信息对称、有限理性与投资者决策

1、信息对称、有限理性与投资者决策信息对称、有限理性与投资者决策 本文关键词：对称,投资者,决策,理性, 信息信息对称、有限理性与投资者决策 本文简介：摘要：在上市公司和投资者之间 信息对称以及投资者有限理性的前提下,投资者的投资行为会发生怎样的变化？ 文章借助于博弈模型对此进行深入分析,结果说明：即使在信息对称的情况下, 由于投资者的有限理性,投资者的认知水平存在偏差,投资者仍然只以一定的概 率选择投资,投资失误总是存在.关键词：信息对称；有限理性；信息对称、有限理性与投资者决策 本文内容：摘要：在上市公司和投资者之间信息对称以及投资者有限理性的前提下, 投 资者的投资行为会发生怎样的变化？文章

2、借助于博弈模型对此进行深入分析, 结 果说明：即使在信息对称的情况下,由于投资者的有限理性,投资者的认知水平 存在偏差,投资者仍然只以一定的概率选择投资,投资失误总是存在.关键词：信息对称；有限理性；纳什均衡一、问题的提出证券市场的主要参与者有上市公司与投资者,由于信息不对称,上市公司对 自身的经营、财务以及工程的开展前景拥有信息优势,投资者那么处于信息劣势.于是,追求利益最大化的上市公司有动机利用信息不对称从事时机主义行为：1逆向选择,如为了骗取上市资格、增发或配股,在招股说明书中虚构利润或夸大 投资工程前景；2道德危险,如通过关联交易,任意调整股份公司利润、重大 损失长期不予披露、任意改变

3、招股承诺而变更募集资金投向.上市公司信息披露 的逆向选择或道德危险行为会导致两种结果： 第一,短期来看,上市公司的虚假 信息会导致投资者遭受损失；第二,长期来看,众多投资者因无法观察到上市公 司的经营活动,或者无法从公开的渠道获知上市公司的真实信息,投资者并不能区分优秀和劣质的上市公司,导致证券市场出现类似“劣币公司驱逐良币的现 象Ak-erlof ,1970,劣质公司把优秀公司驱逐出证券市场, 从而使证券市场资 源配置的根底作用产生扭曲.为了遏止上市公司的逆向选择和道德危险行为,保护投资者的利益,证券市场的监管部门必须完善强制性信息披露制度,增加上市公司与投资者之间的信息 对称性.然而,由于

4、投资者的熟悉水平存在差异, 不同投资者对同样的信息判断 存在差异,在这种情况下,即使上市公司发布的信息完全真实, 投资者与上市公 司之间的信息对称,但是由于投资者理性的有限性. 信息判断也会出现偏差.投 资者的投资决策行为也会产生失误,本文将借助于博弈模型对此进行深入探讨.二、信息对称与博弈均衡分析1 博弈的前提条件.在信息披露制度和监管机构外生给定的条件下,证券市 场的上市公司的信息披露行为和投资者的投资决策行为实际上是一个交互作用 的博弈过程.通常情况下,研究上市公司的信息披露与投资者的投资决策行为, 一般有两个假设前提：一是决策主体完全理性；二是决策主体拥有的信息不对称. 决策主体完全理

5、性的假设与现实世界不符合,由于,完全理性需要满足的条件非常苛刻,比方不存在不确定性、确定的效用函数、方案和结果、完备的计算 和推理水平、确定的报酬函数、确定性的结果等.显然这些条件在现实社会中不 满足,即使投资者总是试图理性的投资,但是如果他们对投资前景模糊不清或无 法把握自己行为的后果,其有限的水平和人类固有的行为模式也会不自觉地主宰 他们的行为(Shefrin ,1985).因而,本文接受诺贝尔奖得主西蒙(Simon, 1978) 最早提出的“有限理性观点,假设投资者具有有限理性.对于上市公司和投资 者之间信息不对称的假设,我们将进行更严厉的限制,假设上市公司和投资者之 间拥有的信息在质量

6、上和数量上相等,不存在交易一方比另一方了解的信息更多 的情况(Akerlof ,1970),即信息对称.这样做的目的是突出有限理性的作用, 强调即使在信息对称的前提下,由于投资者的有限理性,投资者对同样透明的信 息熟悉存在偏差,结果仍然会导致投资者投资失误.2 战略空间.为了使研究的问题更加清楚,本文假设上市公司只有一种类型, 具有完全理性.上市公司在披露会计信息时. 可以选择造假和不造假,也可能以 一定的概率选择造假和不造假.因而,上市公司存在两个纯战略：造假和不造假； 一个混合战略6c=( 8 , 1- 8),这里9代表上市公司选择造假的概率,1- 8代 表选择不造假的概率.同时,本文还假

7、设投资者具有有限理性, 投资者的类型可 分有两种：一类是熟悉水平比拟强的投资者,能完全洞察上市公司的真实信息； 另一类是熟悉水平不强的投资者,难以完全识别上市公司真实信息包含的投资价 值.熟悉水平强的投资者,能够正确解读会计信息.他们会选择投资；而熟悉能 力不强的投资者容易受环境和个人心理因素的影响.往往做出错误的信息判断, 他们会选择不投资.因而,投资者投资行为存在两个纯战略：投资和不投资：一 个混合战略re=y, 1- 丫,这里Y代表投资者选择投资的概率,1-丫,代表 投资者中选择不投资的概率.综上所述,在信息对称的条件下,上市公司与投资 者之间的的期望效益实现最大化,并且双方都没有足够理

8、由偏离这种均衡. 进一 步可以推理两个明显的结论：1投资者根据上市公司披露的会计信息投资所获 得的收益E越大,或者投资者由于上市公司的造假产生的损失 C越小,上市公司 造假的概率越高；2上市公司因会计信息造假所获得的额外收益 F越小,或者 监管部门对上市公司造假行为的处分金额 M越大,或者上市公司造假时由于投资 者不投资而可能产生的额外损失 P越小,那么投资者投资的概率越大.通过分析,在信息对称情况下,尽管投资者能够获取做投资决策所需的足够 的信息,但是,投资者仍然仅仅只以一定的概率选择投资, 没有明确的把握做出 投资或不投资的决策,关键原因在于投资者的有限理性以及由此产生的个人认知 水平的不

9、同.在现实中,确实决策主体往往都是有限理性的, 个人总是受有限理 性的制约,如每个人的智能与知识、所掌握的信息等都是有限的.在这种情况下, 决策主体很可能并不了解自身利益最大化的目标值究竟是多少,也很可能并不了解实现目标值的最正确策略是什么,而且具体决策时还难免受各种因素影响.因而, 人们很少能够一贯地按完全理性原那么来行动.止匕外,由于人们的风险偏好不同以 及情感、心理、宗教、价值观、道德等因素的影响和制约,也许决策主体不去追 求利益最大化的目标,或许目标适宜时却无水平选择最正确的策略.因此,投资者的完全理性只是相对的,有限理性那么是绝对的,有时候投资者仅仅是追求满意化 的决策.但是,由于诸

10、多的认知偏差等因素影响投资者的投资行为,投资者自认为的“满意化决策,实际上也可能是一种错误的投资决策.三、结论本文的博弈模型建立在两个假设前提下：一是上市公司和投资者之间信息对 称；二是投资者的有限理性.通过对上市公司和投资者之间的博弈行为进行均衡 分析,文章厘清了上市公司和投资者的行为逻辑：在信息对称的情况下,上市公司在披露会计信息时,会以E/C的概率选择造假；由于投资者的有限理性导致投 资者的认知水平存在偏差,结果投资者会以概率1-F-M/P选择投资,那么9 =E/C, y*=I-(F-M)/P ,构成了证券市场上市公司与投资者之间博弈的混合战略 纳什均衡.由此可见,即使在信息对称情况下,由于投资者的有限理性,投资者, 的认知水平存在偏差,投资者并没有明确的把握进行正