毕业论文-我国上市公司财务危机预警研究--引入CFROI指标

1、 我国上市公司财务危机预警研究 -引入 CFROI 指标 作者姓名： 指导教师： 单位名称： 工商管理学院 专业名称： 会计学东 北 大 学2015 年 6 月 Study of The financial crisis warning of Chinese listed companies -Introduce variable of CFROI indexBy Dong RuiSupervisor: Associate Professor Cao DefangNortheastern UniversityJune 2015 i毕业设计（论文）任务书毕业设计（论文）题目：毕业设计（论文）题目

2、：我国上市公司财务危机预警研究 -引入 CFROI 指标设计设计(论文论文)的基本内容：的基本内容：（1）计算 ST 公司及其配对公司的 CFROI 指数。（2）运用 Logistic 回归分析方法，对 2009 至 2010 年间首次被 ST 的中国上市公司及与其配对的非 ST 公司展开实证研究。（3）比较分析未引入 CVA 指数建模与引入 CVA 指数建模的预测结果，得出分析结论，论证引入 CVA 变量进行财务危机预警的有效性与先进性。毕业设计（论文）专题部分：毕业设计（论文）专题部分：题目：题目：设计或论文专题的基本内容：设计或论文专题的基本内容：学生接受毕业设计（论文）题目日期学生接受

3、毕业设计（论文）题目日期第第周周指导教师签字：指导教师签字：年年月月日日东北大学毕业设计（论文） 中文摘要ii我国上市公司财务危机预警研究 -引入 CFROI 指标中文摘要当今，我国的市场经济体制在不断地深化，资本市场在飞速地发展，企业之间的竞争越来越白热化，公司陷入财务困境甚至宣告破产的事件也在不断地增加，为了帮助投资者和债权人避免承受巨巨额损失，构建有效的财务危机预警模型则显得至关重要。目前还主要集中于选用传统的会计指标进行财务危机预警研究。但传统财务指标侧重对企业过去的经营成果的反应，无法准确地评估企业管理人员为股东创造的经济价值；另外，由于“盈余管理”的存在，只使用传统财务指标来对财务

4、危机进行预警的局限性越发明显，将现金流量指标引入财务预警模型则显得越发必要。因此，在新的日益严峻的经济环境下，为了满足财务危机预警的需要，克服利用传统财务指标进行财务预警的不足，本文尝试将 CVA（现金增加值）这一新的现金流量指标引入财务预警指标体系，探索利用引入 CVA 指标后的指标体系建立的财务预警模型预测的准确率是否比依据传统指标建立的预警模型有所提高。本文选自 2009 年至2010 年为研究的时间窗口，采用 Logistic 回归分析法建立预警模型，对沪深两市在研究区间首次被 ST 的上市公司及与其配对的健康公司合计 88 个样本展开实证研究。实证研究结果表明：在引入 CVA 指标后

5、，构建 Logistic 回归模型进行财务预警的效果要好于只使用传统财务指标进行 Logistic 回归分析的效果。关键词：关键词：CVA，财务危机，财务危机预警，Logistic 回归模型 东北大学毕业设计（论文） AbstractiiiStudy of The financial crisis warning of Chinese listed companies-Introduce variable of CVAAbstract Along with the constantly deepen reforms of Chinese market economy system and ra

6、pid development of the capital market, the competitions among enterprises become more and more sharp. The situations of falling into financial crisis or declaring bankruptcy are becoming increasingly happen and investors and creditors suffer a great loss. In order to help investors and creditors avo

7、id great loss, building effective model of early-warning of financial crisis is more and more necessary. Nowadays, the study concentrates on build financial alert model by tradition accounting index. However, tradition accounting index reflect the past business performance but cant measure the econo

8、mic value that operator create for the shareholder accurately. Whats more, due to the existence of creative accounting, the limitation of early-warning of financial crisis is obvious and it is necessary to introduce the index of CVA into financial alert model.Therefore, in order to meet the requirem

9、ent of the financial crisis in new economic environment and overcome the limitation of tradition accounting index, this paper try to introduce CVA into the indicator system to conduct financial early-warning and explore if this processing will improve the accuracy rate of financial alert model. Stud

10、y focuses on the time interval of 2009-2012, using Logistic regression analysis model, to conduct an empirical research in the ST listed companies and its matching companies selected from the stock markets of Shanghai and Shenzhen. Result shows that the financial alert model is more effective after

11、introducing CVA.Key words: rolling time window method，financial distress， prediction; 东北大学毕业设计（论文） 目录 - 1 -目录 任务书.i中文摘要.iiAbstract.iv第 1 章 绪论.11.1 研究背景.11.2 问题的提出.11.3 研究意义.11.4 文献综述.21.4.1 关于财务危机的定义.21.4.2 关于财务危机预警指标选取.31.4.3 关于 CVA 的文献综述.41.4.4 小结.51.5 研究思路与研究方法.51.5.1 研究思路.51.5.2 研究方法.51.6 研究框架.6

12、1.7 论文的创新点.8第 2 章 基本概念与计算依据.92.1 基本概念.92.1.1 战略投资和非战略投资.92.1.2 经营现金流（OCF）和经营现金流需求（OCFD）.9 东北大学毕业设计（论文） 目录 - 2 -2.2 现金增加值（CVA）计算依据.102.2.1 经营现金流(0CF)的计算依据.102.2.2 经营现金流需求(OCFD)的计算依据.11第 3 章 研究设计.133.1 理论分析与研究假设.133.2 样本选取及数据来源.133.2.1 样本选取.133.2.2 数据来源.153.3 样本 CVA 指数的计算.153.3.1 四创电子样本 CVA 指数的计算.153.

13、3.2 所有样本 CVA 指数计算结果.213.4 变量的初选与筛选.223.4.1 变量的初选.223.4.2 指标变量筛选.253.4.3 指标的最终确定.33第 4 章 模型建立与检验.354.1 建模方法.354.2 财务危机预警模型的构建.354.2.1 未引入 CVA 指数的预警模型的构建.354.2.2 引入 CVA 指数后的预警模型的构建.374.3 模型检验结果的分析.384.3.1 未引入 CVA 指数的财务预警模型的检验.384.3.2 引入 CVA 指数的财务预警模型的检验.384.3.3 两个模型预测结果的比较.39 东北大学毕业设计（论文） 目录 - 3 -第 5

14、章 结论与展望.415.1 结论.415.2 论文的局限性.415.3 展望.41参考文献.43致谢.45附录一：外文文献及翻译.47附录二：数据回代结果表.59 东北大学毕业设计（论文） 第 1 章 绪论- 1 -第 1 章 绪论1.1 研究背景随着我国经济的发展与资本市场的日趋成熟，上市公司作为影响我国证券市场的重要角色，其财务状况成为了理论界和实践界共同关注的热点。然而，近年来，众多上市公司因经营不善、连续亏损而被“特殊处理”甚至退市的现象为众多投资者和管理者鸣响了警钟：企业如何应对风险与危机，尤其是财务方面的风险是其能否存活的关键因素之一。而如何在财务危机发生之前就及时发现其趋势，并向

15、投资者、管理者等相关利益主体反映，以便尽早采取措施，消除隐患，已成为目前备受关注并亟待解决的问题。充分利用公司公开的财务信息，选取恰当的财务指标，运用科学的财务危机预警模型来对公司的财务危机进行预测，并采取有效措施防范危机，将企业的财务风险降至可以接受的程度，已成为企业管理人员、投资方与监管部门等相关利益主体着重关注的课题。1.2 问题的提出企业陷入财务危机的原因是多种多样的，如：成本费用过高导致盈利水平低下、周转能力不足，资本结构失调以及流动性不足等都可能导致企业发生破产。目前，学术界对财务危机预警的研究主要以传统的基于权责发生制的会计指标为主。然而，由于经营者可以对利润指标运用一些手段来调

16、节，从而导致某些企业虽然账上盈利，却出现现金周转困难，甚至导致“盈利破产”的结果。因此，传统会计指标存在着失真性的问题。而现金是企业存活与发展的血液，而其创造现金流的水平也是企业表现的重要标志之一，而且，在财务危机来临之时，更是关乎企业生存与否的重要因素。在基于传统会计指标上建立的财务危机预警系统中加入基于收付实现制的现金流量指标，为分析提供了另一个思路与维度，可以提高系统的全面性、准确性和预警能力。基于以上原因，本文尝试在传统会计指标的基础上引入现金流量指标中的投资现金流回报率CFROI指数，来对财务预警模型的构建进行研究。通过对比不引入CFROI指数与引入CFROI指数后财务危机预警系统的

17、准确率，来探究在财务危机预警系统中引入CFROI指数的可行性与有效性。1.3 研究意义 东北大学毕业设计（论文） 第 1 章 绪论- 2 -目前学术上对财务预警的研究主要以选用传统的会计指标为主，并且运用更多的是照搬国外的研究成果及统计数据。然而，我国企业往往没有根据自身的实际需要，灵活设计、改进、选择合适的财务指标，使得财务预警模型中现金流量指标这个极其重要的指标所受重视不足。因此，可能会降低模型的预警能力，不利于财务危机预警模型充分发挥作用。而基于现金流量的财务比率提供了与基于权责发生制的财务比率不同的分析维度。正是基于以上原因，本文尝试在传统会计指标的基础上引入现金流量指标中的CFROI

18、指数（投资现金流回报率） ，来对财务预警模型的构建进行研究。通过对比不引入CFROI指数与引入CFROI指数后建立模型进行财务危机预警的准确率，来探讨在财务危机预警中引入CFROI指数的可行性与有效性，为我国上市公司财务危机系统提供新的思路。1.4 文献综述1.4.1 关于财务危机的定义在西方学者关于财务危机研究的经典文献中，曾使用过财务危机（financial crisis） 、财务失败（financial failure） 、财务困境（financial distress） 、公司失败（corporate failure） 、公司破产（corporate bankruptcy）等概念。Be

19、aver（1966）使用企业失败（failure）的概念，并明确将其界定为企业不能偿付到期债务。Carmichael（1972） 、Scott（1981）将公司根据破产法提出破产申请的行为视为公司出现财务危机的标志。Laitinen（1991）则认为财务危机上市公司失败分为三个过程，即慢性失败公司、收益失败公司和严重失败公司。Ross（1999）从四个方面对企业的财务危机进行了定义：第一，企业失败清算之后仍无力偿还债权人的债务；第二，企业法定破产，即企业或者是债权人向法院提出企业破产申请；第三，技术破产具体表现为企业近期无法履行债务合同；第四，会计破产表现为企业的账面所有者权益为负，资不抵债。

20、在国内的研究中，周首华等（1996）是较早使用统计方法研究财务危机的学者，其文中使用的是破产的定义。谷祺和刘淑莲（1999）认为财务危机“是指企业无力支付到期债务或费用的一种经济现象，包括从资金管理技术性失败到破产以及处于两者之间的各种情况” 。李心合（2007）认为“更确切地理解财务失败可能要与现金流转相联系，也就是与资本流量或支付能力相联系。对一个企业来说，当现金流量不能满足正常支付需求、从而发生支付困难时，也就出现了人们常说的财务失败或财务危机。 ” 东北大学毕业设计（论文） 第 1 章 绪论- 3 -由于我国企业所处制度环境的特殊性，在实证中一般将被ST（特殊处理）的上市公司作为财务危

21、机公司（如卢兴杰，2006） 。吕长江、赵岩（2004）规范性地论证了ST公司可以代表财务危机公司，同时非ST公司可以代表非财务危机公司；赵宇恒（2006）采用聚类分析法证明了“被ST”作为公司陷入财务危机的标准的可行性。因此，本文也采用这一说法，在研究过程中将被ST的上市公司作为存在财务危机的公司，将未被ST的公司作为财务健康的公司。1.4.2 关于财务危机预警指标选取Beaver（1966）研究证明，负债现金率、资产收益率、资产负债率说那个指标能够有效预测财务危机。在Altman（1969）注明的Z-score模型中，他选取了营运资本/总资产、留存收益/总资产、息税前利润/总资产、股东权益

22、的市值/总负债的账面价值、销售收入/总资产5个判别力较高的变量，利用多元线性回归分析法建模，构建了Z-score模型，将预测准确度提高到95%以上。之后，Ohlson（1980）改变研究视角，仅选择了公司规模、资本结构、业绩以及变现能力四个判别变量，成功预测企业困境且准确度高达96.12%。而在国内，知道1987年，吴世农、黄世忠发表企业破产的分析指标和预测模型 ，成为国内第一篇详细阐述在财务危机预警研究中指标选择和模型构建问题的文献，他们认为，资产变现率，负债状况、资产使用率、盈利能力这四个方面的指标构成额分析企业破产的指标体系。1996年，周首华等基于财务理论选择了五个财务比率构建F模型：

23、（期末流动资产-期末流动负债）/期末总资产、期末留存收益/期末总资产、 （税后收益+折旧）/平均总负债、期末股东权益的市场价值/期末总负债、（税后纯收益+利息+折旧）/平均总资产，该模型成为国内财务危机预警模型构建的先驱。张玲等（2005）从公司的盈利能力、流动性及偿还能力、资产管理效率、可持续发展和财务杠杆等五个方面选择了资产净利润率等7个指标作为构建模型的输入变量。而大多数的研究主要是从偿债能力指标、营运能力指标、盈利能力指标、成长能力指标的区分角度上来选择建模指标的。由于现金流量指标相对于会计指标具有较大的刚性，不易被操纵，近年来涌现出许多基于现金流量指标体系来构建财务危机预警系统的研究

24、实例，如梁飞媛等采用基于现金流量的指标体系，将指标区分为偿债能力，获现能力、发展能力、现金结构等类型，以此来构建财务危机预警系统。随着财务危机预警系统研究的深入，非财务因素逐渐得到了人们的认可和重视。吴星泽（2011）认为，企业自身（如企业规模、公司治理状况等） 、利益相关者（如所有权人、债权人、 东北大学毕业设计（论文） 第 1 章 绪论- 4 -政府等） 、宏观经济和不可抗因素是影响企业财务危机的基本来源。因此在对财务危机进行深入研究和判定时不能仅依靠片面的财务数据，而应该有更加宏观、全面的视角。王艳宁（2012）认为，由于财务信息具有滞后，因此相对而言非财务信息具有更强的预测性和前瞻性。

25、在国内的研究中，周首华等(1996)以Altman的Z-Score模型为基础，建立了F分数模型。F分数模型采用了5个会计比率类指标；陈静(1999)选取了资产负债率、总资产收益率、净资产收益率和流动比率等4个会计比率类指标对上市公司进行财务危机预警预测；周首华与陈静选取的预警指标有几个相同的缺陷：一是采用的指标都是传统会计比率类指标，并没有引入非财务指标和现金流量类指标，二是选取的指标数量太少，不足以包涵绝大部分的导致企业陷入财务危机的信息，三是初选指标在进入模型前未进行任何处理，未对指标判别的显著程度及指标间的相关程度进行分析。基于以上三点原因，周首华、陈静等得出的预警结果值得推敲；张友棠（

26、2004）对现金增加值(CVA)与现金盈利值(CEV)这个两个现金指标的概念进行了研究，并以这两个指标为基础建立了财务危机预警指标体系。尽管这两个指标在后来的研究中没有得到广泛使用，但引入现金流量类指标的思想对后来的研究产生了很大的影响。在随后的文献中，尽管仍以传统会计比率类指标为主，但大部分研究都引入了现金流量指标。谭久均(2005)在研究中引入销售现金比率、现金流动负债比与经营活动现金流入比等三个现金流量指标；谢纪刚、韩彦俊、裘正定、莫莉等(2005)将净现金流量/流动负债、净现金流量/总资产、净现金流量/总负债与净现金流量/总股本的几个指标引入了预警指标体系；周敏、潘福乙(2006)在预

27、警指标中加入了EVA 指标;钱爱民、程幸、张淑君 (2008)建立其预警指标体系时全部使用了现金流量指标；钱爱民与韩东平等的研究中完全放弃使用传统的会计比率类指标，全部使用现金流量指标来构建财务预警指标体系，这种做法导致预警指标体系的不完备，从而会降低预警模型的可靠性。2004年以后，国内关于财务危机预警的研究广泛引入非财务指标，越来越多的研究发现非财务类指标与传统会计比率类指标以及现金流量指标相结合建立的预警指标体系在很大程度上提高了财务危机预警模型的可靠性与准确性。1.4.3 关于CRFROI的文献综述投资现金流回报率CFROI是由美国波士顿咨询集团公司（BCG）和美国芝加哥的 东北大学毕

28、业设计（论文） 第 1 章 绪论- 5 -HOLT公司推出的公司绩效衡量工具，指投入资本在现金方面的汇报率，其计算公式为：CFROI=现金流/投资资本。CFROI估价模型是由HOLT公司最先提出的，是基于CFROI基础上的用于公司价值管理和价值评估的新模型。其原理是将一个基于会计体系的数据转化为现金流量数据，并计算公司的经营活动所赚取的经济利益，计算的结果是回报率，类似于内部收益率IRR。CFROI完全基于实体经济的基本状况，不受公司资本结构的影响，克服了会计权责发生制和历史成本原则下的会计数据的局限性，内在地考虑了通货膨胀、折旧、资产生命周期、资产结构、递延纳税、表外资产、无形资产及商誉等因

29、素对公司价值的影响。相比较EVA，CFROI有以下好处：1、比起以权责发生制基础为计量手段EVA，CFROI是基于现金流的计量手段，它可以消除会计信息的扭曲，更符合VBM的要求；2、CFROI估计投资者提供的资本数量时采用总投资，而不是EVA的净投资额。这可以消除由于折旧摊销引起的“旧资产陷阱” ；3、CFROI使用的是百分比，是相对数，它可以对不同规模的公司进行比较；4、CFROI不同于以往的持续经营假设，它确认资产的有限生命周期，认为企业间的竞争会导致CFROI向社会平均值回归。 而相对于CVA，它也存在首先进行通货膨胀调整，然后再将经营绩效与资本成本进行比较，从而衡量公司生产现金流的能力

30、，判断出公司在现金流方面是否存在危机。 通过使用CFROI，可以站在不同的时间点和商业边界上，对不同资产组合的公司进行比较。1.4.4 小结目前学术界对财务危机预警及财务危机预警指标的选取进行了大量相关研究。相对于财务危机预警模型，财务预警变量的选择越来越广泛。国内外的很多研究从利用传统财务比率进行财务预警，发展到了引入现金流指标、EVA以及股权结构、董事会结构和审计意见等非财务指标进行财务危机预警。目前国内对CVA指标的研究局限在企业业绩评价以及企业价值评估等方面，还没有文献对引入CVA指标进行财务危机预警的可行性及有效性进行科学的研究。CVA指标在财务危机预警领域研究的空白为本文提供了研究

31、空间。 东北大学毕业设计（论文） 第 1 章 绪论- 6 -1.5 研究思路与研究方法1.5.1 研究思路理论分析提出研究假设。利用我国沪深两市 2004-2010 年被 ST 的 44 家公司为研究样本并同比例选取 44 家 NST 公司为配对样本。按 T-2 年的数据选取初选指标。再利用 K-S 检验、T 检验、Mann-Whitney 检验和主成分分析法等工具对初选指标进行筛选确定终选指标。根据终选指标建立二元 logistic 回归模型。然后在终选指标的基础上引入 CFROI 指数建立二元 logistic 回归模型。将数据代入两个模型中检验两个模型的预警效果并根据结果进行分析比较来说

32、明将 CFROI 指数引入财务危机预警模型的有效性。1.5.2 研究方法本研究将采用规范研究与实证研究相结合的研究方法，通过规范研究阐述CFROI的基本概念，计算依据以及CFROI指标的优越性。通过实证研究对引入CFROI的财务预警指标体系进行K-S检验、T检验、非参数检验和主成分分析并运用Logisticl回归建立基于CFROI的财务预警模型与常规模型进行比较。本文研究具体使用一下几种研究方法：（1）文献研究法本文查阅了很多国内外有关现金增加值（CFROI）及财务危机预警的文献，汲取了前人的研究成果。这些研究成果为本文的理论研究提供了基础。（2）历史数据分析法以我国2007-2010年期间的

33、上市公司资料及其他信息资料为基础，计算CFROI，利用CFROI计算结果和其他历史财务数据对上市公司进行财务危机预测。（3）对比分析法横向比较未引入CFROI指标的财务预警模型和引入CFROI指标的财务预警模型的准确性，来判断财务危机预警模型中引入CFROI指标是否合适。（4）实证研究法利用主成份分析确定终选指标体系，然后借助Logistic模型，通过对我国2009-2010年期间研究样本数据进行回归，得出财务预警模型，探寻财务危机与CFROI指数之间的关系。 东北大学毕业设计（论文） 第 1 章 绪论- 7 -在数据分析工具方面，本文采用EXCEL进行财务指标和CVA的初步计算，利用SPSS

34、l70进行K-S检验、T检验、非参数检验、主成分分析和Logistic建模。1.6 研究框架 本文的研究框架如图1.1所示： 东北大学毕业设计（论文） 第 1 章 绪论- 8 -指标的确定第 1 章 基本概念与计算依据基本概念CVA 计算依据研究背景研究意义文献综述研究思路与研究方法研究框架第 2 章 绪论本文创新点引入 CVA 指数的预警结果结果比较未引入 CVA 指数的预警结果第四章 模型建立与检验预测结果检验预警模型的构建建模方法指标变量初选指标变量筛选选取原则选取结果第三章 研究设计研究假设样本选取及数据来源指标选取样本 CVA 指数计算第五章 结论与展望结论展望论文的局限性 东北大学

35、毕业设计（论文） 第 1 章 绪论- 9 -图 1.1 论文结构1.71.7 论文的创新点论文的创新点从相关文献来看，我国对于 CFROI 指标的研究尚处于起步阶段，大部分都是借鉴国外的研究成果，大多数相关文献都是西方研究成果的译著，对 CFROI 鲜有应用到实际的经济活动中的情况。因此，本文对于引入 CFROI 指数进行财务危机预警的研究的创新点主要体现在以下 2 个方面：（1）目前国内应用的财务危机预警系统主要是利用传统会计指标进行研究，对现金流指标的运用不足。有些模型中引入 CVA 等指标，但是受通货膨胀与偶然性经济决策的影响较大，容易造成模型失真。CFROI 指数在传统现金流概念的基础

36、上进行了诸多调整，将企业生产经营的现金流还原到真实可比的状态。增强了模型的准确性和有效性。（2）目前学术界和一些咨询公司对 CFROI 的应用研究集中于业绩评价和企业价值评估方面，本文将 CFROI 指数引入到财务危机预警系统中，建立新的指标体系进行财务预警实证分析，可以发现 CFROI 指数在提高财务危机预警准确性方面的潜在能力。 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 10 -第 2 章 基本概念与计算依据2.1 基本概念CFROI是一种计算回报的比率，是将公司投资者获得的纳税后和剔除通货膨胀影响的现金流与投资者的经过通货膨胀调整的现金投入额相比较，然后通过估计公司可折旧资产的经济寿命和非折

37、旧资产的期末价值，将这个现金比率转换成回报率。CFROI的概念与计算方法都与内涵报酬率（IRR）类似，但其经济含义完全不同。IRR是度量投资项目的预期现金流回报，是前瞻性的，而CFROI是通过报表反映的历史数据进行评估，所使用的现金流不是预期的，而是实际现金流，而且CFROI是以整个公司作为投资对象。2.2 投资现金流回报率（CFROI）计算依据CFROI的计算包括5个步骤：2.2.12.2.1 估计企业资产的平均经济寿命：估计企业资产的平均经济寿命：资产在运营过程中会产生现金流，一般将企业的经济寿命等同于资产的折旧年限。资产的经济寿命=(固定资产、无形资产净值+累积折旧、摊销)当年的折旧和摊

38、销费用2.2.22.2.2 估算投资额：估算投资额：下表说明了初始投资额的计算过程，并对调整原因进行了说明。计算调整原因净营运资本+净固定资产和净无形资产+累计折旧和摊销转变为收付实现制-递延所得税负债2.2.32.2.3 估算现金流：估算现金流：由于CFROI是一种实际回报率，所以应该剔除通货膨胀对现金流的影响。具体计算过程如下表：计算 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 11 -税后净营业利润折旧（和其他非付现费用）转变为收付实现制+利息费用减少财务决策的影响+持有货币资产的利得或亏损抵消通货膨胀对货币性资产的影响2.2.42.2.4 计算非折旧资产：计算非折旧资产：非折旧资产=净货币性

39、资产+存货2.2.5 计算计算CFROICFROI：上面的公式是CFROI多周期的计算方式，也可以简化地用单周期的收益方式计算：CFROI=可持续现金流当前币值总投资 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 12 -第 3 章 研究设计3.1 理论分析与研究假设现金增加值的计算基于收付实现制，在用于财务危机预警时具有现金流量类指标的大部分优点，能较好的规避上市公司存在的诸多财务造假问题，改善传统会计指标的真实性。在计算 CVA 的过程中，用经济折旧代替了会计折旧，弥补了传统会计体系里折旧的缺点，更加真实的反应了企业的价值创造。在 CVA 计算过程中， 系数的引用弥补了传统会计指标不考虑权益成本和

40、风险的缺陷。与传统会计指标相比，CVA 指标在评价企业经营状况和创造价值中有诸多优点，所以本文提出的假设是：将现金流量指标 CVA 引入财务预警指标体系建立财务预警模型能够有效地提高财务预警的准确性。3.2 样本选取及数据来源3.2.1 样本选取1.选取因“财务状况异常”而被特别处理(ST) 的A 股上市公司，作为财务失败公司的界定标准。1998 年深沪证券交易所开始对出现“异常状况”的上市公司实行“特别处理” (ST)，从财务的角度衡量，ST公司符合我们认为企业财务状况不健康的判断；从理论上看，也符合本文对财务危机企业范畴的界定。具体而言：（1）我国A股上市公司资料较完整。根据规定，A股上市

41、公司执行国内的会计准则和会计制度，由国内的会计师事务所审计；B股上市公司采用国际会计准则，由外资会计师事务所审计。这两种会计制度和审计制度所计算出来的业绩及其他相关资料有很大的偏差，从而导致了B股公司财务资料与A股公司资料的不可比，不能将其简单地堆砌在一起作为实证研究的对象。 （2）ST的A股上市公司特征明显。证券交易所股票上市规则明确了上市公司出现以下情况之一的，为财务状况异常：最近两个会计年度审计结果显示的净利润均为负值；最近一个会计年度审计结果显示其股东权益低于注册资本，即每股净资产低于股票面值；注册会计师对最近一个会计年度经审计的股东权益扣除注册会计师、有关部门不予确认的部分，低于注册

42、资本；最近一份经审计的财务报告对上年度利润进行调整，导致连续两个会计年度亏损；经本所或中国证监会认定为财务状况异常的。上市公司出现以下状况之一的，应对其股票交易实行特别处理：因自然灾害、重大事故 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 13 -等原因导致公司主要经营设施遭受损失，公司生产经营活动基本中止，在3个月以内不能恢复的；公司涉及负有赔偿责任的诉讼或仲裁案件，依照法院或仲裁机构的判决或裁决的赔偿金额累计超过公司最近经审计的净资产的50%的；公司主要银行账号被冻结，影响公司正常经营活动的；人民法院受理公司破产案件，可能依法宣告公司破产的，公司董事会无法正常召开董事会会议并形成董事会决议的；公

43、司的主要债务人被法院宣告进入破产程序，而公司相应债权未能计提足额坏账准备致使公司将面临重大财务风险的；公司出现其他异常情况，董事会认为需要对其股票交易实行特别处理的；中国证监会或证券交易所认定为状况异常的其他情形。从理论上讲，比较合理的研究对象应为因“财务状况异常”而被特别处理的公司。2.选取上市公司t-2年截面数据为样本建立模型。本文之所以不考虑t-1年的财务报告数据来预测上市公司t年的状态，是因为我国上市公司的年报披露制度决定了这样一个事实：上市公司在t年是否被特别处理是由其t-1年的财务报告的公布所决定的，因此，t-1年预测模型即使有很高的预测精度，在实际预测中也没有太大的应用价值。3.

44、样本组的选取。根据行业分类和总资产规模进行选择：为了使预测更具准确性，本文对样本组选择较为谨慎，对每一家ST公司进行配对选择非ST公司，要求其行业类同且总资产规模相差在5%以内，一些无法配对的样本个体均被剔除。此外，那些财务数据异常的样本也被剔除掉。表表 3.13.1上市公司上市公司 STST 样本及配对健康公司名单样本及配对健康公司名单Table 3.1The list of the sample company被 ST 年份ST 企业配对健康公司000598.SZ兴蓉投资600323.SH瀚蓝环境000629.SZ攀钢钒钛000655.SZ金岭矿业000676.SZ*ST 思达000682

45、.SZ东方电子000703.SZ恒逸石化002206.SZ海利得000760.SZ博盈投资600093.SH禾嘉股份000818.SZ方大化工000731.SZ四川美丰000820.SZ金城股份000833.SZ贵糖股份000831.SZ五矿稀土000612.SZ焦作万方000902.SZ中国服装600315.SH上海家化000908.SZ天一科技600592.SH龙溪股份000953.SZ河池化工600367.SH红星股份呢000958.SZ东方热电600310.SH桂东电力000976.SZ春晖股份000782.SZ美达股份2010 年600091.SHST 明科000155.SZ川化股份

46、 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 14 -600131.SH岷江水电600116.SH三峡水利600145.SH国创能源000012.SZ南玻 A600179.SH黑化股份600333.SH长春燃气600299.SH*ST 新材000422.SZ湖北宜化600301.SHST 南化000510.SZ金路集团600355.SH精伦电子600353.SH旭光股份600444.SH国通管业002108.SZ沧州明珠600455.SH博通股份600624.SH复旦复华600490.SH鹏欣资源000985.SZ大庆华科600538.SH北海国发600803.SH威远生化600562.SH国睿科技

47、600485.SH中创信测600609.SH金杯汽车000581.SZ威孚高科600617.SH联华合纤000544.SZ中原环保600740.SH山西焦化600725.SH云维股份续表 3.1600860.SH*ST 京城000852.SZ江钻股份2010 年600885.SH宏发股份600468.SH百利电气000518.SZ四环生物000153.SZ丰原药业000576.SZ广东甘化600235.SH民丰特纸000585.SZ东北电气600517.SH置信电气000697.SZ炼石有色600547.SH山东黄金000720.SZ新能泰山000690.SZ宝新能源000751.SZ*ST

48、锌业000060.SZ中金岭南000856.SZ冀东装备600499.SH科达洁能000955.SZ欣龙控股600448.SH华纺股份000995.SZ皇台酒业600543.SH莫高股份600076.SH青鸟华光600990.SH四创电子600130.SH波导股份600288.SH大恒科技600149.SH廊坊发展000551.SZ创元科技600253.SH天方药业000423.SZ东阿阿胶2009 年600701.SH工大高新600620.SH天宸股份3.2.2 数据来源本文所有的财务数据来自于锐思数据库、万德数据库、巨潮资讯网以及东方财富股吧。 3.3 样本 CFROI 指数的计算3.3.

49、1 索芙特样本 CFROI 指数的计算3.3.1.1 估计企业资产的平均经济寿命估计企业资产的平均经济寿命资产的经济寿命=(设备、固定资产净值+累积折旧)当年的折旧费用 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 15 -（1）索芙特资产平均经济寿命计算过程如下：固定资产323921910.97 无形资产31707714.37 累计折旧129279765.06 累计摊销4954646.37 当年折旧23622367.71当年摊销1176829.76资产的经济寿命：资产的经济寿命：19.75 3.3.1.2 计算投资额投资额的计算原理和调整原因如下表所示：计算调整原因净营运资本+净固定资产和净无形资产

50、+累计折旧和摊销转变为收付实现制-递延所得税负债其中，净营运资本是指企业的流动资产总额减去各类流动负债后的余额。资产的现值调整用资产减值损失来表示。索芙特样本的投资额计算结果如下表所示： 流动资产696049585.5流动负债405298871.2固定资产323921911无形资产31707714.37累计折旧129279765.1累计摊销4,954,646.37递延所得税负债813956.69投资额：779,800,794.39 3.3.1.3 估算经营现金流由于 CFROI 是一种实际回报率，所以应该剔除通货膨胀对现金流的影响。具体计 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 16 -算过程如

51、下表：计算税后净营业利润折旧（和其他非付现费用）转变为收付实现制+利息费用减少财务决策的影响+持有货币资产的利得或亏损通货膨胀对货币性资产的影响其中，非付现费用包括当年的折旧和摊销费用，递延所得税资产减少、递延所得税负债增加和处理固定资产的损失。持有货币资产的利得和亏损用投资收益来表示。索芙特样本的现金流计算结果如下：营业利润-92188102.19所得税费用2404658.69当年折旧23622367.71当年摊销1176829.76递延所得税资产减少1585883.83递延所得税负债增加-1616043.31处理固定资产的损失0利息费用13453351.04投资收益10794516.95现

52、金流：现金流：-45575854.93.3.1.3 计算非折旧资产非折旧资产=净货币性资产+存货净货币性资产指持有的现金及将以固定或可确定金额的货币收取的资产，包括现金、应收账款和应收票据以及准备持有至到期的债券投资等。这里的现金包括库存现金、银行存款和其他货币资金。索芙特公司非折旧资产计算结果如下：货币资金165678235.4 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 17 -应收账款211504617.1应收票据5158647.98持有至到期投资0存货240030464.1非折旧资产：非折旧资产：622371964.53.3.1.3 估算经营现金流CFROI=可持续现金流当前币值总投资=（平

53、均现金流*投资年限+非折旧资产）/当前币值总投资在当前情况下，假设企业的平均现金流处于当年水平，则计算出的CFROI等于-0.22727。3.3.2 所有样本 CFROI 指数计算结果其它样本企业对应时间点的 CVA 指数计算方法与本文四创电子 2007 年 CVA 指数计算方法相同，本文不一一赘述。具体如表 3.11 所示：表表 3.11样本企业样本企业 CVA 指数表指数表Table 3.11The table of CVA index of sample companysST 企业非 ST 企业时间股票代码CVA 指数股票代码CVA 指数000598.SZ0.8968600323.SH1

54、.3299000629.SZ0.4748000655.SZ9.4889000676.SZ1.6440000682.SZ1.4347000703.SZ0.9365002206.SZ2.0138000760.SZ-0.0050600093.SH2.6808000818.SZ0.0674000731.SZ1.1016000820.SZ0.6877000833.SZ1.2007000831.SZ-0.6013000612.SZ1.1963000902.SZ0.6653600315.SH4.1135000908.SZ0.6548600592.SH1.2951000953.SZ0.5457600367.S

55、H0.5853000958.SZ0.5488600310.SH1.0572000976.SZ0.6747000782.SZ1.0473600091.SH0.7319000155.SZ1.00492010 年600131.SH0.6376600116.SH1.1764 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 18 -600145.SH-1.2218000012.SZ1.1362600179.SH0.5162600333.SH1.7967600299.SH0.5822000422.SZ0.7604600301.SH0.5821000510.SZ0.4094600355.SH-0.4905600353

56、.SH1.4459600444.SH-0.3597002108.SZ3.6768600455.SH0.2618600624.SH1.5272600490.SH-0.8319000985.SZ1.2473600538.SH0.2168600803.SH2.8578600562.SH-1.1703600485.SH2.6504600609.SH0.9869000581.SZ3.1952600617.SH0.8812000544.SZ1.6588续表 3.11600740.SH-0.0891600725.SH1.0319600860.SH0.0917000852.SZ1.07742010 年6008

57、85.SH0.9191600468.SH1.1910000518.SZ0.4151000153.SZ1.0267000576.SZ0.7834600235.SH1.2284000585.SZ-0.6783600517.SH6.3703000697.SZ-0.3378600547.SH1.5286000720.SZ0.8756000690.SZ2.5629000751.SZ-1.3887000060.SZ2.5833000856.SZ-0.7883600499.SH2.1826000955.SZ0.0225600448.SH1.1114000995.SZ0.1925600543.SH2.0383

58、600076.SH-2.0534600990.SH2.1591600130.SH-3.7843600288.SH2.3341600149.SH-6.3254000551.SZ1.0130600253.SH0.6761000423.SZ4.90582009 年600701.SH0.1209600620.SH1.58243.4 变量的初选与筛选3.4.1 变量的初选财务危机预警中，如何明智地选取财务指标对财务危机预警模型的预测准确性有着至关重要的影响。企业经营管理的各个方面都涉及到不同的财务指标，而且每个公司陷入财务危机的本质原因具有很大的差异性，因此，本文结合前文对我国上市公司财务危机成因的分析

59、，依据反映企业偿债能力、盈利能力、运营能力和现金流量，以及可比性和可操作性的原则，并借鉴前人在以往的财务危机系统中常用的一些指标来进行变量的初选。 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 19 -本文初步选择了反映公司流动性、效率性、结构性、盈利性和成长性的5类共22个指标（见下表）来进行统计检验，进而更加合理地构建不含CFROI的财务预警模型。分类指标流动比率速动比率流动性指标现金流动负债比资产负债率营业成本比例销售费用比率管理费用比率结构性指标财务费用比率应收账款周转率存货周转率效率性指标总资产周转率净资产收益率资产报酬率销售毛利率净利润率盈利性指标销售现金比率营业收入增长率营业利润增长率净

60、利润增长率净资产增长率总资产增长率成长性指标经营现金流量增长率1、流动性指标：（1）X1：流动比率流动资产流动负债 （2）X2：速动比率速动资产流动负债 东北大学毕业设计（论文） 参考文献- 20 -（3）X3：现金流动负债比经营现金净流量流动负债2、结构性指标： （1）X4：资产负债率期末负债总额期末资产总额l00% （2）X5：营业成本比率营业成本营业收入 （3）X7：销售费用比率销售费用营业收入 （4）X8：管理费用比率管理费用营业收入（5）X9：财务费用比率财务费用主营业务收入3、效率性指标 （1）X10：应收账款周转率主营业务收入净额平均应收账款l00% （2）X11：存货周转率主营