固定收益证券投资组合管理策略(共34页).ppt

1、债券投资组合管理策略债券投资组合管理策略债券投资组合策略选择的理论基础债券投资组合策略选择的理论基础1消极的债券组合管理策略消极的债券组合管理策略2积极的债券组合管理策略积极的债券组合管理策略3第一节第一节 债券投资组合管理策略的理论基础债券投资组合管理策略的理论基础v何谓有效市场何谓有效市场外部有效市场：外部有效市场：信息迅速扩散，证券价格无偏地信息迅速扩散，证券价格无偏地根据新信息迅速调整以反映投资价值。根据新信息迅速调整以反映投资价值。内部有效市场：内部有效市场：经纪人和交易商公平竞争，交易经纪人和交易商公平竞争，交易成本低且交易速度快。成本低且交易速度快。第一节第一节 债券投资组合管理

2、策略的理论基础债券投资组合管理策略的理论基础v何谓有效市场何谓有效市场 有效市场通常指的是证券的价格反映其内在价值有效市场通常指的是证券的价格反映其内在价值的市场。在有效市场上，每一种证券都被公平定的市场。在有效市场上，每一种证券都被公平定价，以当时的市场价格简单地买入或卖出，并不价，以当时的市场价格简单地买入或卖出，并不能使投资者实现任何超额收益。证券价格迅速无能使投资者实现任何超额收益。证券价格迅速无偏地对信息做出反应。偏地对信息做出反应。第一节第一节 债券投资组合管理策略的理论基础债券投资组合管理策略的理论基础v有效市场上证券价格的形成机制有效市场上证券价格的形成机制 在有效市场上，有关

3、证券的相关信息，能够在有效市场上，有关证券的相关信息，能够“有有效地效地”、“及时地及时地”、“普遍地普遍地”传递给每一个传递给每一个投资者，投资者无偏地解读新信息，根据新信息投资者，投资者无偏地解读新信息，根据新信息建立或修正对该证券价值的预期，进而采取相应建立或修正对该证券价值的预期，进而采取相应的买卖行为导致这些信息最终反映到该证券的价的买卖行为导致这些信息最终反映到该证券的价格上。格上。第一节第一节 债券投资组合管理策略的理论基础债券投资组合管理策略的理论基础v有效市场的三种形态有效市场的三种形态 弱式有效市场弱式有效市场 半强式有效市场半强式有效市场 强式有效市场强式有效市场第一节第

4、一节 债券投资组合管理策略的理论基础债券投资组合管理策略的理论基础v有效市场的三种形态有效市场的三种形态强式有效：强式有效：包含全部相包含全部相关信息包括关信息包括内部信息内部信息半强式有效：半强式有效：包含全部包含全部公开信息公开信息弱式有效：弱式有效：包含全部包含全部历史信息历史信息第一节第一节 债券投资组合管理策略的理论基础债券投资组合管理策略的理论基础v有效市场与证券分析有效市场与证券分析 弱式有效市场：技术分析无效弱式有效市场：技术分析无效 半强式有效市场：基本分析无效半强式有效市场：基本分析无效 强式有效市场：内幕交易无效强式有效市场：内幕交易无效第一节第一节 债券投资组合管理策略

5、的理论基础债券投资组合管理策略的理论基础v有效市场与投资策略有效市场与投资策略 被动投资策略（亦称消极投资策略）被动投资策略（亦称消极投资策略） 主动投资策略（亦称积极投资策略）主动投资策略（亦称积极投资策略）第一节第一节 债券投资组合管理策略的理论基础债券投资组合管理策略的理论基础v理论基础：债券市场的有效性理论基础：债券市场的有效性 债券价格行为的探讨：利用国债过去的价格资料来债券价格行为的探讨：利用国债过去的价格资料来预期未来的价格走势，即测试技术分析的有效性。预期未来的价格走势，即测试技术分析的有效性。 央行货币供给统计数据的公布：观察利率对货币供央行货币供给统计数据的公布：观察利率对

6、货币供给的反映速度。给的反映速度。 利率预测：经济学家对利率预测的准确性。利率预测：经济学家对利率预测的准确性。 债券价格对信用评级的敏感度：若债券价格在评级债券价格对信用评级的敏感度：若债券价格在评级机构的评级结果公布后不发生改变，则市场有效，机构的评级结果公布后不发生改变，则市场有效，为什么？为什么？第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v买入持有策略买入持有策略 将债券纳入投资组合之后，一直持有到期或直将债券纳入投资组合之后，一直持有到期或直到被赎回为止。其优点是：到被赎回为止。其优点是：管理简单；管理简单；降低交易成本；降低交易成本；避免短期价格风险。避免短

7、期价格风险。第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v债券指数化策略债券指数化策略 选择某一市场指数作为基准，根据该指数中各债选择某一市场指数作为基准，根据该指数中各债券所占比重，来决定投资组合中各债券的投资比券所占比重，来决定投资组合中各债券的投资比例。债券指数化策略，就是要复制出类似于基准例。债券指数化策略，就是要复制出类似于基准指数的投资组合，使投资组合能够获得与基准指指数的投资组合，使投资组合能够获得与基准指数一致的绩效，且分散风险。其优点是：数一致的绩效，且分散风险。其优点是：降低管理费用；约束管理者；获取与基准指数降低管理费用；约束管理者；获取与基准指数一

8、致的收益。一致的收益。第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v现金流匹配法现金流匹配法 通过构造债券组合，使债券组合产生的现金流通过构造债券组合，使债券组合产生的现金流与负债的现金流在时间和金额上恰好相等，这与负债的现金流在时间和金额上恰好相等，这样就可以完全满足未来负债所产生的现金流支样就可以完全满足未来负债所产生的现金流支出需要，完全避免利率风险。最简单的方法就出需要，完全避免利率风险。最简单的方法就是购买零息债券为预期的现金支出提供相应的是购买零息债券为预期的现金支出提供相应的资金。资金。第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v免疫

9、法免疫法例例1 1：某投资者计划在某投资者计划在5 5年末偿还债务年末偿还债务1469.361469.36元，元，为此她购买了一个面值为为此她购买了一个面值为10001000元，息票利率为元，息票利率为8%8%的的5 5年期债券。如果市场利率保持为年期债券。如果市场利率保持为8%8%，那么，第，那么，第5 5年末投资者的投资所得总和是多少？投资收益率年末投资者的投资所得总和是多少？投资收益率是多少？是多少？ 如果市场利率在投资初期由如果市场利率在投资初期由8%8%下跌到下跌到6%6%，那么第，那么第5 5年末投资者的投资所得总和是多少？投资收益率年末投资者的投资所得总和是多少？投资收益率是多少

10、？是多少？第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v免疫法免疫法%81100036.146936.146936.38910801080536.38908. 108. 108. 108. 180%85/1234投资收益率（美元），故总所得为：年的本息为第）（利息再投资所得为：时，市场利率为第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v免疫法免疫法%73. 71100096.145096.145096.37010801080596.3700 . 106. 106. 106. 180%65/1234投资收益率（美元），故总所得为：年的本息为第）（利息再

11、投资所得为：时，市场利率为第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v免疫法免疫法承前例：承前例：设想投资者购买的是一个设想投资者购买的是一个6 6年期的面年期的面值为值为10001000美元，息票利率为美元，息票利率为8%8%，久期在市场利，久期在市场利率为率为8%8%时等于时等于4.994.99年的债券。如果在投资初期年的债券。如果在投资初期市场利率下跌为市场利率下跌为6%6%，那么，第，那么，第5 5年末投资者的年末投资者的投资所得总和是多少？投资收益率是多少？投资所得总和是多少？投资收益率是多少？第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略

12、%81100096.146996.146996.3701019101906. 01108011080596.3700 . 106. 106. 106. 180%65/1234投资收益率（美元）年到期，现价为：，债券还有年的本息为第）（利息再投资所得为：时，市场利率为第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v保守性组合策略之四：免疫法保守性组合策略之四：免疫法基本结论：基本结论：免疫策略利用价格风险与再投资风险免疫策略利用价格风险与再投资风险相互抵消的特点，保护投资者不受损失。相互抵消的特点，保护投资者不受损失。成立的条件：成立的条件：债券组合与负债的现值相等。债券组合

13、与负债的现值相等。债券组合与负债的久期相等。债券组合与负债的久期相等。重。：各债券在组合中的权：各债券的久期；：债券组合的久期；iiPiiPWDDDWD第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v免疫法免疫法例：例：某投资经理人预计两年后要支付某投资经理人预计两年后要支付100100万元。万元。有两种债券可供投资，有两种债券可供投资，债券债券A A的期限为的期限为1 1年，息年，息票利率为票利率为7%7%，每年付息一次，面值为，每年付息一次，面值为10001000元。元。债券债券B B的期限为的期限为3 3年，票面利率为年，票面利率为8%8%，每年付息，每年付息一次，面

14、值为一次，面值为10001000元。债券元。债券A A和债券和债券B B的到期收的到期收益率均为益率均为10%10%。投资经理人面临的选择：。投资经理人面临的选择：单纯地直接投资债券单纯地直接投资债券A A；单纯地直接投资债券单纯地直接投资债券B B；采取免疫策略，构建投资组合。采取免疫策略，构建投资组合。第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v免疫法免疫法 第一步：确定组合中各债券的投资比例第一步：确定组合中各债券的投资比例5618. 04382. 02)78. 2() 1(178. 21BABApBABAwwwwDwwwBwABA；那么的投资比例为，债券投资比例

15、为的年。假设债券的久期为债券年，的久期为根据条件可以计算债券第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v免疫法免疫法 第二步：确定组合中各债券的投资金额第二步：确定组合中各债券的投资金额（万）的金额投资于债券（万）的金额投资于债券（万）（万资的金额为：投资经理人现在需要投4642978264465618. 03621498264464382. 0826446%1011002BA第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v免疫法免疫法 第三步：确定组合中各债券的投资数量第三步：确定组合中各债券的投资数量48925.95046429737273.97

16、236214925.950%)101 (1000%)101 (8073.972%101701000331BABAPPBAttBA；债券债券的投资数量分别为：和债券债券；的价格分别为：和债券根据条件可以计算债券第二节第二节 消极的债券投资组合管理策略消极的债券投资组合管理策略v免疫法免疫法免疫策略的缺陷：免疫策略的缺陷：违约与赎回风险；违约与赎回风险；收益率曲线的非平行移动；收益率曲线的非平行移动；久期会随时间变化需要动态调整；久期会随时间变化需要动态调整；存在多个符合要求的组合需要选择。存在多个符合要求的组合需要选择。第三节第三节 积极的债券投资组合管理策略积极的债券投资组合管理策略v利率预期

17、策略利率预期策略 利率预期策略就是利用对利率或收益率的预期，利率预期策略就是利用对利率或收益率的预期，来判断何种债券被错估，再将被低估（高估）的来判断何种债券被错估，再将被低估（高估）的债券纳入（剔除）组合。债券纳入（剔除）组合。利率变动的方向；利率变动的方向；利率变动的时点；利率变动的时点；长短期利率的变动：需要预测收益率曲线的形长短期利率的变动：需要预测收益率曲线的形状，若预期未来长期债券的收益率上涨幅度高状，若预期未来长期债券的收益率上涨幅度高于短期债券，则目前应该调高中短期债券的比于短期债券，则目前应该调高中短期债券的比重，降低长期债券的持有比例。重，降低长期债券的持有比例。第三节第三

18、节 积极的债券投资组合管理策略积极的债券投资组合管理策略v骑乘收益率曲线策略骑乘收益率曲线策略 收益率曲线向上倾斜并且投资者相信收益率曲收益率曲线向上倾斜并且投资者相信收益率曲线将继续保持向上倾斜。在这种条件下，投资线将继续保持向上倾斜。在这种条件下，投资者可以购买比目标期限更长的债券，然后在到者可以购买比目标期限更长的债券，然后在到期之前卖出来赚取利差。期之前卖出来赚取利差。第三节第三节 积极的债券投资组合管理策略积极的债券投资组合管理策略v利率预期策略利率预期策略例：例：9090天国库券的市价为天国库券的市价为98.2598.25元（银行贴现元（银行贴现收益率为收益率为7%7%）。）。18

19、0180天国库券的市价为天国库券的市价为9696元元（银行贴现收益率为（银行贴现收益率为8%8%）。投资者的投资期限）。投资者的投资期限为为9090天，投资者相信未来三个月收益率曲线将天，投资者相信未来三个月收益率曲线将保持向上倾斜，在这种条件下，投资者可以先保持向上倾斜，在这种条件下，投资者可以先购买购买180180天国库券，持有天国库券，持有9090天后卖出，由此获天后卖出，由此获得更高的投资收益。得更高的投资收益。第三节第三节 积极的债券投资组合管理策略积极的债券投资组合管理策略v利率预期策略利率预期策略%5 . 990365969625.9890180%22. 79036525.982

20、5.9810090其收益率天后卖出，天国库券在如果投资者购买：天国库券，其收益率为如果投资者购买第三节第三节 积极的债券投资组合管理策略积极的债券投资组合管理策略v不同券种利差策略不同券种利差策略 分析各类债券之间的利差是否偏离均衡状态并分析各类债券之间的利差是否偏离均衡状态并以此作为投资依据。分析的要点在于判断利差以此作为投资依据。分析的要点在于判断利差变动是变动是“暂时性的暂时性的”还是还是“永久性的永久性的”。第三节第三节 积极的债券投资组合管理策略积极的债券投资组合管理策略v不同券种利差策略不同券种利差策略暂时性的利差变动：利差已经发生变动，但信用暂时性的利差变动：利差已经发生变动，但

21、信用风险并没有变化。风险并没有变化。例如：例如：到期日相同的国债与公司债券，过去的到期日相同的国债与公司债券，过去的资料显示它们的利差在资料显示它们的利差在100100个基点上下，但是个基点上下，但是现在却缩小到现在却缩小到8080个基点。判断：国债的价格被个基点。判断：国债的价格被低估或公司债券的价格被高估，利差在不久的低估或公司债券的价格被高估，利差在不久的将来会恢复到均衡水平。卖出公司债券，买入将来会恢复到均衡水平。卖出公司债券，买入国债。当利差恢复时，再卖出国债换回公司债国债。当利差恢复时，再卖出国债换回公司债券即可获利。券即可获利。第三节第三节 积极的债券投资组合管理策略积极的债券投

22、资组合管理策略v不同券种利差策略不同券种利差策略永久性的利差变动：信用风险已经改变，但利差永久性的利差变动：信用风险已经改变，但利差没有发生变动。没有发生变动。若投资经理人研究发现两种不同种类债券的若投资经理人研究发现两种不同种类债券的利差发生永久性改变（如前例中公司债券的利差发生永久性改变（如前例中公司债券的信用恶化），且目前市场没有反映这一信息，信用恶化），且目前市场没有反映这一信息，投资经理人可以提前将该债券卖出，防范风投资经理人可以提前将该债券卖出，防范风险。险。第三节第三节 积极的债券投资组合管理策略积极的债券投资组合管理策略v上投摩根货币市场基金的投资策略上投摩根货币市场基金的投资

23、策略利率预期策略：利率预期策略：市场利率因应景气循环、季节因市场利率因应景气循环、季节因素或货币政策变动而产生波动，本基金将首先根素或货币政策变动而产生波动，本基金将首先根据对国内外经济形势的预测，分析市场投资环境据对国内外经济形势的预测，分析市场投资环境的变化趋势，重点关注利率趋势变化；其次，在的变化趋势，重点关注利率趋势变化；其次，在判断利率变动趋势时，我们将重点考虑货币供给判断利率变动趋势时，我们将重点考虑货币供给的预期效应、通货膨胀与费雪效应以及资金流量的预期效应、通货膨胀与费雪效应以及资金流量变化等，全面分析宏观经济、货币政策与财政政变化等，全面分析宏观经济、货币政策与财政政策、债券市场政策趋势、物价水平变化趋势等因策、债券市场政策趋势、物价水平变化趋势等因素，对利率走势形成合理预期，从而做出各类资素，对利率走势形成合理预期，从而做出各类资产配置的决策。产配置的决策。第三节第三节 积极的债券投资组合管理策略积极的债券投资组合管理策略v上投摩根货币市场基金的投资策略上投摩根货币市场基金的投资策略估值策略：估值策略：建立不同品种的收益率曲线预测模建立不同品种的收益率曲线预测模型，并通过这些模型进行估值，确定价格中枢型，并通过这些模型进行估值，确定价格中枢的变动趋势。根