证券悦达投资sh新面貌新气象新业务看好未来发展

1、证券研究报告公司研究 / 深度研究2015 年05 月21日交运/ 汽车整车投资评级：买入（调高评级）当前价格(元)：15.71合理价格区间(元)：2122姚宏光编号：S0570512070002 研究员yaohongguang 编号：S0570512070062研究员xiezhicai 编号：S0570512070069研究员fengchong祝人 zhujialin人 zhenglu相关研究1 悦达投资(600805):业绩略超预期2013.102悦达投资(600805):汽车业务驱动平稳增长2013.083悦达投资(600805):DYK 平稳增长 高速公路暂时下滑2013.04悦达投资

2、：新面貌新气象新业务，看好未来发展悦达投资(600805)投资要点：悦达投资的控股股东是江苏悦达集团（隶属于盐城市国资委），公司是一家综合性投资企业，其控股或参股的企业涉及汽车 ，公路收费经营、纺织、拖拉机、煤炭、电力新材料及替代能源等不 业板块。当前利润主要来自于汽车 （参股企业悦达起亚汽车对净利润贡献较大）和公路收费经营两 块。东风悦达起亚汽车的整体经营业绩非常 ，其销量逐年上升。2015 年推出小型 SUV 傲跑（KX3）等全新车型助推销量，而其他主力车型 K2、K3、K4、智跑等当前的销量走势也较为 ，预计今年悦达起亚能够实现销售目标同时为上市公司提供 的利润来源。公路收费经营业务今年

3、仍能提供净利润但 下滑 。公司将对其他板块业务（纺织煤炭、拖拉机等）进行一系列经营效率提升工作，预计将实现减亏。新材料及替代能源板块尚处于产业培植期将着眼于未来发展。控股股东江苏悦达集团实力雄厚且相当重视资本 ，并已将此内容列为下一步工作重点，而悦达投资作为其下属的国内上市平台将受益于其具体的资本 战略。公司有望大力拓展全新业务助力未来发展，汽车服务业和新能源汽车相关产业或将是潜在发展方向。新上任的集团公司领导高瞻远瞩启动研究其他成长型产业。上市公司市值有望得到进一步提升。股价走势图预计悦达投资 2015 年-2017 年 EPS 分别为 1.62 元、1.98 元、2.39 元。作为一家综合

4、性投资企业，其在汽车 板块的利润预期仍较 ，而在新的带领下有望涉足全新业务推动未来的发展。2015-2017 年合理的市盈率分别为 13X、14.6X、13.8X。公司的股价可以达到 21-22 元区间，提出“买入”评级。130%80%30%-20%成交量悦达投资公司基本资料1405 1408 1411 15021000080006000400020000风险提示：2015 年起 汽车销售增量放缓，合资品牌掀起降价浪潮，悦达起亚汽车销量和利润率 。纺织、煤炭受行业以及宏观 影响 亏损 。公司对于全新业务的布局仍处于研究阶段。谨请参阅尾页重要及股票和行业评级标准1经营指标与估值沪深3002014

5、2015E2016E2017E总股本(百万)850.89营业收入(百万)2283280031003420流通 (百万)849.20+/-%8%23%11%10%52 股价区间(元)8.83-16.50净利润(百万)1066138316862038总市值(百万)13,367.55+/-%-18%30%22%21%总资产(百万)10,900.16EPS1.251.621.982.39每股净资产(元)7.57PE12.559.677.936.56资料来源：公司公告资料来源：公司公告、研究所公司研究/深度研究|2015 年 05 月正文目录悦达投资（600805）公司整体 .3综合性投资企业涉及多个行

6、业3主要利润支柱为汽车 与公路经营收费4悦达起亚汽车4悦达起亚销售业绩逐年 上升4小型 SUV 傲跑(K X3)助推 2015 年销量5其他主力车型 增长6中韩合作方向 保障未来发展7展望未来大力布局新能源车7其他业务板块经营业绩期望7公路业务面对外部环境冲击7部分亏损板块有望实现减亏8新材料与替代能源业务着眼未来发展8上市公司将受益于集团资本 .9控股股东江苏悦达集团将资本 列为工作重点9悦达投资是优良的资本 平台9全新业务是悦达投资未来增长点9开拓全新产业对于公司的未来发展 .9汽车服务业、新能源汽车相关产业将是近水楼台10大力挖掘其他新 务10投资建议11风险提示11图表目录图 1：悦达

7、投资与实际 人产权 .3图 2：悦达投资下属产业板块3图 3：重要参股或控股企业3图 4：东风悦达起亚历年销量和 2015 销量目标5图 5：悦达起亚全新小型 SUV 车型傲跑（KX3）5图 6：2014 年合资品牌小型 SUV 销量排名5图 7：K2(三厢)、K3、K4、智跑销量近期销量走势613谨请参阅尾页重要及股票和行业评级标准悦达投资（600805） 公司整体综合性投资企业涉及多个行业悦达投资的实际 人为江苏悦达集团 ，为盐城市国资委下属企业，当前持有上市公司 23.06%股权。图 1：悦达投资与实际人产权资料来源：公司年报悦达投资是一家综合性投资企业，实施多元化经营，其控股或参股的企

8、业涉及汽车 ，公路收费经营、纺织、拖拉机、煤炭、电力、新材料及替代能源等不同产业。图 2：悦达投资下属主要产业板块汽车公路纺织悦达投资煤炭新材料与替代能源发电拖拉机资料来源 研究所图 3：重要参股或控股企业资料来源：公司年报主要利润支柱为汽车 与公路经营收费尽管上市公司旗下子公司和参股公司众多，但是从近年的经营业绩来看，其主要利润支柱还是汽车 与公路经营收费。2014 年其参股公司东风悦达起亚汽车（拥有 25%股权）实现净利达 10.68 亿元，这一数字甚至高于上市公司整体 净利（10.66 亿元）。而公路经营收费业务尽管在 2014 年遭遇业绩下滑，但来自于陕西 、江苏京沪高速、徐州通达三个

9、公路公司的合计 净利也达 3.77 亿元。与之相比电力板块的利润贡献较为有限，2014 年的 净利仅为 0.63 亿元。而纺织、煤炭、新材料、拖拉机等板块则均在当年遭遇亏损情况。悦达起亚汽车悦达起亚销售业绩逐年 上升东风悦达起亚汽车 是由悦达投资、东风汽车、韩国起亚自动车株式会社共同组建的中外合资轿车 企业，其中悦达投资拥有 25%的股权。近年来悦达起亚汽车的整车销量 一直成 上升的态势，2014 年取得了 64.6 万辆的整车销售成绩，比 2013 年提高 18% 。基于之前良 发展态势，公司管理层已设定 2015 年销量目标为 74 万辆，提升幅度高达15%。图 4：东风悦达起亚历年销量和

10、 2015 销量目标：万辆80706050403020100201020112012201320142015（目标）7464.654.643.24833.3201020112012201320142015（ 目标）资料来源 研究所根据最新的销量 ，东风悦达起亚汽车 2015 年 3 月的销量已经达到 5.9 ， 同比增幅为 12%,超过行业平均水准。第一季度合计销售整车超过 16 ，继续延续良 势头。小型 SUV 傲跑(KX3)助推 2015 年销量悦达起亚于 2015 年 3 月正式推出SUV 车型 KX3 并定名为傲跑，该车与现代的 ix25 属于同一平台,该 的推出目标直指小型 SUV

11、市场。图 5： 悦达起亚全新小型 SUV 车型傲跑（KX3）资料来源 研究所小型 SUV 汽车市场有着现象级的表现,已经被视为热点板块(SUV 市场)中的最强劲增长点。2014 年小型 SUV 的销量更是达到 84 万，增长高达 16 倍。如此可观的增长势头使得众多合资品牌也纷纷进入这一领域，2014 年第二季度起就有热门车型标致 2008、TRAX创酷、现代 ix25，本田缤智等扎推进入市场。其中后两款车型的实际开售时间已经临近第四季度但在当年仍然分别取得了 2.47 万和 2.25 万的良好销售成绩。说明市场对于小型SUV 的需求极为旺盛。图 6： 2014 年合资品牌小型 SUV 销量排

12、名（辆）销量84643823464497743682429262472122545100000800006000040000200000 标致2008（ 4月起售） Trax创酷（ 4月起售） 锋驭现代ix25（ 9月起售） 本田缤智（ 10月起售） 资料来源 研究所2015 年第一季度尽管汽车整体销量增长速度放缓，但 SUV 车型特别是小型SUV 的增长仍然十分强劲，可谓红海中的一片蓝海。相比同平台兄弟车型现代 ix25,悦达起亚推出 KX3 傲跑的节点略晚，但仍处于一个比较恰当的时机，其销量预期整体看好。从车型本 析，傲跑在车身 、技术配臵、外观造型上均具备一定的优势，韩系车的品牌价值当前

13、也高于 品牌，而市场指导价依据不同配臵设定 11.28-18.68 万元（实际销售中可能还有相应的 ）也处于比较合理的区间。对比合资竞品车（ X3-XR、本田缤智、现代 ix25 等），傲跑最大优势在于其性价比，因此在销量跟跑过程中能够紧追这些强势车型。预计借助小型 SUV 热销的东风，傲跑能够在 2015 年第二季度开始发力在今年实现 7 万辆以上的销售业绩。其他主力车型 增长要实现今年销量目标，悦达起亚的现有车型也需要协同发力。依据近期车型销售 看， 以下四款 是带动今年公司销量的主力车型。K2（ 三厢）：小型家轿，排量 1.4/1.6L，轴距 2570mm，市场指导价区间 6.09-8.

14、99 万元，2014 年实现 13.8 万的销售量。K3：紧凑型家轿，排量 1.6L/1.8L，轴距市场 2700mm,指导价区间 10.28-14.98 万,2014 年实现 15.5 万的销售量。K4：中型家轿，排量 1.6T/1.8/2.0L,轴距 2770mm，指导价区间：12.88-18.98 万，2014 年8 月上市，该车销量稳步攀升并在当年售出 2.7 万辆。智跑：紧凑型 SUV 车，排量 2.0/2.4L，轴距 2640mm，指导价区间：16.48-24.98 万，2014年实现 9.7 万的销售量。图 7： K2(三厢)、K3、K4、智跑销量近期销量走势资料来源：搜狐汽车、

15、 研究所从去年第四季度到 2015 年第一季度的销售走势来看，这 K2（三厢）、K3、K4 三款车的销售态势基本处于比较 的态势。而智跑由于紧凑型 SUV 同级别竞品不断进入导致市场竞争加剧，今年第一季度的销量比去年同期下降了 15%，但由于 SUV 市场仍然处于增长通道且公司也会采取相应的 支持计划，预计今年后三个季度智跑的销量水平有望回升。综合考虑，我们 2015 年 K2（三厢）车型销量可达到 14 万辆，K3 车型可达 17 万辆，K4 车型可达 8 万辆，而智跑全年销量可达 8.6 万辆。中韩合作方向 保障未来发展东风悦达起亚属于中韩商业合作最为 的代表性企业之一，公司自 2002

16、年成立以来在市场上不断取得的 也使得韩国合作方现代起亚集团格外珍视这一合作平台，近年来更是在扩大生产规模和新车型导入上给予悦达起亚全力支持。其中东风悦达起亚的第三工厂于 2014 年正式投产，工厂位于江苏省盐城技术开发区内， 与第二工厂比邻而建并将与之形成优势互补的协同效应。第三工厂将按“一次规划，分步建 设”的原则逐步达产增效，至 2015 年将形成 30 万辆产能规模，此后可根据市场实际需要将产能进一步扩充至 40 万辆。当前悦达起亚三家工厂合计产能潜力 每年 80 的水平并有后续提产计划确保 2017 年的 100 销售目标得以实现。由于韩国市场容量有限，合作方现代起亚汽车集团一直把海外

17、经营事业作为业务重点，而蓬勃发展的 市场则是重中之重，这一趋势将随着 体量不断增长进一步得到加强。根据集团最新公布的未来四年发展计划，将有约 280 亿 用于全球车型研究和开发上，可以预见悦达起亚作为其在 重要整车 销售平台（另一平台为 现代）势必会从韩国合作方获得 的全新车型和技术应用以提高其未来的市场竞争力。展望未来大力布局新能源车根据 企业平均 消耗值等相关规定和导入计划，我国乘用 业平均燃油消耗量将从 2016 的 6.7L/100KM 逐年下降到 2020 年的 5L/100KM，这势必要求有前瞻性的提前做相应的布局，从车型权重上着手，降低传统燃油型车型比例，加大新能源车型（如纯电、

18、插电式混动，混动等）的配比，以满足不断下降的 目标。对于希望在 2017 年实现百万销量目标的悦达起亚汽车来说则需要在新能源车型上有所举措。事实上悦达起亚的主要技术提供方现代起亚汽车集团在新能源车领域具备较强的技术优势 和 储备，以起亚汽车为例，当前 型谱已拥有 K5、 K7 混合动力版和秀尔、Ray EV纯电动等车型但此前主要以进口车形式在华销售，均未正式导入悦达起亚平台进行批量生产。随着新能源车的 和市场增长驱动，悦达起亚管理层已经在公开场合表达将有新能源车型（含纯电动式，混合动力式和插电式混合动力式车型等）列入公司 规划。尽管具体型谱尚未正式公开但 K5 与合资公司 品牌 在内等车型均有

19、可能推新能源版本，而此前正式投产的第三工厂或将成为新能源车的生产基地。我们 拥有充足技术储备且管理层 的悦达起亚汽车会从 2015 年起逐步导入多款新能源汽车并实现量产量销以满 家对于企业油耗的规定，为公司的长期发展计划保驾护航。其他业务板块经营业绩期望公路业务面对外部环境冲击2014 年受区域分流改道、宏观增量下行、高铁出行偏好等综合因素的影响，悦达投资下属京沪、徐州通达这三家公路运营公司均遭遇了程度不同的利润下滑情况。2015年悦达投资对于公路业务经营目标设定也较为谨慎，以提升内部效率降低外部因素冲击为主。京沪公司：由于江苏省 237 省道对京沪高速的分流及人工成本上升的影响，公司在 20

20、14 年度有小幅净利润下降（2.4%），通过成本等预计 2015 年净利润基本可以维持去年的水平，公司：2014 年营业收入下滑 33.8%，净利润下滑 53.2%。主要为：（1）二通道铜川新区至 坊段正式通车导致对 公路的 剧（2）能源结构调整，使 建材、煤炭等为主的货车大幅减少（3）泾河工业园区车辆 （4）3-4 月份渭河大桥加固工程施工影响收费等。由于上述影响多数受外部环境制约 公司本身除提升运营效率以外并无特别有效 ，预计 2015 年整体经营表现仍有可能遭遇小幅下滑。徐州通达公司：营业收入增长 11.7%，但净利润仍处于盈亏平衡点。预计今年在净利润贡献端所起作用仍然有限。从整体上看公

21、路业务仍然是悦达投资净利润的一个重要来源，但短期受外部 利润将可能有小幅收缩， 业务提升内部效率将是比较务实的目标。部分亏损板块有望实现减亏纺织板块纺织板块的相关业务属于悦达投资的主营业务之一，但其历年经营业绩却差强人意，以下属重要子公司江苏悦达纺织集团 为例，近 10 年里除 2007 和 2010 两年实现过正利润之外均以亏损业绩出现。纺织作为传统产业其行业整体利润率一直处于下行中，只有通过品牌提升带动 附加值才能有效解决亏损问题。悦达投资今年已制定计划，在纱线、服装、家纺等领域增强品牌建设， 深化与品牌企业的合作。同时在资产和业务角度进一步做好优化工作，制定中长期计划。预计今年起纺织板块

22、的亏损程度会有下降。煤炭板块2014 年公司煤炭板块的亏损除了市场需求和价格下滑等宏观因外，部分也归因于两个特殊 导致产能受限：满都拉煤矿因事故未及时恢复生产以及 渠煤矿因当地 主导的征地拆迁工作继续暂停。若 2015 年能够有效地解决部分产能问题，预计公司在 2015 年有望实现亏损幅度减少、营收增加。拖拉机悦达投资的拖拉机业务受制于全行业性质的增速放缓和利润下滑的影响，2014 年的销售收入下跌并遭遇亏损。展望 2015 年经营计划公司将做出面的调整以提升整体业绩：（ 1）调整销售策略，提升服务质量，建立激励与约束平衡的 工作机制。（ 2）提高质量和技术含量，增加 竞争力。（ 3）继续强化

23、基础管理，优化成本，提高整体运营效率。若调整得当预计拖拉机业务在 2015 年的营业收入有望增加而亏损将少于去年。新材料与替代能源业务着眼未来发展上市公司在此项业务上的经营主体是下属的江苏悦达新材料科技 ，代表性 为生物柴油（替代能源）和石墨烯、石墨膜等，公司在 2014 年亏损额达 2189 万，其可以归结为国际原油价格持续下行造成生物柴油等替代能源价格被压制，而石墨烯 则尚处在产业培植期无法提供利润支持。但是从长期发展来看，生物柴油和石墨烯两个领域 较大的发展空间，悦达投资对于新材料板块的支持也因为短期亏损而改变。新材料悦达新材料公司重点布局碳类新材料应用的开发、合作与经营，主要 有人工高

24、导热石墨膜、石墨烯及其复合 。其中石墨烯材料由于导热性能出众且应用广泛被视为未来发展重 点。但当前由于 局限、技术不成熟等诸多因素该项业务整体处于尚未 的研制阶段。因此 2015 年公司在新材料领域还是以大力开拓石墨导热膜为主。生物柴油。生物柴油具有环保、 性高、燃烧性能好且具备可再生性等优点，一直被视为极具市场发展前景的替代能源 近年来国内的生物柴油企业均遭遇经营 和利润受限的情况，原因在于生物柴油的主要原料（如地沟油）供给不 且成本高，销售端的支持力度和 配套 也尚未跟上，而 2014 年的成品油价格下跌更是严重抑制了生物柴油的消费需求和盈利空间。2015 年 1 月 23 日，能源局正式

25、通过并生物柴油产业发展 规定明确将建设废弃油脂回收供应体系确保生物柴油原料供给，同时石油销售体系必须将合格的生物柴油纳入销售体系，并给予生物柴油企业相关的税收补贴。悦达新材料(其控股 60%的江苏悦达卡特新能源为经营主体)在生物柴油领域拥有一支优秀的研发团队并掌握多项专利技术，悦达卡特新能源也被 认定为高新技术企业并享受 15%的 税率。如果 对于生物柴油产业的鼓励 能够顺利落地，此项业务有望从 2015年起实现亏损大幅下降并在今后成为悦达投资的 源之一。上市公司将受益于集团资本 控股股东江苏悦达集团将资本 列为工作重点悦达投资的控股股东为江苏悦达集团，是一家重点大型国有企业。2014 年实现

26、营业收入 1110亿元，利税达 147 亿元，规模位列全国百强。今年来悦达集团以汽车和纺织两大支柱产业， 构建了工业 业、能源矿产业、公路投资业、现代服务业、商业地产和房地产业、金融服 务业、现代农业等七大产业集群。集团公司整体实力雄厚并一直将资本 视为企业发展的 驱动力之一，近期公司管理层更是表态将会继续做强资本 这一环节并将其列为今年工作重点之一。悦达投资是优良的资本 平台悦达投资近年的整体发展趋势与资本 密不可分，其长期股权投资（特别是悦达起亚汽车部分）的回报已经成为最为重要的一块利润拼图。另外从上市公司的发展历程来看，悦达投资一直采取资本 +多元化经营的模式不断对业务进行调整或者拓展，

27、其主营业务范围也从上市之初的拖拉机 、物资贸易逐步发展成当前的公路收费、纺织、石墨烯新材料、生物柴油等。以 2014 年为例，悦达投资全资子公司悦达新材料投资 3.75 亿元以收购加定向增发方式持有悦达卡特公司 60%股权，正式全面介入生物柴油、生物增塑剂、油脂回收等业务领域。可以预见，悦达投资作为江苏悦达集团在境内唯一的上市资源，将在今后进一步受益于集团的资本 战略。全新业务是悦达投资未来增长点开拓全新产业对于公司的未来发展 公司当前依赖的传统汽车 业将在今后不可避免地遭遇市场增长放缓且整体利润率下行 的调整,今年 4 月份起上海大众率先采取降价策略并引起长安 、 大众跟风，到 5 月份另一

28、巨头上海通用也加入降价阵营，旗下多款车型下调市场指导价，最高调整幅度高达5.39 万元。尽管传统汽车销售整体仍处于增长阶段但在今后要之前的高速增长 很 大的 。其悦达投资的其他业务板块在短期内也 受限或者周期性影响过大的情况。基于这一发展形势，公司必须未雨绸缪，前瞻性地布局全新业务，通过对发展 的把握，在一些具有战略性的新兴产业上做出投资决策并进行资源 ，为公司中长期的增长加注筹码。汽车服务业、新能源汽车相关产业将是近水楼台展望悦达投资的新业务战略，我们认为汽车服务业和新能源汽车或有可能成为其中两个发展方向， 是悦达投资在这两个板块具有原生性的优势和迫切的转型预期。汽车服务业整车汽车销售产业经

29、过过去 10 年的飞速发展，其增长势头将逐步放缓，传统上所依赖的由汽车销售带来利润也将占比减少。而于此同时，汽车后市场服务产业的发展却随着保有量的提升而方兴未艾。依据发达 行业经验，汽车相关服务业（如汽车金融服务、汽车售后市场，二手车业务等）将逐步成为汽车行业的主要利润来源。通过合资主体东风悦达起亚汽车，悦达投资在整车 与销售领域积累了汽车行业最重要的技术知识、管理经验、市场 、储备优势。汽车服务业虽然具有新 的性质但行业原有优势仍将起到关键 动作用。新能源汽车相关产业新能源汽车相关产业一直是行业追逐的新焦点 相关的鼓励性 也将推动 的市场进入者。悦达投资介入这一板块正处于一个最佳时点。

30、16; 新能源车辆由于动力总成的结构得以简化，使得后来者在此领域的研发投入和储备周期 大大减少。而除极个别领跑者，行业整体在新能源车的电机、电池管理等方面都处于起步状态的水平。悦达以新能源板块做切入点得以最大程度利用行业发展期实现技术上弯道超车Ø 尽管 着技术构架和 配套模式上的差异，在传统汽车领域具有经验的厂商进入新能源汽车相关产业仍然具有相对优势，对悦达投资而言也是如此Ø 具有国资背景（实际 人隶属于盐城市国资委）的悦达投资若选择进入相关产业，相比民营企业而言能够更加通畅且有效率地与 管理部门 ，在获取地方性 扶持上具有得天独厚的优势。Ø 新能源汽车板块除了整

31、车 之外，其上下游价值链（如关键零部件研发 、配套设施建设、服务运营）均 很大的市场机会，作为综合性投资公司，悦达投资可以权衡自身优势和资源配臵选择合适的业务切入点 上市公司的发展速度。大力挖掘其他新 务成长型业务有助于市值提升当前 发展正处于一个关键的转折点，以传统为龙头模式（基建、地产、传统生产 业，外贸出口）维持GDP 高速增长的方式将遇到很大的 。普遍认为， 未来发展的构架需要进一步 模式下具有成长性的产业（现代工业、高新科技、高附加值服务业，物联网，互联新 等）进行倾斜。这一宏观形势之下，很多传统企业需要重新审视内部资源和业务模式并果断选择合适的发展 方向。而对于上市公司而言，寻找合

32、适时机介入成长型业务更是其重塑价值链和提升市值的最佳路径。在资本 和多元经营领域积累丰富经验的悦达投资及其控股股东悦达集团，在这一方面具备相当大的资源优势。新管理层着眼未来发展江苏悦达集团新任董事局先生于 2015 年 1 月正式上任，同时也担任上市公司悦达投资的董事长。新的管理层到位后相当重视集团公司和上市公司的未来发展，近期也表态 除全力抓好当前业务之外，也会格外重视未来 5-10 年的发展和规划。悦达集团的管理层会重点 些新 务并力图打造除汽车以外的支柱性产业。尽管具体方案尚处于研究阶段，管理层的表态已经充分说明了集团发展新 务的远见和决心。而作为下属上市平台的悦达投资或将扮演重要角色，

33、值得进一步关注。投资建议根据估算公司 2015 年-2017 年 EPS 分别为 1.62 元、1.98 元、2.39 元。我们认为悦达投资的重要参股企业悦达起亚汽车经营业绩仍然较为 可以确保上市公司的净利 润。参考主流汽车 行业上市公司的市盈率 (上汽集团 8.5X,长安汽车 10.1X，江淮汽车29.4X)，同时考虑悦达投资作为一家综合性投资企业，在新 的带领下有望涉足全新业务推动未来的发展。我们认为悦达投资在 2015-2017 年合理的市盈率分别为 13X、14.6X、13.8X。公司的股价在可以到达 21-22 元区间，提出“买入”评级。风险提示2015 年起 汽车销售增量放缓，合资

34、品牌掀起降价浪潮，悦达起亚汽车销量和利润率面 临 。纺织、煤炭受行业以及宏观 影响 亏损 。公司对于全新业务的布局仍处于研究阶段。现金流量表：百万元会计年度20142015E2016E2017E资产2316352148996694现金919195531574807应收账款127125144162其他应收款511596674742预付账款101122136147存货394450508550其他资产264273281287非资产8391857386958817长期投资5258570061006500固定资产1331126311831097无形资产11641069970872其他非 资6375404

35、42348资产总计10707120941359515511负债33372短期借款1888206120052004应付账款327339379419其他负债923887915949非负债67647829199长期借款65545527077其他非 负21222221负债合计3814376535903471少数股东权益590643700767股本851851851851资本公积412412412412留存50366423804210010归属母公司股东权益63037686930411273负债和股东权益10707120941359515511会计年度20142015E2016E2017E成长能力营业收

36、入8.2%22.7%10.7%10.3%营业利润-28.6%41.6%22.5%21.3%归属于母公司净利润-17.5%29.8%22.0%20.8%获利能力毛利率(%)11.2%14.2%14.7%15.8%净利率(%)46.7%49.4%54.4%59.6%ROE(%)16.9%18.0%18.1%18.1%ROIC(%)36.8%49.5%62.7%80.3%偿债能力资产负债率(%)35.6%31.1%26.4%22.4%净负债比率(%)76.24%75.48%72.27%69.45%比率0.741.071.491.98速动比率0.600.921.321.81营运能力总资产周转率0.22

37、0.250.240.24应收账款周转率17171717应付账款周转率8.077.217.377.21每股指标（元）每股 (最新摊薄)1.251.621.982.39每股经营现金流(最新摊0.040.190.260.30每股净资产(最新摊薄)7.419.0310.9313.25估值比率P/E12.559.677.936.56P/B2.121.741.441.19EV/EBITDA7654会计年度20142015E2016E2017E经营活动现金流34165219257净利润1084143617442104折旧摊销232227227228财务费用22516010327投资损失-1334-1559-

38、1819-2091营运资金变动-227-112-43-24其他经营现金5413612投资活动现金流710109714011673资本支出72111长期投资-164441400400其他投资现金618153918022074筹资活动现金流-788-226-418-280短期借款-180173-57-1长期借款-200-200-185-193普通股增加0000资本公积增加137000其他筹资现金-545-200-176-87现金净增加额-46103612021650资产负债表：百万元利润表：百万元会计年度20142015E2016E2017E营业收入2283280031003420营业成本2027

39、240226452880营业税金及附加32475257营业费用59506073管理费用204244275310财务费用22516010327资产减值损失54172226公允价值变动收0000投资净1334155918192091营业利润1016143917632139营业外收入1营业外支出8293026利润总额1126151218352215所得税427692111净利润1084143617442104少数股东损益18535767归属母公司净利润1066138316862038EBITDA1473182520932394EPS（元）1.251.621.982.39主要财务比率免责申明评级说明本报告 （以下 “本公司”）客户使用。本公