我国上市公司独立董事制度效应的实证分析

1、我国上市公司独立董事制度效应的实证分析    内容摘要：本文用衡量公司业绩和代理成本的指标为被解释变量，以独立董事比例、独立董事年薪以及现金股利为解释变量，系统地考察了独立董事制度的效应。在对公司规模加以控制后，用来自我国家电行业上市公司的数据进行回归分析，结果表明独立董事的监督效应完全没有发挥出来。 关键词：独立董事 现金股利 代理成本 公司业绩 在我国上市公司中引入独立董事制度，强化对董事会和管理层内部的监督，对完善我国上市公司董事会职责，建立合理的治理结构具有实际意义。 中国证监会2001年8月正式发布关于在上市公司建立独立董事的指导意见，指导意见

2、规定，在上市公司应当聘用适当人员为独立董事，其中至少包括三分之一独立董事。同时，为了保护股东尤其是中小投资者的利益，我国理论界和实务界普遍认为上市公司应该发放且应该多发放现金股利。事有凑巧的是，同年，证监会也颁布了一系列鼓励发放现金股利的指导性规定，如上市公司发行新股管理办法、中国证监会股票发行审核委员会关于上市公司新股发行审核工作的指导意见，特别关注现金分红以及董事会对于不分配所陈述的理由等等。现阶段，我国上市公司中独立董事的设立有没有发挥作用？是否尽职尽责地监督管理层、有效地降低了所有者与管理层之间的代理成本呢？针对以上这些问题，笔者在总结以往学者理论研究的基础上，从实证分析的角度探讨独立

3、董事的监督效应。 理论分析 Jensen 和Meckling在代理理论方面所做的开创性研究引起了人们对代理成本的关注，这种成本是由所有者和代理者（管理层）利益不完全一致引起的。管理层每天就公司的创收付出努力，但是努力的收益属于所有者，而努力付出的成本要自己承担；管理层在职消费的好处由自己享有，而消费成本由所有者负责。因此，当管理层和股东的利益不一致时，管理层所做的决策对公司所有者来说可能是昂贵的。董事会作为股东与管理层之间的重要枢纽，有责任监督管理层，保护股东利益。然而，在实际工作中董事会成员大部分是内部成员，即经理人员，这部分人员正需要受到监督。问题的关键必须保证董事会相对独立于管理层，从而

4、保证董事会的独立判断，于是引入独立董事（independent director）以确保其外部与独立的身份，以此构筑一个超越管理层角色之上的战略机构，较好地实现其在公司治理结构中的应有职能，对保护股东利益和公司长远发展意义重大。 独立董事（Independent Director）是指不在公司担任除董事外的其他职务，并与其所受聘的公司及主要股东不存在可能防碍其进行独立客观判断的董事，由于独立董事不像内部董事那样直接受制于公司管理层和控股股东，能够站在公正的立场对公司事务独立判断，有效的监督管理层行为，使其能以股东利益最大化作为决策的前提，维护全体股东的利益，从而达到降低代理成本增加股东价值的目

5、的。而且独立董事通常由学者、专家担任，有着为自己建立监督专家声誉的动机，是有效的监督者（Mishra and Nielsen，2000）。因此，在主要市场经济国家的公司中，独立董事在董事会中的人数比例与职责都得到了高度的重视。Fama和Jensen（1983）认为独立董事比例越大，越能有效监督董事会，可以有效的控制当地管理层和投资者出现利益分歧时的代理问题。但是，独立董事并不对股东和公司事务负责，所以，如果缺乏足够的物质刺激，也会造成懈怠和逆向选择的问题。国内上市公司基本上学习了美国的做法，独立董事薪酬机制采用固定的年度津贴和每次参加董事会发放额外津贴并报销相关合理费用的做法，以此激励独立董事

6、充分发挥监督作用。 在自私管理者的假设下，如果公司的自由现金流不及时分配给股东，管理者就会将其投资于非股东财富最大化项目而满足自身利益最大化的需要。现金股利可以减少管理层可支配的资金，以此降低代理成本。但是，董事会成员大部分是内部成员，即管理人员，因此，应该考虑更多的外部独立董事，加强对公司管理层的监督力度。 样本选取与研究假设 样本筛选与数据来源。目前，我国理论界关于独立董事的研究主要是针对资本市场上所有的上市公司。然而由于在这些上市公司中，发展程度的不同和市场状况的不同，导致有些研究结果对于某个行业的发展未必能够起到指导作用。本文选取我国家电行业上市公司为研究对象，基于2001年证监会发布

7、了指导意见以及一系列鼓励发放现金股利的指导性规定，选取了上海和深圳证券交易所2001年12月31日以前上市的家电行业的27家公司作为研究样本，其中剔除2002-2005退到三板市场的3家公司，剔除数据异样的4家公司，最后得到有效样本为20家上市公司。研究采用平行数据，检验结果由Eviews 5.0 给出。 变量的选择。本文研究的变量，一是反映公司业绩的被解释变量，以每股净资产衡量，反映资产的收益能力(表示为perf)；二是反映代理成本的被解释变量。Ang等（2000）和Singh等（2003）在对代理成本与股权结构等的关系分析后认为，总资产销售率（销售收入/总资产）和经营费用率（管理费用、营业

8、费用和财务费用/销售收入）符合代理成本的性质，可以用来计量代理成本。吕长江等（2002）考虑到财务费用通常包括利息净支出、汇兑损失及相关手续费等费用，这些与代理成本的本质无密切联系，因此采用管理费用率、营业费用率和总资产销售率来计量代理成本。宋力等（2005）考虑到营业费用一般包括运输费、装卸费和包装费等，与代理成本的关系并不密切，仅采用管理费用率和总资产周转率计量代理成本，本文基于宋力等（2005）的研究基础，对计量代理成本的变量做进一步选择，采用经营现金流入代替销售收入，从而更好地反映管理效率，体现代理成本的性质，其中资产周转率为收入类指标(表示为cost1)，与代理成本成反向关系，管理费

9、用率为成本类指标(表示为cost2)，与代理成本成正向关系；另一组反映独立董事制度，用独立董事比例、独立董事年薪以及现金股利衡量（分别表示为ind,sal,div），作为解释变量；最后为了控制规模效应的影响，引入控制变量公司规模，以公司的总资产衡量(表示为size)。 三、改善我国商业银行市场营销的对策与建议 1.确立正确的营销观念， 注重对客户忠诚度的培养。 我国商业银行要树立正确的营销观念， 以客户为中心， 提供优良服务与产品。某项对亚洲消费者的调研显示，同亚洲其他国家和地区同类人群相比， 中国的消费者对银行服务水准的满意度最低， 并愿意随时为获得更好的服务转换银行，即便要为此付出更高的收

10、费或蒙受利息损失。与这项调研相印证， 2006 年12月， 国内某杂志社对40 位中国银行家的调研显示，本土银行多认为自己在客户忠诚方面相对于外资银行不具备显著竞争优势。显然， 营销成功地把客户吸引到银行之后，更要注重维护营销的成果留住客户。这就要求我国商业银行一要树立整合营销观念，宣传银行品牌形象。整合营销观念要求商业银行不仅要通过媒体广告宣传自身形象， 更应经由内部资源直接向市场表达一种良好的品牌形象，来吸引客户， 我国商业银行必须加强服务、加强宣传， 稳固在客户心中的良好形象； 二要制定好的营销政策， 全力公关， 培养客户的忠诚度，维持优质客户市场， 防止客户流失； 集中资源优势维护主导

11、业务，在此基础上再求创新求发展。这样形成开发客户、留住客户、吸引新客户的良性循环， 尽力维护和提高市场占有率。 2.以客户需求为导向， 注重市场细分。 在客户需求多样化， 以及需求不断演变的今天，银行应强化市场细分工作， 实行针对性服务。根据“二八”原则，就是说银行80%利润来自于20%的客户， 这20%的客户就是所谓的高端客户， 在面对他们时，可以借鉴西方国家商业银行的“客户经理制”， 实行一对一的服务， 客户经理专门负责与客户进行联络与沟通， 及时了解其需求以及需求变化，营销银行的金融产品与服务， 为客户提供全方位、多渠道、个性化、方便快捷的金融服务方案， 培育一批忠诚顾客群。传统意义上，

12、我国商业银行把客户分为工商业和个人两类， 即通常所说的对公服务和对私服务两大类。通过市场细分之后，工商业可分为中小工商企业、大型工商业、跨国公司等， 为他们提供特定的服务项目。对个人服务方面，向大众市场提供有特色的大众化服务。例如， 对大学生、新型青年， 鼓励其使用网络银行或手机银行业务， 减少银行的排队扎堆现象，提高银行的窗口服务效率； 对高收入阶层， 提供私人业务； 为富有的中上阶层提供昂贵的更加个人化的服务。 3.协调好银行市场营销部门与其他部门之间的关系， 做到全面营销。 我国商业银行应着手建立真正意义上的营销部门， 配备专门人才， 统率营销管理。并加强与其他部门的营销配合，激励各部门

13、员工的营销积极性， 共同以顾客需求与满意为营业宗旨， 尽力缩短业务办理过程中在各部门的停留时间， 提高流程效率，为客户提供方便快捷的服务， 达到为顾客提供最佳服务和为本行创造理想利润的经营目标。 4.加大金融创新力度。 金融创新是银行为满足顾客需求提供不断变化的服务项目的源泉， 随着居民货币收入的增加和消费形态的变化，对金融产品创新、营销模式创新、服务技术创新等都提出了新的要求。现代企业制度的建立使得工商业在股份制改造、筹资、信息、咨询、破产、保险等方面呼唤金融创新产品的出台；政府管理行为的市场化也对创新提出了要求， 比如， 公债发行， 政府就正逐步摈弃过去行政推派方式， 改由公债市场出售，这又得借助银行的市场创新、工具创新； 此外，对外开放使得我国工商业对外贸易、投资、融资、避险保值等国际金融活动的增加，银行应提供相应的国际金融创新产品。我国的商业银行要将金融创新技术的引进、消化、改造与投入市场纳入工作核心， 缩短新产品的面市时间，尽快满足市场需求。 5.加强营销人才队伍的建设， 并培养员工的忠诚度。 外资银行进军中国， 造成了我国商业银行人才的流失， 尤其是手里有大量客户的营销人才，这就要求我国的商业银行应该想方设法改善环境， 强化管理，建