第八章 金融衍生工具市场

1、金融衍生工具市场金融衍生工具市场第八章第八章本章框架本章框架金融衍生工具市场概述金融衍生工具市场概述金融远期合约金融远期合约金融期货市场金融期货市场金融期权市场金融期权市场金融互换市场金融互换市场其他金融衍生工具市场其他金融衍生工具市场第一节第一节 金融衍生工具市场概述金融衍生工具市场概述一、金融衍生工具概念、特征金融衍生工具概念、特征 P241二、类别二、类别n汇率、利率、指数、股票衍生工具汇率、利率、指数、股票衍生工具n远期合约、期货合约、期权合约、互换远期合约、期货合约、期权合约、互换三、历史三、历史四、市场交易机制四、市场交易机制 交易方式交易方式P248五、风险五、风险第二节第二节

2、金融远期合约金融远期合约一、金融远期合约概述一、金融远期合约概述n定义n金融远期合约 (Forward Contracts) 是指双方约定在未来的某一确定时间，按确定的价格买卖一定数量的金融资产的协定。 n多方(Long Position)； 空方(Short Position)。n交割价格 (Delivery Price)。n远期合约是适应规避现货交易风险的需要而产生远期合约是适应规避现货交易风险的需要而产生的。的。 n特点特点n 非标准化合约 n 场外市场交易优点灵活性较大流动性较差市场效率低违约风险较高缺点n种类n远期利率协议n远期外汇合约n远期股票合约 远期利率协议远期利率协议远期利率

3、协议 (Forward Rate Agreements，简称FRA) 是买卖双方同意从未来某一商定的时期开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以具体货币表示的名义本金的协议。规避利率上升（下降）的风险 远期利率协议远期利率协议 n重要术语n交易流程合同金额合同货币交易日结算日确定日到期日合同期合同利率参照利率结算金远期利率协议远期利率协议 n结算金的计算： 在远期利率协议下，如果参照利率超过合同利率，那么卖方就要支付买方一笔结算金，以补偿买方在实际借款中因利率上升而造成的损失。 BDrBDkrrArr1结算金远期利率协议远期利率协议 n功能功能n通过固定将来实际交付的利率而避免了利率

4、变动风险 n给银行提供了一种管理利率风险而无须改变其资产负债结构的有效工具 n简便、灵活、不需支付保证金等优点 n存在信用风险和流动性风险，但这种风险又是有限的 远期外汇合约远期外汇合约n远期外汇合约 (Forward Exchange Contracts) 是指双方约定在将来某一时间按约定的远期汇率买卖一定金额的某种外汇的合约。n直接远期外汇合约 n远期外汇综合协议n远期汇率 (Forward Exchange Rate) 是指两种货币在未来某一日期交割的买卖价格。n远期汇率的报价方法：n报出直接远期汇率n报出远期差价 n远期差价是指远期汇率与即期汇率的差额。n升水n平价n贴水加减规则 ：前

5、小后大往上加，前大后小往下减。远期外汇综合协议远期外汇综合协议n远期外汇综合协议是指双方约定买方在结算日按照合同中规定的结算日直接远期汇率用第二货币向卖方买入一定名义金额的原货币 (Primary Currency)，然后在到期日再按合同中规定的到期日直接远期汇率把一定名义金额原货币出售给卖方的协议。n远期外汇综合协议实际上是名义上的远期对远期掉期交易。n远期外汇综合协议是对未来远期差价进行保值或投机而签订的远期协议。 远期外汇综合协议远期外汇综合协议n远期外汇综合协议与远期利率协议的最大区别在于：前者的保值或投机目标是两种货币间的利率差以及由此决定的远期差价，后者的目标则是一国利率的绝对水平

6、。n但两者也有很多相似之处：标价方式都是mn，其中m表示合同签订日到结算日的时间，n表示合同签订日至到期日的时间。两者都有五个时点，即合同签订日、起算日、确定日、结算日、到期日，而且有关规定均相同。名义本金均不交换。 远期股票合约远期股票合约n远期股票合约 (Equity forwards) 是指在将来某一特定日期按特定价格交付一定数量单个股票或一揽子股票的协议。一、金融期货概述一、金融期货概述n定义n金融期货合约 (Futures Contracts) 是指协议双方同意在约定的将来某个日期按约定的条件(包括价格、交割地点、交割方式) 买入或卖出一定标准数量的某种金融工具的标准化协议。 第三节

7、第三节 金融期货市场金融期货市场期货交易的分类期货交易的分类1.商品期货又分工业品（可细分为金属商品商品期货又分工业品（可细分为金属商品（贵金属与非贵金属商品）、能源商品）、（贵金属与非贵金属商品）、能源商品）、农产品、其他商品等。农产品、其他商品等。如棉花、大豆、小麦、玉米、白糖、咖啡、如棉花、大豆、小麦、玉米、白糖、咖啡、天然橡胶、铝、锡、黄金、白银等。天然橡胶、铝、锡、黄金、白银等。2.金融期货主要是传统的金融商品（工具）金融期货主要是传统的金融商品（工具）如股指、利率、汇率等，各类期货交易包如股指、利率、汇率等，各类期货交易包括期权交易等。括期权交易等。如英国如英国FTSE指数、德国指

8、数、德国DAX指数、东京日指数、东京日经平均指数、香港恒生指数等。经平均指数、香港恒生指数等。股票和期货特点比较股票和期货特点比较一、以小搏大：股票是全额交易，即有多少钱只能买多少股票，而期货是一、以小搏大：股票是全额交易，即有多少钱只能买多少股票，而期货是保证金制，即只需缴纳成交额的保证金制，即只需缴纳成交额的5%至至10%，就可进行，就可进行100%的交易。的交易。比如投资者有一万元，买比如投资者有一万元，买10元一股的股票能买元一股的股票能买1000股，而投资期货就股，而投资期货就可以成交可以成交10万元的商品期货合约，这就是以小搏大。万元的商品期货合约，这就是以小搏大。二、双向交易：股

9、票是单向交易，只能先买股票，才能卖出；而期货即可二、双向交易：股票是单向交易，只能先买股票，才能卖出；而期货即可以先买进也可以先卖出，这就是双向交易。以先买进也可以先卖出，这就是双向交易。三、时间制约：股票交易无时间限制，如果被套可以长期持仓，而期货必三、时间制约：股票交易无时间限制，如果被套可以长期持仓，而期货必须到期交割，否则交易所将强行平仓或以实物交割。须到期交割，否则交易所将强行平仓或以实物交割。四、盈亏实际：股票投资回报有两部分，其一是市场差价，其二是分红派四、盈亏实际：股票投资回报有两部分，其一是市场差价，其二是分红派息，而期货投资的盈亏在市场交易中就是实际盈亏。息，而期货投资的盈

10、亏在市场交易中就是实际盈亏。五、风险巨大：期货由于实行保证金制、追加保证金制和到期强行平仓的五、风险巨大：期货由于实行保证金制、追加保证金制和到期强行平仓的限制，从而使其更具有高报酬、高风险的特点，在某种意义上讲，期限制，从而使其更具有高报酬、高风险的特点，在某种意义上讲，期货可以使你一夜暴富，也可能使你顷刻间一贫如洗，投资者要慎重投货可以使你一夜暴富，也可能使你顷刻间一贫如洗，投资者要慎重投资。资。n期货合约和远期合约的区别期货合约和远期合约的区别n标准化程度不同 n交易场所不同 n违约风险不同 n价格确定方式不同 n履约方式不同 n交易参与者不同 n结算方式不同 二、种类二、种类外汇期货外

11、汇期货(标的物是外汇标的物是外汇)利率期货（标的资产价格依赖于利率期货（标的资产价格依赖于利率水平的期货合约）利率水平的期货合约）股票期货股票期货(标的物是单只股票标的物是单只股票)股价指数期货股价指数期货(标的物是股价指数标的物是股价指数)股指期货股指期货 股票市场诞生以来，人们一直在寻找有效规股票市场诞生以来，人们一直在寻找有效规避系统性风险的工具。人们发现股票指数与避系统性风险的工具。人们发现股票指数与股票市场整体价格走势是一致的，能够反映股票市场整体价格走势是一致的，能够反映市场价格整体波动情况，于是人们就开始尝市场价格整体波动情况，于是人们就开始尝试在股票指数的基础上开发出可交易的期

12、货试在股票指数的基础上开发出可交易的期货品种。品种。1982年，第一只股票指数期货终于在年，第一只股票指数期货终于在美国堪萨斯期货交易所诞生了。美国堪萨斯期货交易所诞生了。股指期货如何交易的股指期货如何交易的 人们就给股票指数每一个点赋予一个价格，比人们就给股票指数每一个点赋予一个价格，比如，香港恒生指数每点的价格为如，香港恒生指数每点的价格为50港元，也港元，也就是说如果恒生指数上升一个点，该期货合约就是说如果恒生指数上升一个点，该期货合约的多头每份合约就赚了的多头每份合约就赚了50港元，空头则亏港元，空头则亏50港元。合约到期并不需要交割指数，只要根据港元。合约到期并不需要交割指数，只要根

13、据指数涨跌和每点价格来计算对应的现金，直接指数涨跌和每点价格来计算对应的现金，直接进行现金结算就可以了。进行现金结算就可以了。2010年年4月月8日，我日，我国股指期货正式启动，国股指期货正式启动，4月月16日，沪深日，沪深300指指数期货合约上市交易数期货合约上市交易 。三、市场结构三、市场结构 P265四、交易规则四、交易规则保证金：是指期货交易者按照规定标准交纳的资金，保证金：是指期货交易者按照规定标准交纳的资金，用于结算和保证履约。用于结算和保证履约。结算：是指根据期货交易所公布的结算价格对交易结算：是指根据期货交易所公布的结算价格对交易双方的交易盈亏状况进行的资金清算。双方的交易盈亏

14、状况进行的资金清算。交割：是指期货合约到期时，根据期货交易所的规交割：是指期货合约到期时，根据期货交易所的规则和程序，交易双方通过该期货合约所载商品所则和程序，交易双方通过该期货合约所载商品所有权的转移，了结到期未平仓合约的过程。有权的转移，了结到期未平仓合约的过程。开仓：开始买入或卖出期货合约的交易行为称为开仓：开始买入或卖出期货合约的交易行为称为”开仓开仓”或或”建立交易部位建立交易部位”。平仓：是指期货交易者买入或者卖出与其所持期货平仓：是指期货交易者买入或者卖出与其所持期货合约的品种、数量及交割月份相同但交易方向相合约的品种、数量及交割月份相同但交易方向相反的期货合约，了结期货交易的行

15、为。反的期货合约，了结期货交易的行为。涨跌停板：是指期货合约在一个交易日中的交易价涨跌停板：是指期货合约在一个交易日中的交易价格不得高于或者低于规定的涨跌幅度，超出该涨格不得高于或者低于规定的涨跌幅度，超出该涨跌幅度的报价将被视为无效，不能成交。跌幅度的报价将被视为无效，不能成交。强行平仓制度：是指当客户的交易保证金不足并未在强行平仓制度：是指当客户的交易保证金不足并未在规定时间内补足，客户持仓超出规定的持仓限额，规定时间内补足，客户持仓超出规定的持仓限额，因客户违规受到处罚的，根据交易所的紧急措施应因客户违规受到处罚的，根据交易所的紧急措施应予强行平仓的，其他应予强行平仓的情况发生时，予强行

16、平仓的，其他应予强行平仓的情况发生时，期货经纪公司为了防止风险进一步扩大，实行强行期货经纪公司为了防止风险进一步扩大，实行强行平仓的制度。平仓的制度。五、功能五、功能n转移价格风险的功能转移价格风险的功能n价格发现功能价格发现功能 六、价格分析六、价格分析期货价格和现在现货价格的关系期货价格和现在现货价格的关系n可以用基差 (Basis) 来描述。n基差=现货价格期货价格一、金融期权概述一、金融期权概述（一）定义（一）定义n金融期权 (Option)，是指它的持有者有权在规定期限内按双方约定的价格购买或出售一定数量某种金融资产(称为标的金融资产Underlying Financial Asse

17、ts) 的合约。第四节第四节 金融期权市场金融期权市场中国银行期权宝中国银行期权宝7月月11日报价日报价标的汇标的汇率率期权期权类别类别协定价协定价格格到期日到期日期权费率期权费率（%） 澳元/美元看跌0.6820 2003-7-234.34 澳元/美元看涨0.6820 2003-7-230.30 (二二) 金融期权与金融期货的区别金融期权与金融期货的区别 P273n1、权利和义务。、权利和义务。 n对于期权的买者来说，期权合约赋予他的只有权利，对于期权的买者来说，期权合约赋予他的只有权利，而没有任何义务。而没有任何义务。n作为给期权卖者承担义务的报酬，期权买者要支付作为给期权卖者承担义务的报

18、酬，期权买者要支付给期权卖者一定的费用，称为期权费（给期权卖者一定的费用，称为期权费（PremiumPremium）或）或期权价格（期权价格（Option PriceOption Price）。期权费视期权种类、期）。期权费视期权种类、期限、标的资产价格的易变程度不同而不同。限、标的资产价格的易变程度不同而不同。n2、保证金、保证金n3、价格风险、价格风险n4、基础金融工具、基础金融工具二、金融期权的分类二、金融期权的分类 P2741按期权买者的权利划分，期权可分为看涨期权 (Call Option) 和看跌期权 (Put Option)。2按期权买者执行期权的时限划分，期权可分为欧式期权和美

19、式期权。 3按照期权合约的标的资产划分金融期权合约可分为利率期权、货币期权 (或称外汇期权)、股价指数期权、股票期权以及金融期货期权 奇异期权奇异期权n奇异期权(Exotic Options)是金融机构为满足客户的特殊需要而开发的，它通常在场外交易。奇异期权种类繁多，例如：n打包 (Package) 期权是由标准欧式期权与远期合约、现金和 (或) 标的资产构成的组合。打包期权的一个例子是范围远期合约 (Range Forward Contracts)。范围远期合约多头由一份远期多头与一份看跌期权多头和一份看涨期权空头构成，其盈亏分布图如图8-4所示。 三、金融期权的盈亏分布三、金融期权的盈亏分

20、布(一一) 看涨期权的盈亏分布看涨期权的盈亏分布n假设2007年4年11日微软股票价格为28.11美元。甲认为微软股票价格将上升，因此以0.75美元的期权费向乙购买一份2007年7月到期、协议价格为30美元的微软股票看涨期权，一份标准的期权交易里包含了100份相同的期权。那么，甲、乙双方的盈亏分布如下如果在期权到期时，微软股票等于或低于30美元，则看涨期权就无价值。买方的最大亏损为75美元 (即0.75100)。如果在期权到期时，微软股票升至30.75美元，买方通过执行期权可赚取75美元，扣掉期权费后，他刚好盈亏平衡。如果在期权到期前，微软股票升到30.75美元以上，买方就可实现净盈余。股票价

21、格越高，买方的净盈余就越多。比如股票价格升到40元，那么买方通过执行期权也就是用30元的价格购买市价高达40美元的股票，可赚取1000美元 (即(40-30) 100)，扣掉期权费用75美元 (即0.75100)，净盈利925美元。 从图中可以看出，如果不考虑时间因素，期权的价值 (即盈亏) 取决于标的资产市价与协议价格的差距。对于看涨期权来说，为了表达标的资产市价 (S) 与协议价格 (X) 的关系，我们把SX时的看涨期权称为实值期权 (In the Money)，把 S=X的看涨期权称为平价期权 (At the Money)，把SX的看涨期权称为虚值期权 (Out of the Money

22、)。(二二) 看跌期权的盈亏分布看跌期权的盈亏分布继续用前面的例子，假设2007年4年11日微软股票价格为28.11美元。甲认为微软股票价格将下跌，因此以2.47美元的期权费向乙购买一份2007年7月到期、协议价格为30美元的微软股票看跌期权，一份标准的期权交易里包含了100份相同的期权。那么，甲、乙双方的盈亏分布如下 1如果在期权到期时，微软股票等于或高于30美元，则看涨期权就无价值。买方的最大亏损为期权费247美元 (即2.47100)。2如果在期权到期时，微软股票跌至27.53美元，买方通过执行期权可赚取247美元，扣掉期权费后，他刚好盈亏平衡。3如果在期权到期前，微软股票跌到27.53

23、美元以下，买方就可实现净盈余。股票价格越低，买方的净盈余就越多。比如股票价格下跌到20元，那么买方通过执行期权也就是用30元的价格卖出市价只有20美元的股票，可赚取1000美元 (即(30-20)100)，扣掉期权费用247美元 (即2.47100)，净盈利753美元。四、金融期权的定价分析四、金融期权的定价分析（一）期权价格的影响因素（一）期权价格的影响因素1标的资产的市场价格与期权的协议价格标的资产的市场价格与期权的协议价格由于看涨期权在执行时，其收益等于标的资由于看涨期权在执行时，其收益等于标的资产当时的市价与协议价格之差。因此，标的产当时的市价与协议价格之差。因此，标的资产的价格越高、

24、协议价格越低，看涨期权资产的价格越高、协议价格越低，看涨期权的价格就越高。的价格就越高。对于看跌期权而言，由于执行时其收益等于对于看跌期权而言，由于执行时其收益等于协议价格与标的资产市价的差额，因此，标协议价格与标的资产市价的差额，因此，标的资产的价格越低、协议价格越高，看跌期的资产的价格越低、协议价格越高，看跌期权的价格就越高。权的价格就越高。2期权的有效期期权的有效期在一般情况下在一般情况下 ，由于有效期越长，标的资产，由于有效期越长，标的资产的风险就越大，因此有效期越长其期权价格也的风险就越大，因此有效期越长其期权价格也越高越高3标的资产价格的波动率标的资产价格的波动率简单地说，标的资产

25、价格的波动率是用来衡量简单地说，标的资产价格的波动率是用来衡量标的资产未来价格变动不确定性的指标。由于标的资产未来价格变动不确定性的指标。由于期权多头的最大亏损额仅限于期权价格，而最期权多头的最大亏损额仅限于期权价格，而最大盈利额则取决于执行期权时标的资产市场价大盈利额则取决于执行期权时标的资产市场价格与协议价格的差额，因此波动率越大，对期格与协议价格的差额，因此波动率越大，对期权多头越有利，期权价格也应越高。权多头越有利，期权价格也应越高。4无风险利率无风险利率利率上升时，由于高利率水平降低了执行价利率上升时，由于高利率水平降低了执行价格的现值，在其他条件不变的情况下，看涨格的现值，在其他条

26、件不变的情况下，看涨期权价值增加，看跌期权价值下降。期权价值增加，看跌期权价值下降。5红利支付红利支付由于标的资产分红付息等将减少标的资产的由于标的资产分红付息等将减少标的资产的价格，而执行价格并未进行相应调整，因此价格，而执行价格并未进行相应调整，因此在期权有效期内标的资产产生收益将使看涨在期权有效期内标的资产产生收益将使看涨期权价格下降，而使看跌期权价格上升。期权价格下降，而使看跌期权价格上升。(二二) 布莱克布莱克斯科尔斯（斯科尔斯（Black-Scholes）期权定价公式）期权定价公式 P280一、一、金融互换概述金融互换概述 （一）定义（一）定义n金融互换 (Financial Sw

27、aps) 是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内交换一系列现金流的合约。（二）历史（二）历史n1981年出现第一笔货币互换交易，1982年出现第一笔利率互换交易，但互换市场的发展非常迅速。第五节第五节 金融互换市场金融互换市场(三三) 理论基础理论基础n互换是比较优势理论在金融领域最生动的互换是比较优势理论在金融领域最生动的运用。运用。n根据比较优势理论，只要满足以下两种条根据比较优势理论，只要满足以下两种条件，就可进行互换：件，就可进行互换：双方对对方的资产或负债均有需求；双方对对方的资产或负债均有需求；双方在两种资产或负债上存在比较优势。双方在两种资产或负债上存在比较优势。

28、(四四) 特点特点 P282(五五)功能功能通过金融互换可在全球各市场之间进行套利，从而一方面降低筹资者的融资成本或提高投资者的资产收益，另一方面促进全球金融市场的一体化。可以管理资产负债组合中的利率风险和汇率风险。金融互换为表外业务，可以逃避外汇管制、利率管制及税收限制。(五五)分类分类 P283二、利率互换二、利率互换(一一) 定义定义n利率互换 (Interest Rate Swaps) 是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金流根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。(二二) 交易过程交易过程9%10.5%LIBOR0%LIB

29、OR+0.5% 公司A 公司B固定利率融资浮动利率融资 差值（AB） 1.5% 0.5% 1.0%A、B两个公司，都可以发行以美元为面值的固定利率和浮动利率债券AB9.75%LIBOR+0.25%以9%固定利率借入以LIBOR +0.5%浮动利率借入A公司使用浮动利率资金的成本：公司使用浮动利率资金的成本：-9%-(LIBOR+0.25)+9.75%=-(LIBOR-0.5%)B公司使用固定利率资金的成本：公司使用固定利率资金的成本：-(LIBOR+0.50%)-9.75%+(LIBOR+0.25%)=-10%利率互换（例子）利率互换（例子）结果：结果：二、货币互换二、货币互换(一一) 定义定

30、义n货币互换 (Currency Swaps) 是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。(二二) 交易过程交易过程A、B公司分别可以发行美元和瑞士法郎面值的7年期债券，A公司在美元和瑞士法郎市场的年利息成本均比B公司低，具有绝对优势，这有可能是因为A公司拥有更高的信用等级。10%11.5%5%6% 公司A 公司B美元融资瑞郎融资 差值（AB） 1.5% 1.0% 0.5%ABt0期的美元t0期的瑞郎10.75%（美元）5. 5%（瑞郎）t7期的瑞郎t7期的美元以10%利率借入美元以6%利率借入瑞郎nA公司使用瑞郎的成本：公司使用瑞郎的成本：-5.5%-10%+10.

31、75%=-4.75%nB公司使用美元的成本：公司使用美元的成本：-10.75%-6%+5.5%=-11.25%n则双方都可以通过一次货币互换交易降低自身的融资则双方都可以通过一次货币互换交易降低自身的融资成本成本0.25。货币互换（例子）货币互换（例子）结果：结果：一、可转换债券一、可转换债券 (一一) 定义定义可转换债券可转换债券 (Convertible BondsConvertible Bonds) 是以公司债券为是以公司债券为载体、允许持有人在规定时间内按规定价格转载体、允许持有人在规定时间内按规定价格转换为发债公司或其他公司股票的金融工具。换为发债公司或其他公司股票的金融工具。可转换债券是一种混合型的金融产品，可以被视为普通公司债券与股本认购权证的组合体。第六节第六节 其他金融衍生工具市场其他金融衍生工具市场(二二) 特性特性n1债权性n2、股权性n3、期权性（三）可转换债券价值的分析（三）可转换债券价值的分析n转换价值n直接价值 二、权证二、权证（一）定义（一）定义权证 (Warrants) 是发行人与持有者之间的一种契约，其发行人可以是上市公司，也可以是上市公司股东或投资银行等第三者。权证允许持有