对冲基金投资结构分析

1、对冲基金投资结构分析：对冲行为，是通过在各种范围内发现可利用的低效率的公司与市场来优化资源的配置，从而获得利润的主要手段。而量化技术，则是这一目标达成的最有效手段。  什么叫投资结构？这里的意思是指对冲基金都投资什么，并不是说对冲基金portfolio的结构。简单来说，对冲基金都投以下几种东西：Equity，Fix Income，Fund of Fund，Forex，其他等（看到前面的这个“等”字了吧，为什么要加个等字呢？就是为了防止把话给说满了。我知道有的对冲基金在资产分流时去投资饭店，这开饭店也算他的投资，但如果我们把什么开饭店都写进来，那就写不完了。所以呢，以下的部分

2、我主要针对“其他等”前面的东西进行说明。）这里有的朋友会问，期货（商品期货）投资算不算对冲基金投资结构的一种？这东西还真不好说。一些期货界人士把自己的pool说成是对冲基金，但也有一些说他们不是对冲基金。从学术界，新闻界的角度来看，他们把做期货的pool称为commodity pool。这里，由于本人才疏学浅，也就跟着别人不把期货放进来了。在我讲之前，我要引入一个名词叫trading strategy，Trading strategy refers to the investment approach or techniques used by hedge fund manager to ha

3、ve positive returns on the investment.多数人在把对冲基金分类的时候都是根据这个trading strategy分的。这里我在多说两句，为什么要把对冲基金进行分类？谁来进行分类？首先说为什么？现在比方说你是一个要投资对冲基金的investor，你在掏钱之前是不是要做做比较？看看这个对冲基金投的东西或运用的投资方法跟你的 portfolio有没有什么冲突？那怎么比较呀？一般来说investor都会先review一下整体的performance data，然后再选择一个sector，在这个sector里再进行review。具体原理大家可以参见Investment

4、 Analysis and Portfolio Theory, 2003, F. Reilly, K. Brown, 7ed, Thomson Southwestern.（那些什么harvard reference style早就忘了，reference的格式也不知道对不对，反正大伙就凑合看吧。）说说都有谁干这个分类的事。（我以下的排序是按照对investor的影响来排的）对冲基金自己给自己分类，大伙一般会在他们的Marketing文件里找到。专业的对冲基金名录公司（世界上到底有多少对冲基金公司谁也不知道，这些名录公司只掌握了一大部分，5000-8000个左右）列出几个这样的公司，有兴趣的朋友

5、可以去看看：Evaluation Associates Capital Markets （http:/www.eval-Hennessee （Hedge Fund Research （Center for International Securities and Derivatives Markets （/index.asp）有一些大投行推出一些对冲基金的index，他们对对冲基金也进行分类。新闻界，学术界也对对冲基金进行分类。好了，为什么分类就讲到这里了，回到今天讲的主题投资结构。咱们按分类来说。先说说Fixed Income Arbitra

6、ge，为什么要先说它呢？对对冲基金有些了解的朋友都应该知道长期资本（Long-Term Capital Management）和大理石基金（Granite Fund）吧！这两家大基金就是栽到这个Fixed Income Arbitrage上了。他们主要就是玩债（debt instruments，国债了，企业债了）和利率（interest rates）。玩的最主要的原理就是那个yield curve，然后还有其他的东西，比如说volatility curve，cash flow了等等。然后他们把这些又是曲线了，又是数的东西代入到一个模型当中（模型当然得自己做）来洞察商机创造无限吧！我下面说个例子

7、：比如说有这么个人，他的模型告诉他US Tbill现在和Eurodollar有100点的差，然后呢有可能Eurodollar的价格被高估了，点差呢可能还会继续加大。这个时候他的策略就是买Tbill卖Eurodollar（这两件事时同时干的，或者相差时间不算太长），这中间不就是有点钱赚了嘛！玩这种Fixed Income Arbitrage，他们的position里面往往有很多的外国货币在里面，这不又带来了货币风险了吗？他们也不傻，他们是会把这种风险hedge掉的。（一般情况下是hedge掉，但也有人胆子大。）第二种Convertible Arbitrage。他们主要是把同一家企业的bond和s

8、tock（option有时候也拿进来，作为一个对stock的hedge）捏到一起玩。（这里说的bond是能convert的。）原理呢就是bond和stock的价格有时是有出入的，stock在市场上经常一会高了一会低。第三种Statistical Arbitrage。有的人呢，说它是Equity Long/Short，但是呢我在这里还把他拿出来，因为这种trading strategy挺有意思，我管他叫小刀薄薄片型。说说它的特点，一般这种公司都是一群数学PhD在那里干活，他们做那么一个软件，这种软件呢能自动根据他们设定的条件把overvalued和 undervalued的股票挑出来（一挑就是一

9、个basket，一次多买/卖些股票也hedge了一部分他们的风险），然后就开始买或卖或买和卖。我为什么说他们是小刀薄薄片呢？就是因为他们做的这个软件能每天进行上百次交易。（但每次不一定赚太多）我再说一种Statistical Arbitrage的特例，有人管他叫Equity Market Neutral，也许大伙看了neutral这个字就能差不多知道他的意思了。这个Equity Market Neutral的特点就是他们所有买long的钱和他们卖short的钱是相等的（就那么意思，大家不要计10块8块的小节），为什么他们这么做呢？大家可能都知道，股票市场一般是一涨全都涨，一跌全都跌（呵呵！再次

10、说明不要计小节。）再说一个Equity Long/Short，这种策略呢根上面的Equity Market Neutral的不同之处呢就是他们买long的钱和他们卖short的钱是不相等的，一般都是long多点，short少点，他们叫Equity Long/Short Long biased。不过也有一少部分是short biased。第四种，有人认为这种人胆子比较大，但是呢他们的胆子大也是建立在心细上的，他们叫什么呢？大名Distressed Security(debt)它们主要玩破产，呵呵！听起来挺恶心？不过挺赚钱。我给大家举个例子：有这么个公司快破产了，自然而然这公司的bond就开始猛跌

11、了。这时这帮所谓胆大的人就开始算了，算算如果他们现在买这公司的bond，等公司破产了之后能分到多少钱（比方说15块），如果这公司的bond 跌过头了（一般都能跌过头点，比方说是10块），那就买呗。第五种，也挺有意思，叫Risk Arbitrage，这种人呢在对冲界里是老实人，其实也不老实。主要他们玩的是takeover。比方说公司A要takeover公司B了，他们的策略就是买公司B的股票，买公司A的股票。呵呵！这种玩法挺老实了吧，真不知道怎么给他们起个名字叫Risk Arbitrage，一点也不risky，但是大伙想想伦敦证交所 bid的事吧，看他们干的，搞得天怒人怨。第六种，这种呢跟安校长玩

12、的（我看他的文章以前经常提到private equity，不知道现在怎么不写了，就给大家回答一些private equity的问题了。现在开始说IPO的事了）private equity有点关系，叫Regular D。他们主要玩private equity一般呢这种人买private equity的position，（买的是convertible bond，而且呢这种bond有一些down side的protection）第七种，Event Driven。他们主要玩的就是消息。大家顾名思义，就是呢在一些能把股票推上推下的时候，进行股票的买卖。像第五种和第六种都可以认为是Event Driven

13、。跟大伙说说这个event都包括什么event呢？主要包括以下几种：corporate restructuring(merger, takeover, spin off)，stock buyback，bond upgrade，好的报表等等。如果乐意呢，就自己create点event玩玩。第八种，Sector Fund，这种人是传统玩法。一般在一个行业内，选那么几只股票，进行long only或是long biased操作。这种人呢对冲界里面的人不愿把他们划进来，不是因为他们操作的方法，而是因为这些人不太经常用leverage。第九种，这种呢跟祖国有点关系。Emerging Market。他们玩

14、的东西我也说不太清，得了，我就说他们玩概念吧。一般他们都是投发展中国家的股票了，债券了等等securities。想干什么呢？帮助发展中国家发展？屁！那是side effect，主要就是赚钱。就是现在买了等过两年发展中国家发展了，他就赚到钱了。说到这个Emerging Market令我想到了一些不懂行的洋鬼子们都觉得把Emerging Market加到一个portfolio里面，这个portfolio的风险相对要大，实际上这种认识是错误的，具体为什么错我就不说了，一般看过 investment psychology书的朋友们都应该知道，很有名的个例子。如果哪位想看看具体为什么，请参见：The P

15、sychology of Investing，2002，J.R.Nofsinger，Prentice Hall第十种，Fund of Fund，他们主要玩对冲基金。他们是搞来一些钱，然后呢把这些钱投到不同的对冲基金里面。我将用第十一种Global Macro来结束我这部分。这种人玩什么呢？玩经济，搞政治。我以前上大学的时候，听有的同学说：学那个宏观经济学有什么用？我还能指导国家经济政策去吗？我当时随声附和，但今天我要说，有用呀！这东西学好了不用指导国家经济政策，不用去做学问，Global Macro永远向你敞开大门。什么是Global Macro呢？就是根据国家，国际的宏观经济走向来进行投资。

16、大伙看到这里可能会说：你这是屁话，哪个投资不是根据国家，国际的宏观经济走向来进行投资的？我为我的屁话进行如下辩解，所有的投资都跟宏观经济走向有关系，但是我这里所说的投资是指那些有密切关系的，比如说：forex，index，government bond等。这些东西对一些政府或专业机构（大的比如说世界银行，小的比如说密歇根大学的consumer sentiment）的数据都相当敏感，而这些数据的源头就是宏观经济学。我上面还说了玩政治，玩什么政治呢？比如说玩玩总统大选了，美联储下个人了，政府的fiscal policy了等等，forex，index对这些东西也相当敏感。大家都知道索罗斯吧！这是玩G

17、lobal Macro的鼻主。呵呵！正经的就说这么多吧！以上我说的trading strategy也仅代表了一部分，肯定不全面，但是呢，我还有这个自信，现阶段出现的其他trading strategy，左揉右揉都能揉到我以上说的这11种里面去。大家看看我说的这些种trading strategy没有什么太难以让人接受的吧？但为什么有些媒体（还是对冲界人人每个星期都看的媒体）总说对冲基金坏呢？坏事吧是干了点，但总是个别人干的呀！不能打击一片呀。想到了以前上大学军训总唱的一首歌，我就重新填个词吧：嘿咱对冲的人，有啥不一样？保卫了金融的整体安全，克瑞诶特里溃堤体（create liquidity）我

18、以前答应大家要加一章风险，既然加了，我就要减一些东西，减的东西呢就是第十章对冲基金经理的生活。我准备把这章分为多个部分，然后放到每张的后面。这章呢我就谈谈对冲基金经理clubbing的事。先说说他们为什么要凑到一起玩玩。有这么几点原因：联络一下感情，谁能保证谁永远也不求别人呀？没钱的时候哥们之间互相穿一下很正常（但穿是穿，如果你没能力还钱的话，没人跟你穿。）哥们之间合计合计，有没有什么好事坏事的需要蹲在同一个战壕里面。3、认识点新朋友，多个朋友多条路嘛。4、纯粹娱乐，大伙平时都挺紧张，也放松放松，说个文明词就是关怀一下心灵。再说说什么样的人凑到一起。整个对冲界凑到一起，这都是一些同业协会举办的

19、，都是先来个什么conference，然后弄点吃的。主要是看看有什么对对冲界不利的东西，大伙一起defend一下。再就是能认识点新朋友，同行互相混个脸熟，别以后一句话不对付再打起来。一般这种都是在park lane那一趟街的酒店里举行。参加一些江湖人（比如说政要的老婆/老公，什么royal family的九代玄孙，职业皮条客等。）搞的一些个聚会，文化人管这东西叫社交圈。这种聚会三教九流什么人都有呀。就是胡侃乱吹一通，在有的聚会上再撒点钱，让人家注意一下你，就是为了认识点人或根某些人加深一下交流，将来不定哪天就能互相利用上（包括金钱上，就是把他拉成客户，或肉体上，就是放松一下。），再加上听听小道

20、消息（也不知道真的假的，回去告诉business intelligence的兄弟们去分析分析）。这些人总打着慈善的名义搞事挺令人受不了的，（受不了也得受着，谁让你想赚点钱了？真不知道为什么以前总有人说什么融入外国上流社会，也许是围城吧！这里面就是所谓的上流社会，刚进去的确觉得挺牛的，看别人都用肚脐眼看，时间长了只要还有点良知，就觉得这里面太龌龊了。有给自己弄点钱选个什么的，有卖东西的，有卖肉的，有买个什么title的Countess of Havana是不是在这里买的还是世袭的有*民意的等等不一而足。这里就是物物交换的市场，钱在这里只是一个物，不一定是一般等价物。）这种情况下慈善是side e

21、ffect。一般搞事比较乐意去什么castle，有时候也往park lane，mayfair去，主要是根据搞事人的意愿。同一个trading strategy的人凑到一起，一般情况下也弄个conference，找那么几个人讲讲（还经常被起哄。大家都很熟，起就起了吧。跟下议院起哄的声音没什么区别），然后呢也弄点吃的。主要就是大家Share一下trading experience了，marketing experience了，不是有共同语言嘛！（说的大部分都是空话，实惠的话能跟你说吗？），这种聚会呢都是在这个strategy里面的老大哥搞的。地点呢一般也在酒店里，但有时候大伙拿点钱到什么小岛上爽一

22、下。能互相利用到的哥们们（大部分是上面3种聚会上认识的，志同道合的。不一定都是做对冲的，但肯定互相之间都有利益。如果都是做对冲的，按照portfolio的理论风险大了，利益小了）凑到一起，也就是狐朋狗友们吧。这种聚会一般都是这些狐朋狗友们轮流做东，有在家里面搞的，有在大伙share的条小破船上搞的，也有在大伙share的个villa里面搞的，还有文明点的就来点什么能互相交谈的运动（大伙看看大伙共同share条小破船，小房子之类的事为什么呢？就是想使这种联合更紧密。里面还有许多方法，总之就是要让联合在一般的风吹雨打面前不至于散伙。这种联合是一种非常紧密的联合，一般固定的时间都有聚会。），总之地点

23、不固定。从哪个酒店或者agency找个厨师，上来就是吃，吃完就玩（有时有的人能玩出下流的。）吃了玩了后就得来点正经事了，合计点什么攻守同盟之类的东西，密谋一般都是在这个时候订立的。再说密谋之前，有朋友会问，对冲人不去什么高级俱乐部吗？我的回答是：去，但是不常去，一般都是对冲界的新人去这种地方。老人一般都是叫marketing的人去。伦敦这些俱乐部里面充斥着骗子，但里面也有好人，比如说回人和俄罗斯人，他们手里有点钱，但用不着老板去搞他们。好！现在就说密谋。大家看这个词不用奇怪，密谋在市场里经常有（这可不论中国人还是外国人，是人就有干的，外国人干的还比中国人好，但中国人也有干密谋的好条件，这个呢我

24、在下面将会提到。我举个外国人的例子，大家还记得citigroup的trader在欧洲被罚的事吧，他们做的就是一个密谋，不过就是在有一个环节上控制得不好，所以就露了。）我说密谋就是想给大家个经验，别坐车时没坐好。密谋不敢说天天有，但是肯定出现的几率会很大。但为什么有的密谋就被发现了呢？因为这是一个系统工程，有一个环节搞不好就会有问题，按照现在的市场来看夫人倒是不一定能赔，但是并肯定是要折的。（以前有人赔了夫人又折兵。）今天来看看什么样的密谋是一个好密谋呢？怎么判断？要看这个密谋能为你赚多少钱。密谋如果暴露，有没有什么违法的事。密谋如果暴露，有没有什么交易道德的事。是谋划密谋还是攻击密谋都要看以上

25、三点。现在的市场里，违法的事一般是没人干了。问题出在第三点，交易道德。这道德的事有时候非常令人烦，如果你的密谋露了，让人给你捅到媒体那里去可就不好玩了，这以后还混不混呀？我下面给出一个例子。（现在我们判断密谋已经达成，并且在这个例子里价格是要往上走的。）给出一个密谋的人员分配图来。1、把分析人员找来，让他们先把法律风险找出来并解决掉。2、现在市场价格是1美元。3、普通执行人员进场（这里的普通执行人员可能是跟总策划不是一个公司的户头，也有可能是总策划的匿名户头，或者有的比较rude的人就用自己另外的户头，也许三者都有。）这里有可能普通执行以前就持仓，也有可能是后来开始持仓。（找跟你密谋的别人时，

26、一般都是先捡有position的人）后续持仓要有策略，不能把价格推得太高。（价格推得太高会被人怀疑，一般这里不会出现太大问题）说现在市场是1.2美元。4、特殊的执行人员在第二步进行完毕后做出一个有反常态的动作。（具体的这个动作大家就自己发挥吧！上文说到的“中国人也有干密谋的好条件”就是在这里。洋人觉得自己了解中国，说中国国有企业机制如何如何，有的洋人是只了解其一不了解其二，他们对中国的了解有滞后性，习惯性。中国人往往就用了这一点。这跟大智若愚有异曲同工之妙。你看那些经常说让我们的企业到资本市场的大海里学游泳的那些人，那都是人精。你别看他们不会什么数学不数学的，还经常指挥这样的战役，还是那句老话，总数学的都是干活的。）5、江湖人士现在开始行动，你得把特殊人员做的特殊事放出去呀（大家都看wsj，那上面有heard from street，这就是江湖人士放的风。放风不一定是密谋，但是放的风一定有它的目的性。）然后就有的没的都开始说了，如果这个特殊人做的特殊事做得非常漂亮，那咱们江湖人士做事情就非常好做了，不用把一说成十了（把一说成十不是最好的solution，要把一说成一，这就是什么不说谎是最好的说谎的原理。你得让别人信。）6、这时候看看市场