谁动了苏宁的奶酪

1、 第四届“注协杯”财务案例分析大赛 谁动了苏宁的“奶酪”？目录1.引言21.1公司经营概述21.2 案例框架22.发现问题42.1会计数据异动42.1.1利润大幅跳水初露端倪公允价值扭亏为盈42.1.2应付利息再现端倪企业囤积大量资金52.1.3工程物资大量攀升公司扩张战略浮出水面62.1.4经营现金流连续降低公司成长性成大难题62.2财务数据异动72.2.1相关说明72.2.2 偿债能力92.2.3营运能力102.2.4盈利能力122.2.5成长性132.2.6 企业财务综合评价153.分析问题163.1家电零售行业的产业环境分析基于ADL矩阵的分析163.2苏宁易购线上销售业务情况分析基于

2、和京东的物流体系的比较223.3苏宁云商多元化战略基于范围经济理论的分析243.4苏宁云商运营管理分析253.5公司治理公司董事长一股独大334.引入EVA估值模型评估企业价值334.2 EVA的计算344.3 EVA的驱动因素分析364.4 EVA与净利润的比较分析374.5 EVA企业估值模型375.投资建议38谁动了苏宁的“奶酪”？基于EVA的苏宁云商价值“跳水“探讨1.引言1.1公司经营概述2013 年，国内外形势依然错综复杂，宏观经济增速有所放缓，零售行业继续承压，据中华全国商业信息中心数据显示，2013 年全国百家重点大型零售企业零售额同比增速较上年放缓 1.9 个百分点，连续两年

3、增速下滑。零售行业面临消费复苏缓慢、渠道竞争激烈等难题，行业景气度仍在低位运行。为实现新发展，零售行业加快转型探索，越来越多的实体零售商纷纷开始了线上线下全渠道打通的尝试。苏宁作为零售行业转型的先行者，过去五年一直在积极探索传统零售企业转型互联网零售企业的方法和路径。2011 年苏宁发布了未来十年的战略规划，以“科技转型、智慧升级”为核心，围绕连锁发展、电子商务、营销创新、服务升级推进转型，经过两年的实践摸索，2013 年苏宁进入了转型提速的深化阶段，更名“苏宁云商”，全面转型“云商”发展模式，明确了以互联网零售为主体，打造 O2O 的全渠道经营和线上线下的开放平台的“一体两翼互联网零售路线图

4、”。为了应对外部政策环境的恶化，电商的冲击，苏宁云商仍在不断探索建立新型商业模式和盈利模式，加大在市场推广、人员储备、物流平台建设等方面的投入，进行超前储备，短期来看对公司运营效益带来很大影响，长期来看，公司非相关多元化并购的整合难度很大，这直接影响了公司的业绩表现和企业价值。2013 年公司年报显示的利润总额、归属于上市公司股东净利润分别较上年同比下降 95.55%、86.11%，可见公司已经到了生死存亡的关键时刻。1.2 案例框架本文想要要站在投资者的角度，评估苏宁云商是否具有投资价值。文章通过发现企业会计报告数据的异常，财务能力指标的异动，分析异动背后战略选择、运营管理和公司治理的情况，

5、最后引入EVA价值评估体系，对企业内在价值进行评估，看苏宁云商是否具有投资价值。本文的分析思路如下： 初见：观“苏宁”之病在肌肤，不治将恐深2.发现问题2.1会计数据异动表1 2012年与2013年利润比较表2.1.1利润大幅跳水初露端倪公允价值扭亏为盈从表2可以看出苏宁的营业利润和净利润几乎同比例出现大幅降低，但是销售毛利率的变动不大。可见引起利润出现变动的因素应该是来自于期间费用或者资产减值损失。表2 2008-2013年销售毛利率从2012年与2013年的利润表对比可以看出接近12个亿的营业利润下降额主要是由于销售费用增加了9个亿，管理费用增加了4.5个亿。期间费用的增加主要是企业在大力

6、发展线上业务的同时也涉及收购不同行业的企业，整个集团的组织管理成本大幅上升。当期公允价值变动损益大幅变动，变动率达2269%，投资收益变动率达171.18%。企业年报中的给出的解释是“公司为提高资金使用效率，购买了银行理财产品和货币市场基金，由此带来公允价值变动损益、投资收益分别同比增加2269.05%、171.18%。”试想如果扣除公允价值变动损益8298万，投资收益3391万，苏宁2013年净利润仅为1亿左右，扣除这两项后，公司当年的净利润为负值。公司有借助金融资产来美化财务报表的嫌疑。2.1.2应付利息再现端倪企业囤积大量资金从2011年开始苏宁的应收账款一直在降低，但应付账款周转期限却

7、一直在延长，说明企业一直在加速收款，另一方面又要延迟资金的支付。显然这样的方法并没有满足苏宁对资金的需求，应付利息的大幅上升，主要是由于2013年11月公司完成35亿元6年期的固定利率公司债券的发行，累计已发行公司债券80亿元，报告期内相应计提利息。通过发行债券企业又融得了大量资金。苏宁对于募集资金的使用方向披露如下表，但由于苏宁旗下有专门的苏宁置业作为其专业从事商业地产、住宅地产、科技产业园开发建设的大型房地产企业。目前，累计开发储备面积达500多万平方米、投资总额400多亿元。苏宁置业已经相继在南京、北京、成都、沈阳、无锡、徐州、威海、连云港等城市核心商业地段开发了一系列大型房地产项目，内

8、容涵盖大型购物中心、五星级酒店、大型电器广场等。再参照苏宁目前的物流团队建设比不上京东等电商，我们有理由怀疑，募集的资金并没有投入到承诺的项目，而是被用到类似房地产运作等途径。表3 2013年苏宁门店与物流中心建设统计表2.1.3工程物资大量攀升公司扩张战略浮出水面在建工程和工程物资同时大幅上升，说明企业在进行扩建，一方面是由于公司继续加快物流基地、自建店项目的建设，另外苏宁易购总部办公楼也加快了建设进程，由此带来在建工程、工程物资较期初分别增加58.99%、35.06%。通过加强物流基地的建设，来增强与京东抗衡的筹码。除了修建物流基地外，苏宁还多元化并购了日本株式会社以及红孩子企业有限公司（

9、经营母婴美妆）。在进行多元化扩张后，难免会增加一些库存，会出现库房不足的情况，因此，企业可能没有完全披露在建工程的项目有哪些。表 4 企业控股公司列表2.1.4经营现金流连续降低公司成长性成大难题 经营活动现金流量是企业在市场上做大做强的根本，是企业在资本上生存的最根本的力量。然而苏宁的经营活动现金流量从2011年开始就一直在持续降低，一方面是由于公司采取线上线下同价的销售政策后，销售价格整体降低，毛利率水平相应下降2.54个百分点，使得经营性现金流量净 额同比下降57.76%。经营活动现金流量降低的根本原因还是来自于产品自身的获利能力不足，由于线上线下同价销售带来的价格制定问题也是一直困扰苏

10、宁的主要问题，价格不能制定的太高，会没有竞争优势，太低又会降低产品毛利。因此，苏宁要想有用长期的成长性，必须在这个电商聚集的时代把握好自身的定位，巩固自己在实体店积累的优势，运用好同价策略，才能拥有长期的成长性。2.2财务数据异动2.2.1相关说明我们希望通过分析企业的各项财务数据来发现公司危机的倪端。所选取的同行业上市公司如下表所示：表 5 行业数据选取情况表证券代码证券简称主营业务000753漳州发展汽车批发零售、贸易、房地产开发000829天音控股酒业、通信002416爱施德通讯产品、数码产品300022吉峰农机农业机械、载货汽车、工程机械600122宏图高科房地产、工程制造、IT连锁6

11、00655豫园商城黄金珠宝、餐饮、医药、工艺品、百货及服务600704物产中大整车销售及售后服务、机电实业、纺织和一般贸易600898三联商社家电、商业关于如何确定苏宁云商所在行业，我们综合参考了CSMAR数据库对其进行的分析，认为苏宁云商的分类级次为商业贸易-零售-专业连锁。然后我们通过对苏宁云商近几年的财务指标与所处行业均值的横向和纵向比较分析，发现苏宁云商可能存在的经营或者财务上的问题。再结合杜邦财务分析体系，将上述财务指标按照内部逻辑结合起来，解释财务指标变动的原因，获得对企业财务的整体认识。最终综合反映苏宁云商近几年的财务状况和经营成果。（2）数据来源我们的数据来源主要是苏宁云商所公

12、布的年报，以及CSMAR数据库的相关分析数据汇总。2.2.2 偿债能力（1）短期偿债能力 图1 流动比率 图2 现金比率从图1和图2可以看出，苏宁云商的流动比率与现金比率与行业能够保持在一个相对稳定的水平上，特别是苏宁云商的流动比率能够稳定地维持在1.5左右，虽然现金比率波动相对较大，但也是在0.5的水平上下波动。从2008年到2013年并未出现异常变动的财务指标，说明企业的短期偿债能力还是值得信任的。（2）长期偿债能力 图3 资产负债率由图3可知，企业的资产负债率从2008年到2010年能够维持在一个十分稳健的水平上并且低于行业均值，不过从2010年开始同行业基本保持一致，且呈现出逐年上升的

13、迹象。这主要是与苏宁从10年开始发展易购，随后重建物流平台，13年实施多元化的发展战略有很大的关系。在2013年苏宁云商的资产负债率高达65.10%，增加了企业的财务风险。苏宁云商的长期偿债能力令人堪忧。2.2.3营运能力 图4 应收账款周转率 图5 应付账款周转率 图6总资产周转率通过图4我们可以发现苏宁云商的应收账款周转率从2008年到10年急剧下降，这主要是因为苏宁云商前两年的“家电下乡”的优惠政策，大量的促销活动，增加了企业的销售收入，但大幅度的赊销也相应的增加了企业的应收账款。虽然企业的营业收入实现猛增，但是苏宁云商的应收账款的机会成本，管理费用，坏账损失也相应增加。由图5我们知道苏

14、宁云商的应付账款的周转率近几年一直保持稳定的水平并且远低于行业应付账款周转率，这主要是因为苏宁所占市场份额在行业内处于龙头地位，拥有更多向供应商施压，长期占用供应商资金的实力。这也是苏宁云商相比于同行业其他企业所拥有的优势。由图6我们可以发现，从2008年到2013年，苏宁云商的总资产周转率分别为2.64、2.03、1.89、1.81、1.44、1.32，呈现直线下滑的趋势，这说明苏宁云商的整体营运水平逐年欠佳。2.2.4盈利能力 图7营业毛利率 图8 净资产收益率由图7我们知道苏宁云商的毛利率呈现较为稳定的水平，从2011年到2013年略微有所下降。但是由于企业的销售收入基数较大，通过企业的

15、财务报表我们可以知道，2011年到2013年苏宁云商的营业收入分别为755.05亿元、938.89亿元、983.57亿元，所以毛利率的细微变化都会导致企业利润的巨大变化。由图8我们可以直观看到苏宁云商的净资产收益率呈直线下滑的状态，由2010年的21.13%跌落至2013年的0.31%。通过年报叙述，导致企业盈利能力大幅度下降的原因主要有以下4个方面：（1）产品竞争力下降由于如京东等电商的崛起，直接冲击到苏宁实体店的销售，苏宁在市场上所占的龙头地位受到影响。虽然通过年报发现企业的营业收入并未下降还略微有所上升，但也有可能是苏宁云商为了保证其市场份额而降低产品价格，这也于企业近几年销售毛利的下降

16、不谋而合。（2）搭建物流平台发展苏宁易购称不上成功的很大因素是因为苏宁自身物流系统的太多缺陷，于是苏宁决定重建它的物流平台，而重建物流平台所耗费的巨大人力与物力自然增加了企业的管理费用、销售费用等期间费用，降低企业的利润（3）多元化投资的失败通过新闻和年报叙述，我们知道苏宁在13年收购红孩子,ppty，获得虚拟营业牌照。企业的多元化发展策略可以适当降低企业的风险，但是盲目地、急于求成的想要通过多元化投资增加企业的规模往往会使企业陷入困境。（4）政府政策改变通过企业年报叙述，我们知道政府对苏宁云商的政府补贴逐年下降，直接影响企业的利润。2.2.5成长性 图9 营业收入增长率 图10 营业利润增长

17、率 图11 净利润增长率从图9、图10、图11总体来看，苏宁作为一个大型民营企业，其成长的空间自然不言而喻，虽然苏宁云商在2009年到2011年营业收入增长率有所提高，这主要是因为“家电下乡”的优惠政策，但是企业的营业利润增长率以及净利润增长率已经很难维持一个较高的水平，甚至从2012年开始呈现一个负的利润增长率，其中营业利润增长率分别为-58.23%、-93.90%，净利润增长率分别为-48.72%、-97.58%。当然这与苏宁过激的发展战略目标和过于低下的经营管理效率是分不开的。苏宁云商应当尽早意识到自身战略发展问题，努力提高自身经营管理效率。否则，企业的未来前景令人堪忧。2.2.6 企业

18、财务综合评价财务比率的分析，只是从某一侧面说明企业财务或经营状况，因而基于这种分别评价所形成的对企业财务的认识，也只是一种局部的、分散的认识，而非整体的、综合的认识。所以我们有必要将上述各个方面按内在逻辑联合起来，进行联系分析和综合评价。下面我们将利用杜邦分析体系来综合评价苏宁云商的财务。（1）杜邦财务分析体系杜邦分析法是一种用来评价公司赢利能力和股东权益回报水平，从财务角度评价企业绩效的一种经典方法。其基本思想是将企业净资产收益率逐级分解为多项财务比率乘积，这样有助于深入分析比较企业经营业绩。杜邦模型最显著的特点是将若干个用以评价企业经营效率和财务状况的比率按其内在联系有机地结合起来，形成一

19、个完整的指标体系，并最终通过权益收益率来综合反映。采用这一方法，可使财务比率分析的层次更清晰、条理更突出，为报表分析者全面仔细地了解企业的经营和盈利状况提供方便（2）杜邦财务分析体系图 图12 杜邦财务分析图（4）利用杜邦财务体系综合评价苏宁云商下面我们以苏宁云商2012年，2013年的数据为例，通过杜邦分析体系来分析导致苏宁云商的净资产利润率下降的主要原因是什么。该公司2012年至2013年财务比率见下表： 表6财务比率影响程度表 年度20122013相对变动率权益净利率0.0860640.003634-0.957775609销售净利率0.0254730.000991-0.961096062

20、总资产周转率1.4469821.329337-0.081303707权益乘数2.61622.86560.095329103由于，权益净利率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数，所以由表2我们可以得出2013年权益净利率（净资产报酬率）的下降主要是因为销售净利率的大幅度下降，也就是企业盈利能力的下降。总资产周转率的下降也就是公司营运能力的下降同时也影响了权益净利率，但是影响程度没有盈利能力的影响大。而权益乘数反而抑制了权益净利率的下降，但权益乘数代表了公司的风险水平，权益乘数越高说明公司的财务风险越高,通过查阅苏宁云商2013年报表，发现苏宁云商的资产负债率已经高达65.10

21、%，已经超过行业平均水平。因此，为了满足企业的安全性和盈利性原则，苏宁云商应当努力降低资产负债率，维持企业的营运能力至少在现有的水平，而恢复企业的盈利能力是苏宁云商所面临的最严重也是最主要的问题。复见： 察“苏宁”之病在肠胃，不治将益深3.分析问题3.1家电零售行业的产业环境分析基于ADL矩阵的分析3.1 .1ADL矩阵概述Arthur D. Little的ADL矩阵，即：生命周期组合矩阵，是一项组织自身在市场上的优势与劣势同该市场的生命周期阶段相结合的投资组合管理方法。ADL矩阵的内容中一个维度是产业的生命周期阶段，另一个维度是企业的竞争地位。（1）识别产业所处的生命周期产业的生命周期分为萌

22、芽阶段、增长阶段、成熟阶段和衰退阶段四个阶段。各阶段由市场的增长率、增长的可能性、产品线的宽度、竞争者的数量、竞争者市场占有率的分布、顾客的忠诚度、进入障碍和技术等外部因素所决定。这些要素的均衡决定了企业产业的生命周期阶段。（2）确定企业的竞争地位企业的竞争地位从强到弱可分为以下五类：统治地位、强势地位、有利地位、维持地位、软弱地位。图13 企业的竞争地位根据企业所处于的产业生命周期及相应的企业竞争地位的不同，形成以下矩阵图。表7 产业生命周期与企业竞争地位矩阵产业生命周期企业竞争地位幼稚成长成熟衰退主导迅速增长开创迅速增长获成本领先地位更新防御、或成本领先地位更新、迅速增长防御、集中一点更新

23、、随行业增长而发展企业较强开创差异化迅速增长迅速增长赶超获成本领先地位差异化获成本领先地位更新、集中一点差异化随行业发展增长寻找新市场固守旧市场随行业发展而增长、收获竞争有力开创差异化集中一点差异化集中一点赶超随行业发展而发展寻找新市场、转变方针、差异化集中一点随行业增长紧缩转变方针实力维持开创随行业发展增长集中一点收获赶超固守阵地寻找避风地，转变方针集中一点随行业发展自然增长收获转变方针寻找避风地紧缩放弃紧缩脆弱寻找避风地迎头赶上，随行业发展而自然增长转变战略紧缩撤退放弃撤退3.1.2 ADL矩阵运用于家电零售行业业务分析（1）行业所处的生命周期家电零售行业业务分析j 国内家电市场总体增长放

24、缓A、家电市场整体零售增速开始放缓。从整体销售规模来看，家电市场保有量趋于饱和，未来整体家电市场增长趋势放缓。根据市场研究机构中怡康公布的数据显示：2012年家电市场销售全年同比下降几成定局，销售额同比下降4.4%，为1.15亿元。B、一线城市家电市场趋于饱和。目前，在北京、上海、武汉这样的一级城市，家电连锁竞争已经相当激烈，他们的销售份额已经占到了70%以上，城市家电销售饱和增长缓慢，2011年一线城市家电市场零售额同比下滑7.4个百分点，增速创2006年来新低。C、家电下乡、以旧换新政策退出的影响。根据政府统计数据，家电下乡和依旧换新从销售量看占比达到了行业总销售量的41%。表8 家电下乡

25、、以旧换新政策对家电销售的影响2008200920102011家电下乡销售量（万台）(去除电脑手机）284339169567455.6销售额（亿）4162315621891.8以旧换新销售（万台）（去除电脑手机）32425762,114以旧换新销售额（亿）127963777.6家电行业主要品类销售量（万）27,97631,05538,18223,147家电行业主要品类销售额（亿）8,3939,31711,4556,944家电下乡和以旧换新百分比（销售量）1.02%11.96%24.96%41.34%家电下乡和以旧换新百分比（销售额）0.49%8.05%22.05%38.44%在2008-200

26、9年政府启动的家电下乡、以旧换新政策刺激需求高速增长，政策导致部分消费者提前购买家电产品，家电作为家庭耐用品，一般消费周期为6-8年，显然这种消费提前透支了部分未来需求，加上后来家电下乡和以旧换新政策的退出，使家电连锁零售商的销售额增速明显下降。k家电零售连锁商之间业务的竞争日趋白热化家电行业结构上呈现出较强的竞争态势，以国美和苏宁为代表的国内大型企业开始短兵相接，同时，像百思买、沃尔玛这样的国际连锁巨头开始进入中国市场进行竞争。家电零售商开始普遍追求规模效应，采取增加网点和降低价格家电行业，以扩大市场规模，一方面导致了家电零售价格进一步走低，另一方面网点建设的压力巨大，给各上市公司带来了巨大

27、的资金压力。l代理商和品牌商加入家电零售行业的竞争。有关数据显示，2010年中国网络零售交易额达5231亿元人民币，占社会消费品零售总额的3.3%，而2011年，我国网络零售总额将突破7000亿元人民币。商务部发布的十二五电子商务指导意见中指出，2015年网络销售占社会零售总额的比重，要提升到9%以上。电子商务战场已经是各家必争之地。m电商零售对传统店面零售的冲击。电子商务的快速发展，使得电商占有家电市场的规模不断加大。根据奥维咨询数据显示，2013年中国家电整体市场规模已达12008亿元，同比增长10%;其中，线上销售716亿元，同比增长120%;线下销售11292亿元，同比增长7%。虽然线

28、上线下销售总量不是一个级别，但电商的发展势头之猛，已经开始挤压传统零售业态的发展空间。以京东商城为例，2009年销售量仅为60亿，2010年销售额达到102亿；而2011年的为260亿，以翻倍甚至数倍的速度飞跃式增长。在整体家电市场销售增速放缓态势下，网上销售高速增长，必将促使其与传统连锁零售渠道展开市场份额的争夺，成为传统零售渠道强有力的竞争对手。虽然京东的销售额仍然与国美苏宁的体量相去甚远，但是对这场商战，京东电子商务拿2千台服务器去跟2千家店面在竞争，成本优势明显。京东的崛起，为传统零售企业控制成本提出了巨大的挑战。也让零售业的价格战和效率战越打越激烈。赢得价格战唯一的办法就是不断地降低

29、运营成本，而京东商城目前的运营成本已经比传统零售商低了50%。面对电商的冲击，以国美、苏宁为代表的连锁渠道以及家电企业纷纷开始尝试线上线下融合的O2O模式。但毕竟实行滞后，缺乏经验和消费者基础，难以撼动线上电商的竞争优势地位。n家电零售业务行业分析小结从以上分析得出，家电零售业务发展已经发展到了由成熟趋向衰退的阶段。产品价格开始下降，毛利率和净利润率都下降，竞争日趋激烈，价格战争逐渐打响。家电零售行业的市场已经趋于饱和，快速扩张的时代已经过去。（2）确定企业的竞争地位苏宁从2009年上线苏宁易购，进军电商行业以来，苏宁电器股份有限公司从2013年2月19日，更名为苏宁云商集团股份有限公司，20

30、13年确立了“店商+电商+零售服务商”的云商战略，全面转型互联网技术支撑下的O2O（线上线下）零售模式。现阶段致力于沿着“一体两翼”（以互联网零售为主体，打造O2O的全渠道经营模式和线上线下的开放平台）互联网路线图的战略布局云图，以更具互联网思维的“三效法则”为执行准绳，为用户带来更加丰富便捷的购物体验。我们主要从其市场占有率和营业收入、营业利润增长情况加以判断苏宁目前的竞争地位。j市场占有率分析根据市场研究机构中怡康公布的数据显示：2012年家电市场销售全年约为1.16万亿元，苏宁的销售额983.57亿元，占整个家电市场份额8.48%；2013年家电市场全年市场规模约1.38万亿，苏宁的销售

31、额1052.92亿元，占整个家电销售份额7.63%。对比20082013年苏宁在家电零售在市场占有份额方面的情况，我们可以看到：苏宁的市场优势地位开始减弱，其市场占有率已经出现下滑趋势。k营业收入、营业利润增长情况苏宁云商的营业收入主要来自于零售批发行业。2008-2013年，营业收入由4,989,671万元增长至10,529,223万元，年均复合增长16.11%。然而从2012年开始，营业收入年增长仅为4.74%，营业收入增长明显下滑，2013年，尽管有所回升，但也仅有7.05%，较同期大幅下降。苏宁的营业利润在2008-2011年期间一直呈上涨的趋势，从29.64亿元增至64.44亿元，但

32、是从2012年开始营业利润大幅降低，从2011年的64.44亿元下降至30.14亿元，增长率-50%，2013年，继续直线下降至1.84亿元，增长率竟为-95.84%。l行业地位状况在2014年6月30日的半年报中，同花顺财经苏宁与天音控股、爱施德等十大专业连锁零售商对比中，虽然苏宁云商营业收入排名第一位，但是其净利润却排名最后，2013年净利润几乎减少了一半。净资产收益率和每股收益也是倒数第二，说明苏宁云商成本费用很高，然而它的销售毛利并没有大幅降低，通过年报发现，其主要是营业外收入中政府补贴的减少，以及变卖经营不善实体店带来的营业外支出的增加，造成净利润的巨额下降。m苏宁企业分析小结由于苏

33、宁家电零售行业的市场占有率情况和行业地位的分析，我们认为苏宁家电零售行业中的竞争有利地位开始动摇，其快速扩张的模式被市场淘汰，急需转型，加强成本控制。（3）ADL矩阵综合分析幼稚成长成熟衰退主导地位强势地位2010-2011年有利地位2008-2009年2012年2013年维持地位疲软地位图 14基于行业所处生命周期和企业竞争力的判断，以及对苏宁家电零售业务的历史发展状况的回顾，我们可以发现现在家电零售行业的竞争压力越来越大，家电市场饱和趋向，苏宁的市场地位受到一定冲击，业务收入增长缓慢，净利润巨额下跌，原来靠占用供应商货款用于快速扩张，形成规模效应的方式已不再适用，亟待转型。3.2苏宁易购线

34、上销售业务情况分析基于和京东的物流体系的比较在B2C市场，据中国电子商务研究中心监测数据显示，截至2013年上半年中国网络购物市场上，天猫排第一占50.4%；京东紧随其后名列第二，占据20.7%；位于第三位的是苏宁易购达到5.7%。可以看出，虽然苏宁在2013年，全面转型“云商”发展模式，致力打造O2O的渠道经营和线上线下的销售开放平台，占据了市场份额第三位，但是市场份额明显小于京东和天猫。 3.2.1苏宁在电商渠道的市场份额不足的原因j苏宁做平台的起步晚，B2C的市场几乎被天猫京东垄断难以撼动。k电商人才不足，流量成本高。l苏宁“实体+网销”模式，网上的营销必须依附其下的连锁经营来实现，然而

35、进来苏宁线下实体店过于庞大，对其利用难以到位。m商品种类不够多，入驻商家较少，品牌形象仍据局限于家电行业。n作为后来者在物流体系的构建上，耗费了大量的成本。3.2.2苏宁易购和京东商城在物流比较基于产业链模式的分析图 15图 16j构建成本之前苏宁的物流能力主要还是面向B2B，服务于实体店面的，通常的流程是从供货商到仓储，从仓储到门店，苏宁易购要求的是面向B2C的物流能力，仓储、配送以及信息系统多需要改造甚至重建， “门到门”的最后一公里配送需要耗费大量的人力、物力，也需要一定的建设周期；而且主要的品类以大家电等大件商品为主，所以要为小件物品单独提供渠道和配送人员，需要大量的人力物力投入，且作

36、为后来者的苏宁成本也相应加大。而京东本就是做B2C的，在物流方面投资巨大，最早开始仓储、干线运输以及配送全部自建的公司，是所有电商里物流体系最完善的一家。k仓储费用从苏宁的产业链可以看出苏宁的通常流程是从供应商到仓储，从仓储到门店，再从门店，再从门店到消费者。苏宁易购的产品销售必须依赖于实体店。所以，要做到满足各种消费需求就必须做到有足够多的产品存货，仓储费用自然高昂。还有小商品和大家电采用不同的仓储物流体系，也增大了仓储费用。而京东采取的是作为电商平台的方式，可以根据消费者的购货需求来较为灵活的选择产品存货，多余的可以退回给供应商，较少没必要的仓储费用。l配送环节大小物品有不同的配送方式和配

37、送队伍，目前苏宁易购在小件商品上，受到仓储网络以及配送队伍建设的限制。由于现在家电零售的潜力市场主要在二三四线城市，但是苏宁自建队伍对小件物品配送难免因为在二三四线城市构建仓储物流基地，而失去这部分巨大的潜力市场。京东商城采用的是自建物流体系与自检体系+第三方物流结合，能确保全国客户的服务品质和速度。3.3苏宁云商多元化战略基于范围经济理论的分析3.3.1范围经济理论概述新古典经济学提出的范围经济理论是规模经济理论的一个延伸，是指由厂商的范围而非规模带来的经济，也即是当同时生产两种产品的费用低于分别生产每种产品时，所存在的状况就被称为范围经济。一般地，企业为生产经营某种产品的特定投入都有一定的

38、最小规模，而这种投入在生产一种产品（服务）时可能没有得以充分利用，产生了剩余资源，在生产经营两种或两种以上的产品（服务）时，就能够使这种投入的成本在不同的产品（服务）中分摊，于是使单位成本降低，产生范围经济。3.3.2苏宁的多元化战略在多元化战略上，苏宁显然是过于激进：申请成为虚拟运营商；获批保险代理牌照；申请获批移动通信转售业务；自建物流，巨额投资商业地产；收购网络视频PPTV、婴幼儿用品红孩子、美妆用品苏宁滨购和智能家居苏宁私享家；还想搞民营银行。显然，苏宁早已不是卖电器和经营商业地产的了，苏宁不仅要成为卖电器的巨头，而且要成为商业地产巨头、物流巨头、云计算巨头、网上购物巨头、金融巨头铺一

39、个无比巨大的摊子，苏宁能实现它的美好蓝图吗？基于范围经济理论可以知道显然是不能的：j苏宁云商的主营业务是家电零售业务，但是家电零售快速扩张成功管理经验并不能够复制运用到其多元化的产业中去，比如说它的金融服务业务。一方面，苏宁云商扩快速扩张模式是在自身家电零售已经形成家电销售渠道的垄断优势时，得以保障成功的，而金融服务刚入门，没有优势可言，还面临很多强大的竞争对手，如国有四大行、阿里巴巴的电子支付业务等。k在2012年开始，苏宁的主营业务家电零售的营收停滞不前，利润下跌，到2013年出现暴跌，说明苏宁的家电零售没有稳定的利润流给这些多元化产业提供资金保障。l实现范围经济需要对管理者提出较高的管理

40、素质要求，对剩余的有形资源的利用往往需要在生产上和组织上精心安排，这会带来新的管理成本，对管理资源的扩散和共享也是有限的。苏宁云商企业物流体系的建立上，和电商的价格战上，有限的组织资源和新带来的各种附加成本已经让企业精力不足，斥巨资进入房地产、金融服务行业等只会让苏宁云商雪上加霜，不但享受不到多元化的协同效应带来的成本降低，更会加大企业的经营负担。所以，苏宁多元化战略摊子铺太大，根本没有能力去完成，且行行都想做老大，广撒网反倒忽略了主要优势业务，最终拖垮企业。3.4苏宁云商运营管理分析从案例中，我们可以看出，由于运营管理的问题，苏宁关闭了不少实体店，实行线上线下同价销售模式，这严重影响了苏宁的

41、利润。线上线下同价销售的策略，虽然有利于苏宁应对当前激烈的电商之间的激烈竞争，但线上与线下的定价机制与销售机制均不同，苏宁的同价策略违背了价格规律。本文选择运用层次分析法（AHP）评价苏宁转变销售模式前后的营运管理绩效体系，深入剖析苏宁转变营销模式后盈利模式的转换以及成本控制问题。3.4.1构建评价苏宁营运管理绩效指标体系安全性是评价企业营运管理绩效的核心因素之一，主要是指企业在生产经营过程中偿还短期债务的能力。如果企业在经营过程中保留足够多的流动资金，就能够按时偿还到期债务， 避免财务风险，但同时又使得企业的营运资金持有成本增加，收益降低；相反，如果企业保留较少的流动资金，就存在到期不能偿还

42、债务的风险。因此，保留多少比例的流动资金是企业对风险和收益进行权衡的结果。 评价安全性的主要指标有：流动比率、现金比率流动性主要是指营运资本在生产经营过程中的周转效率，主要用周转率和周转天数来衡量。周转率是指一定数量的营运资金在一个营业周期（一般指一年）内周转的次数； 周转天数是指一定数量的营运资金在一年内每隔多长时间周转完成一次。企业营运资本管理的一个重要目的就是提高营运资本的利用效率，加快其周转速度， 在企业利润率一定的情形下，使企业获得更大的利润。评价流动性的主要指标有：应收账款周转率、存货周转率以及应付账款周转率。收益性是指营运资本在生产经营过程中为企业利润带来的贡献，即营运资本创造利

43、润的能力，是企业在市场竞争中生存与发展的根本条件。影响收益能力的重要因素是营运资本的周转速度。实际上，保证营运资本的充分流动性和安全性以维持偿债能力，与保证其具有低成本和较好的收益能力是互相矛盾的。从收益性看，基于流动资产与固定资产盈利能力的差别，以及短期资金与长期资金筹资成本的差别，净营运资金越多，意味着企业将筹资成本较高的长期资金运用到收益能力较低的流动资产上，从而使企业整体的盈利水平相应降低。从风险性看，净营运资金越多，则陷入技术性无力清偿的风险的可能性就越小。因此，要权衡营运资金的流动性、风险性和收益性，为企业带来尽可能多的利润，增强企业实力。 评价收益性的主要指标有：销售利润率、净资

44、产收益率3.4.2构建评价模型（1）确定评价指标的权重。权重是指各项评价指标在企业营运资本管理绩效整体评价中的相对重要程度，其取值的大小往往会影响到最终的评价结果。确定指标权重的具体方法有很多种，本文主要采用层次分析法（AHP）来进行综合确定。（2）确定评价指标的得分值首先确定各项指标的标准值，然后采用沃尔评分法确定每一项指标的得分值，即某指标的得分=（该指标值/该指标的标准值）×100（3）构建评价模型企业营运资金管理绩效评价模型可以表示为：Y=PiWi上式中，Y 为某企业营运资本管理绩效评价得分；Pi 为各评价指标的量化分；Wi为各评价指标的权重，且Wi=13.4.3评价苏宁的营

45、运管理绩效（1）相关指标计算结果表9 运管管理绩效指标（2）计算各评价指标的权重值。通过AHP 法确定的各评价指标的权重值Wi （i =1，.，9） 依次为：表10 AHP评价指标权重流动比率0.1021现金比率0.1056应收账款周转率0.1587存货周转率0.1773应付账款周转率0.169销售净利率0.1068净资产收益率0.1805 （3）计算公司6年的营运资金管理绩效得分。首先，确定行业的标准值，然后采用沃尔评分法确定每一项指标的得分值。上述7个指标中，除应付账款周转率以外的指标都是正方向变化的，所以都选择指标的最大值作为标准值，而应付账款周转率则采用最小值作为标准值， 且其得分值运

46、用公式：（该指标标准值/该指标值）×100 来计算。（4）根据评价模型可以计算出6年的营运资金管理绩效的评价值，结果如表所示。表11 营运资金管理绩效的评分表由计算结果可见苏宁在2008年的营运资本管理绩效得分最高，表明2008年公司对营运管理水平最好，随着2008年后，电商的兴起，苏宁开始转变自身的销售模式，扩展线上销售，逐步关闭实体店。公司营运管理绩效直线下降，具体表现在营运能力的大量降低，主要是由于存货周转率下降导致。3.4.4导致运营管理不当的原因剖析（1）线上线下同价销售促销，大量计提存货跌价损失苏宁线上线下利润构成图17苏宁线上线下利润构成图图18图19图 20 苏宁产品

47、构成图图21表12 企业资产减值损失对比 “线上线下同价”促销的策略，本应该促进销售，但存货周转率不降反升。苏宁线上业务还未开始盈利，线下业务仍是盈利的主力军，而“线上线下同价”策略直接影响的就是线下业务的利润率，所以也在一定程度上带来整体净利润的大幅下滑。通过图表可以看出苏宁主要库存还是库存商品。说明苏宁在这场电商的竞争战中并没有起到很好的促销效果，产品销售与往年相比有所降低。另一方面，由于苏宁并购了红孩子母婴及美妆。一直在扩张相关产品，所以存货中的母婴产品和其他日用百货类产品一直在增加。 资产减值损失的降低主要是由于存货跌价准备上升了6000万，相较于2012年上升了69.75%，坏账损失

48、上升了1300万，相较于2012年上升了14.38%，因此，资产减值损失主要是由于存货跌价造成的。线上线下同价是一项长期的工程，需要在实施过程中不断优化。苏宁需要解决诸多的问题。产品定价就是其中一大难题，在定价过程中，供应链、竞争者与利润都是苏宁必须考虑的因素。同价后的品类重合度问题同样不容忽视，如果品类重合度低，不仅为消费者选购产品带来不便，也会让所谓的同价变得毫无意义。线上与线下的主力消费人群有着本质性的区别，同价不一定能满足线上与线下消费者的需求。因此，这项运营策略带来的成本可能高过其带来的收益。资产减值损失大幅下降的深层原因是由于存货跌价损失造成的。由于实行线上线下的同价销售策略，线下

49、产品存货的售价大幅降低，因此计提了大量存货跌价准备。（2）费用控制效率不高苏宁扩张过程中缺乏成本费用核算范围经济理论：多元化渠道经营是以分散风险、降低交易成本为目的的。但是, 必须引起重视的是,多元化渠道的同时扩大了企业规模, 建立线上平台的成本费用也是巨大的。包括并购过程中的融资费用以及并购整合中占相当比重的管理费用。图 22随着企业多元化投资战略的实施，企业产品的范围和规模进一步扩大，则企业内部组织定额的交易成本随之上升，而企业在公开市场上完成交易的成本随之下降。所以，随着企业扩张存在一个临界点或有效规模C, 即在企业内部组织一定额的交易成本等于在公开市场上完成这笔交易的成本。如果在这个点

50、上企业继续扩张, 内部组织成本的增加量就会超过以前节约下来的市场交易成本, 所以企业投资的多元化也不是没有节制的，企业的多元化投资应该以能否实现范围经济为原则。图23 三大期间费用表13 三大期间费用比较费用控制效率表示，每一单位收入中，有多少是来自于费用的投入。从苏宁的数据可以看出，企业每一单位的收入，有大约40%源于管理费用。为提升苏宁易购线上销售品牌形象及市场份额，公司加大了宣传、促销推广力度，相关投入增加，使得销售费用率、管理费用率同比增加。另外银行借款增加带来利息支出有所增加使财务费用率也有所上升。由于不断对外扩张，企业的组织管理成本不断上升，另一方面，企业在并购过程中如果没有良好的

51、整合过程，很难达到财务协同效应。苏宁应该更加重视公司的成本控制，要有成本控制意识，而不应该盲目的扩张渠道和涉及不同的领域。企业过高的期间费用是导致其利润降低的主要因素企业想要获得持久的高利润，一方面是通过不断地创新，另一方面就是不断地降低成本。苏宁在设法扩大销量提升收入的同时，也应该关注成本控制，这样才具有成本效益。3.5公司治理公司董事长一股独大苏宁云商集团股份有限公司董事长张近东持有苏宁云商36.50%股份，股权高度集中，而阿里巴巴集团董事长马云仅持有阿里巴巴7.64%的股份。苏宁云商形成董事长一股独大的局面。家族公司里一股独大是必然，谁能设想艰辛创业者将自己的成果拱手相送别人呢。“一股独

52、大”的大股东可以增强大股东的归属感，强化对大股东的激励和约束，自然人“一股独大”比起民营股“一股独大”责任主体更加明确，其最大的优点是公司控制权主体和剩余风险承担主体统一，解决了所有权和经营权之间的冲突问题，有效地解决了内部人控制的问题。但是自然人“一股独大”也是有害的。大股东容易不纳良谏，墨守陈规，不愿适应市场的新变化。苏宁早在2005年就面临是否做电子商务这个问题，苏宁2004年上市后，2005年就有投资者建议苏宁做电子商务，而苏宁当时对这个建议没有回应，仍然快速扩张门店。直到2007年互联网普及化的时代到来，互联网时代和电子商务的运营环境已经成熟，苏宁开始重视电子商务问题。在家电电商严重

53、挤占家电零售市场份额的压力下，2010年苏宁易购才正式成立，苏宁开始线上线下销售战略。然而阿里巴巴、京东等电商早已先一步抢占先机，占据了足够的市场份额，拥有成熟的经验，特别是京东更是有自己的物流体系。就目前披露的年报来看，苏宁云商12年、13年净利润下降幅度均较大，13年净利润较之12年下降了2401159千元，净利润增长率为-95.84%，这样的数据让人不禁对苏宁的前景担忧。由此可见，苏宁云商中董事长一股独大在一定程度阻碍了苏宁云商的战略转型，未能及时把握住市场变化并作出对策。目前董事长张近东已经意识到这个问题，并于今年10月9日对外宣布完成5.28亿元的员工持股计划，从此员工再多了个“苏宁

54、股东”的身份，将员工利益与公司利益捆绑得更加紧密。 再见：知“苏宁”之病在骨髓，司命之所属，无奈何也4.引入EVA估值模型评估企业价值本节引入EVA估值模型，评价2009-2013年苏宁云商的价值创造能力。通过计算企业连续5年的EVA值，分析其变动的驱动原因，并将其与企业的净利润进行比较，得出企业的真实经济利润，并将企业基于EVA的内在价值与市价进行比较。4.1 EVA的概述EVA(Economic Value Added)经济增加值,也称为经济利润或剩余收益,在数值上等于公司税后净营业利润与全部资本成本的差额。这里的“全部资本成本”,是指企业全部资金来源的成本,不仅包括所有的运营费用,还包括所有的资本成本