对货币政策实施效应的思考

1、对货币政策实施效应的思考    摘要：新修正的中国人民银行法强化了人民银行制定和执行货币政策的职能。货币政策在实施中的一些问题反映出了经济运行的新特点，货币政策时滞期在延长。要保证货币政策有效实施，并最终支持经济持续发展。 新修正的中国人民银行法强化了人民银行制定和执行货币政策的职能。货币政策在实施中的一些问题反映出了经济运行的新特点，货币政策时滞期在延长。如何保证货币政策有效实施，并最终支持经济持续发展，成为当前金融领域亟待解决的重要课题。一、货币政策实施效应分析货币政策的最终目标是保持币值稳定，这一目标有两个涵义：一是防止通货膨胀；二是防止通货紧缩。

2、货币政策有效性的标志在于货币政策目标的实现程度。经验表明，我国多年的货币政策操作一直处于反膨胀和反紧缩的过程中，总体来看，绩效并不明显。货币政策拉动经济效应不明显，主要表现为：(一)经济运行规律使扩张货币政策效果钝化一国经济运行具有周期性规律，总是由经济繁荣到逐渐衰退再到逐渐繁荣。我国经济发展通过政府宏观调控，周期性波动振幅不大，但也有一定的阶段性。在央行采取积极货币政策的1998年-2002年间，M0、M1、M2的年均增速为11.3%、15.28%和15.58%；连续8次降息，还开征了20%的利息税；各种鼓励扩大信贷的指导意见纷纷出台。然而，1998年-2002年我国经济增长速度平均以每年约

3、1%的速度下滑，居民消费物价指数在1998年-1999年连续两年负增长。我国经济刚刚走出通货紧缩的阴影，又步人通货膨胀的泥潭。2003年我国经济在受到“非典”疫情冲击的情况下，保持了强劲的增长态势，但是，又出现了新一轮重复建设和低水平扩张。目前在国内金融市场融资格局中，银行贷款的比重在持续上升，已由2000年的72.8%攀升到2003年前六个月的97.8%。这样，重复建设的风险最终将由银行承担，大大加剧了潜在的金融风险。(二)货币政策传导的第二环节受阻在货币政策传导的第二环节中，国有商业银行占有主导地位。我国资本市场发育不完善，直接融资比例过低，国民经济发展过多地依赖间接融资银行信贷，我国银行

4、信贷在企业融资总额中占90%左右，银行信贷的75%左右又是由四大国有商业银行贷出。虽然自1998年以来，人民银行采取了多种增加货币供应量的措施，但商业银行却不能将聚集的社会资金转化为投资，影响货币政策的实施。一是1998年中央银行取消对商业银行贷款规模限制，向商业银行发出积极货币政策信号。但作为直接操作信贷投放的商业银行分支机构，仍然受到上级行授权、授信的限制。二是国有银行信贷投入集中，主要支持国有企业，国有企业不景气，严重影响了银行贷款积极性。与之相反，对于近年迅猛发展的私营、民营企业，商业银行没有予以足够重视，未能积极开拓信贷新领域。三是传统观念中，银行聚集社会闲散资金投入生产领域，生产环

5、节信贷投入较多，对消费领域，特别是个人消费的信贷投入很少，1999年以来虽然开办了个人消费贷款，但是总体比例仍然偏小。四是1997年爆发的亚洲金融危机，给国有商业银行敲响了警钟，信贷风险过多集中于国有银行的问题暴露出来，加上现代化银行制度尚未建立，追求利润动机不足，过于强调风险管理，缺乏信贷激励机制。(三)刺激消费、拉动需求的政策效果不明显一是降息刺激消费的政策未达到预期效果。1996年以来，央行已8次降息，尤其是1998年，为刺激消费增长，连续三次下调利率，但居民反映平淡，其主要原因是：国家近年来几项大的政策陆续出台，房改、教育改革、医疗制度改革、保险改革等都是从居民口袋中掏钱，诸项改革到底

6、需要居民支付多少钱，人们心中没底，于是极力压缩家庭开支，以备改革所需，影响了居民的即期消费。二是个人消费信贷政策落实进度慢。关于消费信贷，人民银行专门下发了指导意见，目前消费信贷业务种类正逐渐扩大，但在实际执行中，业务发展进度缓慢。制约消费信贷业务发展的主要因素：受传统观念的影响，广大居民对超前消费持谨慎态度；办理住房、汽车消费贷款，涉及部门多，而且各种手续费也较多，在很大程度上影响了消费者的积极性；居民受消费环境、收入预期、承受能力等因素影响，制约了消费信贷的开展；个人消费信贷经营成本高，短期收益较低，业务风险大，银行顾虑多；商业银行宣传力度不够、对个人信用状况不易掌握等，限制了消费信贷业务

7、的开展。二、货币政策效应不明显的关键是在传导过程中出现问题在经济“软着陆”后，我国货币政策效应时滞延长，未达到预期效果。货币政策传导能够顺利实现所需的经济条件并不完全具备。(一)金融全球化降低了一些货币政策工具的作用存款准备金、再贴现、公开市场业务是中央银行传统货币政策工具的三大法宝，这三个工具都可以通过影响商业银行的融资成本有效地影响商业银行的资产规模，进而影响消费、投资乃至整个宏观经济。金融开放使公开市场业务的作用进一步增强，而贴现、法定存款准备金制度的作用将弱化。同时，由于资本市场的发展以及金融工具的创新，表外业务不断增多，也使存款准备金和再贴现这两大政策工具的作用降低。(二)利率没有实

8、现市场化我国经过20多年的改革，市场配置资源的效率有较大提升，但是货币资金的价格即利率的形成机制，总体上远远不如商品和劳务价格具有竞争性，因而由资金引导的资源配置效率仍受到相当程度的限制。目前我国存在着利率双轨制：一种是由资金供求关系决定的，比如存在于民间的借贷、企业间的相互融资等；另一种是中央银行定期公布和调整的利率，而二者差距很大。这样一种利率结构，一方面限制了金融业向广度和深度发展，另一方面导致了资金配置、资金使用的低效。同时，由于社会上的市场利率游离于金融体系之外，难以控制。银行利率似乎应是资金价格的反映信号，然而实际操作中并非如此，由于商业银行利率是由中央银行规定的，只能在有限范围内

9、浮动，因此利率是受管制的。即使实现了自由浮动，由于银行资金供给与需求的结构性和体制性不对称，非国有企业、中小企业从银行获取资金的渠道要么很窄，要么不通，而国有企业则较易获得银行贷款，银行利率仍是失真的。(三)商业银行效率不高我国商业银行的主体是四大国有独资商业银行，其他股份制银行的股东也是不同的国有资产代表，总体上，银行是国有的。于是，商业银行的资产质量被捆在国有企业的效益上了。目前，国有企业的普遍低效益必然导致商业银行不良资产的比例居高不下。而关于银行业不良资产的成因人总行周小川行长近期表示，经过亚洲金融风暴以后的认识及清理，大体上已经弄清上世纪90年代中国银行业的不良资产情况，而当中绝大部

10、分都与行政干预和政府行为等有关。在银行的不良资产之中，大约30%来自各级政府直接的行政命令及行政干预、30%是因支持国企造成的、10%源于地方的行政和司法环境、10%来自国家主导的产业结构调整，只有20%和银行自身的经营管理有关。同时，由于产权制度不明晰，政府迫使银行与企业耦合过紧，商业银行的自主经营不能实现，不仅政企难以分开，而且由于商业银行自身的权责不明确，缺乏必要的利益激励机制，难以充分发挥其应有的合理配置资金的积极作用，因此，银行资金没有实现高效运转，一部分资金流出体系后无法收回，一部分资金只是在金融体系内部循环，无法增值。(四)储蓄向投资转化困难商业银行是储蓄转化为投资的媒介，也是央

11、行货币政策的传导载体。我国金融系统1994年贷差为3000多亿元，从1995年开始出现存款大于贷款，当年存差3324.2亿元，截至2003年g月末存差已达到4.8万亿元。存差的扩大通过商业银行的资金运用行为就有可能导致储蓄向投资的转化受阻，2003年8月末我国城乡居民储蓄存款余额达到10.67万亿元。2004年以来，尽管商业银行的资金投放在量上明显增加，但由于缺乏合理的信贷结构，使得一部分增加的投资无法转变为与社会有效需求相对应的有效投资，致使投资与消费无法协调均衡发展。大量的储蓄无法转化为投资，意味着最为稀缺的资源资本的利用率低下，最终抑制有效需求增长和经济结构的调整。(五)国有企业预算约束

12、硬化尚未形成影响货币政策传导的另一个微观基础是国有企业作为利率调节的对象，产权不明晰，预算约束软化，行为不规范。深化企业改革，使企业真正走向市场，真正成为自主经营、自负盈亏的法人实体是方向。包括实现政企分开，产权明晰，落实企业自主权；硬化企业预算约束，建立企业资产经营责任制；建立起现代企业制度，建立健全企业的利益驱动和风险约束机制。但是，基于国有企业在我国经济体制转轨的过程中承载着大量的社会责任，化解其中的矛盾和包袱不可能“毕其功于一役”，一个相对低息的环境有助于用发展的“增量”冲销“存量”中的成本补偿。三、强化货币政策实施效应的现实选择(一)人民银行应加大窗口指导力度，适时传递货币政策信号，

13、正确引导各市场主体行为和社会心理预期确立权威性，引导商业银行按照中央银行的货币政策意图开展信贷业务；督促各商业银行建立科学的信贷管理体制：一是树立为推动经济发展做好金融服务的指导思想；二是改变过去那种信贷风险约束机制与激励机制不对称的状况，提高信贷营销的积极性。在影响商业银行贷款意愿的同时，影响公众的投资行为。(二)加快推进国有独资商业银行改革，建立现代金融企业制度国有独资商业银行要加快股份制改革，完善公司治理结构，逐步建立以利润为目标、以市场为导向、以成本为约束、以客户为中心的现代金融企业制度。只有这样，才能使商业银行内在约束机制和激励机制对称，在利率和货币供求发生变化时，及时调整资产负债结

14、构，有效地传导货币政策，实现货币政策的宏观调控职能。(三)着力解决商业银行不良资产问题并使其逐步完善商业银行应实行严格的资产负债管理，强力攻关，加强风险管理，增强自我约束机制。进一步做好不良信贷资产的清收、盘活、消化工作，避免新的不良资产的产生，调整信贷资产结构，提高信贷资产质量，完善社会信用机制，深入推进金融安全区建设。商业银行对不良信贷资产，要坚持“清收一部分、盘活一部分、处置一部分、保全一部分、核销一部分”的思路，在加大清收力度的同时，灵活处置不良资产；与有关部门及企业相互配合，有效推进呆账资产核销进度，保证呆账核销政策运用到位、措施到位、进度到位。不断推进机制创新，强化基础管理，加强信息宣传，努力提高不良资产经营管理水平。(四)进一步深化投融资体制的改革，广开融资渠道，支持和培育金融市场的全面发展要积极支持和帮助企业加快改制步伐，使企业在国(境)内外证券市场上市筹资；帮助企业通过债券市场直接融资；同时，创造条件，参加和发展地方性以实质性产权交易为内容的场外交易市场，为中小企业和民营企业发展募集权益资本、为企业并购和战略投资提供便利。在解决中小企业发展的股本问题、促进中小企业成长的同时，完善中小企业的法人治理结构，使其熟悉上市运作，