第五章资本预算与投资决策

1、第五章第五章 资本预算与资本预算与投资决策投资决策 “春种一粒粟，秋收万颗子春种一粒粟，秋收万颗子”。投资就是播种，。投资就是播种，利润就是收获。投入的是现在，收获的是未来。利润就是收获。投入的是现在，收获的是未来。投资决策是企业面向未来的抉择行为。投资决策是企业面向未来的抉择行为。 投资决策是投资决策是“做正确的事情做正确的事情”，其他决策是其他决策是“把把事情做正确事情做正确”。这两者是不同性质、不同层次的这两者是不同性质、不同层次的问题。在财务管理体系中，问题。在财务管理体系中，投资决策是一种居于投资决策是一种居于主导地位的财务决策主导地位的财务决策，其他决策如筹资决策都是其他决策如筹资

2、决策都是次生、处于从属地位的决策。次生、处于从属地位的决策。 这些投资是企业在生产经营过程中经常会遇到的：这些投资是企业在生产经营过程中经常会遇到的： 是否要新增投资项目；是否要新增投资项目； 是否对现有生产项目进行扩建以增加产能；是否对现有生产项目进行扩建以增加产能； 是否要用新设备来替代旧的、技术已经落后的是否要用新设备来替代旧的、技术已经落后的设备；设备； 判断哪些项目是可行的，哪些是不行的，本讲介判断哪些项目是可行的，哪些是不行的，本讲介绍投资决策的原理和投资决策的方法。绍投资决策的原理和投资决策的方法。第五章第五章 资本预算与资本预算与投资决策投资决策第五章第五章 资本预算与资本预算

3、与投资决策投资决策第一节第一节 概述概述第第二二节节 现金流量的预测现金流量的预测第第三三节节 投资决策方法的运用投资决策方法的运用第一节第一节 资本预算与决策投资资本预算与决策投资概述概述一、一、资本预算与投资资本预算与投资 资本预算就是企业长决策期资本支出的资本预算就是企业长决策期资本支出的计划以及所需资金来源的安排。计划以及所需资金来源的安排。 财务管理所讨论的财务管理所讨论的投资投资主要是指企业进行主要是指企业进行的的生产性生产性资本投资，或者简称资本投资，或者简称资本投资资本投资。资资本投资管理的主要内容，是通过投资预算的本投资管理的主要内容，是通过投资预算的分析与编制对投资项目进行

4、评价，因此也称分析与编制对投资项目进行评价，因此也称为为“资本预算资本预算”或或“投资项目分析与评价投资项目分析与评价” 投资按其对象可以划分为生产性资产投资和金融性投资按其对象可以划分为生产性资产投资和金融性资产投资。包括用于机器、设备、厂房的购建与更资产投资。包括用于机器、设备、厂房的购建与更新改造等新改造等生产性资产的投资生产性资产的投资，简称项目投资；也包，简称项目投资；也包括购买债券、股票等有价证券的投资，简称括购买债券、股票等有价证券的投资，简称金融投金融投资资。 财务管理所讨论的财务管理所讨论的投资投资主要是指企业进行的主要是指企业进行的生产性生产性资本投资。资本投资。第一节第一

5、节 资本预算与决策投资资本预算与决策投资概述概述第一节第一节 资本预算与决策投资资本预算与决策投资概述概述二、资本预算的意义二、资本预算的意义（一）资本支出决策是企业具有长远的决策（一）资本支出决策是企业具有长远的决策（二）资本支出预算是资本支出决策内容的具体化（二）资本支出预算是资本支出决策内容的具体化（三）资本预算是投资决策科学化的重要保证（三）资本预算是投资决策科学化的重要保证（四）资本预算对企业长期盈利和筹资计划有较大（四）资本预算对企业长期盈利和筹资计划有较大影响。影响。第一节第一节 资本预算与决策投资资本预算与决策投资概述概述三、三、资本预算资本预算使使用现金流量用现金流量评价基础

6、的原因评价基础的原因1.1.现金流量可以减少会计利润核算时中人为因素的现金流量可以减少会计利润核算时中人为因素的影响，使对项目的评价相对客观。影响，使对项目的评价相对客观。2.2.采用现金流量体现时间价值。采用现金流量体现时间价值。3.3.在投资分析中，现金流量状况比企业盈亏状况更在投资分析中，现金流量状况比企业盈亏状况更为重要。为重要。第第二二节节 现金流量的测算现金流量的测算一、一、现金流量的概念现金流量的概念 现金流量，在投资决策中是指一个项目引起的现现金流量，在投资决策中是指一个项目引起的现金支出和现金收入增加的数量。金支出和现金收入增加的数量。 这里的这里的“现金现金”是广义的现金，

7、它不仅包括各种是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且还包括项目需要投入的企业现有货币资金，而且还包括项目需要投入的企业现有的非货币资源的变现价值。相关的现金流量是指的非货币资源的变现价值。相关的现金流量是指它们的变现价值，而不是其账面价值。它们的变现价值，而不是其账面价值。 现金流量现金流量在一定时期内，投资项目实际收到或付出的现金数现金净流量现金流入现金流出现金流入 由于该项投资而增加的现金收入或现金支出节约额现金流出 由于该项投资引起的现金支出 现金净流量（现金净流量（NCF NCF ）一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额二、二、现金流量的内容现金流量的内容(从方向看从方向看)1

8、1、( (t t) )现金流出量现金流出量：一个方案的现金流出量，是指该方案引一个方案的现金流出量，是指该方案引起的现金支出的增加额。起的现金支出的增加额。 包括：增加生产线的价款；垫支营运资金。包括：增加生产线的价款；垫支营运资金。2 2、( () )现金流入量现金流入量：一个方案的现金流入量，是指该方案引一个方案的现金流入量，是指该方案引起的现金收入的增加额。起的现金收入的增加额。 包括：包括：营业现金流入营业现金流入 营业现金流入营业现金流入= =销售收入销售收入- -付现成本付现成本= =利润利润+ +折旧折旧 付现成本付现成本= =成本成本- -折旧折旧 该生产线出售（报废）时的残值

9、收入。该生产线出售（报废）时的残值收入。 收回的营运收回的营运资金资金3 3、( () )现金净流量现金净流量：一定期间现金流入量和现金流出量的一定期间现金流入量和现金流出量的差差额额。第第二二节节 现金流量的测算现金流量的测算投资项目现金流量的划分投资项目现金流量的划分初始现金流量经营现金流量终结现金流量投资项目现金流量 0 1 2 n初始现金流量经营现金流量终结点现金流量 固定资产投资、无形资产投资、开办费初始现金流量 垫支流动资金 旧设备变现净损益对所得税的影响 = 营业收入-付现成本-所得税经营现金流量 = 净利润+折旧 = 收入（1-税率）-付现成本（1-税 率）+折旧税率 回收垫支

10、的流动资金终结现金流量= 回收固定资产的净残值 回收固定资产的净残值对纳税的影响 三、三、现金流量的内容现金流量的内容( (从时点看从时点看) )第第二二节节 现金流量的测算现金流量的测算现金流量计算举例现金流量计算举例 甲公司计划上马一条生产线，原始投资是甲公司计划上马一条生产线，原始投资是60006000万万元，分元，分3 3年平均支付工程款，从第年平均支付工程款，从第3 3年初开始投产，年初开始投产，有效使用年限是有效使用年限是4 4年，每年销售收入为年，每年销售收入为50005000万元，万元，付现成本为付现成本为30003000万元，为了该项固定资产的日常万元，为了该项固定资产的日常

11、运转，于第运转，于第3 3年初投资流动资金年初投资流动资金10001000万元，于项目万元，于项目结束时如数收回。则该项目的现金流量（不考虑结束时如数收回。则该项目的现金流量（不考虑货币时间价值）和利润如表所示：货币时间价值）和利润如表所示：现金流量计算举例现金流量计算举例 表表 生产线现金流量和利润计算表（不考虑所得税）生产线现金流量和利润计算表（不考虑所得税）单位：万元单位：万元 项项 目目第第1年年第第2年年第第3年年第第4年年第第5年年第第6年年合计合计投资投资（2000）（2000）（2000）（6000）销售收入销售收入5000500050005000 20000直线法折旧时：直线

12、法折旧时： 付现成本付现成本 折旧折旧利润利润30001500 50030001500 50030001500 50030001500 500 12000 6000 2000营业现金流量：营业现金流量： 流动资金流动资金 现金净流量现金净流量（2000）（2000）2000（1000）（1000） 2000 200020002000 2000 1000 300080000 2000第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法一一、资本投资决策的基本原理资本投资决策的基本原理二二、非贴现法非贴现法三三、贴现法贴现法一、一、资本投资决策的基本原理资本投资决策的基本原理 投资项目的报酬率投资项

13、目的报酬率超过超过资本成本时，企业资本成本时，企业的价值将增加；的价值将增加； 投资项目的报酬率投资项目的报酬率小于小于资本成本时，企业资本成本时，企业的价值将减少的价值将减少第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法二二、非贴现法非贴现法1 1、回收期法、回收期法 概念：回收期（概念：回收期（Payback periodPayback period）是用来评价投）是用来评价投资计划一种常用的评价标准。资计划一种常用的评价标准。回收期是指某项目从计划产生现金流入量开始回收期是指某项目从计划产生现金流入量开始累计到等于初始投资所需要的时间即收回全部累计到等于初始投资所需要的时间即收回全部

14、投资需要的时间。投资需要的时间。它代表收回投资所需要的年限。回收年限越短，它代表收回投资所需要的年限。回收年限越短，项目越有利。项目越有利。第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法1 1、回收期法、回收期法 计算方法计算方法 （1 1）公式法：适用于原始投资一次支出，每年现金净）公式法：适用于原始投资一次支出，每年现金净流入量相等时。流入量相等时。 （2 2）累计法：适用于现金流入量每年不等，或原始投）累计法：适用于现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的情况。资是分几年投入的情况。每年现金收入量每年现金收入量原始投资额原始投资额回收期回收期 为为收收回回投投资资前前一一年年）（

15、年年的的现现金金净净流流量量第第年年尚尚未未收收回回额额第第回回收收期期nnnn1第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法1 1、回收期法：、回收期法： 决策原则：回收期小于基准回收期的项目可行。决策原则：回收期小于基准回收期的项目可行。 优缺点：优缺点：优点：计算简便；容易理解；可大体上衡量项优点：计算简便；容易理解；可大体上衡量项目的流动性和风险。目的流动性和风险。缺点：忽视了时间价值；没有考虑回收期以后缺点：忽视了时间价值；没有考虑回收期以后的现金流，也就是没有衡量盈利性的现金流，也就是没有衡量盈利性，有时会使，有时会使公司接受短期项目，放弃有战略意义的项目公司接受短期项目，放

16、弃有战略意义的项目。 第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法2 2、折现回收期法（或动态回收期）、折现回收期法（或动态回收期）（1 1）概念：是指在考虑资金时间价值的情况下以项）概念：是指在考虑资金时间价值的情况下以项目现金流入现值抵偿全部投资所需要的时间。目现金流入现值抵偿全部投资所需要的时间。（2 2）计算公式：）计算公式： 折现回收期也被称为动态回收期。折现回收期法折现回收期也被称为动态回收期。折现回收期法出现后，为了区分，将传统的回收期称为静态回出现后，为了区分，将传统的回收期称为静态回收期法。收期法。 为为收收回回投投资资前前一一年年）（年年的的现现金金净净流流量量现现值

17、值第第年年尚尚未未收收回回额额现现值值第第回回收收期期nnnn1第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法3 3、会计收益率法、会计收益率法 （1 1）概念：按财务会计标准计量的收益率。）概念：按财务会计标准计量的收益率。 （2 2）计算公式：）计算公式： （3 3）优缺点：）优缺点：优点：它是一种衡量盈利性的简单方法，易于优点：它是一种衡量盈利性的简单方法，易于理解；使用财务报告的数据，容易取得；考虑理解；使用财务报告的数据，容易取得；考虑了整个项目寿命期的全部利润。了整个项目寿命期的全部利润。缺点：使用账面收益而非现金流量，忽视了折缺点：使用账面收益而非现金流量，忽视了折旧对现金流

18、量的影响。忽视了净收益的时间分旧对现金流量的影响。忽视了净收益的时间分布对于项目经济价值的影响。布对于项目经济价值的影响。%100原始投资额原始投资额年平均净收益年平均净收益会计报酬率会计报酬率第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法三三、贴现法贴现法1 1、净现值法、净现值法(Net Present Value, NPV)(Net Present Value, NPV)（1 1）概念：是指特定项目未来现金流入的现值与未概念：是指特定项目未来现金流入的现值与未来的现金流出的现值之间的差额。来的现金流出的现值之间的差额。（2 2）计算公式：计算公式：净现值净现值= =未来现金流入现值未

19、来现金流入现值- -未来现金流出现值未来现金流出现值（3 3）决策原则：净现值为正数，方案可行。净现值决策原则：净现值为正数，方案可行。净现值为负数，方案不可行，应予放弃。为负数，方案不可行，应予放弃。第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法净现值法举例应用净现值法举例应用设企业资本成本为设企业资本成本为10%10%，某项目的现金流量如下：，某项目的现金流量如下：年份0123现金流量（9 000）1 2006 0006 000要求：计算该项目的净现值。要求：计算该项目的净现值。净现值(1 2000.90916 0000.82646 0000.7513)9 000 1 557（万元）

20、（4 4）净现值法的净现值法的评价：评价： 净现值是评估项目是否可行净现值是评估项目是否可行的的最重要的指标最重要的指标。 净现值法具有广泛的适用性，在理论上也净现值法具有广泛的适用性，在理论上也比其他比其他方法更完善方法更完善。净现值反映一个项目按现金流量计量。净现值反映一个项目按现金流量计量的净收益现值，它是个金额的绝对值，在比较投资的净收益现值，它是个金额的绝对值，在比较投资额不同的项目时有一定的局限性。额不同的项目时有一定的局限性。 第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法净现值法举例应用净现值法举例应用例如，有甲乙两个投资项目，有关资料如下：例如，有甲乙两个投资项目，有关资

21、料如下：投资额（现金流出的现值）现金流入现值净现值项目寿命甲项目1001505010乙项目200260608 由于乙项目的净现值大于甲项目的净现值，似乎乙项目比甲好，但联系投资考虑，明显的甲项目不如乙项目。为了比较投资额不同项目的营利性，人们提供了现值指数法。2 2、获利指数、获利指数/ /现值指数法（现值指数法（PIPI）（1 1）概念：是未来现金流入现值与现金流出现值的）概念：是未来现金流入现值与现金流出现值的比率。比率。（2 2）计算公式：）计算公式：现值指数现值指数= =未来现金流入现值未来现金流入现值/ /未来现金流出现值未来现金流出现值 (3) (3)决策原则：现值指数大于决策原则

22、：现值指数大于1 1，方案可行，现值指，方案可行，现值指数小于数小于1 1，方案不可行，方案不可行. .第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法现值系数法举例应用现值系数法举例应用 接上例。计算甲乙项目的现值指数接上例。计算甲乙项目的现值指数甲项目现值指数甲项目现值指数150/100150/1001.51.5乙项目现值指数乙项目现值指数260/200260/2001.31.3 现值指数是相对数，反映投资的效率，甲项目的效率高；现值指数是相对数，反映投资的效率，甲项目的效率高； 净现值是绝对数，反映投资的效益，乙项目的效益大。净现值是绝对数，反映投资的效益，乙项目的效益大。 是否可以认

23、为甲项目比乙项目好呢？不一定。因为它们持续是否可以认为甲项目比乙项目好呢？不一定。因为它们持续的时间不同，现值指数消除了投资额的差异，但是没有消除的时间不同，现值指数消除了投资额的差异，但是没有消除项目期限的差异。我们在下一点在进一步讨论这个问题。项目期限的差异。我们在下一点在进一步讨论这个问题。3 3、内含报酬率法（、内含报酬率法（IRRIRR） （1 1）概念：是指能够使未来现金流入量现值等于）概念：是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率，或者说是使投资项未来现金流出量现值的折现率，或者说是使投资项目净现值为零的折现率。目净现值为零的折现率。 （2 2）计算方法：）计算

24、方法： 逐步测试法逐步测试法 年金系数法年金系数法 （3 3）决策原则：）决策原则： 如果如果IRRIRR资本成本，应予采纳；资本成本，应予采纳；如果如果IRRIRR资本成本，应予放弃。资本成本，应予放弃。 第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法内含报酬率法举例应用内含报酬率法举例应用 已知某投资项目的有关资料如下表所示：已知某投资项目的有关资料如下表所示： 要求：计算该项目的内含报酬率。要求：计算该项目的内含报酬率。 NPVNPV11 80011 800(P/S,I,1)(P/S,I,1)13 24013 240(P/S,I,2)(P/S,I,2)20 00020 000 采用逐

25、步测试法：采用逐步测试法：（1 1）适用）适用18%18%进行测试：进行测试：NPVNPV499499（2 2）使用）使用16%16%进行测试：进行测试：NPVNPV9 9解之得：解之得：IRRIRR16.04%16.04% 年份012现金净流量（20 000）11 80013 240指标之间的关系 净现值0现值指数1内含报酬率项目资本成本 净现值0现值指数1内含报酬率项目资本成本 净现值0现值指数1内含报酬率项目资本成本四、互斥项目的排序问题四、互斥项目的排序问题 互斥项目是指接受一个项目互斥项目是指接受一个项目就就必须放弃另一个必须放弃另一个项目的情况。项目的情况。 通常，它们是为解决一个

26、问题涉及的两个方案。通常，它们是为解决一个问题涉及的两个方案。例如，为了生产一个新产品，可以选择进口设备，例如，为了生产一个新产品，可以选择进口设备，也可以选择国产设备，他们的使用寿命、购置价格也可以选择国产设备，他们的使用寿命、购置价格和生产能力均不同，企业只需购买其中之一就可以和生产能力均不同，企业只需购买其中之一就可以解决目前的问题，而不会同时购买。解决目前的问题，而不会同时购买。第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法四、互斥项目的排序问题四、互斥项目的排序问题 （一）如果项目的（一）如果项目的寿命期相同寿命期相同，则比较净现值，则比较净现值，净净现值大的方案为优现值大的方案

27、为优如果是投资额不同引起的如果是投资额不同引起的(项目的寿命相同项目的寿命相同)，对，对于互斥项目应当净现值法优先，因为它可以给股东于互斥项目应当净现值法优先，因为它可以给股东带来更多的财富。股东需要的是实实在在的报酬，带来更多的财富。股东需要的是实实在在的报酬，而不是报酬的比率。而不是报酬的比率。第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法四、互斥项目的排序问题四、互斥项目的排序问题（二）如果项目的（二）如果项目的寿命期不同寿命期不同，则有，则有两种方法：共两种方法：共同年限法和等额年金法同年限法和等额年金法1.1.共同年限法（重置价值链法）共同年限法（重置价值链法）（1 1）计算原理

28、：假设投资项目可以在终止时重置，）计算原理：假设投资项目可以在终止时重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其净现值，选择重置后净现值最大的方案为优净现值，选择重置后净现值最大的方案为优。第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法共同年限法举例应用共同年限法举例应用 假设公司资本成本是10%，有A和B两个互斥的投资项目。 A项目的年限为6年。净现值12442万元，内含报酬率20%； B项目的年限为3年，净现值为8323万元，内含报酬率20.61%。 两个指标的评估结论有矛盾，A项目净现值大，B项目内含报酬率高。 共同年限法举例应用共同

29、年限法举例应用 假设投资项目可以在终止时进行重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其净现值。 共同年限法举例应用共同年限法举例应用项目项目AB重置重置B时间时间折现系折现系数数:10%现金流现金流现值现值现金流现金流现值现值现金流现金流现值现值01-40000-40000-17800-17800-17800-1780010.90911300011818700063647000636420.8264800066121300010744130001074430.75131400010518120009016-5800-435840.68301200081967000478150.6209

30、11000683013000807260.5645150008467120006774净现值净现值12441832414577内含报酬率内含报酬率19.73%32.67%其中重置其中重置B项目第项目第3年年末的现金流量年年末的现金流量-5800万元是重置初始投资万元是重置初始投资-17800万元与每一期项目第三年末现金流入万元与每一期项目第三年末现金流入12000万元的合计。万元的合计。经计算，重置经计算，重置B项目的净现值为项目的净现值为14577万元。因此，万元。因此，B项目优于项目优于A项目。项目。四、互斥项目的排序问题四、互斥项目的排序问题2 2、等额年金法、等额年金法 （1）计算原理

31、：等额年金法是计算寿命期不同的项）计算原理：等额年金法是计算寿命期不同的项目的净现值的平均值（用年金现值系数平均），比较目的净现值的平均值（用年金现值系数平均），比较净现值的平均值，选择净现值的平均值较大的方案。净现值的平均值，选择净现值的平均值较大的方案。假设项目可以无限重置，并且每次都在该项目的终止假设项目可以无限重置，并且每次都在该项目的终止期，等额年金的资本化就是项目的净现值。期，等额年金的资本化就是项目的净现值。 第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法四、互斥项目的排序问题四、互斥项目的排序问题2 2、等额年金法、等额年金法（2）计算步骤如下：）计算步骤如下：第第1 1步

32、：计算两项的净现值；步：计算两项的净现值；第第2 2步：计算净现值的等额年金额；步：计算净现值的等额年金额；第第3 3步：假设项目可以无限重置，并且每次都在该项步：假设项目可以无限重置，并且每次都在该项目的终止期，等额年金的资本化就是项目的净现值。目的终止期，等额年金的资本化就是项目的净现值。 第第三三节节 投资决策的基本方法投资决策的基本方法等额年金法等额年金法举例应用举例应用依据前例数据：A A项目的净现值项目的净现值1244112441万元。万元。A A项目净现值的等额年金项目净现值的等额年金12441/4.355312441/4.355328572857（万元）（万元）A A项目的永续

33、净现值项目的永续净现值2857/10%2857/10%2857028570（万元）（万元）B B项目的净现值项目的净现值83248324万元万元B B项目的将现值的等额年金项目的将现值的等额年金8324/2.48698324/2.486933473347（万元）（万元）B B项目的永续净现值项目的永续净现值3347/10%3347/10%3347033470（万元）（万元）比较永续净现值，比较永续净现值，B B项目优于项目优于A A 项目，项目，结论与共同比较期法相同。结论与共同比较期法相同。五、资本总量有限时决策五、资本总量有限时决策 这里讨论的是这里讨论的是独立项目独立项目的排序问题。的排序问题。 所谓独立项目是指被选项目