项目融资第三章

1、项目融资第三章3.1 项目融资模式的设计原则3.2 直接融资模式3.3 3.4 “设施使用协议”3.5 杠杆租赁融资模式3.6 “”3.7 BOT模式3.8 ABS模式项目融资第三章3.1.1 有限追索原则3.1.2 项目风险分担原则3.1.3 成本降低原则3.1.4 完全融资原则3.1.5 近期融资与远期融资相结合的原则3.1.6 表外融资原则3.1.7 融资结构最优化原则项目融资第三章l融资模式是指项目法人取得资金的具体形式。l项目融资模式是项目融资整体结构组成中的核心部分，是对项目融资各要素的综合，设计项目融资模式，实际上是对项目融资要素的具体组合和构造。l设计项目的融资模式，首先需要确

2、定好设计原则，并与项目投资结构的设计同步考虑，在项目的投资结构确定下来以后，进一步细化完成融资模式的设计工作。项目融资第三章l有限追索是指贷款人仅在某个特定时间阶段或在一个规定的范围内对项目借款人进行追索，在此界定之外，无论出现任何债务清偿，贷款人均不能对借款人除项目资产、项目现金流量以及有关方所承诺的义务之外的任何形式的资产追索。l按照有限追索原则，在融资过程中为了限制融资对投资者的追索责任，需要考虑三个方面的问题：（1）融资项目的经济强度在正常情况下必须足以支持融资的债务偿还；（2）必须找到强有力的来自投资者以外的信用支持；（3）融资结构的设计必须做出适当的技术性处理，如提供必要的担保等。

3、项目融资第三章l保证投资者不承担项目的全部风险责任是项目融资模式设计的一条基本原则，这就需要在投资者、贷款银行以及其他与项目利益有关的第三方之间合理有效地划分项目的风险，力争实现对投资者的最低债务追索。l项目风险的分担同样需要考虑投资结构的支持。例如在合资项目中，主要投资者可通过引入一些小股东的方式保证一部分项目产品的销售，可以起到很好的分担市场风险的作用。项目融资第三章l在融资项目设计与实施的过程中应该考虑的一个重要方面就是如何降低成本的问题，这里主要是运用一些经济手段。例如，投资者完全可以利用税务减免的手段来降低项目的投资成本和融资成本。l降低成本还可从项目的投资结构和融资结构两方面入手，

4、一是完善项目投资结构设计，增强项目的经济强度，降低项目的风险，减少债务资金成本；二是要合理选择，科学确定融资渠道，优化资金结构和融资渠道配置，降低项目的融资成本。项目融资第三章l项目融资过程中，股本资金的注入方式比传统的公司融资要灵活很多。投资者股本资金的注入完全可以考虑以担保存款、信用证担保等非传统形式来完成，这可看作是对传统资金注入方式的一种替代，投资者据此来实现项目百分之百融资的目标要求。l项目现金流量的充足程度是贯彻这一原则的基础。项目融资第三章l在投资过程中，有的投资者愿意接受长期的融资安排，有的投资者则更多考虑的是近期融资的需要。他们选用项目融资方式是出于对某个国家或某个领域不十分

5、熟悉，对项目的风险及未来发展没有十分的把握而采取的一种谨慎策略。一旦采用项目融资方式的各种决定因素朝着有利于投资者的方向发生较大的变化，他们就会希望重新安排融资结构。这就是在项目融资中经常会遇到的“重新融资问题”。l基于这一原因，在设计项目融资结构时，尽可能地把近期融资与远期融资结合起来。项目融资第三章l项目融资过程中的表外融资就是非公司负债型融资。实现公司资产负债表外融资，是一些投资者运用项目融资方式的重要原因。项目融资第三章l所谓融资结构是指融通资金的诸组成要素，如资金来源、融资方式、利率等的组合和构成。要做到融资结构的优化，需把握的基本点是：以融资需要的资金成本和筹资效率为标准，力求融资

6、组成要素的合理化、多元化，从筹资人的实际资金需要出发注意内部筹资与外部筹资、国内筹资与国际筹资相结合，长期筹资与短期筹资、直接融资与间接融资相结合，以提高筹资的效率与效益，降低筹资成本，减少筹资风险。项目融资第三章具体而言,这一原则包括以下几个方面:1.融资方式种类结构优化。一般来讲，融资有多种方式，各有各的优点和不足，筹资人必须适当选择，如股权融资与债务融资的适当组合等，以确立最合适的融资模式，使资金来源多元化，使资本结构优化。2.融资成本的优化。筹资人要熟悉各种不同类型金融市场的性质和业务活动，以便能从更多的资本市场上获得资金来源。在同一市场上应向多家融资机构洽谈融通资金，增加自己的选择余

7、地。要贯彻择优的原则，争取最低的筹资成本，降低融资成本。项目融资第三章3.融资期限结构优化。其具体做法是：一是，要控制短期债务；二是，债务融资偿还期与筹资人投资回收期衔接；三是，应尽量将债务的还本付息时间比较均衡的分开，以避免在个 别年或若干年度内出现“偿债高峰”期；四是，融资利率结构优化；项目融资第三章五是，融资货币币种结构优化。六是，筹资方式可转换性原则，公司在筹集资金时，应充分考虑筹 资调整弹性，即筹资方式相互转换的能力。项目融资第三章3.2.1 由投资者面对同一贷款银行和市场直接安排融资3.2.2 由投资者各自独立地安排融资和承担市场销售责任3.2.3 直接融资模式的特点项目融资第三章

8、l直接融资模式是指由项目投资者直接安排项目的融资并直接承担起融资安排中相应的责任和义务的一种方式。l直接融资模式的优点: 1.投资者可根据其投资战略的需要,灵活的安排融资结构。 2.运用直接融资模式能在一定程度上降低融资成本。l直接融资模式在结构安排上主要有两种操作思路： （1）由投资者面对同一贷款银行和市场直接安排融资 （2）由投资者各自独立地安排融资和承担市场销售责任项目融资第三章l首先，投资者根据合资协议组成非公司型合资结构，并按照投资比例合资组建一个项目管理公司负责项目的建设和生产经营，项目管理公司同时也作为项目发起人的代理人负责项目的产品销售。l其次，根据合资协议规定，发起人分别在项

9、目中投入相应比例的自有资金，并统一筹集项目的建设资金和流动资金，但是由每个发起人单独与贷款银行签署协议。l最后，项目的销售收入将首先进入一个贷款银行监控下的帐户用于支付项目的生产费用和资本再投入，偿还贷款银行的到期债务，最终，按照融资协议的规定将盈余资金返还给发起人。项目融资第三章项目融资第三章在这一融资过程中，几个投资者组成非公司型合资结构，投资于一项目，并由投资者不是项目管理公司组织产品的销售和债务偿还。l首先，项目发起人根据合资协议投资合资项目，任命项目管理公司负责项目的建设生产管理。l然后，发起人按照投资比例，直接支付项目的建设费用和生产费用，根据自己的财务状况自行安排融资。l最后，发

10、起人以“或付或取”合同的规定价格购买项目产品，其销售收入根据与贷款银行之间的现金流量管理协议进入贷款银行监控帐户，并按照资金使用优先序列的原则进行分配。项目融资第三章项目融资第三章l直接融资的优点主要体现在： （1）选择融资结构及融资方式比较灵活。发起人可以根据不同需要在多种融资模式、多种资金来源方案之间充分加以选择和合并。 （2）债务比例安排比较灵活。发起人可以根据项目的经济强度和本身资金状况较灵活的安排债务比例。 （3）可以灵活运用发起人在商业社会中的信誉。同样是有限追索的项目融资，信誉越好的发起人就可以得到越优惠的贷款条件。项目融资第三章l直接融资模式的不足之处，主要表现在将融资结构设计

11、成有限追索时比较复杂： （1）如果组成合资结构的投资者在信誉、财务状况、市场销售和生产管理能力等方面不一致，就会增加项目资产及现金流量作为融资担保抵押的难度，从而在融资追索的程度和范围上会显得比较复杂。 （2）在安排融资时，需要注意划清投资者在项目中所承担的融资责任和投资者其他业务之间的界限，这一点在操作上更为复杂。 （3）通过投资者直接融资很难将融资安排成为非公司负债型的融资形式。项目融资第三章3.3.1 单一项目子公司形式3.3.2 合资项目公司形式项目融资第三章l项目的投资者通过建立一个单一目的项目子公司的形式作为投资载体,以该项目子公司的名义与其他投资者组成合资结构安排融资,即所谓单一

12、项目子公司的融资形式.l采用单一子公司形式安排融资，对投资者确有一定的积极影响，这主要体现在：第一，该融资模式容易划清项目的债务责任，贷款银行的追索权也只能涉及项目子公司的资产和现金流量，其母公司除提供必要的担保以外，不承担任何直接的责任；第二，该项目融资有条件也有可能被安排成为非公司负债型的融资，有利于减少投资者的债务危机。项目融资第三章项目融资第三章l合资项目公司形式是指由投资者共同投资组建一个项目公司,再以该公司的名义拥有、经营项目和安排项目融资。采用这种模式时，项目融资由项目公司直接安排，涉及债务主要的信用保证来自项目公司的现金流量、项目资产以及项目投资者所提供的与融资有关的担保和商业

13、协议。对于具有较好经济强度的项目，这种模式甚至可以安排成为对投资者无追索的形式。项目融资第三章项目融资第三章l项目公司融资模式的优点主要体现在：（1）项目公司统一负责项目的建设、生产及市场安排，并整体使用项目资产和现金流量为项目融资抵押和提供信用保证，在融资结构上容易被贷款银行接受。（2）项目公司融资模式使项目投资者不直接安排融资，只是通过间接的信用保证形式来支持项目公司的融资。（3）该模式通过项目公司安排融资，可更充分地利用投资中的大股东在管理、技术、市场和资信等方面的优势，为项目获得优惠的贷款条件。l该模式的主要缺点是在某些方面，如税务结构的安排上，债务形式的选择上缺乏灵活性，难以满足不同

14、投资者对融资的各种要求，使在资金安排上有特殊要求的投资者面临一定的选择困难。项目融资第三章l在项目融资过程中，以一个工业设施或者服务性设施的使用协议为主体安排的融资形式称为“设施使用协议”融资模式。l利用设施使用协议安排项目融资，成败的关键在于项目设施的使用者能否提供一个强有力的具有“无论提货与否均需付款”性质的承诺。在项目融资过程中，这种无条件承诺的合约权益将转让给提供贷款的银行，并与项目投资者的完工担保共同构成了项目信用保证结构的主要组成部分。l案例：澳大利亚运煤港口项目项目融资第三章l设施使用协议融资模式的特点：设施使用协议融资模式的特点： （1）在投资结构的选择上比较灵活，既可采用公司

15、型合资结构，也可采用非公司型合资结构、合伙制结构或信托基金结构。 （2）适用于基础设施项目。 （3）具有“无论提货与否均需付款”性质的设施使用协议，是“设施使用协议”融资模式中不可缺少的一个重要组成部分。 （4）采用该种模式进行的项目融资活动，在税务结构处理上比较谨慎。项目融资第三章l“设施使用协议”在使用费的确定上至少需要考虑到项目投资在以下三个方面的回收： 生产运行成本和资本再投入费用； 融资成本，包括项目融资的本金和利息的偿还； 投资者的收益；项目融资第三章3.5.1 杠杆租赁融资的优势分析3.5.2 杠杆租赁融资模式的复杂性3.5.3 杠杆租赁融资模式的运作3.5.4 杠杆租赁融资模式

16、的特点项目融资第三章l杠杆租赁：又称衡平租赁，是融资租赁的一种高级形式，适用于价值在几百万美元以上，有效寿命在10年以上的高度资本密集型设备的长期租赁业务，如飞机、船舶、海上石油钻井平台、通讯卫星设备和成套生产设备等。杠杆租赁是指在一项租赁交易中，出租人只需投资租赁设备购置款项的20-40的金额，即可在法律上拥有该设备的完整所有权，享有如同对设备100投资的同等税收待遇；设备购置款项的60-80由银行等金融提供的无追索权贷款解决，但需出租人以租赁设备作抵押、以转让租赁合同和收取租金的权利作担保的一项租赁交易。参与交易的当事人、交易程序及法律结构比融资租赁的基本形式复杂。项目融资第三章l杠杆租赁

17、是当前国际上较流行的一种特殊形式的融资性租赁。之所以称之为杠杆性租赁是因为资产出租一方面通过银行贷款获得租赁资产的所有权，另一方面则通过出租来获取出租收益，而出租收益一般肯定要大于贷款成本，出租方以此获得财务杠杆收益，故称之为杠杆租赁，亦称衡平租赁或代偿贷款租赁。l100享受低税好处，“以小博大”的杠杆方式，为租赁项目取得巨额资金。 项目融资第三章l杠杆租赁融资模式是指在项目投资者的要求和安排下，由杠杆租赁结构中的资产出租人融资购买项目的资产，然后租赁给承租人的一种融资形式。l资产出租人和融资贷款银行的收入以及信用保证主要来自该租赁项目的税务好处、租赁费用、项目的资产以及对项目现金流量的控制。

18、项目融资第三章对项目发起人及项目公司来说，采用租赁融资方式解决项目所需资金，具有以下好处：1.项目公司仍拥有对项目的控制权。2.可实现百分之百的融资要求。3.较低的融资成本。4.可享受税前偿租的好处。项目融资第三章杠杆租赁融资模式的复杂性主要体现在：第一，上述几种融资模式的设计主要侧重于资金的安排、流向，并将项目的税务结构和会计处理问题放在项目的投资结构中加以考虑和解决；而杠杆租赁融资模式在结构设计时不仅需要以项目本身经济强度特别是现金流量状况作为主要的参考依据，而且也需要将项目的税务结构作为一个重要的组成部分加以考虑。第二，杠杆租赁融资模式中的参与者比上述融资模式要多。第三，杠杆租赁融资模式

19、对项目融资结构的管理比其他项目融资模式复杂。项目融资第三章1、项目发起人设立一个单一目的的项目公司，项目公司签订项目资产购置和建造合同，购买开发建设所需的厂房和设备，并在合同中说明这些资产的所有权都将转移给金融租赁公司，然后再从其手中将这些资产转租回来。2、由愿意参与到该项目融资中的两个或两个以上的专业租赁公司、银行及其他金融机构等，以合伙制形式组成一个特殊合伙制的金融租赁公司。这个合伙制的金融租赁公司就是租赁融资模式中的“股本参与者”。3、由合伙制金融租赁公司筹集购买租赁资产所需的债务资金，也即寻找项目的“债务参与者”为金融公司提供贷款。项目融资第三章4、合伙制金融租赁公司根据项目公司转让过

20、来的资产购置合同购买相应的厂房和设备，然后把它们出租给项目公司。5、在项目开发建设阶段，根据租赁协议，项目公司从合伙制金融公司手中取得项目资产的使用权，并代表租赁公司监督项目的开发建设。6、项目进入生产经营阶段时，项目公司生产出产品，并根据产品承购协议将产品出售给项目发起方或用户。这时，项目公司要向租赁公司补缴在建设期内没有付清的租金。租赁公司以其收到的租金通过担保信托支付银行贷款的本息。项目融资第三章7、为了监督项目公司履行租赁合同，通常由租赁公司的经理人或经理公司监督或直接管理项目公司的现金流量，以保证项目现金流量在以下项目中按顺序进行分配和使用：生产费用、项目的资本性开支、租赁公司经理人

21、的管理费、相当于贷款银行利息的租金支付、相当于租赁公司股本投入的投资收益的租金支付。8、当租赁公司的成本全部收回，并且获得了相应的回报后，杠杆租赁便进入了第二阶段。这一阶段中，项目公司只需交纳很少的租金。项目融资第三章杠杆租赁融资模式的特点主要体现在以下方面：1、融资模式比较复杂。2、债务偿还较为灵活。3、融资应用范围比较广泛。4、融资项目的税务结构以及税务减免的数量和有效性是杠杆租赁融资模式的关键。5、受上述复杂因素的影响，杠杆租赁融资模式一经确定，重新安排融资的灵活性以及可供选择的重新融资余地变得很小，这也会给投资者带来一定的局限。项目融资第三章l“生产支付”融资模式是项目融资的早期形式之

22、一，它最早起源于20世纪50年代美国天然气项目开发的融资安排。l“生产支付”融资模式是以项目生产的产品及其销售收益的所有权作为担保品，而不是采用转让和抵押方式进行融资。这种形式主要针对项目贷款的还款方式而言，借款方在项目投产后不以项目产品的销售收入来偿还债务，而是直接以项目产品来还本付息。在贷款得到清偿前，贷款方拥有项目部分或全部产品的所有权。项目融资第三章“生产支付”融资模式有五个特点: 1、信用保证结构较其他融资方式独特。生产支付是通过直接拥有项目的产品和销售收入，而不是通过抵押或权益转让的方式来实现融资的信用保证的。 2、融资容易被安排成为无追索或有限追索的形式。 3、融资期限将短于项目

23、的经济生命期。即生产支付融资的贷款期限大大短于项目的开采期限。 项目融资第三章4、贷款银行一般只为项目的建设和资本费用提供融资，而不承担项目生产费用的贷款，并且要求项目投资者提供最低生产量、最低产品质量标准等方面的担保。5、融资中介机构在生产支付融资中发挥重要的作用。 项目融资第三章l如何计算所购买的资源储量的现值是安排生产支付融资的一个关键性的问题，同时也是实际工作中一个较为复杂的问题。为了计算资源储量现值，需要列出一系列假设条件，而每一个条件都有可能成为借贷双方谈判中的争议焦点。 一些主要的假设条件包括： (1)项目已证实资源总量(这个条件将决定最大的生产支付融资的可能性)； (2)资源价

24、格； (3)生产计划(包括年度开采计划和财务预算)； (4)通货膨胀率、汇率、利率和其他一些经济因素； (5)资源税和其他有关政府税收。项目融资第三章生产支付项目融资的另一种方式是生产贷款，生产贷款广泛应用于矿产资源项目的资金安排中。生产贷款与项目融资中使用的其他贷款形式没有大的区别，有时甚至可以更灵活的安排成提供给投资者的银行信贷额度，投资者可以根据项目资金的实际需求在额度范围内安排用款和还款。生产贷款的特点主要表现在两个方面：一是债务偿还安排上的灵活性。二是设计贷款协议上的灵活性。项目融资第三章3.7.1 BOT项目的具体形式3.7.2 BOT模式的结构分析3.7.3 BOT模式的操作程序

25、3.7.4 BOT模式的特点项目融资第三章lBOT是国际上近十几年逐渐兴起的一种基础设施建设的融资模式，是一种利用外资和民营资本兴建基础设施的融资模式。lBOT是Build（建设）,Operate（经营）和Transfer（转让）三个英文单词第一个字母的缩写，代表着一个完整的项目融资过程。项目融资第三章lBOTBOT形式形式lBOOTBOOT形式形式 lBOOBOO形式形式 lBLTBLT形式形式 lTOTTOT形式形式项目融资第三章lBOT模式的参与人主要包括政府、项目承办人、投资者、贷款人、保险和担保人、总承包商、运营开发商等。此外项目的用户也因投资、贷款或保证而成为BOT项目的参与者。l

26、BOT项目的全过程涉及项目发起与确立、项目资金的筹措、项目设计、建造、运营管理等诸多方面和环节。BOT结构总的原则是使项目众多的参与方的分工责任与风险分配明确合理，把风险分配给与该风险最为接近的一方。项目融资第三章lBOT模式主要由以下三方组成:1.项目的最终所有者（项目发起人）。项目发起人是项目所在国政府、政府机构或政府指定的公司。 2.项目的直接投资者和经营者（项目经营者）。项目经营者是BOT融资模式的主体。项目经营者的角色一般由一个专门组织起来的项目公司承担。3.项目的贷款银行。除了商业银行组成的贷款银团之外，政府的出口信贷机构和世界银行或地区性开发银行的政策性贷款在BOT模式中通常也扮

27、演很重要的角色。项目融资第三章在具体操作过程中，BOT融资结构由以下部分组成： 首先，由项目经营公司、工程公司、设备供应公司以及其他投资者共同组建一个项目公司，从项目所在国政府获得特许权协议作为项目建设开发和安排融资的基础。 其次，项目公司以特许权协议作为基础安排融资。 再次，在项目的建设阶段，工程承包集团以承包合同形式建造项目。 最后，当项目进入经营阶段后，经营公司根据经营协议负责项目公司投资建造的公用设施的运行、保养和维修，支付项目贷款本息并为投资财团获得投资利润。项目融资第三章l特许权协议通常包括三个方面的内容：批准项目公司建设开发和经营项目，并给予使用土地，获得原材料等方面的便利条件；

28、政府按照固定价格购买项目产品，或者政府担保项目可以获得最低收入；在特许权协议终止时，政府可以根据协议商定的价格购买或无偿收回整个项目，项目公司保证政府所获得的是一个正常运转并保养良好的项目。 项目融资第三章一般来说，每个项目都经过项目确定、准备、招标、各种协议和合同的谈判与签订、建设、运营和移交等过程，在此将其大致分为三个阶段：l准备阶段：这一阶段主要是选定BOT项目，通过资格预审与招标，选定项目承办人。l实施阶段：包括BOT项目建设与运营阶段。l移交阶段：即在特许期满时，项目公司把项目移交给东道国政府。 项目融资第三章BOT融资模式的特点主要体现在以下方面：1、通常采用BOT模式进行的基础设

29、施建设项目包括道路、桥梁、隧道、铁路、地铁、水利、发电厂和水厂等。2、能减少政府的直接财政负担，减轻政府的借款负债义务，所有的项目融资负债责任都被转移给项目发起人，政府无需保证或承诺支付项目的借款，从而也不会影响东道国和发起人为其他项目融资的信用，避免政府的债务风险。项目融资第三章3、有利于转移和降低风险。4、有利于提高项目的运作效率。5、BOT融资模式可以提前满足社会和公众的需求。6、BOT项目通常都由外国的公司来承包，这会给项目所在国带来先进的技术和管理经验，既给本国的承包商带来较多的发展机会，也促进了国际经济的融合。 项目融资第三章3.8.1 ABS融资的基本要素3.8.2 ABS融资的

30、主要当事人3.8.4 ABS融资的运行程序3.8.5 ABS融资的使用范围及种类3.8.6 ABS融资的特点及其在金融市场中的作用项目融资第三章lABS是英文单词Asset-Backed Securitization的缩写，具体是指以目标项目所拥有的资产为基础，以该项目资产的未来收益为保证，通过在国际资本市场发行高档债券等金融产品来筹集资金的一种项目证券融资方式。lABS模式的目的在于通过其特有的提高信用等级的方式，使原本信用等级较低的项目照样可以进入高档证券市场，并利用该市场信用等级高、债券安全性和流动性高、债券利率低的特点，大幅度降低发行债券和筹集资金的成本。项目融资第三章l资产证券化。资

31、产证券化作为一种项目融资方式，起源于上世纪70年代初，首先在美国被用于推广住宅按揭融资。到了80年代，这种融资方式在全世界范围内得到了广泛应用，实行证券化的资产通常包括：住宅按揭、信用卡、汽车贷款、应收帐款、租赁应收款等。其操作方式通常是融资方将某项资产的所有权转让给金融机构，该金融机构再以此项资产的未来收益为保证，在债券市场上以发行债券的方式向投资者进行融资。虽然资产证券化在经济实质上属于一种融资活动，但从法律角度来看，它只是某项资产的转让，所以也不被要求在资产负债表上进行反映。当然，资产证券化的过程非常繁琐，并涉及大量的法律、外汇管理、会计处理等各方面的问题，特别是在我国实施起来难度较大。

32、 项目融资第三章资产支持证券化融资的基本构成要素主要包括：l1 1、标准化的合约。、标准化的合约。制订标准化合约必须审慎，因为该合约要使所有的参与方确信：为满足契约规定的义务，该担保品的存在形式应能够提供界定明确而且在法律上可行的行为。 l2 2、资产价值的正确评估。、资产价值的正确评估。在信贷资产证券化业务中，通过银行家的尽职调查，向感兴趣的各方提供关于该项目风险性质的描述和恰当的价值评估。 项目融资第三章l3 3、具有历史统计资料的数据库。、具有历史统计资料的数据库。对于拟证券化的资产在过去不同情况下的表现，必须提供一份具有历史统计资料的数据，以使各参与方据此确定这些资产支持证券的风险程度

33、。 l4 4、适用法律的标准化。、适用法律的标准化。证券化融资需要以标准的法律为前提。 l5 5、确定中介机构。、确定中介机构。对于证券化融资也是非常关键的。不应因金融中介机构的破产或服务权的转让而造成投资者的损失。项目融资第三章l6 6、可靠的信用增级措施。、可靠的信用增级措施。证券化融资的重要特点是可以通过信用增级措施发行高档债券，以降低项目融资的成本。因此，如果没有可靠的资信较高的信用增级措施，资产支持证券化融资是很难操作的。l7 7、用以跟踪现金流量和交易数据的计算机模型也是促、用以跟踪现金流量和交易数据的计算机模型也是促进证券化交易增长的重要基础。进证券化交易增长的重要基础。项目融资

34、第三章l1 1、发起人或原始权益人。、发起人或原始权益人。即拥有一定权益资产的人。资产的发起实体包括:(1)商业银行，是综合性的金融机构，其主要功能是吸收存款、管理贷款；(2)抵押银行，主要功能是发放抵押贷款并在二级市场销售；(3)政府机构，尽管提供的贷款少，但发挥的作用很大。项目融资第三章l一般地，发起人的主要作用是：一般地，发起人的主要作用是：(1)收取贷款申请；(2)评审借款人申请抵押贷款的资格；(3)组织贷款；(4)从借款人手中收取还款；(5)将借款还款转交给抵押支持证券的投资者等。项目融资第三章l发起人的收入来源主要是：发起人的收入来源主要是：(1)发起费，以贷款金额的一定比例表示；

35、(2)申请费和处理费；(3)二级销售利润，即发起人售出抵押贷款时其售价和成本之间的差额。l发起人大多同时也是证券的出售人和承销商，因为对发起人来说，保留证券的承销业务可获得一定的费用收入。 项目融资第三章l发起人一般通过“真实出售”或所有权转让的形式把其资产转移到资产组合中。尽管发起人破产并不直接影响资产支持证券的信用，但发起人的信誉仍然是需要考虑的一个重要因家。因为如果发起人的信誉恶化，那么就会影响包括发起人的资产在内的担保品的服务质量。 项目融资第三章l2 2、服务人。、服务人。通常由发起人自身或指定的银行来承担。服务人的主要作用体现在两个方面：一是负责归集权益资产到期的现金流，并催讨过期

36、应收款；二是代替发行人向投资者或投资者的代表受托人支付证券的本息。所以，服务的内容包括收集原借款人的还款，以及其他一些为确保借款履行义务和保护投资者的权利所必需的步骤。 项目融资第三章l资产支持证券的大多数交易与服务人的信用风险存在着直接的关系，因为服务人持有那些要向投资者分配的资金。信用风险的高低是由服务人把从资产组合中得到的权益支付转交给投资者时的支付频率决定的。 项目融资第三章l3 3、发行人。、发行人。它可以是中介公司，也可以是发起人的附属公司或参股公司或者投资银行。有时，受托管理人也承担这一责任，即在证券化资产没有卖给上述的公司或投资银行时，它常常被直接卖给受托管理人。 项目融资第三

37、章l受托管理人是一个信托实体，一般是一家具有特殊用途的实体( Special Purpose Vehicle)，其创立的惟一目的就是购买拟证券化的资产和发行资产支持证券。该信托实体控制着作为担保品的资产并负责管理现金流的收集和支付。 l信托实体通常就是发起人的一家子公司，或承销本次证券发行的投资银行的一家子公司。l在某些情况下，由于各单个发起人的资产都不足以创造一个合格的资产组合，因此，这时就要由几个发起人的资产共同组成一个资产的组合。 项目融资第三章l当发行人从原始权益人手中购得权益资产在未来收取一定现金流的权利后，就要对其进行包装，然后以发行证券的方式将之在二级市场上出售给投资者；lABS

38、的主体就是住房抵押贷款，而在资产证券化最早出现的美国，比如充当住房抵押贷款支持证券发行人的主要机构有两类： 一类是政府性质的机构; 二类是非政府性质的机构 .项目融资第三章l一类是政府性质的机构，如：联邦国民抵押协会通过购买无政府保险的住房抵押贷款并使之证券化；政府国民抵押协会，使有担保的住房抵押贷款证券化；联邦住房抵押公司通过购买未经政府保险但经私人保险的常规抵押贷款并以之为担保在资本市场上发售债券。l二类是非政府性质的机构，如住房融资公司等，它们购买不符合联邦国民抵押协会、政府国民低押协会、联邦住房低押公司等政府或政府资助机构有关条件的住房抵押贷款并使之证券化。项目融资第三章l4 4、证券

39、商。、证券商。ABS由证券商承销。证券商或者向公众出售其包销的证券，或者私募债券。l作为包销人，证券商从发行人处购买证券，再出售给公众。l私募债券，证券商并不购买证券，而只是作为发行人的代理人，为其提供更多的购买者，发行人和证券商必须共同合作，确保发行结构符合法律、规章、财会、税务等方面的要求。项目融资第三章l5 5、信用强化机构。、信用强化机构。在资产证券化过程中，一个尤为关键的环节就是信用增级，而信用增级主要由信用强化结构来完成。信用增级，信用增级，即信用等级的提高，经信用保证而得以提高等级的证券将不再按照原发行人的等级或原贷款抵押资产等级来进行交易，而是按照提供担保的机构的信用等级来进行

40、交易。 项目融资第三章信用增级一般采用两种方式：发行人提供的信用增级即内部信用增级和第三者提供的信用增级即外部增级。l（1）内部信用增级。有两种基本方法，即直接追索权和超额担保。具体又可分为三种操作方法，发行人可以单独使用其中某一种方式，也可以同时使用这三种方式或者其中的某两种方式。la.优先/次级证券结构(Senior-subordinated)。这种结构是指用高收益的次级证券在本金和利息支付顺序上的滞后处理，来保证低收益的优先证券的本金和利息的优先支付，从而提高优先证券的信用级别。次级债券充当了优先债券的缓冲器。项目融资第三章lb建立超额抵押(Over -collateralization

41、)。超额抵押是指组合中的资产价值超过所发行证券的金额，如果抵押价值下降到证券发行金额之下，信用强化者必须以新的抵押品弥补该缺口。具体就是要求所发行的债券总额不得超过作为基础资产的项目贷款组合的一定比例。 l c建立储备基金账户(Reserve account)。储备基金账户是指通过事先设立用以弥补投资者损失的现金账户以防范风险。在信贷资产证券化过程中，发行人将收到的项目贷款的本息与债券支付成本之间的差额，以及发行人在现金收付之间因时间差异而产生的再投资收入存入基金账户，在项目贷款出现违约时，动用基金账户以保证对证券投资者的支付，避免循环违约情况的发生。项目融资第三章l（2）外部信用增级。是指由

42、与该项目无直接联系的第三者通过提供保险、设立基金等形式予以支持，提升项目信用级别的一种方法。它具体分为部分信用增级和完全信用增级两种形式。部分信用增级的目的是减少投资者承担组合资产的信用风险;完全信用增级的目的则不仅仅要减少这种风险而且还要完全消除这些风险。 项目融资第三章l发行人提供的信用增级不同的是第三者信用增级一般不会带来相关风险，因为第三者的信用质量与被提高的信用资产质量没有关系。l外部信用增级通常是通过提供银行信用证由一家单线保险公司提供保险以及第三者设立的储备账户基金等形式来完成。这些信用增级依赖于担保人而不是资产池本身的信用等级。 项目融资第三章l6 6、信用评级机构。、信用评级

43、机构。是依据各种条件评定ABS等级的专门机构。ABS投资人依赖信用评级机构为其评估资产支持证券的信用风险和再融资风险。信用评级机构须持续监督资产支持证券的信用评级，根据变化情况对其等级进行调整。证券的发行人要为评级机构支付服务费用。信用评级机构是证券化融资的重要参与者之一。 发行人需要评级机构的评级是因为他们希望所发行证券的流通性更强，其支付的利息成本更低。 项目融资第三章l7 7、受托管理人。、受托管理人。在资产证券化的操作中，受托管理人充当着服务人与投资者的中介，也充当着信用强化机构与投资者的中介。受托管理人的职责主要体现在三个方面：受托管理人的职责主要体现在三个方面：一是作为发行人的代理

44、人向投资者发行证券，并由此形成自己收益的主要来源；二是将借款者归还的本息或权益资产的应收款转给投资者，并且在款项没有立即转给投资者时有责任对款项进行再投资；三是对服务人提供的报告进行确认并转给投资者，当服务人不能履行其职责时，受托人应该并且能够起到取代服务人角色的作用。 项目融资第三章向投资者进行证券融资的过程一般要经过以下阶段：l1 1、确定资产证券化融资的目标。、确定资产证券化融资的目标。原则上，投资项目所附的资产只要在未来一定时期内能带来稳定可靠的现金收入，都可以进行ABS融资。 一般来说，拥有这种未来现金流量所有权的企业或公司称为原始权益人。原始权益人将这些未来现金流的资产进行估算和信

45、用考核，确定资产证券化的目标，并根据资产证券化的目标确定要把多少资产用于证券化，并把这些资产汇集组合成一个资产池。 项目融资第三章l2 2、组建特别目的公司、组建特别目的公司SPVSPV。成功组建SPV是ABS融资的基本条件和关键因素。因此，SPV一般是由在国际上获得了权威资信评估机构给予了较高资信评定等级的投资银行、信托投资公司、信用担保公司等与证券投资相关的金融机构组成。有时，SPV也可以由原始权益人设立，但它是以资产证券化为惟一目的的、独立的信托实体。 为降低资产证券化的成本，SPV一般设在免税国家或地区，设立时往往也只投入最低限度的资本。 项目融资第三章l3 3、实现项目资产的、实现项

46、目资产的“真实出售真实出售”。SPV成立之后，与原始权益人签订买卖合同，原始权益人据此将资产池中的资产过户给SPV。这一交易必须以真实出售方式进行，买卖合同中应明确规定：一旦原始权益人发生破产清算，资产池不列入清算范围，从而达到“破产隔离”的目的。破产隔离使资产池的质量与原始权益人自身的信用水平分隔开来，投资者对资产支持证券的投资就不会再受到原始权益人的信用风险影响。 项目融资第三章实现项目资产或收益的“真实出售”具体有三种操作方式：（1）债务更新（2）转让（3）从属参与无论采取何种形式，资产的出售均要由有关法庭判定其是否为“真实出售”，以防范资产证券化涉及的发起人违约破产风险的产生。项目融资

47、第三章l4 4、完善交易结构，进行内部评级。、完善交易结构，进行内部评级。SPV通过与原始权益人或其指定的资产服务公司签订服务合同，与原始权益人一起确定一家受托管理银行并签订托管合同，与银行达成必要时提供流动性的周转协议，与证券承销商达成证券承销协议等等，来完善资产证券化的交易结构。然后聘请信用评级机构对这个交易结构以及设计好的资产支持证券进行内部评级。 项目融资第三章l5 5、划分优先证券和次级证券，办理金融担保。、划分优先证券和次级证券，办理金融担保。为了提高融资的可操作性必须注意以下几个方面：一是要做到“破产隔离”，剔除掉原始权益人的信用风险对投资收益的影响，提高资产支持证券的信用等级；二是划分优先证券和次级证券，通