格式范文民营企业的资本运营分析 2

1、格式范文-民营企业的资本运营分析 2 四川理工学院继续教育学院毕业论文 题 目 教学点(班) 中山直属班 专 业 工商企业管理 年 级 2013级 姓 名 xxxxxx 指导教师 范学银 定稿日期：2014年5月24日 四川理工学院继续教育学院 毕业设计（论文）任务书注：此表由指导教师填写后发给学生，学生按此表要求开展毕业设计（论文）工作。 摘 要 在对国内民营企业资本运营研究现状进行回顾的基础上，运用生命周期理论，分析了企业生命周期与资本运营的关系。在针对民营企业生命周期各阶段的资本运营现状和问题进行成因分析之后，提出了民营企业生命周期各阶段资本运营的策略选择和优化途径。 关键词：民营企业，

2、资本运营，生命周期理论，优化途径 目 录 第一章 引言 . 1第二章 民营企业资本运营的理论分析 . 12.1 企业生命周期理论 . 12.2 企业生命周期与资本运营的关系 . 12.3 民营企业生命周期各阶段的资本运营方式 . 1第三章 民营企业资本运营的现状及障碍分析 . 23.1 民营企业资本运营的现状 . 23.1.1 孕育阶段资本运营的现状 . 23.1.2 成长阶段资本运营的现状 . 33.1.3 成熟阶段资本运营的现状 . 33.2 民营企业资本运营的障碍 . 33.3 民营企业资本运营障碍的成因分析 . 43.3.1 资本市场因素 . 43.3.2 金融体制因素 . 43.3.

3、3 企业自身因素 . 4第四章 民营企业资本运营的策略选择及优化途径 . 44.1 民营企业资本运营的原则 . 44.2 民营企业各阶段资本运营的策略选择 . 54.2.1 孕育阶段的资本运营策略选择 . 54.2.2 成长阶段的资本运营策略选择 . 54.2.3 成熟阶段的资本运营策略选择 . 54.2.4 衰退阶段的资本运营策略选择 . 64.3 民营企业资本运营的优化途径 . 64.3.1 结束语 . 8参考文献. 9致 谢 . 9 四川理工学院成人高等教育 民营企业的资本运营分析第一章 引言21世纪以来，我国民营企业呈“超高速”发展趋势，收购、兼并、股份制改造等各种资本运营方式层出不穷

4、。随着社会主义市场经济体制不断完善、经济增长方式发生变化，更多行业涌现民营企业，如何实现企业的持续、稳定发展已成为民营企业最为重视的问题。第二章 民营企业资本运营的理论分析2.1 企业生命周期理论企业的生命周期就是指企业孕育、成长、成熟、衰退甚至死亡的过程1。 企业生命周期变化规律是以12年为1个循环。再由4个不同阶段的小周期组成，每3年为1个小周期；再细分的话，可以把一年12个月分为4个微周期，每3个月为1个微周期2。2.2 企业生命周期与资本运营的关系民营企业在各个发展阶段都会遇到各种限制因素。包括生产技术不完善，生产设备的老化严重，企业资本结构的混乱和不合理，以及经营者在面对这些问题时的

5、手足无措等。因此，只有科学、合理、有效地将资本运营贯穿于企业的整个发展战略中，再根据不同时期的变化作出相应调整，才能使企业的发展稳步上升3。民营企业必须根据自身的生命周期特点作出相应的应对措施，使企业融资和投资符合企业发展现状和社会的需求，而不是盲目追求利润最大化，否则很可能导致企业资本运营不协调、不对等，进而阻碍企业的持续健康发展。2.3 民营企业生命周期各阶段的资本运营方式企业生命周期的阶段：第 1 页 共 9 页四川理工学院成人高等教育 民营企业的资本运营分析第一，孕育阶段：创业者此时缺乏人力、物力和财力，更缺乏的是经营经验，但此时的他们满怀抱负，对创业充满激情和憧憬，因此，这一阶段的民

6、营企业是充满活力的。第二，成长阶段：企业有了一定的经营规模，也有了稳定的客源，经营者考虑的不再是立足，而是谋求更近一步的发展，扩大经营规模，寻求更多的资金已成为当务之急。第三，成熟阶段：此时的民营企业发展虽然不快，但是经济效益却有增无减，而且持续、稳定，市场的占有率也明显增加，不管是融资还是投资，都达到了企业的顶峰。第四，衰退阶段：民营企业已近力不从心，渐渐淡出激烈的社会竞争，企业更多的是选择降低生产成本，以此来维持企业的发展，随着经营状况的入不敷出，最终慢慢淡出，直至倒闭。民营企业资本运营的现有方式：第一，打造无形资产。第二，吸收风险投资。第三，实行多元化经营。第四，进行上市整合。第五，实行

7、制度重组。第六，进行文化整合。第三章 民营企业资本运营的现状及障碍分析3.1 民营企业资本运营的现状3.1.1 孕育阶段资本运营的现状在融资方面，由于民营企业刚刚成立，人力、财力、物力都严重缺乏，急需注入资金来满足企业的正常运营。在投资方面，由于资金的严重不足，企业在投资方面也是慎之又慎，不会轻易进行大规模的资金投出，在满足企业正常运营的情况下，企业会选择性的对一些风险系数小的项目进行小额投资，当然，其效益不高，但对企业现阶段来说，已经是上上之策了。第 2 页 共 9 页四川理工学院成人高等教育 民营企业的资本运营分析3.1.2 成长阶段资本运营的现状在融资方面，据中国社会科学院民营企业竞争力

8、研究课题组针对我国民营企业发展状况的研究显示，成长阶段的民营企业，筹资方式多为银行借款，总量仍然较低4。在投资方面，这一阶段的民营企业在激烈的社会竞争中已经有了一席之地，发展、壮大是他们的当务之急，当资本积累达到一定程度，就会积极寻求对外投资，当然，投资对象依然是一些低风险的小规模投资，但是投入的资金量还是有明显的提高，但是由于自身技术和设备的不完善以及巨大的社会竞争压力，相对效益还是不高。3.1.3 成熟阶段资本运营的现状在融资方面，这一阶段的民营企业相对于前两个阶段，融资能力有很大的提高，不仅能从社会各种金融机构获得资金投入，加之在社会上的影响力，也能获得一定的融资机会，此外，政府也会加大

9、对企业的资金支持，因此，在这一阶段，企业不会遇到很大的融资问题。在投资方面，由于企业有了稳定的资金来源，对外投资是企业资本运营的重中之重，通过这种方式，企业在扩大自己经营规模和市场占有份额的同时，也提高的自己的社会竞争力和企业的综合实力，促使企业高速发展，经营效益也显著提高。3.2 民营企业资本运营的障碍首先，经营者经验不足。许多民营企业家因为过多的看重经济效益，对企业的发展现状和前景没有很好的认识，对社会的需求和消费者的消费心理也不熟识，加之过于考虑成本，生产技术和设施都不完善，这样一来，只会使企业的发展障碍重重。其次，盲目追求多元化经营和企业规模。很多企业并购以后，盲目进行经营领域的扩张，

10、甚至进入一些完全陌生的新领域，过分追求多元化经营，因此而导致了企业的分支机构迅速增多，管理链条加长，管理质量下降，企业的资本运营不但不能实现预期目标，相反却使企业步入困境5。再次，企业产权不明晰。很多民营企业都是以“自主创业”为主的中小型企业，而且以私营企业居多，其中的家族企业更是不胜枚举，在经营的过程中，第 3 页 共 9 页四川理工学院成人高等教育 民营企业的资本运营分析 随着各种股份的注入，经营规模扩大，经营项目的增加，致使企业的产权难以明确，这对企业的经营决策以及企业的民营企业资本运营的策略选择及优化途径4.1 民营企业资本运营的原则第一，动态性原则。第二，战略性原则。第三，效率性原则

11、。第 4 页 共 9 页四川理工学院成人高等教育 民营企业的资本运营分析4.2 民营企业各阶段资本运营的策略选择4.2.1 孕育阶段的资本运营策略选择第一，获得风险投资：这一选择的好处在于经营者刚刚涉入这一领域，对于企业的发展充满激情和抱负，获得风险投资后，定会在短时期内充分利用所获资金，加强资本运营的管理，积极寻求适合企业的经营方式和投资方式，将企业从初期的困境中脱离出来。第二，寻求风险租赁：风险租赁与风险投资相较，前者对企业的要求更高，需要企业有良好的发展势头一定的信誉，后者只是看重企业的发展前景。基本风险报酬结构是:承租人（即风险企业）从风险租赁公司租赁设备时不单单要支付较高的租金，还要

12、提供认股权证，使风险租赁公司获得股权溢价收益8。4.2.2 成长阶段的资本运营策略选择第一，进入二级市场：二级市场是与一级市场相对的概念，即附属于一级市场中的一种，这对一些有优势的民营企业很有吸引力，在这里，不仅拥有了新的融资渠道，而且相对于一级市场而言，竞争压力明显减少，同时也可以在一定程度上提高企业知名度、降低企业经营风险风险和规范企业的的资本运营9。第二，进入区域市场：这一市场是最基本的市场，游离于一、二级市场，亦可称作边缘市场，这一市场很容易进入，当然竞争压力很大，对于一些具有优势民营企业很有利，不仅能满足这些企业的融资需求，也能为他们的发展提供很多机会。10第三，参股国企改革：现在这

13、已经成为了现实，很多国有企业的股份大部分都被民营企业所占有，其比重越来越少，这一来，不仅使国企的融资不再简单的由国家提供，减轻的国家负担的同时，也为民营企业的享受相关国家的优惠政策、搞好民营企业与政府以及金融体系的关系。4.2.3 成熟阶段的资本运营策略选择第一，寻求上市：当企业具有一定的规模和影响力后，上市是企业综合实力的主要体现方式，通过上市，是企业的竞争力迅速提升，同时也树立了企业形象以及品牌效应，这一来，就可以吸引更多的投资者，从而进入更广的领域，发展相关产业。第二，进行多元化经营：现在的民营企业的产业链非常繁琐，经营的内容也是五花八门，不仅规模庞大，而且是一个产业带动另外一个产业的发

14、展、第 5 页 共 9 页四川理工学院成人高等教育 民营企业的资本运营分析 壮大，形成了企业特有的“生物链”，通过这种多元化的经营方式，使得企业的综合实力大大增加，其中收购、兼并、股份制改革等方式是多元化经营的主导，这也对企业资本运营有效性和复杂性提出了更高的要求。第三，进行战略重组：目前，我国民营企业的战略重组主要是业务重组、资产重组和企业制度重组这三个方面的内容，通过这种方式，可以充分利用企业的各种资本，进而提高企业的资本运营效率。4.2.4 衰退阶段的资本运营策略选择衰退阶段的民营企业已经没有了生机，不再需要大量的融资和投资，也不需要考虑企业的发展前景和存在的风险控制，此时的企业更多的是

15、维持现状，加之生产技术的落后、设备的老化，企业已经没有能力再将其盘活，只能是寻求外界的帮助，以此来使企业尽力维持下去，当然，这对企业的发展已经没有了实质性的意义。4.3 民营企业资本运营的优化途径4.3.1 内部环境的优化途径第一，明晰企业产权。随着企业的不断壮大，尤其是在成长和成熟阶段，产权意味着企业的归属和发展方向，只有认清这一点，企业在能在进行资本运营时明确其方式和内容，减少因内部产权不明晰而带去的各种阻碍和不必要的损失，使企业健康、稳步发展。第二，制定发展战略。这是战略性原则的要求，企业经营者必须要有一个中长期的企业发展战略规划，并将其与企业现有的资本运营模式有机结合，同时为以后发展过

16、程中可能遇到的资本运营问题有预见的作出相关应对，以此来提高企业的竞争力，使企业立于不败之地。第三，培育核心竞争力。这是一个企业能否长久发展的标杆，核心竞争力体现在企业的经营模式、企业文化、企业的内部治理等多方面，必须全方位考虑企业的各方面限制因素，在不同的生命周期里，运用各种有效地资本运营方式，使企业的核心竞争力不断提升，这样才能将企业做大、做强，最终在激烈的社会竞争中占有一席之地。第四，强化生产经营。首先，要进行科学管理。包括企业从购料、生产、检验、成品、销售等一系列过程，当然还包括企业的融资和投资过程都必须进行科第 6 页 共 9 页四川理工学院成人高等教育 民营企业的资本运营分析 学化的

17、管理，这不仅需要经营者的全盘掌控，更多的是与企业员工的共同努力。其次，企业必须拥有创新能力，这是一个企业的发展动力，也是企业的发展要求。第五，加强风险控制。风险在所难免，关键是看企业遇到风险问题的处理方式，这就需要企业有一个完整的风险应对体系，一旦出现风险问题，能够做出相应的资本运营调整，是企业各个机制正常运转，这样才能保证企业的持续、稳步发展。4.3.2 外部环境的优化途径首先是完善资本市场。第一，培育风险资本市场。企业在融资和投资过程中的风险很难控制，只有通过拓宽风险资本市场，是企业的融资和投资渠道多元化，同时紧跟社会的发展状况，对资本市场作出有效地判断，在不影响企业资本正常运营的情况下，

18、将存在的风险降到可控范围之内。第二，创立区域资本市场。首先，明确企业的自身发展状况以及国家相关法律制度对民营企业的约束，对症下药，使区域资本市场健康、有序发展。其次，建立和强化诚信制度。这是对民营企业绝对要求，以此为基准，消除各种不诚信和不公平制度，在区域市场中树立良好的企业形象，使企业能够更好的进行融资和投资，为企业的发展、壮大打下基础。最后，调整政府职能。政府部门的出发点一般会综观全局，随着民营企业的不断壮大，对地方政府的影响也越来越大，此时，政府会建立相关的法律法规，给予企业相应的优惠政策，以此来促进企业的更好发展，达到互惠互利，同时也有利于消除社会的不公平。其次是改革金融体制。第一，通

19、过融资入股的方式，将民营企业的闲散资金投入到国有金融机构，使民营企业在其中占有一定的份额，以解决更多的中小型民营企业融资难的问题，同时也有利于减轻国家的负担，达到双赢。第二，政府部门要充分挖掘民营企业的发展潜力，给予一定的资金投入和技术支持，此外，还应消除偏见，给予相应的税收优惠政策，使民营企业不再纠结于资本运营的不流畅所带来的不便，进而使民营企业不断发展、壮大。第三，受国家经济体制的影响，金融机构的监管机制还不到位，对民营企业的支持还是捉襟见肘，在政府优惠政策的鼓励下，必须完善相关监管制度，使社会的各种金融机构一视同仁，尽量满足民营企业的融资需求，促进其健康发展，为社会主义现代化建设添砖加瓦

20、。第 7 页 共 9 页四川理工学院成人高等教育 民营企业的资本运营分析第五章 结束语随着经济全球化的不断发展，民营企业的资本运营不能简单的从几方面探讨就下定结论，还需要在以后的实践中不断发展、变化。由于资源有限和自身知识、阅历的不足，对民营企业的分析还不够深入和透彻，相信在不久的将来，民营企业在实践中通过不断的改进资本运营方式、内容，一定会创造出更多的行业奇迹。 第 8 页 共 9 页四川理工学院成人高等教育 民营企业的资本运营分析参考文献1 (美)伊查克爱迪思. 企业生命周期论m. 赵睿译. 北京: 中国社会科学出版社，1997.2 (美)伊查克爱迪思. 企业生命周期论m. 赵睿译. 北京

21、: 中国社会科学出版社，1997.3 范如国. 企业并购理论m. 武汉: 武汉大学出版社，2009:16-17.4 刘迎秋，徐志祥. 中国民营企业竞争力报告m. 北京：社会科学文献出版社，2004，12：44.5 王增孝. 中小企业资本运营的核心应对策略j. 管理研究，2010（6）.6 王梦，徐昕. 试论资本经营j. 北方经贸，2009（1）.7 刘湘安. 民营企业进入证券市场的问题及对策研究d. 西安:西北大学，2005.8 杨勇强. 企业资本运营研究j. 中国电子商务，2009（10）.9 盛化成，袁健红. 论我国中小企业的融资策略j. 现代科学管理，2007（5）:109-111.10

22、 黄文夫. 民营在中国m. 北京: 中国城市出版社，2001:56-62. 致 谢在论文撰写过程中，作者得到了家人的大力支持和指导老师的细心指导，在此深表谢意！ 第 9 页 共 9 页 四川理工学院继续教育学院毕业设计（论文）指导记录注：此表以单页方式交成教学院。 薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃

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28、膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅

29、膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂

30、肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀

31、莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇

32、莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅

33、节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂

34、芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀

35、膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇

36、肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄

37、聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿

38、莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇

39、芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄

40、芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂

41、腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿

42、肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆

43、肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄

44、莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈芀蚇肀膀蕿蚇蝿莆蒅螆袂腿莁螅羄莄芇螄膆膇蚆螃袆羀薂螂羈芅蒈螁肀肈莄螁螀芄芀螀袂肆薈衿羅节蒄袈肇肅莀袇螇芀莆袆罿肃蚅袅肁莈薁袅膄膁蒇袄袃莇莃蒀羆膀艿蕿肈莅薇蕿螇膈蒃薈袀莃葿薇肂芆莅薆膄聿蚄薅袄芄薀薄羆肇蒆薃聿芃莂蚃螈肆芈蚂袁芁薇蚁羃肄薃蚀膅荿葿虿袅膂莄蚈羇莈