Ch现值和价值评估剖析实用实用教案

1、第二章第二章 现值和价值现值和价值(jizh)评估评估第一节第一节 现值和贴现率现值和贴现率一、终值和现值的含义一、终值和现值的含义(hny)（一）终值（一）终值（Future Value，FV）FV(CF0) = CF0 *(1+r)t（二）现值（二）现值（Present Value,PV）2021-11-241FV(CF0)=CF0(1+rt_)tPV(CFt)=CFt(1+rt)t第1页/共30页第一页，共31页。 二、净现值法则二、净现值法则(fz)（收益率法则（收益率法则(fz)） （一）净现值（一）净现值（Net Present Value, NPV）2021-11-242NPV=

2、C0+C1(1+r)第2页/共30页第二页，共31页。 净现值法则： - 净现值大于等于零：接受 - 净现值小于零：拒绝 净现值法则要求投资者接受净现值大于零或等于零的所有(suyu)投资。2021-11-243第3页/共30页第三页，共31页。 （二）净现值法则的基础 一个运作良好的资本市场(shchng)是净现值法则成立的基础。2021-11-244第4页/共30页第四页，共31页。 三、贴现率（r） 资本(zbn)机会成本是指，在无套利条件下，同等投资风险条件下可以获得的最大期望收益率。2021-11-245PV(CFt)=PV(CFt)(1+rt_)t(1+rt)t第5页/共30页第五

3、页，共31页。 贴现率的构成要素(yo s)： 贴现率=时间价值+风险溢价 （1）时间价值:消费递延的补偿 （2）资本的风险溢价：当风险性投资的收益超过确定性收益时，风险溢酬能够满足投资者因承担风险而要求的额外收益补偿时，投资者才会选择风险性投资。 rt=rf,t+(rt-rf,t)2021-11-246第6页/共30页第六页，共31页。 四、分离原则四、分离原则 欧文欧文费雪费雪 (p25; p38-39) - 一项投资的价值与投资者的消费一项投资的价值与投资者的消费(xiofi)偏好无关偏好无关 - 股利政策与投资政策和融资决策分离股利政策与投资政策和融资决策分离 - 资本结构与公司价值分

4、离资本结构与公司价值分离2021-11-247第7页/共30页第七页，共31页。第二节第二节 现值的计算现值的计算(j sun) 一、多期复利一、多期复利(fl) 1、复利、复利(fl)现值现值 2、年金现值 （1）年金现值 （2）永续(yn x)年金现值 （3）永续(yn x)增长年金现值 （4）增长年金现值2021-11-248PV=CFt(1+r)tt=1TPV=C(1+r)tt=1TPV=C(1+r)tt=1=CrPV=C(1+g)t-1(1+r)tt=1=Cr-gPV=Cr-g1-(1+g)T(1+r)T第8页/共30页第八页，共31页。 二、不同计息方式下的现值 （一）单利和现值

5、（二）复利(fl)和现值 （三）连续复利(fl)2021-11-249PV=CFT1+iTPV=CFT(1+r)TPV=CFT(1+rN)TNPV=CFTe-rT第9页/共30页第九页，共31页。例：曼哈顿岛值多少例：曼哈顿岛值多少(dusho)钱？钱？ 史上最成功的不动产交易 1626年荷兰西印度公司在北美洲的殖民地新荷兰的总督Peter Miniut用价值60荷兰盾的小玻璃珠从美国土著人那里购买了曼哈顿岛的使用权（后来被英国人占领，被更名为“纽约”）。 荷兰人是否(sh fu)从中获益？（按当时汇率，60荷兰盾=24美元） 曼哈顿岛当前市值超过1万亿美元！ 如果荷兰人以10%的收益率进行投

6、资（假定无税），那么到了2016年这24美元的价值为： $24(1+r)T = $24(1+10%)390 333.7千亿美元2021-11-2410第10页/共30页第十页，共31页。计算计算(j sun)： 1.你想要卖一辆新车，现在大约有50000元，但买车需要80000元。如果银行存款利率(ll)是5%，今天你必须存多少钱才能在2年后买一辆新车？假定汽车价格不变。2021-11-2411第11页/共30页第十一页，共31页。 2. 假如你想为母校捐款，打算永久性地每年提供5万元以资助母校每年举行一次本专业本科毕业生的聚会( jhu)，如果母校能用这笔钱赚得10%的年回报率，那么你现在要

7、为母校一次性捐赠多少钱？2021-11-2412第12页/共30页第十二页，共31页。 3.假设你刚上大学，你的一位富有的亲戚承诺，只要你的学习成绩优秀，他就愿意在每学年结束时资助你1万元。他会慷慨地资助10年，知道你取得博士学位。如果(rgu)利率是6%，他的承诺现值是多少？2021-11-2413第13页/共30页第十三页，共31页。 4.购房者通常需要向银行(ynhng)借一大笔钱。典型的住房抵押贷款安排是30年期，按月等额偿还。假设一套房子售价300万元，买主首付30%，剩下的向银行(ynhng)贷款。那么，为了还清贷款，价款人每个月应偿还多少钱？ （1）等额本息还款法 （2）等额本金

8、还款法2021-11-2414第14页/共30页第十四页，共31页。第三节第三节 价值价值(jizh)评估评估 一、价值评估和无套利均衡一、价值评估和无套利均衡 1、内在经济价值（、内在经济价值（intrinsic economic value） 在无套利均衡条件下，资产的市场价格应该等于资产的内在经济价值。在无套利均衡条件下，资产的市场价格应该等于资产的内在经济价值。 2、无套利均衡、无套利均衡 NPV=PV-P0=0 资产的市场均衡价格就是现值或内在经济价值。资产的市场均衡价格就是现值或内在经济价值。 以下的价值评估内容以下的价值评估内容(nirng)建立在在无套利均衡假设条件下。建立在在

9、无套利均衡假设条件下。2021-11-2415第15页/共30页第十五页，共31页。 二、债券价格二、债券价格 （一）债券价格的决定因素（一）债券价格的决定因素 （二）到期收益率和利率的期限（二）到期收益率和利率的期限(qxin)结构结构 1. 到期收益率到期收益率(YTM)2021-11-2416P0=CFt(1+rt)tt=1T=I(1+rt)tt=1T+Par(1+rT)TP0=I(1+y)tt=1T+Par(1+y)T=Iyt=1T+Par-Iy(1+y)T第16页/共30页第十六页，共31页。 2. 债券定价(dng ji) （1）平息债券 （2）零息债券 （3）永久债券2021-1

10、1-2417P0=CFt(1+rt)tt=1T=I(1+rt)tt=1T+Par(1+rT)TPt=MVt(1+rt)tP0=I(1+r)tt=1=Ir第17页/共30页第十七页，共31页。 3. 即期利率和利率期限结构 - 即期利率：某一给定时点上零息债券(zhiqun)的到期收益率。 - 利率期限结构是指利率与到期日之间的关系。2021-11-2418第18页/共30页第十八页，共31页。三、普通股的价格三、普通股的价格(jig) （一）普通股价格的决定因素 普通股是指在公司的经营管理和盈利及财产的分配上享有普通权利的股份，代表满足所有债权偿付要求(yoqi)及优先股东的收益权与求偿权要求

11、(yoqi)后对企业盈利和剩余财产的索取权。它构成公司资本的基础，是股票的一种基本形式，也是发行量最大、最为重要的股票。 1. 基本定价公式2021-11-2419第19页/共30页第十九页，共31页。 1. 基本( jbn)定价公式 2. 永久持有 3. 永久持有且股利零增长2021-11-2420P0=DIVt(1+rt)tt=1=DIV1rP0=DIVt(1+rt)tt=1P0=DIVt(1+rt)tt=1T+PT(1+rT)T第20页/共30页第二十页，共31页。 （二）股利持续增长模型(mxng)和参数估计 g = 留存比率 x 留存收益回报率 = b x ROE r = DIV1/

12、P0 + g2021-11-2421P0=DIV1r-g=DIV0(1+g)r-g第21页/共30页第二十一页，共31页。2021-11-24220 1 2 3 nC1C2C3CnP0第22页/共30页第二十二页，共31页。 例：某公司上年股利例：某公司上年股利D0=2D0=2元元/ /股，前股，前3 3年股利增长率年股利增长率g1=10%g1=10%，投资者要求的投，投资者要求的投资报酬率资报酬率 r =15%, r =15%, 求该股票的现值。若求该股票的现值。若3 3年以后年以后(yhu)(yhu)股利将以股利将以 g2=3% g2=3%的比率的比率稳定增长，股票现值是多少？稳定增长，股

13、票现值是多少？ 解解1 1： P0=D1/(r-g1)=D0(1+g1)/(r-g1) P0=D1/(r-g1)=D0(1+g1)/(r-g1) =2(1+10%)/(15%-10%) =2(1+10%)/(15%-10%) =44( =44(元）元）2021-11-2423g=C g=0 0 3DPS n第23页/共30页第二十三页，共31页。2021-11-2424解解2 2：331022101010111111)r()g(D)r()g(D)r()g(DP+=33201)r(PP+=而而)gr()g(D)gr(DP2232314-+=-=g1g2 g1 g2 g=C g=0 0 3DPS

14、n第24页/共30页第二十四页，共31页。 计算计算(j sun)(j sun)： D1=D0 D1=D0(1+g1)1=2(1+g1)1=2(1+10%)=2.2(1+10%)=2.2元元 D2=D0 D2=D0(1+g1)2=2(1+g1)2=2(1+10%)2=2.42(1+10%)2=2.42元元 D3=D0 D3=D0(1+g1)3=2(1+g1)3=2(1+10%)3=2.66(1+10%)3=2.66元元 D4=D3 D4=D3(1+g2)=2.66(1+g2)=2.66(1+3%)=2.74(1+3%)=2.74 第三年末的股票价值：第三年末的股票价值： 该支股票的现值该支股票

15、的现值2021-11-2425)(85.22%3%1574. 22gr4D3P元元= =- -= =- -= =)(52.2015.185.2215.166.215.142.215.12.2P3320元元= =+ + + += =第25页/共30页第二十五页，共31页。 （三）增长机会和公司股票估价(gji) 1. “现金牛”公司的股票价格 2. 增长机会公司股票价格：2021-11-2426 P=DIV1r-g=EPS1(1-b)r-gPNG=DIV1r-g=EPS1rPG=EPS1r+NPVGO第26页/共30页第二十六页，共31页。例：例：某企业每年底每股净收益（某企业每年底每股净收益（

16、EPS）为）为10元元/股，股息股，股息(gx)发放率为发放率为40%，贴现率为，贴现率为16%，留存收益回报率为，留存收益回报率为20%。 用股利增长模型计算： P=4/(0.16-0.12)=100元/股 g=0.6x0.2=0.12 （1）单一增长机会的NPVGO 第一期投资所产生的每股净收益(shuy)增量 -6+1.2/0.16=1.5（2）考虑所有增长机会的NPVGO第二期投资(tu z)所产生的每股净收益增量-6（1+0.12）+1.2(1+0.12)/0.16=1.68-NPVGO=37.5元/股现金牛价值=10/0.16=62.5元/股2021-11-2427第27页/共30

17、页第二十七页，共31页。 （3）现金牛公司和）现金牛公司和NPVGO公司比较公司比较 当当ROEr时，即时，即NPVGO大于零。说明公司采用增长发展策略，不仅可以扩大大于零。说明公司采用增长发展策略，不仅可以扩大公司的资产规模，提高公司的销售业绩，增加公司利润公司的资产规模，提高公司的销售业绩，增加公司利润(lrn)，同时还可以提，同时还可以提高公司股票的当前市场价格，为股东创造出新的价值。高公司股票的当前市场价格，为股东创造出新的价值。NPVGO公司更有价公司更有价值值 当当ROE=r时，即时，即NPVGO等于零。表明公司采用增长发展策略，虽然可以扩大等于零。表明公司采用增长发展策略，虽然可

18、以扩大公司的资产规模，提高公司的销售业绩，增加公司利润公司的资产规模，提高公司的销售业绩，增加公司利润(lrn)，但却不能提高，但却不能提高公司股票的当前市场价格，无法为公司的股东创造出新的价值。公司股票的当前市场价格，无法为公司的股东创造出新的价值。NPVGO公公司和现金牛公司等价司和现金牛公司等价 当当ROEr时，即时，即NPVGO小于零。表明公司采用增长发展策略后，尽管可以扩小于零。表明公司采用增长发展策略后，尽管可以扩大公司的资产规模，提高公司的销售业绩，增加公司利润大公司的资产规模，提高公司的销售业绩，增加公司利润(lrn)，但却会降低，但却会降低公司股票的当前市场价格，损害公司股东的利益。公司股票的当前市场价格，损害公司股东的利益。现金牛公司更有价值现金牛公司更有价值2021-11-2428PG-PNG=EPS1(1-b)r-bROE-EPS1r=EPS1rbROE-rr-bROE第28页/共30页第二十八页，共31页。 （4）市盈率）市盈率 如果有如果有A和和B两个公司，其股票的风险是相同的，那么两公司应两个公司，其股票的风险是相同的，那么两公司应该具有该具有(jyu)相同的相同的r。 A公司是收入型公司，它的公司是收入型公司，它的ROE等于等于r，那么，那么A公司股票的市公司股票的市盈率等于盈率等于1/r。 B公司是一个成长型公司，它的公司是一个成长