通常调整的项目限制在通常调整的项目限制在5 5到到1010项左右，主要包括研究与开发费用、员工培训项左右，主要包括研究与开发费用、员工培训费用、广告费用、资产减值准备、商誉等。费用、广告费用、资产减值准备、商誉等。 新企业会计准则对新企业会计准则对EVAEVA计算的影响计算的影响第一，固定资产折旧；第一，固定资产折旧；第二，在建工程；第二，在建工程；第三，资产减值准备；第三，资产减值准备；第四，商誉；第四，商誉；第五，研究与开发费用；第五，研究与开发费用；第六，财务费用；

16、第六，财务费用；第七，营业外支出。第七，营业外支出。（2 2）EVAEVA评价指标计算中的资本成本计量评价指标计算中的资本成本计量股东权益成本的计算有以下几种方法可供选择股东权益成本的计算有以下几种方法可供选择 ：EVAEVA倡导者推荐利用资本资产定价模型，即第三种。倡导者推荐利用资本资产定价模型，即第三种。无风险投资报酬率EK社会平均资本利润率EKfmfERRRK计算难点具体阐述如下：计算难点具体阐述如下：会计调整会计调整u调整事项的选择。调整事项的选择。u 调整的方法和过程。调整的方法和过程。资本成本计算资本成本计算 u单一模型估算存在较大的不确定性。单一模型估算存在较大的不确定性。 u资

17、本成本变动影响数据的可比性。资本成本变动影响数据的可比性。 u应用条件的限制影响估算模型的可操作性。应用条件的限制影响估算模型的可操作性。 u相关数据的取得缺乏客观性。相关数据的取得缺乏客观性。 u资本结构计算基础的选择具有复杂性。资本结构计算基础的选择具有复杂性。 基于基于EVAEVA的企业价值评估模型的优点：的企业价值评估模型的优点：u（1 1）体现了一种新型的企业价值观。）体现了一种新型的企业价值观。u（2 2）将资本成本的理念引入企业价值评估模型，不仅考虑）将资本成本的理念引入企业价值评估模型，不仅考虑负债资本的成本，而且考虑权益资本的成本。负债资本的成本，而且考虑权益资本的成本。u（3 3）与市场收益指标（如市场总价值等）相比，具有更为）与市场收益指标（如市场总价值等）相比，具有更为明显的优势。明显的优势。u（4 4）可以改善公司治理