申银万国_深度研究_通信设备_万建军,王晶_＊＊＊＊_三网齐

1、行业及产业行业研究/行业深度 信息设备/通信设备2010年12月10日三网齐发光,拉动需求高增长看好相关研究把握主题性机会,关注超周期个股2011年通信设备行业投资策略 2010/12/1中兴通讯(000063深度研究公司成长加速,估值仍在低位2010/11/18分析师万建军 A0230210020010wanjj王晶wangjing联系人田俊维(862123297372tianjw地址:上海市南京东路99号电话:(862123297818光通信行业深度研究投资要点:电信运营商:FTTH带动下11年宽带投资增长45%。(1中国电信测算下FTTH与FTTB成本已接近,(2明年中电信计划发展500

2、-1000万FTTH用户,预计PON设备需求增加45%,乐观情形下可翻倍。广电:2亿用户市场值得期待。广电系统拥有2亿有线电视用户,保守估计可带来200-300亿PON设备需求,目前问题是资金缺乏和股权分散。期待“中国有线”成立后可加速广电系统网络改造的进程。智能电网:未被充分关注的光通信市场。智能电网的智能抄表、电力调度和配网自动化催生大量通信设备需求,十二五期间将是投资高峰期,11年需求爆发。(1智能抄表、电力调度拉动200-400亿PON设备市场,11-13年复合增速超100%;(2配网自动化要求全国配网线路光纤化,带来100亿以上电力光缆需求,11-13年复合增速超30%。选股逻辑:寻

3、找壁垒较高的细分领域和其中份额稳定的龙头企业。(1细分领域:光接入PON设备市场和电力光缆市场均需要长期的技术积累和客户合作,看好其中的龙头企业;(2投资标的:中兴通讯,国内PON市场保持第一,积极参与国家电网智能电网试点,共同开发产品;烽火通信,国内PON市场三分天下有其一,优质光通信标的;中天科技,电力光缆市场第一,与国家电网合作密切,同时光纤预制棒明年量产。 投资案件投资评级与估值光通信行业在电信、广电、电网三大主体同时拉动下,11年可望迎来需求高增长。重点推荐壁垒较高的行业细分中份额稳定的龙头企业:中兴通讯、烽火通信、中天科技。由于市场开始认识到光通信行业景气度的提升,部分公司估值已经

4、提高。综合来看,给予行业“看好”评级。关键假设点中国电信FTTH发展可以按计划进行,智能电网投入如期展开。有别于大众的认识宽带建设已经是市场认同的明年投资重点,但是市场对于具体的增速仍有分歧,也有看法认为今年宽带投入已经开始增加,明年增速并不会非常高。我们认为:(1明年电信运营商宽带投入的增加很大部分是由中国电信FTTH 引发的。由FTTB向FTTH的转变使得原本20-30个用户共享的ONU设备被一个用户独享,大大增加设备使用量,拉动电信运营商11年PON设备需求增长45%。(2智能电网的通信设备尚未引起市场的足够重视,智能抄表、电力调度以及配网自动化改造分别拉动200-400亿PON设备需求

5、和100亿电力光缆需求。2011-15年将是投资高峰。股价表现的催化剂(1运营商公布超预期投资数据;(2智能电网规划出台;(3中国电信公布超预期FTTH用户增长;(4广电投资加速。核心假设风险(1运营商公布投资数据低于预期;(2智能电网规划投资额低于预期;(3中国电信FTTH用户发展低于预期。 目录1. 宽带建设已是全球共识,中国正成为主角 (51.1 金融危机后,各国纷纷提出以宽带拉动经济的复苏计划 (51.2 FTTx由亚太主导,中国即将成为第一大国 (51.3 十二五规划宽带建设或成为重点 (61.4 国内建设FTTx光纤宽带已有的信号 (72. 运营商:FTTH有效增加光通信需求 (8

6、2.1运营商资本开支企稳回升 (82.2 七部委推进FTTx建设,中国电信吹响FTTH号角 (92.3 FTTH带动运营商光接入设备需求11年增长45% (102.4敏感性分析 (123. 广电:2亿用户市场值得期待 (124. 智能电网:未被充分关注的光通信市场 (144.1电力调度、智能抄表拉动光接入设备需求 (144.2配网光纤化改造拉动电力光纤/光缆需求 (165. 投资标的:中兴、烽火、中天 (175.1选股逻辑:壁垒高、份额稳定的龙头企业 (175.2中兴通讯:光通信龙头,估值在谷底 (185.3烽火通信:优质光通信标的 (195.4中天科技:电力光缆市场领跑者 (20 图表目录表

7、1:各国光纤宽带建设目标 (5图1:全球FTTx用户区域分布 (6图2:中国宽带用户数变化(万户 (6表2:不同宽带技术的承载能力 (7图3:中国宽带发展约滞后发达国家5年 (8图4:中国与美国电信运营商资本开支(亿人民币 (8图5:国内电信运营商资本开支预测(亿人民币 (8图6:中国宽带用户和光纤接口数快速增长 (9图7:PON网络结构示意图 (10表3:估计2010年全国FTTx用户增长和接入设备需求 (11表4:预计2011年全国FTTx用户增长和接入设备需求 (12表5:敏感性分析,11年运营商光接入设备需求增速.错误!未定义书签。图8:2004年西欧国家宽带渗透率 vs 有线电视宽带

8、市场份额. (13图9:智能电网建设时间表 (14表6:中国电网存在的主要问题 (14表7:智能电网不同应用对应的接入网PON设备需求 (15图10:智能电网拉动的接入网PON设备总需求(亿人民币 (16表8:智能电网光纤需求情况 (16图11:配网光纤化拉动的电力光纤需求(亿人民币 (17图12:国内PON设备市场份额 (18表9:中兴通讯业绩预测 (19表10:中兴通讯分产品收入预测 (19表11:烽火通信业绩预测 (19表12:烽火通信分产品收入预测 (19图13:国内电力光缆市场份额 (20表13:国内厂商预制棒进展 (21 表14:中天科技业绩预测 (21 1. 宽带建设已是全球共识

9、,中国正成为主角1.1 金融危机后,各国纷纷提出以宽带拉动经济的复苏计划金融危机之后,各国政府纷纷出台振兴经济措施,其中以建设光网络基础设施为重点。从而刺激企业投资、增加就业、并拉动内需。各国纷纷设定宽带建设目标。美国一揽子经济刺激计划中有72亿美元用于宽带投资。德国提出2010年宽带覆盖率达100%,2014年75%家庭覆盖50Mbps以上宽带,2018年再将这一比例提高到100%,澳大利亚政府计划2016年前投入430亿澳元兴建光纤网络,提供90%家庭、学校和企业100Mbps带宽。韩国和新加坡提出2012年达到1Gbps网络高速公路。各国选用的技术基本都是FTTx(Fiber To Th

10、e x,是FTTH、FTTB、FTTC等各种光纤接入方式的总称,追求超高速(100Mbps以上速度的澳大利亚、韩国和新加坡等国更是直接选用了FTTH(Fiber To The Home,即光纤到户模式。表1:各国光纤宽带建设目标采用技术 建设计划美国 FTTx/Cable 一揽子经济刺激计划中有72亿美元用于宽带德国 FTTx 2010年宽带覆盖率达100%,2014年75%家庭覆盖50Mbps,2018年这一比例达100%澳大利亚 FTTH/FTTP 2016年前投入430亿澳元兴建光纤网络,提供90%家庭、学校和企业100Mbps 带宽英国 FTTC+VDSL 2012年前1000万家庭/

11、企业2Mbps带宽韩国 FTTH 2012年前提供1Gbps有线电视服务新加坡 FTTH 2012年光网络覆盖100%建筑,带宽目标1Gbps法国 FTTH 400万光纤用户资料来源:申万研究1.2 FTTx由亚太主导,中国即将成为第一大国按区域划分,2008年全球FTTx用户约76%集中在亚太地区,其中日本为第一大国(约1442万户,第二位为韩国(667万户,第三位是中国(596万户,预计2011年中国将超越日本,成为全球拥有FTTx用户的第一大国,截至2009年底,中国固网宽带用户数为10322万户,增速23.7%,其中:(1 xDSL(电话线宽带上网用户为8389.6万户,仍为中国最主要

12、的固网宽带接取技术,约占80%的比例。但每年的成长率却一直在下降,预计2011年将转变为负增长;(2 FTTx为1012万户,约占10%的比重,但是增长最快的接入技术,2009年增速70%, 2010年预计增速超过100%。图1:全球FTTx用户区域分布 资料来源:IEK,申万研究图2:中国宽带用户数变化(万户 资料来源:工信部,申万研究1.3 十二五规划宽带建设或成为重点十二五规划中提到将发展文化产业成为我国经济的支柱产业,GDP占比将从目前的2.5%提升到5%。若大力发展文化产业,则作为文化产业基础设施的信息网络建设,必须先行。如下表所示,要实现高清视频在线播放,即高清IPTV,则至少需要

13、FTTB光纤到楼的接入方式,带宽达到10Mbps左右。表2:不同宽带技术的承载能力宽带技术 ISDN ADSL FTTB FTTH网速 256kbps 2Mbps 10Mbps 100Mbps 打开Google网页(160KB 5秒 1秒 <1秒 <1秒 在线音乐(5MB 2分36秒 20秒 4秒 <1秒视频片段(20MB 10分25秒 1分20秒 16秒 2秒 低画质电影(700MB 6时04分35秒 46分40秒 9分20秒 56秒 高清电影(4GB 34时43分20秒 4时26分40秒 53分20秒 5分20秒资料来源:申万研究1.4 国内建设FTTx光纤宽带已有的信号

14、(1国家部委指明方向今年3月17日,7部委提出到2011年,全国光纤宽带接口超过8000万的目标。截至2009年全国光纤宽带接口约2000万个,2010年预计将建设3300万个总量达到5300万,并在2011年完成8000万光纤接口的目标。(2运营商:电信、联通有线宽带加力中国电信的“光进铜退”计划在08、09年为3G建设让路,现在重新变回投资重点。8月25日的中报业绩发布会上,中国电信宣布下半年将新增50亿元投入宽带建设,相当于上半年同类投资额的50%,并在11年增加100亿元用于宽带。两天后,占据北方宽带市场的中国联通公布的中报中也提到将增大宽带投资力度。今年前三季度,联通宽带投入已经达到

15、162亿人民币,已经超过年初制定的宽带投资全年计划150亿元。(4广电:成立“中国有线”整合全国网络国家宣布三网融合,广电与电信非对称进入政策后。广电一直积极加速网络双向化改造的进程,但最大的瓶颈在于资金匮乏。广电总局即将成立“中国有线”公司,注册资本600-800亿,用于整合各地广电网络,可以解决最关键的资金问题。 2. 运营商:FTTH有效增加光通信需求2.1运营商资本开支企稳回升中国宽带发展约滞后发达国家5年。对比中国2005-2010年的宽带渗透率和发达国家2000-2005年的宽带渗透率,发现发展路径高度相似(相关系数0.97,偶然相关性的概率0.036%。预计未来5年中国将延续发达

16、国家的发展轨迹,2015年我国将达到发达国家目前的宽带渗透率(25%,届时将有3.5亿宽带用户,光纤接口2.5亿个。美国的宽带渗透率处于发达国家平均水平,我们预计中国运营商2011-15年的发展轨迹将与美国运营商2005-09年类似。美国2005-09年的运营商资本开支相比2000-04年增长27%,预计中国运营商资本开支在十二五期间至少增加27%。则明年运营商投资将增长4%而不是市场预期的继续下滑。图3:中国宽带发展约滞后发达国家5年 资料来源:工信部、ITU、申万研究图4:中国与美国运营商资本开支比较(亿人民币图5:国内电信运营商资本开支预测(亿人民币 资料来源:公司公告、申万研究资料来源

17、:公司公告,申万研究 2.2 七部委推进FTTx建设,中国电信吹响FTTH号角今年3月17日,工业和信息化部、国家发展改革委、科技部、财政部、国土资源部、住房和城乡建设部、国家税务总局联合发布的关于推进光纤宽带网络建设的意见中提出到2011年,全国光纤宽带接口超过8000万的目标。8月中国电信和中国联通这两家中国最大的宽带运营商均在中报业绩会上提到将加大宽带投资力度。中国电信推进FTTH工程,计划2011年新增FTTH用户500-1000万。中国联通今年前三季度新增端口1124万个,其中90%为FTTx。估计通过新建和旧网升级改造2010年我国新增光纤端口超过3500个,预计明年新增光纤端口数

18、将接近5000万,使总光纤端口数超过1亿。根据电信测算,FTTH的综合成本已经与FTTB接近。FTTB的成本约为600元/线,FTTH的成本为1200-1500元/线,其中工程建设部分300-600元,业务开通要900元。电信FTTB部署的方式是一个小区或一栋建筑所有用户全部覆盖。而如果用FTTH,对于不开通的用户可以节省大量开通成本。因为新房入住率较低,尤其是新建高档小区,电信测算的实际接通率约为33%,加上FTTH维护成本更低,部署FTTH 的实际成本已经与FTTB接近。对于新建高端小区的大力部署时机已经成熟。上海地区作为中国电信宽带重点建设地区,已启动城市光网计划,今年建设到150万线,

19、其中要求FTTH建设到100万线,FTTB,光纤到楼建设到50万(其中有一部分是过去已建好的存量,而明年城市光网要求建设到300万线,其增量可能全部是FTTH。中国电信提出2011年计划新增FTTH用户500-1000万户,增加FTTH端口最多可达2500万个。图6:中国宽带用户和光纤接口数快速增长(万 资料来源:工信部,申万研究 2.3 FTTH带动运营商光接入设备需求11年增长45%光接入网络PON,Passive Optical Network,即无源光网络,是FTTx的主流接入方式。PON通常由OLT、ONU和ODN三部分组成。(1ONU(Optical Network Unit,即光

20、节点,是PON的用户端设备ONU用于连接用户侧的网络设备(如PC、机顶盒以及交换机等,通常放置在用户家里、楼道或者路边,主要负责用户侧上行数据(ONU发往OLT的数据包的转发及选择性接收从OLT侧转发的下行数据(OLT发往ONU的数据包。FTTH方式一个用户独享一个ONU,设备成本在400-500元。FTTB方式一般24-32户用户共享一个ONU,设备平均每户成本150-170。(2OLT(Optical Line Terminal,即光缆终端设备,是PON的局端设备OLT一般放置在局端,是整个EPON系统的核心设备。OLT通常是一台以太网交换机、路由器或者多媒体转换平台,提供EPON系统与业

21、务供应商的核心数据/视频/电话网络间的接口。OLT的设备成本通常摊到ONU中,如果以FTTH方式部署,则FTTH约占15-20%,如果以FTTB方式部署,则占5%左右。(3ODN(Optical Distribution Network,即光配线网ODN由光纤和一个或多个POS(Passive Optical Splitter,无源光纤分路器等无源光器件组成,在OLT和ONU间提供光信号传输通道。POS可以将上行数据耦合到一根光纤上,将下行数据分发到各个ONU。图7:PON网络结构示意图 资料来源:H3C,申万研究 2010年,预计全国新增宽带用户2000万以上,其中绝大多数为FTTx 用户。

22、通常运营商宽带实际新增用户占宽带新增接口数的70%,加上旧网络升级改造,全年光纤接口增加在3500-4000万之间。表3中推算了2010年全国FTTB/FTTH 用户分运营商的增长情况,以及带来的光接入设备(PON 设备需求。2010年运营商FTTx 带来的光接入设备需求金额约57亿人民币。计算过程中的假设如下:(1旧网改造主要使用FTTB 方式,(2电信FTTH 铺设比联通力度更大,体现在端口数是用户数的3倍(联通为2倍,(3FTTB 端口数为用户数除以70%,(4每个FTTH 用户使用一个ONU ,价值400元,空闲未开通用户的FTTH 端口分摊OLT 成本60元;每个FTTB 端口分摊O

23、NU 成本150元。表3: 估计2010年全国FTTx 用户增长和接入设备需求2010年运营商FTTx 用户数增加(万户接入方式用户(万端口(万光接入设备需求(亿元FTTH 150450 8电信1000FTTB 8501214 18FTTH 50100 2新增联通900FTTB 8501214 18电信 300FTTB 300429 6升级改造 联通 200FTTB2002864合计57资料来源:运营商数据、申万研究2011年预计全国新增宽带用户2000-3000万,但用户覆盖可达到约5000万,因为(1xDSL 升级到FTTB 的数量将增加,(2FTTH 新增数量上升,而FTTH 覆盖的比例

24、明显大于FTTB ,如2.2节中讨论,中国电信认为新建高档小区的实际接通率约33%,所以部署的时候按照预计新增用户数和用户覆盖数1:3的比例设计方案。表4中使用同样的方法推算了2011年光接入设备需求规模,得到2011年运营商FTTx 带来的光接入设备需求金额约83亿人民币,同比增长45%。对比可以发现,FTTH ,尤其是中国电信的FTTH 步伐加快,是带动需求增长最重要因素。FTTH 贡献了26亿元增量中的20亿元,占比超75%。 表4:预计2011年全国FTTx 用户增长和接入设备需求2011年运营商 FTTx 用户数增加(万户接入方式用户(万端口(万光接入设备需求(亿元比10年增加(亿元

25、FTTH 500150026 18电信1200FTTB 700100015 -3FTTH 100200 5 2新增联通1050FTTB 950135720 2电信 500FTTB 50071411 4升级改造 联通 300FTTB3004296 2合计8326资料来源:运营商数据、申万研究2.4敏感性分析由于FTTH 的发展,尤其是中国电信FTTH 的发展对于结果影响较大,表5中分析了11年运营商光接入设备需求增速对于(1电信FTTH 用户数和(2FTTH 设备价格,进行了敏感性分析。结果可见,即使电信FTTH 发展低于500-1000万户计划,仅有300万户,同时FTTH ONU 设备价格下

26、降到300元,市场仍有30%增长。如果确实达到1000万户的用户增长,以ONU 价格500元计算,则明年接入网设备需求将翻倍。表5:敏感性分析,11年运营商光接入设备需求增速电信FTTH 用户数1003005007001000300 20%26%32% 38% 47%35022%30%38% 47% 60%400 24%34%45% 56% 72%450 26%39%52% 65% 84%FTTH 价格设备50028%43%59%74%97%资料来源:申万研究3. 广电:2亿用户市场值得期待欧盟的研究显示,2004年西欧国家的宽带渗透率最高的是那些电信宽带网络与有线电视宽带网络竞争格局比较均衡

27、的国家。可见,有线电视宽带网络与电信宽带网络两大阵营的竞争有利于宽带发展和渗透率的提高。 图8:2004年西欧国家宽带渗透率 vs 有线电视宽带市场份额 资料来源:Max Planck Institute、申万研究我国也开始推行三网融合政策:实施广电、电信非对称进入,一定程度上保护了广电,但也将广电推向与电信的竞争之中,最终目的仍是加快宽带发展。广电系统对于现有网络的双向化改造一直很积极,旨在建立一张可以与中国电信媲美的NGB网络(Next Generation Broadcasting network,即下一代广播网,但目前主要的问题在于:(1缺乏资金深圳广电选择用传统的Cable Mode

28、rn方式而不是之前讨论较多的光纤到小区的EPON+EOC方式解决双向化改造问题,主要是出于成本的考虑。首先以低成本的方式解决网络覆盖,让用户先使用上广电的网络,第二步才是考虑升级到光纤到小区模式。在另一个三网融合试点城市南京,广电也提供了Cable Modern和光纤两种接入方式,但实际上能够开通光纤接入方式的小区数量非常有限。(2广电系统内部股权分散,理顺需要时日广电系统目前有2000多家股东,部分地方广电有私有资金参股,理顺股权关系需要时间。广电总局即将成立“中国有线”公司,注册资本600-800亿,用于收购整合各地广电网络,有望解决资金和股权的双重问题。广电拥有2亿用户,并已经确定了以E

29、PON+EOC为主的宽带标准。一旦障碍扫除,即使全部使用FTTB方式改造,每户150元成本,将打开200-300亿的光接入设备市场空间,预计2015年之前会是投资高峰。 4. 智能电网:未被充分关注的光通信市场2006年,IBM与全球电力专业研究机构、电力企业合作开发了“智能电网”解决方案。这一方案被形象比喻为电力系统的“中枢神经系统”。2007年10月,华东电网正式启动了智能电网可行性研究项目,并规划了从2008年至2030年的“三步走”战略。该项目标志着中国开始进入智能电网领域。目前国家电网规划智能电网建设时间上分三个阶段:(12009-2010年处试点阶段,;(22011-2015年处于

30、全面建设阶段;(32016-2020年将进入引领提升阶段。预计总投入在3-4万亿人民币。并且,电网系统主要由国家电网和南方电网两家公司主导,自上而下执行力强,需求可能先于广电释放。图9:智能电网建设时间表 资料来源:申万研究4.1电力调度、智能抄表拉动光接入设备需求下表中我们对中国电网的主要问题做了一个归纳,其中前四部分(电力调度、配网、用电服务环节和变电站中存在的问题及其改造的过程可能带来大量通信设备需求。表6:中国电网存在的主要问题1 电力调度 控制和调度能力弱,实施监控和预警系统的在线分析能力弱。2 配网 网架薄弱,自动化覆盖不到9%。使用水平低,亟待完善。 3 用电服务环节营销技术支撑

31、系统不完善,管理网损大。信息平台发展不均衡,综合决策支持能力不强。配网缺乏可靠、经济的通信方式。4 变电站 自动化系统较先进,但装置故障率高,且系统开放性不足。状态检测技术不成熟。5 电源 快速调节电源不足,电网调峰矛盾突出。风电场运行、控制、调度水平不满足大规模接入需求。光伏并网技术仍处于起步阶段。6 储能技术 储能电池大规模应用技术不足。7 线路 线路规划、运行、评估、检修和辅助决策手段不完善、灵活交流输电技术(FACTS有待突破。资料来源:申万研究针对以上问题,目前智能电网建设中与通信设备相关的主要应用目标有智能抄表、电力调度和宽带接入三个方面。其中宽带接入可能是未来的方向,目前仍在论证

32、阶段,智能抄表和电力调度是明确的智能电网建设目标。智能抄表的数据以及电力调度中的监控/控制信号将催生数据传输需求,从而大幅拉动电网改造的过程中通信设备(光接入网PON设备和电力光纤/光缆的使用量。智能电网中智能抄表和电力调度的需求最为明确,这两方面均需要用到光纤宽带接入网PON设备。目前正在全国多省份小范围试点,中兴通讯、烽火通信等公司参与积极。(1电力调度方面电网希望实现全国35kv以上配线柜,每个配线柜安装一个ONU(光纤宽带接入PON设备的终端设备,我国35kv以上配线柜目前有1000多万个,粗略计算需要1000万个ONU。(2智能抄表方面目前电网拥有3亿用户,计划用一个ONU覆盖30-

33、50家用户,按一个ONU覆盖50户计算,需要600万个ONU。这样电力调度和智能抄表合计需ONU 1600万个。电力系统通信设备由于环境比民用设备更加苛刻(如:高压电弧,在部分环节对设备提出工业级要求。目前工业级器件的价格在3000元人民币左右,民用电信级的器件价格在2000元人民币左右(设备仍与运营商使用的有所不同,价格也更高。表7:智能电网不同应用对应的接入网PON设备需求覆盖需求 每个ONU覆盖 所需ONU数量(万器件性能要求 价格(元 智能抄表 3亿电网用户 30-50个用户 600工业级、电信级 2000-3000电力调度 1000万个35kv以上配线柜 1个配线柜 1000工业级

34、3000资料来源:申万研究智能电网建设所需的接入网PON设备总量在200-400亿人民币,2020年之前全部投完,2011-2015年会是投资高峰,之后逐步放缓。2011-2013年复合增长率超过100%。图10:智能电网拉动的接入网PON设备总需求(亿人民币 资料来源:申万研究4.2配网光纤化改造拉动电力光纤/光缆需求结构上国家电网分骨干网、配网和用户网三个层面。智能电网建设中:(1主干网:光纤化已基本完成;(2配网:配网自动化是当前智能电网投资重点,预计占智能电网总投资额的40%,其中通信设备投资占配网自动化投资的约4%,配网自动化带来大量光纤化改造需求;(3用户网:宽带接入是未来方向。全

35、国35kv以上配网电缆长度在百万公里量级,根据使用场景不同,可以使用普通光缆、ADSS和OPPC等产品实现光纤化。中天科技在该领域市场份额第一(40%,份额第二、三名分别为亨通光电和通光集团,两家公司共占40%。三种产品的价格分别为:普通光缆5000-6000元/公里,ADSS 15000元/公里, OPPC 20000元/公里。预计总份额中普通光缆将占40%,ADSS占30%,而OPPC占30%。预计配网自动化带来的光纤化改造中带动的市场金额超过100亿元,在2020年之前完成,同样2011-15年将是投入高峰,2011-13年复合增速约30%。表8:智能电网光纤需求情况 骨干网 配电网 用

36、户网网络电压值 220kv以上 35kv 220v/380v光纤需求情况 已基本实现光纤化 光纤需求重点 未来方向电力光缆产品 OPGW,OPPC,ADSS 普通光缆,ADSS,OPPC OPLC 产品图片资料来源:申万研究图11:配网光纤化拉动的电力光纤需求(亿人民币 资料来源:申万研究5. 投资标的:中兴、烽火、中天5.1选股逻辑:壁垒高、份额稳定的龙头企业光通信行业11年保持高景气的情况下,我们选择壁垒较高的行业细分,以及在这些细分行业中拥有稳定份额的龙头企业。(1壁垒较高的行业细分我们选择光接入PON设备子行业和电力光缆子行业。两个子行业都需要(1技术的长期积累和(2客户关系的长期耕耘

37、。设置了较高的进入壁垒,不会在市场迅速扩大的时候引来很多新进入者的竞争。(2份额稳定的龙头企业 看光接入设备子行业和电力光缆子行业中,我们选择了份额稳定中兴通讯、烽火通信和中天科技三家占据子行业主要份额的龙头企业。他们在技术和客户的积累上都做了长期的准备,即将受益于行业景气度的提升。5.2中兴通讯:光通信龙头,估值在谷底公司在国内光通信接入设备市场一直保持优势,运营商市场中,份额长期维持在第一(45%的位置。过去3年运营商EPON集采中都保持了价格最贵,份额最高。同时,公司已经参与了国家电网十多个省份的电力调度和智能抄表试点工作,联合开发工业级PON设备,是目前大厂商中唯一参与者,其他参与试点

38、厂商多是与国家电网有合作关系的小厂商,但技术实力一般。受到上半年印度市场“安全门”事件以及今年中国运营商投资集中在下半年的影响,公司上半年业绩不理想,估值也滑落到历史地位(P/S比率接近1。随着三、四季度,印度市场恢复供货和国内运营商投资回升,公司业绩将逐步恢复。近期公司连续公布越南集群路由器,日本WiMAX,印度WCDMA大额订单,表明公司正实现海外运营商的密集突破,即将从通信行业“圈地效应”的受害方变为受益方,享受(1维保服务收入的快速上升和(2费用率的下降。预计公司2010-12年EPS分别为1.03、1.32和1.68元,未来三年复合增速25%,对应PE 24,19和15倍。给予11年

39、25-30倍估值,目标价33.0-39.6元,“买入”评级。图12:国内PON设备市场份额 资料来源:iSuppli、申万研究 表9:中兴通讯业绩预测20092010E 2011E 2012E 收入(百万元 60,27372,327 88,029 108,365净利润(百万元 2,6963,237 4,145 5,266全面摊薄EPS(元 0.86 1.03 1.32 1.68 PE 3226 21 16资料来源:公司公告、申万研究表10:中兴通讯分产品收入预测200820092010E 2011E 2012E 总收入 44,29460,27372,327 88,029 108,365运营商网

40、络 28,96439,98244,843 51,208 58,780 无线设备 17,00028,00023,145 20,830 18,747 接入和交换 3,2002,7827,233 10,849 14,646 光网络、路由器 8,3009,20014,465 19,528 25,387终端 9,69313,07218,082 24,410 32,954服务和其他 5,6377,2199,403 12,411 16,631资料来源:公司公告、申万研究5.3烽火通信:优质光通信标的如图11所示,烽火通信在中国PON市场三分天下有其一,份额一直稳定在15%-20%之间。同时,公司主要业务为光

41、通信系统设备和光纤制造,集中在光通信相关领域,重点受益于宽带建设,是优质的光通信标的。此外,公司也在积极参与国家电网智能电网试点工作,惟尚限于电信级产品。预计公司2010-12年EPS分别为0.9、1.20和1.53元,未来三年复合增速37%,对应PE 44,33和26倍。给予11年37-42倍估值,目标价44-50元,“增持”评级。表11:烽火通信业绩预测20092010E 2011E 2012E 收入(百万元 4,6885,736 7,270 9,122净利润(百万元 347517 687 877全面摊薄EPS(元 0.590.90 1.20 1.53 PE 6744 33 26资料来源:

42、公司公告、申万研究表12:烽火通信分产品收入预测20082009E2010E 2011E 2012E2010 年 11 月 总收入 通信系统设备 光网络设备 WDM/DWDM SDH/MSTP(PTN ASON 光接入设备 光纤光缆 数据网络安全产品 进出口代理费 资料来源：公司公告、申万研究 3363 1764 1363 203 875 285 401 1162 434 2 4668 2629 1826 274 1181 371 803 1511 521 8 5736 3213 2008 302 1299 408 1204 1888 625 10 7270 4337 2410 362 155

43、8 490 1927 2172 750 12 9122 5710 3013 453 1948 612 2697 2497 900 14 5.4 中天科技：电力光缆市场领跑者 公司在 ADSS、OPPC 等电力光缆领域市场份额第一（40%），亨通光电、通光 集团分列第二、 三位， 两家总份额约 40%。 公司对于智能电网电力光纤需求非常重视， 专门成立了“电网事业部”，由总工程师负责，重点跟踪国家电网需求。加上公司电 缆业务与国网公司的长期合作关系，使最高份额得以保持。 公司重点受益于智能电网配网光纤化改造。 今年 ADSS 产品销量已经翻倍， 明年 有望保持高增长。 同时，公司作为国内光纤光缆

44、领先企业，正在向行业利润最高端的光纤预制棒迈 进。今年已实现 30 吨的小批量生产，预计明年可以达到 100 吨以上的量产规模，毛 利率达 40%，对公司业绩贡献明显。 预计公司 2010-12 年 EPS 分别为 1.20、1.48 和 1.83 元，11-12 年复合增速 23%， 对应 PE 24，19 和 16 倍。给予 11 年 23-28 倍估值，目标价 34-41 元， “增持”评级。 图 13：国内电力光缆市场份额 其他 中天科技 通光集团 亨通光电 资料来源：iSuppli、申万研究 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 值 本研究报告仅通过邮件提供给 第一创业证券有限责任公司

45、 第一创业证券有限责任公司(GR-SW 使用。21 20 申万研究·拓展您的价 2010 年 11 月 表 13：国内厂商预制棒进展 公司名称 长飞 富通 亨通光电 烽火通信 中天科技 合作公司 荷兰德拉克、 德国贺利氏公司 日本住友 自主研制、美国 OFS 日本藤仓 日本日立 预制棒产能（吨/年） 500 300 200（不含与 OFS 合作产 能） 175 100 2011 年 2011 年 2011 年 投产时间 2009 年 2010 年 资料来源：公司公告、申万研究 表 14：中天科技业绩预测 2009 收入（百万元） 净利润（百万元） 全面摊薄 EPS（元） PE 资料来源：公司公告、申万研究 3,724 383 1.04 27 2010E 4,571 441 1.20 24 2011E 5,319 543 1.48 19 2012E 6,275 670 1.83 16 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 值 本研究报告仅通过邮件提供给 第一创业证券有限责任公司 第一创业证券有限责任公司(GR-SW 使用。22 21 申万研究·拓展您的价 2010 年 11 月 信息披露 分析师承诺 万建军、王晶：信息 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报 告。本报告清晰准确地