并购交易结构设计中交易路径实操要点

1、并购交易结构设计中交易路径实操要点各位群友大家晚上好，非常荣幸能在周四分享活动中为大家做这个分享。群里不乏有很多的专业人士，我这里就不做过多赘述，只简单的介绍一下“并购 交易结构设计”中关于“交易路径选择的一些要点。企业并购重组是搞活企业、盘活国企资产的重要途径。现阶段我国企业并购融资 多采用现金收购或股权收购支付方式。并购是一个公司通过产权交易取得另外公司一定程度的控制权，以增强自身经济 实力，实现自身经济目标的一种经济行为，是兼并与收购的简称，分股权并购和资产 并购，股权并购指并购方通过协议购买目标企业的股权或认购目标企业增资方式， 成为目标企业股东，进而达到参与、控制目标企业的目的。资产

2、并购系指并购方通 过收购目标企业资产方式，运营该资产，并不以成为目标企业股东为目的。2015年毋庸置疑是中国上市公司并购重组的大年，我跟我们去吧看看市值的同事 也做了一下统计：“证监会全年共召开了 113次并购重组委会议，共审核339单重组, 其中：194单无条件通过，占比57. 23%; 123单有条件通过，占比36.28%; 22单未通 过，占比6. 49%O和2014年相比，2014年证监会78次会议审核了 194单重组，2015 年数量猛增70%”。2015年上市公司公告了 1444次并购重组事项，有数据披露的并购 事件共涉及交易金额15766. 49亿元人民币，平均每单交易金额20.

3、 14亿元人民币；而 2014年全年公告了 475项重组事件，披露交易金额2306. 29亿，平均每单10. 63亿元 人民币。从数据来看，2015年无论并购重组事件的绝对数量、绝对金额，还是平均单 个事件涉及的交易金额都有突飞猛进的增长，分别是2014年的3倍、6. 8倍和近2倍, 可谓实现了井喷式发展。并购重组的战略目的定位在于：1消灭竞争对手2获取核心竞争力（品牌或新技术等）3获得规模效益（快速进行规模扩张）4发挥协同效应（上下游行业或产品优势互补）5产业多元化需要6拓展新市场并购重组操作流程:今晚讲述的重点在于“企业并购交易路径的实务操作要点，“路径选择是属于并 购交易结构设计中的一个

4、很重要的环节。企业并购的交易路径不同于企业并购的组织 结构，组织结构解决的是并购实施主体问题，侧重的是交易主体，我国的企业组织形 式依据财产组织形式和所承担的法律责任以及内部管理关系划分为个人独资企业、合 伙企业和法人企业三种类型；而交易路径解决的是并购的具体渠道和程序问题。一、协议并购是指并购方与目标企业或目标企业的各股东以友好协商的方式达成确立交易条 件，达成并购协议，并最终完成对目标企业的并购。协议并购是企业并购交易的重要 交易形式，根据目标企业的不同，协议并购又分为上市公司的协议并购和非上市公司 协议并购，两者在具体的操作方面并不存在本质的区别，只是上市公司的协议并购除 遵循我国公司法

5、律的基本制度外，还须特别遵循上市公司并购管理办法（证监会 令第35号）等部门规章的特别规定。协议并购的操作实质就是并购方按照一定的规则 发现目标企业，并通过具体的调查与谈判过程，与交易对手最终达成企业并购的交易 协议。根据实务操作的案例经验总结，并购目标的确定过程一般分为如下几个环节：（一）目标企业的识别确立并购目标的前提是识别出符合并购的目标企业，在实务操作中，识别目标企 业一般坚持三个方面的标准：1. 目标企业经营业绩不理想企业在财务指标、内部经营管理效率及企业员工素质等方面，落后于市场平均水平， 经营存在一定困难，需要寻求新的出路。经营业绩不理想并不是目标企业识别的必要 条件，很多情况下

6、，目标企业具有较佳的经营业绩，只是因为发展“瓶颈或企业所 有权人投资退出等考量而选择被并购。2. 目标企业和并购方存在一定的协同效应包括经营协同效应和财务协同效应两个方面。一是要看产业方向的协同性，即目 标企业与并购方在产业链及经营范围方面的互补性；二是要看目标企业与并购方在技 术、管理、文化及资金方面的相似性或互补性；三是并购方的并购意愿与目标企业及 其实际控制人具有一致性，具有达成并购目标的客观条件及主观意愿。3. 目标企业具有潜在的盈利能力一方面，表现在目标企业具有特定的资源优势或专利技术，只是因管理运营能力 缺失、资金短缺或市场大环境等原因，造成暂时的经营困难。另一方面，表现在目标 企

7、业资产估值较为合理，如系非上市企业表现为资产结构合理，资产负债情况相对合 理，如系上市公司，则表现为具有相对合理的市盈率。像去吧看看2015年负债率保持 在8%点多，不盲目做大杠杆，对投资人的每一分钱负责，去吧看看是名副其实的践行 者！（二）目标企业的筛选及确定搜寻目标企业一方面要利用并购方自身的力量，另一方面也需要借助外部专业机 构的力量。企业自身专职的并购部门负责收集和研究市场信息，发现适合并购的目标 企业，更有利于节省成本和控制风险。投资银行和商业银行在专业客户关系方面有着 独特的优势，也更为熟悉目标企业的具体情况和发展目标。除此之外，并购过程及融 资安排和换股操作所需的股票发行等环节，

8、这些都需要这些专业机构为并购方提供包 括并购计划安排、并购融资、股权发行方向的一揽子专业服务。二是并购过程涉及的 知识较为综合，并购的各个环节需要借助精通企业并购业务的律师事务所和会计师事 务所的专业服务。1. 对候选企业的初步调查（1）目标企业的股权构成情况。企业并购最核心的环节是掌握目标企业的股权构 成情况，然后根据目标企业股权构成情况，制定相应的并购策略。对股权构成情况的 初步调查，一般要重点把握三个方面的内容：一是股权集中度，股权集中度是衡量公 司的股权分布状态的主要指标，也是衡量公司稳定性强弱的重要指标。股权分布越广 泛，股权的流动性就越强，实现控股所需持股比就越低，并购就越容易获得

9、成功。 二是股东构成情况，公司的股东按照不同的标准可以作不同可以作不停的划分，根据 股东与企业关系的不同，股东可以分为外部股东和内部股东。内部股东是指在公司担 任职务或具有雇佣关系的股权主体（一般情况下是指自然人股东），主要包括管理层 持股、职工持股（含工会持股）、家族持股（创始人持股）等。内部股东持股部分属 于稳定性高的股权，其比重越高，被并购难度越大。三是股本规模，股本规模表现为注册资本金的总额，股本规模越小，并购所需的 资金量就少，并购成本相应就低。（2）目标企业的财务信息。主要是初步了解目标企业的资产结构（核心指标就是 净利率、资产周转率、杠杆比率等）、盈利能力、偿债能力、资金利用效率

10、等情况， 充分了解目标企业的财务状况对并购方及并购的绩效影响重大。一是全面了解目标企业的财务状况，有利于充分利用税收制度，合理地节省并购 税务成本。比如，并购方要根据目标企业的财务状况，选择匹配的并购资金募集方式, 最终确定并购的成本。二是了解目标企业的财务状况，有利于充分利用税收制度，合理地节省并购税务 成本。比如，并购亏损企业能够利用亏损递延纳税的税务处理原则，实现合理的节省 税收成本。通过换股及发行可转换债的形式进行并购，可以按照特殊纳税处理原则缴 纳企业所得税，有利于节约资金成本。三是了解目标企业的财务状况，有利于形成并购方和目标企业的协同效应，确保 并购目标的实现。比如，负债率低的并

11、购方选择负债率高的目标企业，能优化财务结 构。（3）目标企业的管理经营情况。主要包括三个层面的内容：一是目标企业的经营 能力，主要是围绕目标企业的经营范围、经营策略及发展规划、公共关系、人力资源 配置、内控管理机制、生产组织能力等方面来了解企业的目前经营情况及未来的发展 潜力。二是目标企业的管理团队情况，主要是了解管理层的构成人员资历、管理能力、 决策能力及决策方式等方面的信息。三是目标企业的行业地位及发展环境，主要是通过综合考察和分析产业状况、产 业结构信息，通过产业状况了解目标企业的行业所处的发展阶段，该产业在经济社会 中的地位，发展所需要的资源来源、生产过程、所需技术等情况，通过产业结构

12、信息 了解产业内的竞争对手、潜在竞争对手、替代品的生产者等。当然，如果目标企业处 于地理位置优越，自然资源丰富，基础设施配套到位，经济和市场发展较好的环境下, 就更有利于并购后企业的发展。2. 确定并购目标企业目标企业的最终确立要建立在客观分析的基础上，通过综合分析，如果并购目标 企业（并通过并购后的重组活动），有利于实现并购方核心能力的补充与强化，有利 于实现并购方与目标企业在资源等方向的融合、强化和扩张，就应最终确立为目标仑 业。主要从以下几个层面进行分析：（1）战略层面的匹配性问题。实现并购及重组后能够实现优势互补、资源共享， 在内部产生协同效应在外部能突出并购方和目标企业的优势地位。实

13、现并购方和并购 方在资源上的互补性，通过并购建立起更加完整和全面的产品线，掌握了新兴技术， 增强了企业竞争力，为合理规避市场管制和市场壁垒创造了条件，扩大了在特定市场 的营销网络和市场占有率。（2）文化的匹配性问题。主要体现在两个层面：一是企业成长过程所形成的企业 文化，每个企业都有自身创立、成长、发展及成熟的过程，在这个过程中形成了企业 独特的企业运营机制及与之相符的企业文化氛围，企业的并购及重组活动会引起企业 价值观念的动荡，从而引发组织、员工、制度、流程、技术等多方面的变化，许多并 购项目的失败都源于原有文化基础的破裂所导致的高级管理人员和关键职员跳槽，文 化的融合与再造是对并购活动的一

14、项重大挑战，前期的考察也很难重要。二是企业所 处的地理文化匹配问题，目标企业所处地域也很值得关注。（二）核心技术人员流失、技术溃密的风险核心技术人才是智惹城市企业的孩心资源核心技术人员对公司的产品创新、持续发展起着关键的作用，核心技术人员的稳定对贝尔信的发展具有重要彩响。贝尔信名年来专注于智慧城市领域的技术研发，适就了一批高素质的技术人才，也形成了一批具有自主知识产权的核心技术.正是由于高素庾的技术人才和核心技术使贝尔信在业内树立了 11好的口碑.取得了较大的竞争优势。随着智急城市的竞争加剧，对行业内的优秀人才的争夺也会日趋明显，贝尔信存在核心员工流失的风险，特提请投资者注宜相关凤险。此外.由

15、于贝尔信的核心技术涉及软件开发、行为分析、系统集成等多方面的知识.需要经过多年的技术和工程经验的积累，体现了贝尔信的核心竞争力。如果贝尔信的核心技术泄密，将失去行业内的竞争优勢，会对贝尔信产生不利影响.（3）并购技术操作层面因素。具体技术操作层面的可行性分析可以基于三个方 面：一是重点分析国家法律法规。目标企业的选择必须符合国家的产业政策和法律法 规等方面的政策导向和限制，一旦违反，行政主管部门审批必定受阻。关于企业并购 涉及的法律法规主要包括发垄断、外汇管制、国有资产管理、证券发行等方面。除了 考虑上谜法律法规的限制外，还须考虑并购主体和目标企业主体身份的特殊性，所可 能引发的特别市场和阻力

16、。二是通过调查掌握目标企业的财务状况并购方必须通过初步调查掌握的财务状况，特 别是要重点分析债务产生的背景和原因，分析债务的真实性，以避免使并购行为陷入 巨大的债务风险中。三是根据并购类型的特点，判断影响并购活动的各项特定因素。不同的并购目的将最 终决定着目标企业的确定，并由此带来在并购操作方面的差异。如果并购的目的是拓 展新的市场领域，就应该充分考虑到自身对特定领域的熟悉程度，充分对目标企业的 行业周期与行业集中度等情况进行充分分析，并彻底辩清目标企业在该行业内的地位 和市场竞争力。如果并购的目的是完善产业链条或消除竞争，就要对自身及目标企业 在行业领域的地位做岀准确判断，并着重对并购后的协

17、同性做岀充分分析。如果并购 的目的是获取特定的专利技术、资源或者打到借壳上市等目的，就要对目标企业所掌 握的这些特殊资源作出充分分析。如果涉及专利技术，就要充分分析专利的合法性及 价值等；如果是为了获取特定的资产，就要对资产的价值评估的公允性进行充分分析, 并掌握其上市资格和配股资格等情况，必要时还要充分考虑目标企业所在地政府部门 的意愿，毕竟会影响到当地的GDP贡献、就业等。二、要约收购是指并购方通过向目标公司的股东发出购买其所持该公司股份的书面意见表示， 并按照依法公告的并购要约中所规定的并购条件、价格、期限以及其他规定事项，并 购目标公司股份的并购方式。目标公司所有股东在平等获取信息的基础上，自主作巳 选择，而协议并购方式确立的交易条件是通过并购方与被并购方的各股东分别以私匚 协商方式确立的。有利于防止各