第1章外汇与汇率(南开)--修改

1、第一章第一章 外汇与汇率外汇与汇率 第一节 外汇与汇率概述第二节 汇率的决定与变动第三节 汇率决定的理论第四节 外汇交易第五节 外汇风险 学习要求 通过本章的学习使学生熟练掌握外汇、汇率等相关基本概念，了解汇率决定的基础理论、影响汇率变动的因素以及汇率变动对经济的影响，外汇交易的主要方式。 2013年9月2日，中国外汇交易中心公布： 1美元兑人民币6.1702元， 1欧元兑人民币8.1407元 100日兑人民币6.2520元， 1港元兑人民币0.79568元， 1英镑兑人民币9.5675元， 1澳大利亚元兑人民币5.5090元， 1加拿大元兑人民币5.8544元， 人民币1元兑0.53684林

2、吉特， 人民币1元兑5.3820俄罗斯卢布。第一节第一节 外汇与汇率外汇与汇率 一、一、外汇的定义外汇的定义 外汇有广义和狭义之分。广义的外汇泛指一切以外广义的外汇泛指一切以外国货币表示的资产。在各国的外汇管理法令中所使用的国货币表示的资产。在各国的外汇管理法令中所使用的外汇概念就是广义的外汇概念。外汇概念就是广义的外汇概念。 1997年修订的中华人民共和国外汇管理条例第三条规定：外汇包括：外国货币，包括纸币、铸币；外汇支付凭证，包括票据、银行存款凭证、邮政储蓄凭证等；外币有价证券，包括政府债券、公司债券、股票等；特别提款权、欧洲货币单位资产（已经被欧元代替）。其他外汇资产。 狭义的外汇：以外

3、国货币表示的能用于国际结算的支付手段。 狭义外汇的主体是在国外银行的外币存款，还包括对银行存款的索取权具体化了的外币票据，如银行汇票、支票等。 二、汇率及其分类二、汇率及其分类 （一）汇率及其标价法（一）汇率及其标价法 外汇汇率(Foreign Exchange Rate)又称外汇汇价，是一个国家的货币折算成另一个国家货币的比率，即两种不同货币之间的折算比率。 1直接标价法(Direct Quotation) 直接标价法是以一定单位的外国货币作为标准，折算为若干数额的本国货币来表示其汇率。 2间接标价法(1ndirect Quotation) 间接标价法，是以一定单位的本国货币为标准，折算为若

4、干数额的外国货币来表示其汇率。 另外，很多市场以美元和其他国家的货币来表示各国货币汇率，目的是为了简化报价并广泛地比较各种货币的汇价，称为美元标价法(USDollar Quotation) 在直接标价法下，一定单位以外币折算的本国货币越多，说明本国货币的币值越低，而外国货币的币值越高。反之则本国货币币值越高，而外国货币币值越低。 在间接标价法下，此种关系正好与直接标价法下之情形相反。 如果没有特别说明，通常使用的直接标价法。区别概念区别概念 法定升值（法定贬值）：政府通过提高法定升值（法定贬值）：政府通过提高（降低）货币含金量或者明文宣布的方式，（降低）货币含金量或者明文宣布的方式，提高（降低

5、）本国货币的对外汇价。提高（降低）本国货币的对外汇价。 升值（贬值）：由于外汇市场的供求关系升值（贬值）：由于外汇市场的供求关系变化造成的货币对外汇价的上升（下降）。变化造成的货币对外汇价的上升（下降）。 也称为：上浮或者下浮也称为：上浮或者下浮 （二）汇率的种类（二）汇率的种类 1. 按银行买卖外汇的价格不同，分为买入汇率、卖出汇率和中间汇率 买入汇率（Buying Rate），也称买入价（the Bid Rate），即银行从同业或客户买入外汇时所使用的汇率。 卖出汇率（Selling Rate），也称卖出价（the Offer Rate），即银行向同业或客户卖出外汇时所使用的汇率。 中间汇

6、率（Middle Rate），指银行买入价和银行卖出价的算术平均数，即两者之和再除以2。中间汇率主要用于新闻报道和经济分析。注意： 买入或卖出都是站在报价银行的立场来说的，而不是站在进出口商或询价银行的角度。 买入或卖出的对象是外汇。 买价与卖价之间的差额，是银行买卖外汇的收益（1-5）。 在直接标价法下，前一数值表在直接标价法下，前一数值表示买入汇率，后一数值表示卖出汇示买入汇率，后一数值表示卖出汇率；率； 而在间接标价法下，前一数值表而在间接标价法下，前一数值表示卖出汇率，后一数值表示买入汇示卖出汇率，后一数值表示买入汇率。率。全球各主要货币代码及交易情况（2010年） 例如，某日纽约外汇

7、市场的报价如下： USD1=HKD 7.7705 7.7735 GBP1=USD 1.8870 1.8890思考： 哪个是买入价？卖出价？ 举例：举例：某日某银行的汇率报价如下，若询价者买入美元，汇率如何？ USD/CHF 0.9330/40 GBP/USD 1.4310/20 AUD/USD 1.1980/90 USD/HKD 7.7740/50 2013年2月3日中国银行外汇牌价 2按外汇买卖交割的期限不同，分为即期汇率和远期汇率 交割（Delivery)：是买卖双方履行交易契约，是买卖双方履行交易契约，进行钱货两清的授受行为。进行钱货两清的授受行为。 即期汇率(Spot Exchange

8、 Rate)又称现汇汇率，是指外汇买卖的双方在成交后的两个营业日内办理交割手续时所使用的汇率。 远期汇率(Forward Exchange Rate)又称期汇汇率，是指外汇买卖的双方事先约定，据以在未来约定的期限办理交割时所使用的汇率。远期汇率的两种报价方法： 完整汇率（Outright Rate）报价方法又称直接报价方法，是直接将各种不同交割期限的远期买入价、卖出价完整地表示出来。 远期差价报价方法，又称掉期率（Swap Rate）或点数汇率(Points Rate)报价方法，指不直接公布远期汇率，而只报出即期汇率和各期的远期差价即掉期率，然后根据掉期率计算远期汇率。 升水（at premi

9、um）表示期汇比现汇贵；贴水（at discount）表示期汇比现汇便宜；平价（at par）表示两者相等。升贴水的幅度一般用点数来表示，每点（point）为万分之一，即0.0001。升贴水举例： 判断在以下外汇市场上，哪种货币在升/贴水？升/贴水点数是多少？直接标价法下：多伦多市场多伦多市场 即期汇率：即期汇率：$ $CAD1.0530/40CAD1.0530/40， 一个月远期汇率：一个月远期汇率：$ $CAD1.0570/90CAD1.0570/90， 美元升水，升水点数为美元升水，升水点数为40/5040/50香港市场香港市场 即期汇率：即期汇率： $1=HKD7.7920/25$1=

10、HKD7.7920/25， 三个月远期汇率：三个月远期汇率： $1=HKD7.7860/75$1=HKD7.7860/75， 美元贴水，贴水点数为美元贴水，贴水点数为60/5060/50间接标价法下：纽约市场 即期汇率：即期汇率： $ $SF0.9170/80SF0.9170/80， 一个月远期汇率一个月远期汇率$ $SF0.9110/30SF0.9110/30， 瑞士法郎升水，升水点数为瑞士法郎升水，升水点数为60/5060/50伦敦市场 即期汇率：即期汇率： $1.5305/15$1.5305/15， 一个月远期汇率一个月远期汇率$1.5325/50$1.5325/50， 美元贴水，贴水点

11、数为美元贴水，贴水点数为20/3520/35注意：如果没有特别注明，升贴水都指外汇。注意：如果没有特别注明，升贴水都指外汇。 利用掉期率和即期汇率计算远期汇率利用掉期率和即期汇率计算远期汇率 例题例题：1.纽约银行报出英镑的现汇汇率为纽约银行报出英镑的现汇汇率为1=1.42101.4220，同时，又报出英镑，同时，又报出英镑3个月个月“贴水贴水8070”。求三个月英镑的远期汇。求三个月英镑的远期汇率。率。 2.假如英镑兑美元的现汇汇率假如英镑兑美元的现汇汇率1=1.42101.4220是伦敦银行报出的，对于美元是伦敦银行报出的，对于美元的三个月期汇汇率，伦敦银行也报出的三个月期汇汇率，伦敦银行

12、也报出“升水升水8070”。求三个月美元的远期汇率。求三个月美元的远期汇率。 其计算方法有什么不同？其计算方法有什么不同？ （43页）页）在直接标价法下，出现外汇升在直接标价法下，出现外汇升水时，远期汇率等于即期汇率加上升水；水时，远期汇率等于即期汇率加上升水；出现贴水时，远期汇率等于即期汇率减出现贴水时，远期汇率等于即期汇率减去贴水。去贴水。 在间接标价法下，出现外汇升水时，在间接标价法下，出现外汇升水时，远期汇率等于即期汇率减去升水；出现远期汇率等于即期汇率减去升水；出现贴水时，远期汇率等于即期汇率加上贴贴水时，远期汇率等于即期汇率加上贴水。水。 计算：计算： 1=1.42101.4220

13、 0.00800.0070 - 1=1.41301.4150 所以，英镑（美元）三个月期汇是所以，英镑（美元）三个月期汇是 1=1.41301.4150 在实际外汇交易中，远期汇率往往不注明升贴水，如何判断呢？ 直接标价法下，远期点数按“小/大”排列则为外汇升水，按“大/小”排列则为外汇贴水；间接标价法下刚好相反，按“小/大”排列为贴水，按“大小”排列则为升水。 （43-45页） 某日纽约外汇市场：某日纽约外汇市场： Aug23 SPOT one month 1.4250-1.4270 30-40 J￥ 80.1125-80.1145 100-90 分别求英镑、日元一个月的远期汇率。分别求英镑

14、、日元一个月的远期汇率。 补充：货币的升值率与贬值率。不管那种制度补充：货币的升值率与贬值率。不管那种制度下，货币的升贬值都是指一种货币相对于另一种下，货币的升贬值都是指一种货币相对于另一种货币而言，升贬值的幅度可以通过变化前后的两货币而言，升贬值的幅度可以通过变化前后的两个汇率计算出来，具体方法如下：个汇率计算出来，具体方法如下： 1。直接标价法下直接标价法下 本币汇率变化（本币汇率变化（%）=（旧汇率（旧汇率/新汇率新汇率1）100% 外汇汇率变化（外汇汇率变化（%）=（新汇率（新汇率/旧汇率旧汇率1）100% 2。间接标价法下。间接标价法下 本币汇率变化（本币汇率变化（%）=（新汇率（新

15、汇率/旧汇率旧汇率1）100% 外汇汇率变化（外汇汇率变化（%）=（旧汇率（旧汇率/新汇率新汇率1）100% 2005年7月21日， 1=RMB8.11 2013年9月2日， 1=RMB6.17 计算人民币兑美元升值率？美元兑人民币计算人民币兑美元升值率？美元兑人民币贬值率？贬值率？ 思考：为什么期汇的买卖差思考：为什么期汇的买卖差价总比现汇的大？价总比现汇的大？ 3按制订汇率的方法不同，分为基本汇率和套算汇率 选择某一货币为关键货币，并制订出本币对关键货币的汇率，这一汇率就称为基本汇率(Basic Rate)。 套算汇率（交叉汇率）是指两种货币通过各自对第三种货币的汇率而算得的汇率。 关键货

16、币（Key Currency）应具备的特点：在本国国际收支中使用最多；在外汇储备中所占比重最大；可以自由兑换且为国际上普遍接受。世界各国通常以美元为关键货币。 4.从外汇交易支付工具的角度进行考察，汇率可从外汇交易支付工具的角度进行考察，汇率可以区分为电汇汇率、信汇汇率与票汇汇率三种。以区分为电汇汇率、信汇汇率与票汇汇率三种。 电汇汇率(Telegraphic Transfer Rate，T/T Rate)是指以电汇方式买卖外汇时所使用的汇率。 信汇汇率(Mail Transfer Rate，M/T Rate) 是以信汇方式买卖外汇时所使用的汇率。信汇汇率一般低于电汇汇率。 票汇汇率是银行买卖

17、外汇票据时所使用的汇率。票汇汇率又可分为即期票汇汇率(Demand Draft Rate，D/D Rate)和远期票汇汇率(Long Bill Exchange Rate)。 5.按衡量货币价值的角度不同，分为名义汇率和实际汇率、有效汇率等。 名义汇率(Nominal Exchange Rate)是指由官方公布的或在市场上通行的汇率。 实际汇率(Real Exchange Rate) ，是用同一种货币衡量的国外与国内价格水平的比率，并进一步说明有关国家产品的国际竞争能力。设为e、R为直接标价法下的实际汇率和名义汇率，Pf为外国的物价指数，P为本国的物价指数，则： e=R.(Pf/P) 有效汇率

18、是指某种加权平均汇率。其权数取决于有效汇率是指某种加权平均汇率。其权数取决于各国与该国经济往来密切程度。以贸易比重为权数各国与该国经济往来密切程度。以贸易比重为权数的有效汇率所反映的是一国货币汇率在国际贸易中的有效汇率所反映的是一国货币汇率在国际贸易中的总体竞争力和总体波动幅度。可以用来观察某一的总体竞争力和总体波动幅度。可以用来观察某一种货币的总体波动幅度及其在国际经济贸易和金融种货币的总体波动幅度及其在国际经济贸易和金融领域中的总体地位。领域中的总体地位。 有效汇率的计算公式如下：有效汇率的计算公式如下： A A币的有效汇率币的有效汇率= = （A A国货币对国货币对i i国货币汇率指国货

19、币汇率指数）数）（ A A国同国同i i国贸易值国贸易值/A/A国全部对外贸易值）国全部对外贸易值） 可以分为名义有效汇率和实际有效汇率。 除以上汇率外，还可以按其它不同特征将汇率分类，如：从汇率制度角度，分为固定汇率和浮动汇率；按照外汇管制的情况不同，分为官方汇率和市场汇率；按照外汇市场营业时间不同，分为开盘汇率和收盘汇率，从并行汇率的数量，可分为单一汇率与复汇率.第二节第二节 汇率的决定与变动汇率的决定与变动 一、金本位制度下汇率的决定与变动 1金本位制度下汇率的决定 金本位制度：以黄金为本位货币的货币制度。 本位币：法定作为价值标准的基本通货，具有无限法偿作用。 金本位制度下的三大自由:

20、自由铸造、自由兑换、自由输出入。 在典型的金本位下，铸币平价(Mint Parity，两种货币含金量之比)就成为决定两种货币汇率的基础。 例如，19251931年英国规定1英镑金币的重量为123.2744格令，成色为22K（24K为纯金），即1英镑含113.0016格令纯金（123.27442224）；美国规定1美元金币的重量为25.8格令，成色为09000，则1美元含23.22格令纯金（25.80.9000）。根据含金量对比，英镑与美元的铸币平价是：113.001623.22=4.8665，即1=4.8665。按照等价交换的原则，铸币平价是决定两国货币汇率的基础。 2金本位制度下汇率的变动

21、背景：当时外汇供给与需求主要来源于出口背景：当时外汇供给与需求主要来源于出口和进口和进口 国际结算的两种形式：外汇或者黄金国际结算的两种形式：外汇或者黄金 在金本位制下，外汇市场上的汇率水平以铸币平价为中心，在外汇供求关系的作用下在黄金输送点界限内上下浮动。 黄金输送点（Gold Point）是指在金本位制度下外汇汇率波动引起黄金输出和输入国境的界限，它等于铸币平价加(减)运送黄金的费用。 以美国为主体，当时英美两国之间运送以美国为主体，当时英美两国之间运送1英镑黄金的费英镑黄金的费用（包括运输、包装、保险等费用）为用（包括运输、包装、保险等费用）为2美分，那么，外汇美分，那么，外汇市场上英镑

22、兑美元的汇率就只能在市场上英镑兑美元的汇率就只能在4.86650.02之间波动，之间波动，即不会超过即不会超过4.8865的上限，也不会低于的上限，也不会低于4.8465的下限。如的下限。如果英镑汇率上涨超过果英镑汇率上涨超过4.8865美元，则美国进口商就宁愿直接美元，则美国进口商就宁愿直接运送黄金到英国来清偿债务，而不愿在市场上购买英镑来偿运送黄金到英国来清偿债务，而不愿在市场上购买英镑来偿债。这样外汇市场对英镑的需求就会减少，从而使英镑汇率债。这样外汇市场对英镑的需求就会减少，从而使英镑汇率跌到跌到4.8865美元以下。相反，如果英镑汇率下跌到美元以下。相反，如果英镑汇率下跌到4.846

23、5美元以下，那么美国出口商就不愿按此低汇率将英镑换成美美元以下，那么美国出口商就不愿按此低汇率将英镑换成美元，而宁愿用英镑在英国购进黄金，再运回本国。这样对英元，而宁愿用英镑在英国购进黄金，再运回本国。这样对英镑的供给就会减少，从而促使英镑汇率回升到镑的供给就会减少，从而促使英镑汇率回升到4.8465美元以美元以上。上。 二、二、纸币本位制度下纸币本位制度下 影响汇率变动的主要因素影响汇率变动的主要因素 1. 1. 国际收支状况国际收支状况 幻灯片幻灯片 4040 2. 2. 相对通货膨胀率相对通货膨胀率 中美两国通货膨胀率中美两国通货膨胀率 3. 3. 经济增长率经济增长率 中美中美GDPG

24、DP增长率比较增长率比较 幻灯片幻灯片 3939 4. 4. 相对利率水平相对利率水平 幻灯片幻灯片 4343 5. 5. 市场干预市场干预 广场协议广场协议 6.6.市场预期市场预期 注意注意: :实际中汇率的变化取决于综合因素的合力。实际中汇率的变化取决于综合因素的合力。 http:/ 人民币对美元汇率的几个阶段人民币对美元汇率的几个阶段中国对美国贸易顺差（亿美元）中国对美国贸易顺差（亿美元） 年份 中方统计 美方统计1997164497.51998210.25691999224.7686.72000297.4838.12001280.8830.52002427.21030.6200358

25、6.11240.72004802.71619.420051141.72015.520061442.62325.520071633256220081708.6 2663.3 200914341792.5中美两国通货膨胀率中美两国通货膨胀率 幻灯片幻灯片 39200020012002200320042005200620072008200920102011中国0.40.7-5.9-美国3.382.831.592.272.683.393.242.853.85-中美中美GDP增长率比较增长率比较 幻灯片幻灯片 3958购买力平价的实

26、践与发展幻灯片 39人民币对美元汇率的几个阶段 1997-2005 2005.7-2008.8 2008.8-2010.6 2010.6至今 波动趋势以及原因？ 预期走势？三、汇率变动对经济的影响（307页）（一）汇率变动与国际收支（一）汇率变动与国际收支 1.1.进出口贸易收支进出口贸易收支 如果一国进出口弹性符合马歇尔如果一国进出口弹性符合马歇尔勒纳条件勒纳条件(Marshall-Lerner Condition)，贬值将有助于一国贸易，贬值将有助于一国贸易条件的改善，即有利于一国增加出口，减少进口。这是条件的改善，即有利于一国增加出口，减少进口。这是贬值最重要的经济影响，也是一国政府决定

27、或促成本币贬值最重要的经济影响，也是一国政府决定或促成本币贬值的主要动机。贬值的主要动机。 马歇尔马歇尔勒纳条件：在进出口供给弹性无限大的情况勒纳条件：在进出口供给弹性无限大的情况下，只要一国进出口需求弹性的绝对值之和大于一，本下，只要一国进出口需求弹性的绝对值之和大于一，本国货币贬值就会改善国际收支的状况。国货币贬值就会改善国际收支的状况。 x+m1 2.对资本流动 （二）汇率变动对国内经济的影响（二）汇率变动对国内经济的影响 1.1.汇率变动与物价水平汇率变动与物价水平 （1）乘数效应造成的需求拉上 （2）进口价格上涨造成的成本推动 （3）进口替代品涨价 2.2.汇率变动与国民收入及资源配

28、置汇率变动与国民收入及资源配置 3.3.汇率变动与一国国内就业、产量汇率变动与一国国内就业、产量 案例：1992年英镑危机补充： 汇率的比价属性：汇率水平的变化由其他宏观经济变量所决定。 汇率的杠杆属性：汇率的变动会带来其他宏观经济变量的变动。广场协议广场协议 上世纪上世纪80年代初期，美国财政赤字剧增，年代初期，美国财政赤字剧增，对外贸易对外贸易逆差大逆差大幅增长。美国希望通过美元贬值来增加产品的出口竞争力，幅增长。美国希望通过美元贬值来增加产品的出口竞争力，以改善美国国际收支不平衡状况。以改善美国国际收支不平衡状况。 1985年年9月月22日，美国、日，美国、日本、联邦德国、日本、联邦德国

29、、法国法国以及英国的财政部长和中央银行行长以及英国的财政部长和中央银行行长在纽约广场饭店举行在纽约广场饭店举行会议会议，达成五国政府联合干预外汇市场，达成五国政府联合干预外汇市场，诱导美元对主要货币的汇率有秩序地贬值，以解决美国巨额诱导美元对主要货币的汇率有秩序地贬值，以解决美国巨额贸易贸易赤字问题的协议。因协议在广场饭店签署，故该协议又赤字问题的协议。因协议在广场饭店签署，故该协议又被称为被称为“广场协议广场协议”。 “广场协议广场协议”签订后，上述五国开始联合干预外汇市场，签订后，上述五国开始联合干预外汇市场，在国际外汇市场大量抛售美元，继而形成市场投资者的抛售在国际外汇市场大量抛售美元，

30、继而形成市场投资者的抛售狂潮，导致美元持续大幅度贬值。狂潮，导致美元持续大幅度贬值。1985年年9月，美元兑日元月，美元兑日元在在1美元兑美元兑250日元上下波动，协议签订后不到日元上下波动，协议签订后不到3个月的时间个月的时间里，美元迅速下跌到里，美元迅速下跌到1美元兑美元兑200日元左右，跌幅日元左右，跌幅20%。 在这之后，以美国财政部长贝克为代表在这之后，以美国财政部长贝克为代表的美国当局以及以弗日德的美国当局以及以弗日德伯格斯藤伯格斯藤(当时当时的美国国际经济研究所所长的美国国际经济研究所所长)为代表的金融为代表的金融专家们不断地对美元进行口头干预，表示专家们不断地对美元进行口头干预

31、，表示当时的美元汇率当时的美元汇率 水平仍然偏高，还有下跌水平仍然偏高，还有下跌空间。在美国政府强硬态度的暗示下，美空间。在美国政府强硬态度的暗示下，美元对日元继续大幅度下跌，最低曾跌到元对日元继续大幅度下跌，最低曾跌到1美美元兑元兑120日元。在不到三年的时间里，美日元。在不到三年的时间里，美元对日元贬值了元对日元贬值了50%，也就是说，日元对，也就是说，日元对美元升值了一倍。美元升值了一倍。 1985年“广场协议”签订后的10年间，日元币值平均每年上升5%以上，无异于给国际资本投资日本的股市和房市一个稳赚不赔的保险。“广场协议”后近5年时间里，股价每年以30%、地价每年以15%的幅度增长，

32、而同期日本名义GDP的年增幅只有5%左右。泡沫经济离实体经济越来越远，虽然当时日本人均GNP超过美国，但国内高昂的房价使得拥有自己的住房变成普通日本国民遥不可及的事情。1989年，日本政府开始施行紧缩的货币政策，虽然戳破了泡沫经济，但股价和地价短期内下跌50%左右，银行形成大量坏账，日本经济进入十几年的衰退期。案例：案例：1992年英镑危机年英镑危机 1990年前联邦德国和民主德国和并，两德马克按照年前联邦德国和民主德国和并，两德马克按照1：1兑换，兑换，在消化和并造成的过量货币及德国东部地区经济制度改造过程中，在消化和并造成的过量货币及德国东部地区经济制度改造过程中，德国年通货膨胀率在高位运

33、行，德国年通货膨胀率在高位运行，1992年、年、1993年通货膨胀率高年通货膨胀率高达达5.1%、大大超过、大大超过马约马约规定的通货膨胀率规定的通货膨胀率2%的标准，德国的标准，德国为了遏制通货膨胀，采取了为了遏制通货膨胀，采取了80年代初美国的策略，大幅度提高德年代初美国的策略，大幅度提高德国马克的利率，依靠资本流入来稳定德国马克的内外价值。欧共国马克的利率，依靠资本流入来稳定德国马克的内外价值。欧共体的其他成员国，如英国、意大利、瑞典，由于资金大量流向德体的其他成员国，如英国、意大利、瑞典，由于资金大量流向德国，国际收支难以平衡，投资萎缩，经济增长放慢，失业剧增。国，国际收支难以平衡，投

34、资萎缩，经济增长放慢，失业剧增。如果要满足如果要满足马约马约对货币汇率稳定的要求，除非输入德国的通对货币汇率稳定的要求，除非输入德国的通货膨胀，或者将本国的利率提高到与德国相同的水平并牺牲经济货膨胀，或者将本国的利率提高到与德国相同的水平并牺牲经济增长速度，否则只能使国际储备流失，承受货币贬值的压力。增长速度，否则只能使国际储备流失，承受货币贬值的压力。 1992年9月，以索洛斯的量子基金为首的投机力量看准了德国决心遏制货币膨胀而不会降低利率，英镑等弱币在资本流失的情况下无法继续保持货币兑换率稳定的局面，发动了对英镑的猛烈攻击。尽管英格兰银行进行了顽强的抵抗，在9月15 日一天内分两次将利率从

35、10%提高到12%，在上涨到15%，然而因德意志联邦银行拒绝降低利率，英格兰银行的措施收效不大，市场疯狂抛售英镑，英国货币当局在花费了约150亿英镑的外汇储备（总储备的1/3）后宣布退出欧洲汇率机制，英镑对德国马克的汇率下降了16%，远远超过了汇率机制中规定的最大波副。与此同时，索洛斯却从这场危机中获利9.6亿英镑。除英镑外，欧洲联盟内几个经济发达较差、因而较为疲软的货币-西班牙比赛塔和意大利里拉也受到冲击，西班牙比赛塔几天内贬值28%，意大利里拉贬值22%，不久意大利里拉步英镑后尘，被迫退出了欧洲汇率机制。 以货币大幅度贬值为特征的欧洲货币危机，给英国民众极其深刻的影响，加深了他们对欧洲货币

36、联盟的政策协调的不信任感，最终使英国没有在1999年首批加入欧元，在一定程度上削弱了欧元的力量。为欧元这一20世纪金融领域的最大创新留下了一丝阴影。 补充：第三节第三节 西方国家的汇率决定理论西方国家的汇率决定理论 一、购买力平价说一、购买力平价说 瑞典学者卡赛尔（瑞典学者卡赛尔（G. Casell）于）于1922年出版了年出版了1914年以后的货币和汇率年以后的货币和汇率一书，系统地阐述一书，系统地阐述了著名的购买力平价说。了著名的购买力平价说。 购买力平价说购买力平价说(Theory of Purchasing Power Parity)的基本思想是，人们之所以需要外国货币的基本思想是，人

37、们之所以需要外国货币是因为它在该国国内具有对一般商品的购买力。是因为它在该国国内具有对一般商品的购买力。同样，外国人之所以需要本国货币，也是因为它同样，外国人之所以需要本国货币，也是因为它在本国具有购买力。因此，对本国货币和外国货在本国具有购买力。因此，对本国货币和外国货币的评价主要取决于两国货币购买力的比较。币的评价主要取决于两国货币购买力的比较。购买力平价的两种形式购买力平价的两种形式： 1.绝对购买力平价绝对购买力平价 ：研究的是某一时点上：研究的是某一时点上汇率的决定汇率的决定 。 公式：公式：e=pd/pf，式中，式中e为汇率，指一单位为汇率，指一单位外国货币以本国货币表示的价格，外

38、国货币以本国货币表示的价格，pd为本国为本国的物价水平，的物价水平，pf为外国的物价水平。为外国的物价水平。 理论基础：一价定律：自由贸易条件下，理论基础：一价定律：自由贸易条件下，同一种商品在世界各地以同一种货币表示的同一种商品在世界各地以同一种货币表示的价格是一样的。价格是一样的。2.相对购买力平价相对购买力平价 一段时期内汇率的变化取决于两国货币购买力的变一段时期内汇率的变化取决于两国货币购买力的变化。化。 公式：公式：e1/ e0 =(pd1/pd0)/(pf1/pf0) 式中式中e1和和e0分别表示当期和基期的汇率，分别表示当期和基期的汇率，pd1和和 pd0分别代表本国当期和基期的

39、物价水平，分别代表本国当期和基期的物价水平，pf1和和 pf0分别分别表示外国当期和基期的物价水平。表示外国当期和基期的物价水平。 评价： 购买力平价说是所有汇率决定理论中最有影购买力平价说是所有汇率决定理论中最有影响的。这一学说揭示了汇率变动的长期原因，因响的。这一学说揭示了汇率变动的长期原因，因此在汇率决定理论中占有重要位置，它从货币的此在汇率决定理论中占有重要位置，它从货币的基本功能分析问题，容易理解；其表达形式也最基本功能分析问题，容易理解；其表达形式也最为简单，在实践中被广泛应用。为简单，在实践中被广泛应用。 缺陷缺陷:忽略国际资本流动、非贸易品和贸易成本；忽略国际资本流动、非贸易品

40、和贸易成本；实证检验面临技术上的困难（物价指数、商品分实证检验面临技术上的困难（物价指数、商品分类、基期汇率的选择等等）。类、基期汇率的选择等等）。 短期内，汇率与购买力平价并不一定符合。短期内，汇率与购买力平价并不一定符合。幻灯片 43购买力平价的实践与发展 换汇成本说换汇成本说 换汇成本说是中国原经贸部和理论界的学者，换汇成本说是中国原经贸部和理论界的学者，结合购买力平价说和中国的国情于结合购买力平价说和中国的国情于70 70 年代未发展年代未发展出来的一种出来的一种汇率决定学说。它把。它把购买力平价说购买力平价说中中的非贸易商品加以剔除，而用国际贸易商品的价的非贸易商品加以剔除，而用国际

41、贸易商品的价格对比来考察格对比来考察汇率汇率的决定，这显然比购买力平价的决定，这显然比购买力平价说更切合中国的实情，因此，可以说它是对传统说更切合中国的实情，因此，可以说它是对传统的购买力平价说的一种进步。的购买力平价说的一种进步。 表达形式 出口换汇成本：在国际市场上换得出口换汇成本：在国际市场上换得1 1 美元所支出美元所支出的人民币成本。的人民币成本。 E1=EY/EDE1=EY/EDEY:EY:一定时期以人民币衡量的中国出口总值一定时期以人民币衡量的中国出口总值 ED:一定时期以美元衡量的中国出口总收入一定时期以美元衡量的中国出口总收入 进口换汇成本：国内市场出售进口换汇成本：国内市场

42、出售1 1 美元的进口物品美元的进口物品与所能获得的人民币收入之比。与所能获得的人民币收入之比。( (在国内市场销售在国内市场销售1 1 元人民币进口商品所需支出的美元成本）元人民币进口商品所需支出的美元成本） E2= MD/MYE2= MD/MYMD:MD:以美元表示的一定时期的中国进口总值以美元表示的一定时期的中国进口总值 MY:以人民币表示的一定时期中国进口商品在国内市场的销售总收入。以人民币表示的一定时期中国进口商品在国内市场的销售总收入。 表人民币/美元汇率与出口换汇成本1980 1.53 2.411981 1.75 2.481982 1.92 2.731983 1.98 3.121

43、984 2.80 2.801985 3.20 3.101986 3.72 4.121987 3.72 4.561988 3.72 5.001990 5.22 -1991 5.43 -1992 5.75 7.201993 5.77 8.201994 8.70 - 1997 8.20 -人民币汇率： 1949-1950.3 调整调整52次，贬值，次，贬值，1美元兑人民币美元兑人民币 8042000； 1950.3-1952底，底， 升值，升值，1美元兑人民币美元兑人民币 42000-26170 19531972年，全面计划经济，人民币兑美元汇率稳定。年，全面计划经济，人民币兑美元汇率稳定。1972

44、年年1美元兑人民币美元兑人民币2.24. 1973年，人民币盯住合成货币浮动，保持名义有效汇率稳定。年，人民币盯住合成货币浮动，保持名义有效汇率稳定。人民币兑美元不断升值，人民币兑美元不断升值，1980年年1美元兑人民币美元兑人民币1.53. 1981年，除公开牌价外，实行贸易内部结算价年，除公开牌价外，实行贸易内部结算价 2.80，发挥汇，发挥汇率对贸易的杠杆作用。率对贸易的杠杆作用。 1985年取消结算价，出现官方汇率与市场调剂价汇率并存的年取消结算价，出现官方汇率与市场调剂价汇率并存的新的双重汇率制。新的双重汇率制。 1994年外汇管理体制改革，人民币汇率并轨。年外汇管理体制改革，人民币

45、汇率并轨。 巴拉萨-萨缪尔森效应 巴拉萨.doc二、利率评价说二、利率评价说 凯恩斯（凯恩斯（1923）和爱因齐格（）和爱因齐格（1931）通）通过分析抛补套利所引起的外汇交易提出利率过分析抛补套利所引起的外汇交易提出利率平价说，来说明远期汇率的决定。平价说，来说明远期汇率的决定。 基本观点是：远期差价是由两国利率差异基本观点是：远期差价是由两国利率差异决定的，并且高利率国货币在期汇市场上必决定的，并且高利率国货币在期汇市场上必定贴水，低利率国货币在期汇市场上必定升定贴水，低利率国货币在期汇市场上必定升水。升（贴）水率大约等于利差。水。升（贴）水率大约等于利差。 （一）抛补利率平价（一）抛补利

46、率平价 假设美国年期利率假设美国年期利率10%，英国年期利率，英国年期利率6%，英国的资金就会转移到美国投资，所，英国的资金就会转移到美国投资，所以，在外汇市场上，会有大量购买美元，出以，在外汇市场上，会有大量购买美元，出售英镑的交易，所以，高利率国货币在现汇售英镑的交易，所以，高利率国货币在现汇市场上升值，低利率国货币再现汇市场上贬市场上升值，低利率国货币再现汇市场上贬值。值。 投资期满以后，又会有相反的交易，即卖投资期满以后，又会有相反的交易，即卖出美元，买进英镑。单纯这样操作会有汇率出美元，买进英镑。单纯这样操作会有汇率风险，所以理性交易者会使用抛补套利。大风险，所以理性交易者会使用抛补

47、套利。大量抛补套利的结果，会使得在期汇市场上美量抛补套利的结果，会使得在期汇市场上美元贬值，英镑升值。元贬值，英镑升值。模型分析模型分析 本国年利率为本国年利率为ia，外国年利率为，外国年利率为ib， ia ib 。es为现汇汇率，为现汇汇率，ef为（为（12个月）期汇汇率。对个月）期汇汇率。对a国采用直接标价法；国采用直接标价法； 1单位本国货币在国内投资一年所获得的利益单位本国货币在国内投资一年所获得的利益为（为（1+ ia ），在外国投资时，首先在现汇市场），在外国投资时，首先在现汇市场换得外币数额为换得外币数额为1/ es ，到期收回（，到期收回（1+ ib ）/ es ，再按原先约定

48、的期汇汇率换回本国货币额再按原先约定的期汇汇率换回本国货币额 （1+ ib ） ef / es 。在抛补行为终止时，在两国。在抛补行为终止时，在两国进行投资的收益应该相等，即：进行投资的收益应该相等，即： 1+ ia =（1+ ib ） ef / es 整理得：整理得： (1+ ia ）/（1+ ib ）= ef / es (1+ ia ）/（1+ ib ） = ef / es 当当ia ib 时，有时，有ef es即：期汇市场上即：期汇市场上a国货币贴水国货币贴水,b国货币升水国货币升水 当当ia ib时，有时，有ef es即：期汇市场上即：期汇市场上a国货币升水国货币升水,b国货币贴水国货

49、币贴水 假设升（贴）水率为假设升（贴）水率为p, 则则p=(ef - es)/ es将将式作相同的变换，式作相同的变换， p=(ef - es)/ es= ( ia - ib)/ (1+ ib ) p+pib = ia ib 即：即：p ia ib 意义：汇率的远期升（贴）水率等于两意义：汇率的远期升（贴）水率等于两国利率之差。即：汇率的变动会抵消两国国利率之差。即：汇率的变动会抵消两国的利率差异，从而使金融市场处于平衡状的利率差异，从而使金融市场处于平衡状态。态。 评价：除了外汇市场激烈动荡的时期，评价：除了外汇市场激烈动荡的时期，抛补利率评价都能较好的成立。做市商往抛补利率评价都能较好的成

50、立。做市商往往根据各国利率的差异来确定远期汇率的往根据各国利率的差异来确定远期汇率的升（贴）水额。实践中，由于交易成本、升（贴）水额。实践中，由于交易成本、外汇管制、各种风险等因素，实际的汇率外汇管制、各种风险等因素，实际的汇率波动与抛补利率评价存在着一定的偏离。波动与抛补利率评价存在着一定的偏离。练习练习 利用利用(1+ ia ）/（1+ ib ）= ef / es 计算远期汇率计算远期汇率 如果纽约市场上年利率为如果纽约市场上年利率为14，伦敦市场上年利率为伦敦市场上年利率为10，市场上即，市场上即期汇率为期汇率为1=2.40，求三个月的远，求三个月的远期汇率。期汇率。 ef = es(1

51、+ ia ）/（1+ ib ） = 2.4 (1+14%312)(1+10%312) =2.4234 （二）非抛补利率平价（二）非抛补利率平价 交易者根据自己对未来汇率变动的预期计交易者根据自己对未来汇率变动的预期计算的预期收益，不进行远期交易，承担一定算的预期收益，不进行远期交易，承担一定的风险。的风险。 假定交易者预期未来汇率为假定交易者预期未来汇率为 ef 则平价条件则平价条件(1+ ia ）/（1+ ib ）= ef/ es 整理得：整理得：p ia ib 意义：预期的汇率变动率等于两国利率之差。意义：预期的汇率变动率等于两国利率之差。三、国际收支说三、国际收支说 基本观点：外汇汇率是

52、由外汇供求决定的，而外基本观点：外汇汇率是由外汇供求决定的，而外汇供求又是由国际收支决定的。因此，凡是影响国汇供求又是由国际收支决定的。因此，凡是影响国际收支的因素都会影响汇率的变动，主要有国内外际收支的因素都会影响汇率的变动，主要有国内外国民收入、国内外价格水平、国内外利息率以及人国民收入、国内外价格水平、国内外利息率以及人们对未来汇率的预期。国际收支说的基本思想可用们对未来汇率的预期。国际收支说的基本思想可用下式表示：下式表示： e = f ( Y, Yf , Pd, Pf , id , if , re) 式中式中e表示均衡汇率，表示均衡汇率，Y和和Yf分别表示本国和外国分别表示本国和外国

53、的国民收入，的国民收入， Pd 和和Pf分别表示国内外的价格水平，分别表示国内外的价格水平， id和和if分别表示本国和外国的利率水平，分别表示本国和外国的利率水平， re为未来现为未来现汇汇率的预测值。汇汇率的预测值。 具体影响方式是：具体影响方式是：本国国民收入增长，通过本国国民收入增长，通过增加进口引起国际收支赤字，由此外汇市场出现超增加进口引起国际收支赤字，由此外汇市场出现超额需求，本币会趋于贬值；额需求，本币会趋于贬值；外国国民收入增长，外国国民收入增长，通过本国出口的增加会引起国际收支盈余，由此本通过本国出口的增加会引起国际收支盈余，由此本币趋于升值；币趋于升值；本国物价水平上升或

54、外国物价水平本国物价水平上升或外国物价水平下跌，通过提高本国商品相对于外国商品的价格，下跌，通过提高本国商品相对于外国商品的价格，会引起出口减少，导致本币贬值，反之亦然；会引起出口减少，导致本币贬值，反之亦然；本本国利息率上升或外国利息率下跌，会刺激国外资金国利息率上升或外国利息率下跌，会刺激国外资金流入增加，本国资金流出减少，从而带来外汇价格流入增加，本国资金流出减少，从而带来外汇价格下降；下降；如果人们对外币现汇汇率的未来走势看好，如果人们对外币现汇汇率的未来走势看好，就会在外汇市场上抛出本币换得外币，由此造成外就会在外汇市场上抛出本币换得外币，由此造成外币现汇价格的上涨，反之亦然。币现汇

55、价格的上涨，反之亦然。 e D S四、资产市场说 70年代以来，由于布雷顿森林体系的解体，年代以来，由于布雷顿森林体系的解体，汇率的波动加大。这启发人们将汇率看成一种资汇率的波动加大。这启发人们将汇率看成一种资产价格，采用一般均衡方法对汇率进行分析，被产价格，采用一般均衡方法对汇率进行分析，被称为汇率决定的资产市场说。称为汇率决定的资产市场说。70年代后成为重要年代后成为重要的一派。根据本币资产与外币资产的可替代性的的一派。根据本币资产与外币资产的可替代性的不同假定，资产市场说分为货币分析法与资产组不同假定，资产市场说分为货币分析法与资产组合分析法。货币分析法又分为弹性价格分析法和合分析法。货

56、币分析法又分为弹性价格分析法和粘性价格分析法。粘性价格分析法。（一）弹性价格货币分析法（一）弹性价格货币分析法（Flexible-Price Monetary Approach） 假定假定: 1.各国资产具有完全的替代性各国资产具有完全的替代性 2.货币需求是国民收入和利率的稳定函数货币需求是国民收入和利率的稳定函数 3.购买力平价成立（一价定律成立）购买力平价成立（一价定律成立） 4.价格完全灵活价格完全灵活 两国的价格决定于货币供给和货币需求： Pd=Msd/Kd Pf=Msf/Kf 根据购买力平价： e=Pd/Pf=(Msd/Kd)/(Msf/Kf ) 假设两国货币需求的收入弹性和利率弹

57、性相同，则 K=kYd Id Kf=kfYf If 整理得： e=(Msd/Msf). (Yd/Yf) . (Id/ If)取对数：)ln(ln)ln(ln)ln(lnln/fdfdsfsdfdIIYYMMe 两种货币之间的汇率由两国的货币供给、两国两种货币之间的汇率由两国的货币供给、两国的实际收入水平，以及两个的利率水平之间的差的实际收入水平，以及两个的利率水平之间的差异确定。对于较高的货币供给、较低的产出、较异确定。对于较高的货币供给、较低的产出、较高利率的国家，货币的价值较低。反之，对于较高利率的国家，货币的价值较低。反之，对于较低的货币供给、较高的产出、较低的利率的国家，低的货币供给、

58、较高的产出、较低的利率的国家，货币的价值较高货币的价值较高。 汇率的弹性价格货币分析法认为：汇率的弹性价格货币分析法认为： 一、在其他因素不变的情况下，一国货币当局一、在其他因素不变的情况下，一国货币当局一次性增加货币供给，将导致在现价格下货币供一次性增加货币供给，将导致在现价格下货币供给过剩，由于价格具有完全的弹性，引起物价上给过剩，由于价格具有完全的弹性，引起物价上涨而对产出与利率不发生影响，通过购买力平价涨而对产出与利率不发生影响，通过购买力平价效应，本币同比例贬值。效应，本币同比例贬值。 二、在其他因素不变的情况下，一国实际国民二、在其他因素不变的情况下，一国实际国民收入的增加，将导致

59、货币需求增加，货币供给不收入的增加，将导致货币需求增加，货币供给不变情况下，引起价格下降，通过购买力平价效应，变情况下，引起价格下降，通过购买力平价效应，本币升值。本币升值。 三、在其他因素不变情况下，本国利率的上升，三、在其他因素不变情况下，本国利率的上升，将降低货币需求，在货币供给不变情况下，引起将降低货币需求，在货币供给不变情况下，引起价格上升，通过购买力平价效应，本币贬值。价格上升，通过购买力平价效应，本币贬值。（二）汇率粘性价格货币分析法：超调模型 （Sticky-Price Monetary Approach：Overshooting Model) 超调模型是由美国经济学家鲁迪格超

60、调模型是由美国经济学家鲁迪格 多恩布什多恩布什（Rudiger Dornbusch）1976年提出。该模型认年提出。该模型认为：从短期来看，商品价格由于具有粘性，对货为：从短期来看，商品价格由于具有粘性，对货币市场的失衡反映很慢，而证券市场与外汇市场币市场的失衡反映很慢，而证券市场与外汇市场的反映却很灵敏，因而利率与汇率立即发生变动。的反映却很灵敏，因而利率与汇率立即发生变动。短期内，利率与汇率的调整超过了其长期均衡的短期内，利率与汇率的调整超过了其长期均衡的水平。所以，从长期来看，利率与汇率又会慢慢水平。所以，从长期来看，利率与汇率又会慢慢回到其长期均衡的位置回到其长期均衡的位置。基本假定基