电站项目投资的风险管控论述

1、电站项目投资的风险管控论述1越南BOT电站项目收益背景介绍越南BOT电站项目属于BOT生质，由外国独立发电商(IndependentPowerProducer , IPP)负责全部建设工作，运营 25年后 电厂交还越南政府。项目将新建 4台300MV亚临界燃煤循环流化床锅 炉和2套600MW勺汽轮发电机组，通过两回220kV线路并入越南国家 电力公司(ElectricityofVietnam, EVN的勺电网。项目位于越南京门地区勺一个工业园内，已由越南工贸部 (MinistryofIndustryandTrade ， MOIT)批准，取得了项目规划、环境影响评估、土地使用、电力系统接 入等批

2、复。此外，越南政府提供了电费支付担保、越南盾勺兑换担保、25年长期购售电合同(PowerPurchaseAgreement, PPA和煤炭供应合同, 并提供税收和土地优惠政策。通过国际招投标，投资方选定了一家中 资工程公司作为EPC承包商。2越南BOT电站项目风险管理针对越南BOT电站项目，投资方在开发阶段即对可能面临的风险实行 了全面勺识别和分析评估，作为项目决策和后续实施勺依据，同时也 为项目的成功奠定了良好的基础。本文对如何实行风险缓解和转移实 行了总结，以供后续项目参考借鉴。2.1 国家风险国家风险是海外投资项目最重大的风险来源，企业在投资前需要审慎评估考量。经济学人智库(Econom

3、istIntelligenceUnit, EIU)发布的国家信用评级是使用最广泛的商业评级结果之一，其国家风险模型 (CountryRiskModel) 覆盖了 144个国家。 120多个新兴市场国家或地区 从2006年3月起使用新模型。根据EIU的评级结果，越南的国家风险 等级相当高，为CCC级，这个级别的定义为“偿还债务的水平和承诺 值得怀疑”。2.1.1 政治风险越南政治风险评估为 B 级。越南执政党维持着牢固的 权力，确保了高度的政治稳定。领导层拥护市场化改革，但改革步伐 缓慢， 2011年国会大选后的新一届领导层的改革力度仍有待观察。2.1.2经济结构风险越南经济结构风险评估为 CC

4、C级。自1986年实行 革新开放以来，越南已取得了坚实的经济发展，据世界银行的报告， 过去10年越南GDP增长率达7.2%，仅次于中国，居世界第二。但人均 收入还是相对较低，2010年人均GDP为1162美元，其中南海油气收入 占 30%，海产品为第二大外汇来源。这限制了政府发行以盾计价的债券， 也提升了举债成本。2.1.3主权风险越南主权风险评估为 CCC级，短期内会持续。可能发行更多以美元计价的国际债券，即使举债成本高昂。虽然负债率已相 当高，越南政府不能履行还款义务的风险很低。2.1.4货币风险越南货币风险评估为 CCC级。对中间产品和生产资料 的依赖性造成了近年来巨额的贸易逆差，加上持

5、续上升的通货膨胀， 支撑了对美元的强劲需求，这使越南盾受到巨大压力，迫使越南国家 银行在近几年中实施了 4次汇率贬值，最近一次是 2011年2月，越南 盾一次性贬值 9.3%。政府近期对黄金贸易的控制将减少以盾计价的贵 金属投机活动，希望以此稳定货币体系和外汇市场。2.1.5银行部门风险越南银行部门风险评估为 CCC级，来源于不确定 的货币政策和政府可能用来管理国内信贷增长的货币工具。越南政府 持有所有大型银行的股份，这意味着如果这些银行受到压力，政府将 提供财政支持，限制了存款挤兑的可能性。综合以上五个方面的评级结果，越南的国家风险为CCC级。经过研究和分析，越南的国家风险评级虽然不佳，但外

6、商投资仍然很高，这预 示了市场对该国强劲发展趋势的认同，一定水准上可减轻这个风险。 为评定国家信用等级的机构评级 （国际货币基金组织和世界银行季 刊金融与发展 1997 年第 1 期） 一文指出：“在没有新信息的情况下， 评级结果事实上将长期保持不变。”这恰好解释了评级结果存有滞后 性，而市场是先知先觉的。除参考 EIU 评级结果外，投资方也可利用 海外投资项目核准的机会实行风险控制。 2012年 8月，中华人民共和 国国家发展和改革委员会 （ 简称国家发改委 ）公布了境外投资项目核准 管理办法（征求意见稿 ） ，对于投资 1亿美元以上的非资源类项目，以 及前往敏感地区投资的项目，需报国家发改

7、委实行核准。这个举措将 在一定水准上协助企业实行国家风险的控制。投资方可通过设定高投 资收益率来筛选投资项目，以控制国家风险，同时体现风险承担的价 值。2.2 项目风险2.2.1 融资风险项目要求的融资完成日期为投资许可证颁发后的 16 个 月，如未完成，项目终止。中方作为项目参股方，在股权协议中明确， 在投资许可证颁发后的 8 个月内从中国获得借款承诺书 ; 如届时无法实 行融资，则控股方有权终止合作，中方可收回前期已投入的所有资金。 越南正在实行大量的基础设施建设，包括多个 IPP 项目。在资金供应 有限情况下，市场利率会上浮。PPA合同电价公式允许对利率实行调整， 按融资完成日的利率替换

8、 PPA签订时的利率，但设置了一个封顶值。 如实际利率远超过封顶值，使项目投资收益率低于中方要求，则可按 项目融资失败来处理。222通货膨胀风险越南2010年、2011年CPI分别为8.7%和9.1%, 预期20122015年将会下降到平均7.3%左右。通货膨胀将潜在增加电 厂的建设成本和与设备相关的成本，EPC合同是固定总价合同，所以 EPC承包商将承担通货膨胀引起的价格风险。通货膨胀也将增加电厂将 来的运营和维修成本，根据 PPA合同，电价中的运营和维修成本与美 国CPI和越南CPI挂钩，即可通过电价调整来覆盖 CPI的影响。2.2.3 货币兑换和汇率风险在越南的外国直接投资都面临同样的问

9、题， 即外币的可用性和可兑换性，以及投资收入的价值和保值。因EPC承包商为中资公司，合同约定以人民币实行付款，转移了建设期绝大多 数的汇率风险。对于运营期，PPA合同规定电价以美元计价，由 EVN用 盾支付，政府担保可兑换为美元。汇率风险转换为美元和人民币的兑 换率波动，可考虑实行外汇汇率套期保值，减少电费收入的损失。2.2.4 法律变化风险法律变化可能对电厂工期产生影响，如电网编码 的改变会要求电厂电力接入系统实行改造 ; 法律变化可能对财务产生影 响，如税收、会计制度、外国投资法等发生变更。BOT合同规定，任何法律改变引起的不利影响将由 MOIT实行补偿。2.2.5 行业改制风险越南电力行

10、业存有改制可能性，建立一个有竞价 的发电、批发、零售市场以替代现有系统。如果改制发生， IPP 的地位 可能改变。考虑到越南当前电力供应短缺的状况，中期不可能建立竞 价发电市场。且BOT合同或PPA合同中没有做过此类规定，到时可按 合同变更实行谈判，要求补偿。226工期风险PPA规定了项目建设工期：1号机组48个月，2号机 组54个月，如工期延误，电站项目须向 MOIT实行赔偿。为了分清各 方的责任，首先在PPA合同中定义了工期的起算日为开工日，开工日 为项目融资完成日或场地交付日这两者中的后发生者。对于场地交付 风险，BOT合同规定：越南省人民委员会需确保场地平整工作的实行以 达到交付条件。

11、对于施工过程中，因为 EVN接入系统设施未准备好而 引起的工期延误，项目不承担损害赔偿，相反能够要求MOIT补偿工期延迟直接导致的合理的额外成本，包括项目因融资文件产生的成本;此外，如电厂已可调试，项目还有权收取容量电费。对于因EPC施工问题引起的工期延误，在EPC合同中规定的工期罚款为此提供了充足的 罚款额能够补充损害赔偿；如遭遇不可抗力事件，根据 BOT合同，运行 期限将扣减保险赔款后的净值实行延期。2.2.7建设成本风险越南BOT电站项目与一家声誉良好的中资工程公 司签订了固定总价的EPC合同，并附有详细严谨的技术规范书。除因 业主方签发变更令，提出合同之外的要求，EPC承包商须承担施工

12、过程中的超支部分。如变更是应 EVN或 MOIT的要求实行的，项目可根据 BOT合同要求给予成本补偿。项目制定了详细的业主费用预算并采取最 佳的成本控制措施，预算包括了预备费，以应付不可预见情况。同时， 业主方和 EPC 承包商都将购买必要的保险，如运输保险、建安一切险、 第三方责任险和预期利润损失险等，以减缓可能遭遇的不可抗力对项 目的影响。228性能风险为了满足PPA合同规定的出力和热耗值，及保证项目 的投资收益率，EPC合同也做了相对应的要求，如不能满足，性能削弱 损害赔偿将充足补充项目的收益下降，EPC承包商将用履约保函和质保金担保。表 1 是各合同和财务评价中使用的出力和热耗指标比较

13、表。 受既有合同的限制，只能在财务评价中考虑5%左右的热耗偏差。显然，更好的做法是在PPA合同值上加一定的裕度后作为 EPC合同值。考虑 到国产设备的出力裕度，以及主要设备 45年的大修可恢复机组性能， 出力指标未调整。2.2.9 运行成本风险运行成本中与通货膨胀和煤价相关的部分已通过PPA合同实行规避，但如遭遇劳动力短缺、易耗品价格上涨，则成本将 取决于市场情况，这部分非燃料成本大概占经营成本的20%。预算的运行成本根据当时的市场询价和项目运行经验实行估计确定，考虑一定 的费用裕度。2.2.10 煤炭供应风险与越南国家煤炭和矿业集团签订了 25年长期煤 炭供应合同，规定不能足量供煤时，项目有

14、权购买当地或外国其他煤源。项目建设了一个煤码头，方便海外采购，但进口煤须经MOIT批准。这样的安排保证了煤炭供应的连续性，煤炭的采购成本根据PPA合同将转移给 EVN。2.2.11 收入风险收入风险来源于调度量和电费支付。项目为基本负荷 电厂，年利用时数预计6500小时。PPA合同电价分为容量电价和能量 电价，容量电价按确定的机组容量为基础实行计算，贷款本金和利息、 固定成本和股东回报支付的绝大多数来源于容量电价，故低调度量风 险的影响得以缓解。EVN是国有的公用事业单位，也是越南唯一的电力 输配公司，通过越南政府对 BOT合同的担保，EVN的电费支付风险也得 以缓解2.2.12 关键协议违约

15、风险因越南方面的违约事件而终止关键协议，如 终止PPA合同，将导致电厂停运。BOT合同规定MOIT将负责购买电厂, 购买价格包括未偿还贷款和相关成本、投资方的注入资本金和 6.25 年 的预期收益。因项目的违约事件而终止， MOIT没有义务但有权购买电 厂，如果行使购买权，购买价格包括未偿还贷款和相关成本以及投资 方的注入资本金。如果 MOIT决定不购买电厂，项目可将电厂及所有相 关权利、利益转让给第三方。非政府不可抗力如持续超过 180 天，导 致电厂停运，MOIT有责任购买电厂，购买价格包括未偿还贷款和相关 成本以及投资方的注入资本金。2.2.13 环保风险电厂运行需满足环境影响评价报告的批复，否则电厂 的运行水平和生存都将受到极大影响，并被认为是违约。EPC合同的技术协议将按批复意见作出规定，各项合同协议也考虑了电厂运行期环 保排放的影响，例如，在土地租用协议和 BOT合同中规定了 10年后 200hm2的2号灰池用地。3 结语随着国内电力投资市场的日渐饱和，中国企业走向海外的脚步日益加 快，尤其是东南亚和