PTA及聚酯涤纶企业IPO风险分析报告

1、pta及聚酯涤纶企业ipo风险分析报告2010一、市场风险（一）金融危机引发的经济风险2007 年以来，美国发生的次贷危机转化为世界范围内的金融危机，使得全球宏观经济环境发生了较大变化，其影响从金融领域波及实体经济，各国经济持续低迷，部分国家甚至出现经济衰退。聚酯涤纶行业的下游纺织行业作为外向型行业对出口的依赖性较大，特别是2008 年下半年以来，在国际金融危机的冲击下，纺织服装行业增速持续放缓，部分指标甚至出现负增长，影响了对聚酯涤纶行业相关产品的需求。虽然，以美国为代表的西方国家纷纷出台措施刺激经济增长，遏制经济下滑趋势，我国也出台了纺织行业振兴规划等诸多措施来扩大内需，保持经济平稳增长，

2、目前各国经济也普遍出现启稳态势，但国际经济复苏时间及我国的扩大内需等经济刺激措施产生的效果仍存在较大的不确定性，这可能对聚酯涤纶行业的健康发展带来不利影响。（二）主要原材料和产品价格波动风险pta 的主要原材料是px，聚酯涤纶行业的主要原材料是pta 和meg，均为石油制品。生产1 吨的pta 约需0.66 吨的px，生产1 吨的pet 需要0.850.86吨的pta 和0.330.34 吨的meg，在公司pta 业务成本构成中，px 约占85%的比例，在pet 及聚酯涤纶业务成本构成中，pta、meg 分别约占62%、22%的比例。因此，上游原料px、pta、meg 价格的波动可迅速传导至p

3、ta 及聚酯涤纶相关产品，造成聚酯涤纶产品价格的波动，进而影响公司及整个行业的利润空间。由于我国聚酯产业链发展不平衡，原料发展滞后（2009 年度，px、pta、meg 进口依存度分别约为45.00%、34.27%、77.19%），在国际石油价格频繁大幅波动的形势下，过高的进口依存度加剧了原材料价格波动风险，同时也会引起下游产品的价格波动，进而影响行业内企业盈利能力的稳定性。2005 年以来px 价格走势如下图所示：2005 年以来国产pta、meg 及聚酯涤纶主要产品价格走势如下图所示：从上图可以看出，2005 年以来主要原材料及产品价格波动较为频繁，且px、pta、meg 及聚酯涤纶主要产

4、品价格走势基本保持一致。公司已通过投资逸盛大化、浙江逸盛来减弱pta 价格波动风险，通过与供应商签订长期采购合同来减弱px、meg 价格波动风险，但由于本次发行募集资金所投资的逸盛大化年产120 万吨pta 项目建成投产后，公司pta 销售收入占公司主营业务收入的比重上升，px、pta 等价格的频繁波动将会对公司的经营业绩产生直接影响。因此，公司存在主要原材料和产品价格波动引致的经营业绩风险。（三）下游纺织行业需求变动风险纺织行业是本公司主要产品的下游行业，本公司的经营成果与该行业的发展状况及景气程度具有一定的关联性，如果该行业的经营状况发生波动，本公司的业绩会受到一定影响。受土地、人力等要素

5、价格上涨、人民币升值、贸易壁垒、国际金融危机等不利因素影响，2008 年下半年，纺织行业企业景气指数曾迅速下滑，达到自2003 年3 季度以来的最低点，这在较大程度上影响了聚酯涤纶行业产品的市场需求。另外，目前国内居民消费升级明显加快，纺织消费品的档次越来越高，消费周期越来越短，在行业梯度转移的总框架下，纺织企业正着力进行设备的更新改造和技术升级，以提高生产效率，开拓高端市场。下游纺织行业需求的多样化及多变性将对公司把握市场需求的能力提出新的挑战，如果公司不能把握产品需求的变化趋势，将可能丧失市场机遇，不能分享消费升级带来的持续增长。（四）市场竞争风险本公司所处行业为聚酯涤纶行业，2001 年

6、以来，在市场需求拉动、机制转变带动、国产化技术推动下，聚酯涤纶行业在品种、技术和数量等方面全面发展，聚酯产能从2001 年的880.70 万吨/年增加到2009 年的2,680 万吨/年。聚酯产能的快速发展导致了行业竞争日趋激烈。2004 年，聚酯涤纶行业进入结构性调整阶段，竞争重点由规模向产品、技术和品牌转变，具体体现为企业的技术开发与创新能力的竞争、产品能否快速投入市场的竞争，以及能否优先采用先进工艺设备、提高产品性能及降低成本、优化服务等方面的竞争。竞争重点的改变及复杂化对公司能否继续保持行业优势地位提出了挑战，如果公司在未来不能根据环境变化及时调整竞争战略，则可能被其他企业超越。公司作

7、为全国大型的直纺涤纶长丝生产企业，具备规模、产业链、区位、成本、品牌、管理、定价权等诸多竞争优势，拥有较强的核心竞争力。随着行业技术进步、结构调整的加快，公司作为行业的先行者，在巩固先发优势的基础上，正抓紧新技术、新产品、新设备、新机制的学习和应用，但仍存在市场地位可能被更具后发优势的竞争对手所取代的风险。（五）行业周期性风险pta 及聚酯涤纶行业的发展具有一定的周期性特征，这种周期性主要受外部经济环境、行业供需状况及行业自身发展等多方面因素的影响，在调整期中行业会出现产品价格下降、开工率不足、经济效益下滑等现象。公司作为优势企业在上一轮周期性波动中保持了良性发展，抓住行业调整中的机遇，实现了

8、快速成长，增强了企业核心竞争力。此轮经济危机中，公司也表现出了较强的竞争力和抗风险能力，2009 年以来盈利能力得到较快提升。逸盛大化pta 项目投产后，公司在生产规模、营业收入、盈利能力、抗风险能力等各方面都上了一个新台阶。公司内部形成了pta聚酯纺丝加弹的完整产业链，由于pta 与聚酯涤纶行业的周期性波动往往不是同步的，产业链的一体化将有助于提高公司主营业务盈利能力的稳定性。公司作为生产型企业，盈利能力主要受原材料采购成本、生产经营成本控制及产品销售价格的影响，在主要原材料、产品销售价格不发生剧烈波动的情况下，可以凭借产业链、成本、规模等优势获得相对稳定的利润。二、经营风险（一）产业链拓展

9、风险公司是目前国内大型涤纶长丝生产企业，早在2002 年就实现了内部产业链的整合，截至2009 年末，拥有3 套完整的聚酯、纺丝、加弹一体化生产线，已形成合计聚酯（pet）60 万吨、纺丝（fdy、poy）57 万吨、加弹丝（dty）25 万吨的年设计生产能力。2003 年，公司通过投资浙江逸盛向上游pta 产业延伸，实现了上下游产业链的整合（浙江逸盛pta 年设计生产能力达106 万吨，公司目前拥有其30%的股权）。本次发行募集资金投资项目建成投产后，子公司逸盛大化形成单线年产120 万吨pta 的生产能力（已于2009 年4 月投产），盛元化纤将形成年产10 万吨环保健康多功能纤维的生产能

10、力。公司在产品结构更加丰富、产业链优势更加突出的同时，产业链的延伸对公司在管理、营销、技术等方面提出了更高要求，如果公司在各方面不能保持协同发展，公司产业链拓展战略将面临市场、技术、组织管理、生产经验等多方面的制约，可能存在无法顺利实施或者不能达到预期效益的风险。（二）主要原材料供应商集中的风险公司聚酯涤纶产品的主要原材料为pta、meg，子公司逸盛大化pta 产品的主要原材料为px。综合上游厂家产能、原材料供应质量、供货及时性及采购成本等方面的因素，报告期内公司pta 主要由浙江逸盛和逸盛大化供应，meg主要从沙伯亚太有限公司和埃克森美孚公司进口，px 主要由中石油、中石化、三井公司等国内外

11、px 供应商供应。2010 年16 月、2009 年度、2008 年度、2007年度，公司向前五名供应商合计的采购额占当期公司对外采购总额的比重分别为61.16%、55.90%、80.84%、91.23%。因此，公司在原材料采购方面对主要供应商具有一定的依赖性，供货渠道较为集中。同期，公司向浙江逸盛采购原材料pta 的金额占公司同类采购业务（不含向子公司逸盛大化采购）的比重分别为99.50%、100.00%、99.03%、97.97%，占公司原材料采购总额的比重分别为23.93%、26.34%、61.25%、67.26%，占浙江逸盛主营业务收入的比重分别为30.46%、30.58%、47.39

12、%、38.68%。由于公司的原材料供应商比较集中，如果公司与主要供应商的合作关系发生不利变化，或者公司主要供应商的经营或财务状况出现不利变化，有可能导致其不能足量、及时供货或增加公司采购成本，由此一方面可能增加公司与新供应商的磨合成本，另一方面可能使公司因原材料暂时供应不足而造成产能利用不足或生产成本提高，进而影响公司的正常经营和盈利能力。虽然px、pta 和meg均为大宗交易商品，目前市场供应充足，但不排除由于产业链发展不平衡或意外事故导致的原材料供需结构发生变化，引起供应紧张，价格、质量波动的可能性，从而对公司产品质量、成本和盈利能力带来不利影响。此外，对于采购进口原材料，还存在因地域、运

13、输条件、不可抗力等因素造成的毁损风险。三、财务风险（一）流动性风险自2002 年以来，公司持续加大固定资产投资、技术改造和对外投资的力度，由于资金需求主要通过债务融资解决，因此公司资产负债率较高，流动比率、速动比率则相对偏低，存在一定的资产流动性风险。2007 年末，公司抓住原材料价格较低的机会，大幅度增加原材料储备，同时在产品价格相对较低时控制销售量，增加产品库存。2008 年上半年，公司的产品及原材料价格均出现较大幅度的上涨。上述经营策略为公司2008 年初的经营争取了主动，但导致公司2007 年度经营活动现金流量净额为负值，这并非财务状况恶化引起，也不致影响公司偿债能力。公司建立了相对完

14、善的款到发货或款货两讫的营销制度和应收账款管理制度，根据市场供求状况灵活调剂库存，应收账款周转率和存货周转率长期保持在较高水平。但过于依赖银行借款的融资方式使公司存在一定的流动性风险，也不排除生产经营过程中可能遇到应收账款周转率、存货周转率降低等影响流动资产变现能力的情况，给公司财务状况造成不利影响。（二）税收优惠政策变化的风险公司在所得税、增值税方面的主要优惠情况如下：1、作为社会福利企业享受增值税优惠情况公司自1996 年起享受社会福利企业增值税“先征后返”优惠政策。2006 年国家对福利企业税收优惠政策进行改革试点，2006 年10 月1 日后生产增值税应税货物改由税务机关按公司实际安置

15、残疾人员的人数限额即征即退增值税。2、所得税优惠情况（1）公司作为社会福利企业于2006 年10 月1 日前暂免征收企业所得税；2006 年10 月1 日起，企业所得税由企业实施成本加计扣除办法，即企业在预缴企业所得税时，可以按照企业支付给残疾职工实际工资的2 倍在税前扣除。（2）根据有关规定，购买国产设备投资额的40%在规定期限内可从设备购置当年较前一年新增的企业所得税中抵免。（3）荣翔化纤自2005 年起享受外商投资企业“两免三减半”所得税优惠政策，2007 年度减半按13.20%的税率计缴，2008 年度、2009 年度减半按12.50%的税率计缴，并可享受购买国产设备投资抵免新增企业所

16、得税的优惠政策。（4）公司与子公司逸盛大化分别于2008 年、2009 年被认定为高新技术企业，三年内享受企业所得税税率为15%和研发费用加计扣除的优惠政策。上述税收优惠政策的变化或享受期限到期可能会对公司的经营业绩产生一定的影响。（三）内部控制风险2007 年9 月以前，公司与关联方之间存在资金往来情况，其中，2006 年9月控股股东荣盛控股成立前，公司行使集团经营管理职能，与关联方之间的资金往来属集团内部的资金调拨行为；荣盛控股成立后，公司向荣盛控股转让了部分非主营业务资产和股权，并对各公司间资金占用进行了清理。鉴于公司生产经营需要银行融资支持，荣盛控股作为统一受信方和公司重要的担保方，需

17、具备一定的信用记录和受信能力，公司于2007 年对其及关联方给予了一定的资金支持，以提高其信用能力，并按银行同期贷款利率收取了资金占用费；2007 年6 月公司变更设立，进入辅导期后，对资金往来进行了全面清理，2007 年10 月以来未再发生公司及子公司与关联方相互资金占用的情形。荣盛控股目前已具备较大的现金流创造能力和银行授信额度，公司也已在制度上保证上述相互资金占用事项不再发生。（四）发行后净资产收益率下降风险2010 年16 月、2009 年度、2008 年度、2007 年度，公司扣除非经常性损益后归属于公司普通股东的加权平均净资产收益率分别为32.27%、60.33%、10.84%、3

18、0.93%。本次发行后，公司净资产将大幅增长，但募集资金投资项目的经济效益已得到较大程度发挥，故在一定程度上存在发行后净资产收益率下降的风险。（五）汇率风险2005 年7 月，我国实施人民币汇率制度改革，人民币汇率（主要表现为人民币对美元的汇率）开始步入升值轨道。人民币升值对公司的影响主要表现在三个方面：一是降低下游纺织行业的国际竞争力，减缓纺织业的出口业务增长，从而减少对上游聚酯纤维的需求量，不利于聚酯涤纶行业的发展；二是影响公司出口产品的价格竞争力，人民币升值使公司产品在国际市场的价格优势在一定程度上被削弱；三是降低进口pta 产品的价格，削弱国内pta 的价格优势，提高进口pta 的竞争

19、力。四、管理风险（一）实际控制人及关联人集中持股的风险本次发行前，李水荣直接持有本公司9.530%的股权，荣盛控股持有本公司85.000%的股权。李水荣直接持有荣盛控股63.523%的股权，从而间接持有本公司53.995%的股权，累计持有本公司63.525%的股权，是本公司的实际控制人。本次发行后，李水荣直接持有本公司8.570%的股权，荣盛控股持有本公司76.440%的股权，从而李水荣间接持有本公司48.556%的股权，累计持有本公司57.126%的股权，仍处于绝对控股地位。从公司及荣盛控股股权结构看，公司最终股东均为自然人，且除赵关龙外，均存在亲属关系，由公司董事长李水荣及其亲属通过法人持

20、股方式间接控制，本次发行前，李水荣及其亲属合计持股比例为96.858%，本次发行后降至87.102%，持股比例仍高度集中。公司在发展过程中仍保留了家族企业的部分特征，在公司治理结构和“三会”制度建设方面存在尚待完善之处。股权的过于集中导致决策权过于集中，如果实际控制人的个人判断出现失误，而公司管理水平和治理能力没有进一步提升，将对本公司的生产、经营、管理等方面的决策和长期发展不利。（二）公司规模高速扩张引致的管理风险自2002 年以来，公司经营规模、技术水平和生产能力等得到大幅提升，成为国内大型的涤纶长丝生产企业，聚酯生产能力全国排名并列第六；公司在聚酯、纺丝、加弹一体化生产的基础上，通过股权

21、投资完成向上游产业链的扩张，子公司逸盛大化和参股公司浙江逸盛的pta 合计生产能力全国排名前列；公司还设有多家子公司，并基本形成现代企业集团的管理架构。截至2010 年6 月30 日，公司资产总额达932,516.65 万元。随着本次发行募集资金的到位和投资项目的实施，公司经营规模将进一步扩大，将有助于巩固在聚酯涤纶和上游pta 行业的领先地位。规模的扩大需要公司不断完善现代企业管理制度，加大人才引进的力度，完善激励机制。由此，公司在战略规划、制度建设、组织设置、运营管理、资金管理和内部控制等方面将面临更大的挑战，如果公司不能根据变化进一步健全、完善管理制度，不能有效管理和控制公司的业务和资产

22、，将给公司的持续发展带来风险。（三）人力资源风险经过多年发展，公司已形成一支稳定、高效的员工队伍，积累了丰富的制造、销售、研发、实业投资和经营管理经验，为公司稳定生产、规范运作、技术研发奠定了可靠的人力资源基础。但公司快速发展需要更多高级人才，特别是公司上市后，对高层次管理人才、技术人才的需求将大量增加，并将成为公司可持续发展的关键因素。此外，公司也面临市场竞争加剧引致的人力资源成本上升的问题。尽管公司已加大对紧缺人才的引进力度，加强现有人员在技术、管理等方面的培训，同时立足企业文化建设，增强企业凝聚力，但如果公司不能按照实际需要实现人才引进和培养，建立和完善人才激励机制，公司的生产经营和战略

23、目标的实现可能会受到人力资源的制约。五、项目风险（一）主要原材料依赖风险本次发行募集资金部分用于逸盛大化年产120 万吨pta 项目，该项目在一定程度上存在对主要原材料px 的依赖。逸盛大化pta 项目每年约需耗用80 万吨px，目前国内px 产能不足，若生产中不能保证px 供应及时充足、质量稳定可靠，将直接影响逸盛大化生产经营的正常进行，进而影响pta 项目预期效益的实现。（二）市场拓展风险报告期内，公司通过投资浙江逸盛缓解了原材料供应紧张的压力，平抑了主要原材料和产品价格波动风险，发挥了产业链整合优势。本次发行募集资金所投资的逸盛大化单线年产120 万吨pta 项目除用于包括本公司在内的股

24、东生产化纤产品外，剩余部分面向市场销售，这对公司销售能力提出了较高要求。尽管国内pta 原料未来几年仍不能满足国内聚酯企业的需求，进口依存度仍将维持在30%左右的较高比例，但由于国内化纤产业集群主要集中于江浙地区，而逸盛大化地处北方，可能出现因营销渠道、运输成本等因素导致销售不畅的风险。公司开发的环保健康多功能纤维已中试成功，具备运用直纺工艺大批量生产的技术实力，且生产工艺灵活，可在生产过程中通过改变物理性状进一步丰富其品种和规格，以适应差别化纤维复杂多变的市场需求。但受技术、质量、市场等多种因素的影响，盛元化纤年产10 万吨环保健康多功能纤维项目仍面临新产品开发及市场培育不确定的风险。（三）

25、组织实施风险本次发行募集资金投资项目与公司发展战略相匹配，有助于公司提高成本可控性，增强核心竞争力，实现跨越式发展。虽然项目已经进行了充分的可行性论证，但在管理和组织实施过程中，仍存在工程进度、工程质量、设备价格、投资成本等因素发生变化的风险，工程组织和管理能力、项目建设进度、预算控制、设备引进与技术合作情况、项目建成后其设计生产能力与技术工艺水平是否达到设计要求、项目建成后市场需求和价格是否发生较大变化以及是否出现意外事件或不可抗力，都会对项目预期效益的实现产生影响。（四）项目投资回报风险本次发行募集资金所投资工程项目合计投资总额为423,619 万元，其中，借款总额为262,179 万元。

26、项目建成投产后，将对公司经营规模的扩大和经营业绩的提高产生重大影响。虽然公司对工程项目在工艺技术方案、设备选型、工程方案等各个方面都进行了缜密的论证，但除存在项目组织实施风险外，产品价格波动、市场容量变化、政策环境变动等因素都会对项目的投资回报产生影响。此外，项目建成后，将使公司新增金额较大的固定资产折旧和财务费用，虽然项目预期收益良好，预期营业收入和利润总额的增长足以抵消折旧和财务费用的增加，但如果项目达产后无法按预期实现销售，则存在项目无法达到预期收益的风险。六、技术风险（一）技术失密风险公司的核心技术主要体现在pta 生产工艺、pta 原料输送、聚酯技术及工艺流程、纺丝技术等方面，多项技

27、术达到国际先进水平。这些核心技术是公司在引进国外先进设备和技术的基础上，依靠自主技术改进及创新能力，长期不间断的技术改造和生产研发经验积累的成果。虽然公司目前不存在核心技术依赖部分人员的情况，但目前行业内对技术人才的争夺较为激烈，如果掌握核心技术的部分员工不稳定，有可能导致公司核心技术失密。（二）技术开发风险随着人们生活水平的提高，纺织品的市场需求越来越呈现多样化、复杂多变的特点，相应地聚酯涤纶行业产品结构调整加速，产品更新速度加快，公司的技术和新产品开发存在能否与未来市场需求变化趋势相吻合的风险，加上聚酯新产品和新技术开发投入大，工艺过程复杂，如果技术开发失败将使公司的技术投入没有经济上的产出，从而影响公司的经营成果及未来发展战略的顺利实施。目前公司已自主开发出pet-poy 直纺负氧离子纤维、pet-fdy/poy 直纺异形抗紫外线纤维等差别化纤维、新型聚酯ptt 纤维、细旦、超细旦涤纶长丝生产技术等产品或技术，并进入中试、批量生产阶段，公司部分