地方债置换不是左右口袋倒腾

1、地方债置换不是左右口袋倒腾-企业管理论文地方债置换不是左右口袋倒腾蔡恩泽文日前，经国务院批准，财政部下达了 1万亿元地方政府债券置换存量债务 额度，允许地方把一部分到期高成本债务转换成利率较低的地方政府债券。（一）债务重组的金融游戏据悉，这1万亿元地方政府债券额度置换存量债务， 置换范围是2013年 政府性债务审计确定截至2013年6月30日的地方政府负有偿还责任的存量债 务中、2015年到期需要偿还的部分。所谓存量债务置换，就是在财政部甄别存量债务基础上，把原来政府融资 平台的负债变换成政府直接债务，同时将理财产品等期限短、利率高的债务，置 换成低利率、长期限的银行贷款。中国地方政府每年发行

2、的政府债券，远不够解决存量债务问题，这是债务 置换的根本原因之一。尽管2014年地方政府债券继续发行了 4000亿元，财政 部也在10个地区顺利开展了地方政府债券自发自还试点，但 2015年中国财政 的赤字率将达到2.3%，按实际收支计算则为2.7%，地方政府债券5000亿，还 有1000亿的专项债券。这些债券仅能解决地方债务的增量部分。以前的政府债务，特别是融资平台中替政府借的债务比如银行贷款，期限结构不合理、融资成本高，大多都是3-5年期债务，现在通过对政府存量债务的 置换，能够让债务的期限结构更加合理化。 在存量债务甄别的基础上，将企业债 务剥离出来，对于地方政府债务来说，是一种“瘦身”

3、。需要强调的是，置换是以新换旧，会使债务久期延长、降低风险，这是有 效降低融资成本的方式，并不是增加地方政府债务，地方债务置换不代表流动性 大放水，这与美联储通过 QE直接印钞票在市场上购债是有本质区别的。此外， 债务置换是财政政策，而 QE是货币政策，二者不可混为一谈。发行地方政府债 券置换存量债务，只是债务形式变化，不增加债务余额，因此，不会增加今年财 政赤字。这其实是一个金融游戏，依靠财政部实施的债务重组，完成了地方债务置 换过程，债权债务关系发生了变化，以往是在地方政府与银行等金融机构、 地方 政府与企业（BT模式）之间，今后则是在地方政府与债券机构投资者之间。（二）为地方债减压国务院

4、关于加强地方政府性债务管理的意见 规定，纳入预算管理的地 方政府存量债务可以发行一定规模的地方政府债券置换。地方政府存量债务是新预算法实施之前形成的，以一定规模的政府债券置换部分债务， 是规范预算管理 的有效途径，有利于保障在建项目融资和资金链不断裂， 处理好化解债务与稳增 长的关系，还有利于优化债务结构，降低利息负担，缓解部分地方支出压力，也 为地方腾出一部分资金用于加大其他支出创造条件。首先，化解了债务违约风险。因为有中央政府信用兜底，地方发债就存在“任性风险”，这是债务危机的隐含基础。此前，坊间盛传地方政府债务危机， 媒体也推波助澜，似乎山雨欲来风满楼，不免让人暗中捏着一把汗，生怕一只只

5、“黑天鹅一飞出来。当前，地方债已进入偿还高峰期，地方政府面临较大的偿债压力。 此前公 布的审计署审计结果显示，截至2013年6月底，地方政府负有偿还责任的债务 10.89万亿，负有担保责任的债务 2.67万亿，可能承担一定救助责任的债务为4.34万亿。2015年到期需偿还1.8578万亿元。1万亿元的总债券额度占2015 年到期政府负有偿还责任的债务的 53.8%。财政部推出的存量债务置换方法，本质上是银行信贷的“借新还旧”，通 过市场化运作，完成了行政手段解决债务危机的过程， 置换之后，避免了债务违 约风险。其次，缓解部分地方支出压力。以往某些城投债、银行贷款被企业的遮羞 布掩盖着，不敢自称

6、地方债，或者以企业的名义发行信托，承担较高的利率，导 致发债成本上升。此次1万亿元的地方债务置换额度通过借新还旧的方式置换高 息贷款，可以有效降低银行的坏账率，通过“以时间换空间”的方式，可减轻地 方债务的偿债压力。高成本债务转换成地方政府债券，匡算地方政府一年可减少利息负担 400-500亿元。而减少利息收益，将由原先的债权人或者投资者埋单。如果属 于银行贷款，那么用低息债券替换银行贷款，银行收益就会下降，但两害相权取 其轻，比起违约来说，毕竟是好事，银行多少还能赚点。再次，降低了银行不良贷款比例。债务危机的化解也顺带解决了银行面临 的信贷风险，这是个因果关系，由此可以降低银行不良资产比例。

7、不可否认，由 于中央政府和地方政府在债务余额甄别上有分歧，存在一定的博弈，一些未被认可的地方债还会潜藏着偿付危机，但鉴于此次出台的置换方案已经解决了基本安 全问题，那么对于今后个别可能出现的“黑天鹅”事件，完全可以由商业银行自行化解，至少是压力要小得多。（三）救急不救远平心而论，地方债务置换只是救急之举。处理债务的方式很多，1万亿债 务置换的确是最直接有力的强心针， 可收到立竿见影的效果，可以预测，通过此 次债务置换，近年来社会一直担心的政府债务普遍违约应当是不可能的。但地方债躲过这劫不代表从此万事大吉。 有盈利的地方项目已进行市场 化处置，可以收费的公益型项目由投融资平台运作， 主要由地方政

8、府发行专项债 券融资或PPP模式（公私合伙或合营）支持，但这些方式远水难解近渴，PPP模式也不可能在短期内全面铺开，民间合伙人不是说来就来的，收费项目大都也 已经收取，所剩无几，没有了政府信誉担保的地方债再融资就成了大问题。从长远来看，规范的市场化运作是解决地方债风险的根本之道。未来仍存 在很大的不确定性：一是地方债务规模究竟有多大，尚未见底。地方债有时是政 绩晴雨表，有时又是唐僧肉。问责时少报，置换时则多报，扑朔迷离。有统计数 字显示，截止1月5日债务甄别日，部分地方债务上报规模“激增”-50%;0%二是地方债改革如何顺利推进，一直没有可行性政策设计。考虑到地方债最终可 能13 15万亿，目

9、前批复的1万亿还只占7%左右，只是冰山一角，剩下的大 头怎么处理，还是悬而未决的问题；三是城投公司里非地方政府负有偿还责任的 债务如何处理，目前还没有说法。由于三四线城市房地产市场低迷， 土地财政塌 方，相当一部分城投公司在解除政府信用隐性担保的情况下已不具备生存能力， 此类债务将如何化解，是潜在的不确定性和风险点。如果说地方债确实存在很大风险，通过置换，变成政府债券，银行贷款能 金蝉脱壳的话，这对银行来说，的确是利好消息。不过，无论是哪一种方法，一 个不争的事实是，银行很难完全从地方债中解脱出来，资金也并不一定能完璧归 赵。无论是此前的贷款还是置换后的债券， 一旦融资的项目不见回报或者项目半 道夭折了，风险承担者都会落到银行头地