财务决策-蒙牛风险投资案例分析剖析

1、财务决策研究财务决策研究蒙牛风险投资案例分析蒙牛风险投资案例分析CONTENTSPARTPART ONEONE蒙牛简介1PARTPART TWOTWO融资环境2PARTPART THREETHREE风险投资过程3PARTPART FOURFOUR风险投资退出4一、蒙牛简介1.11.1蒙牛简介蒙牛简介 蒙牛是一家乳制品生产企业，是中产牛奶、酸奶和乳制品的领头企业之一，1999年成立，至2005年时已成为中国奶制品营业额第二大的公司，其中液态奶和冰淇淋的产量都居全中国第一。控股公司的中国蒙牛乳业有限公司（港交所：2319）是一家在香港交易所上市的工业公司。蒙牛主要业务是制造液体奶、冰激凌和其他乳制

2、品。二、融资环境2.12.1融资背景融资背景1.银行贷款：尚不知名的民营企业，又是重品牌轻资产的商业模式，银行贷款是有限的。2.上市融资：蒙牛不符合上主板的条件，当时深圳创业没建立，A股花费时间较长。2002年，打算上香港二板，但香港二板流通性不好，企业再融资困难。摩根与鼎晖劝牛根生团队应该引入PE投资。3.民间融资：国内一家知名公司要求51%的控股权，另一家大企业被蒙牛的竞争对手给劝住放弃投资意向。2.22.2私募股权基金私募股权基金 私募股权基金是通过私募的方式从机构投资者或者富裕个人投资者手中募集的、有期限的、没有固定收益的、由专业机构管理的、主要投资于非上市企业并拥有其股东权，采取股权

3、上市转让、协议转让和企业回购等方式退出获取收益的长期投资。 私募股股权基金有风险创业投资基金，成长型基金，收购基金三种类型。本案例中私募股权投资是指成长型基金。三、风险投资过程 解决最核心的两个问题：解决最核心的两个问题：弄清股权结构；谈好出资价格。弄清股权结构；谈好出资价格。蒙牛管理层(33.3%)开曼公司（66.7%）蒙牛股份100%蒙牛原股东 51%私募投资者 49%3.13.1前期谈判：焦点是什么？前期谈判：焦点是什么？ 解决最核心的两个问题：解决最核心的两个问题：弄清股权结构；谈好出资价格。弄清股权结构；谈好出资价格。达成协议： 外资系出资2.16亿元投资占其不超过1/3的股权3.1

4、3.1前期谈判：焦点是什么？前期谈判：焦点是什么？接下来 该如何设计融资呢？Text in here开设离岸控股公司开设离岸控股公司3.23.2第一轮融资设计 问题：为什么会设置毛里求斯公司？其意义何在？在蒙牛上市过程中，设立毛里求斯公司的关键在于： 利用了双边税务协定；1，由于中国政府针对毛里求斯公司在中国的投资利润征收的预提税比较低，为6-7%；而从毛里求斯公司向开曼返回利润，是不征税的。2，假设蒙牛在开曼的上市公司以开曼公司直接控制国内子公司，预提税则高达20%。第一轮融资设计尽管目前很多公司以“关联交易”来替代“利润回流”，但这在法律上是有潜在风险的，属于灰色地带，尤其对于上市公司而言

5、，更需要以合理的离岸结构来做合法避税。为什么要设计不同表决权股份结构？p 暂时将控股权与所有权分离，p 既能激励企业实现盈利目标，p 又能保证投资者获得更大收益。A类股：1股10票投票权（收益小，表决权大，为金牛银牛设计）B类股：1股 1 票投票权（收益大，同时保证了私募投资者应有的控制权）第一轮融资设计3.33.3设计股份类型金牛：银牛=1634:3468 扩股：1000股 1000亿股A类股：5200股，金牛+银牛=1634+3468=5102股， 投票权投票权则有 51020票，占51%B类股：99999994800股，要实现49%的投票权则需要购买48980股为什么要扩股？为什么要扩股

6、？设计股份类型3.33.3第一轮融资设计附带条件：附带条件： 目标目标: :第二年复合增长率翻番第二年复合增长率翻番完成目标：可将A类股转化成B类股，实现股份比例与投票权一致没完成目标：外资系分享蒙牛股份60.4%的利润激励管理层实现目标，同时维护自身收益激励管理层实现目标，同时维护自身收益蒙牛系总收益权=9.4%2/3+33.3%=39.6%第一轮融资设计3.33.3设计股份类型新购新购A A类股数类股数量量单价单价总价格总价格最终持有最终持有A A类股数类股数量量占有开占有开曼股份曼股份率率占有开占有开曼投票曼投票率率金牛1134股1美元/股1134美元1134+500=1634股3%16

7、.3%银牛2968股1美元/股2968美元2968+500=3468股6.4%34.7%3.43.4正式注资第一轮融资设计新购新购B B类类股数量股数量单价单价总价格总价格（美元（美元) )最终持有最终持有B B类股数量类股数量占有开占有开曼股份曼股份率率占有开占有开曼投票曼投票率率摩根32685股530美元/股1733270532685股60.4%32.7%鼎晖10372股530美元/股550000010372股19.2%10.4%英联5923股530美元/股31410075923股11.0%5.9%正式注资3.43.4第一轮融资设计赎回已发行A类和B类股，以900亿股普通股和100亿可转换

8、债券代替原来发行的全部B类股按面值转为普通股2.认购普通股3.认购可换股4.注资 仅限“金牛”，“银牛”认购 合计持股数不超过开曼总股本的66%，即可新购43636股 按照“金牛”与“银牛”持股比例分配为13975股：29661股，划在二者名下 PE投资者认购可换股证券以3523.3827万美元购买未来转股价0.096美元/股的可换股证券 约定IPO半年后可转30%，1年后可全部转股 二轮融资完成二轮融资完成新股比：新股比：蒙牛系蒙牛系= =（43636+5102043636+51020）/ /（43636+51020+4898043636+51020+48980） =65.9% =65.9%

9、外资系外资系=48980/=48980/（43636+51020+4898043636+51020+48980） =34.1% =34.1%旧股比：旧股比：蒙牛系蒙牛系 =66.7% =66.7%外资系外资系=33.3%=33.3%第二轮融资设计1.调整股本 毛里求斯公司购买蒙牛股份 9月18日以2.1775元/股购买80010000股蒙牛股份10月20日以3.038元/股购买96000000股蒙牛股份 81.8%3.53.5第二轮融资l暂时不摊薄管理层的持股比例，保证管理层对蒙牛股份控制权的稳定。l不摊薄每股股利，保证公司每股经营业绩稳定增长，做好上市前的财务准备。l换股价格远低于未来IPO

10、的股价，锁定了三家战略投资者的投资成本，保证了一旦蒙牛业绩出现下滑时的投资风险。3.63.6为什么选择可换股证券？2003年10月第二轮投资后蒙牛股份股权结构示意图外资系持股比例34.1%81.1%27.65%蒙牛系持股比例65.9%81.1%+18.9%72.35%第二轮投资后外资系与蒙牛系在蒙牛股份的持股比例是多少？3.73.7两轮注资完成后，私募投资者是如何激励管理层实现目标的？1，对赌协议：7830万股蒙牛乳业股票，占总股数的6.1%；2，公司权益计划，以股权激励董事会和员工；3，三家私募机构投资者向牛根生赠股。私募投资者通过一系列措施为上市做了充分准备。3.83.82004年上市前蒙

11、牛股份股权结构示意图3.93.92004年2月，蒙牛乳业蒙牛乳业在开曼群岛注册成立。根据协议，蒙牛乳业按确切股份比例及类别，向管理层股东、牛根生及三家私募机构投资者配发及发行股份，以换取其当时持有的开曼公司股份.向三家私募机构投资者发行可转债，以换取其持有的开曼公司可换股证券，从而建立蒙牛乳业与开曼公司的股权映射关系股权映射关系。开曼公司毛里求斯公司蒙牛股份蒙牛乳业3.103.10蒙牛乳业与开曼公司有什么关系？3.925港元13.74亿港元22.98%3.5亿股发行当天股价上涨幅度IPO募集到的资金股票发行价格：询价区间上限蒙牛乳业发行IPO时再次创造了什么奇迹？2004年6月10日，蒙牛乳业

12、在香港挂牌上市，成为中国第一家境外上市民企红筹股公开发售3.113.11四、风险投资退出IPO出售出售1 1亿股亿股出售出售1.681.68亿亿股股出售出售3.163.16亿亿股股套现3.92亿港元1亿股3.925港元/股=3.925亿 2004年12月，私募投资者行使第一轮可转换债券转换权，增持股份1.105亿股。（3.6830）2005年6月15日，三家私募行使全部剩余可转债，共计换得股份2.58亿股，并将其中的6261股奖励给管理层的代表金牛。MS、CDH和CIC分别卖出了35034738股、11116755股及6348507股，分别相当于蒙牛已发行股本约2.6%、0.8%及0.4%。半年后：第一次转股一年后：全部转股套现1