汇率决定理论.doc

1、第二节汇率决定理论汇率决定理论是用以说明一国货币与另一国货币的兑换比率是如何决定的理论。现代汇率决定理论萌生于两次世界大战之间，复兴于 20 世纪 70 年代。目前主要有以下几种汇率决定理论。一、购买力平价理论1购买力平价理论的概况。购买力平价理论是采用一国货币的国内购买力来确定各种货币之间的比价问题的汇率决定理论。该理论认为， 一种货币同另外一种货币的比价即该国货币对另外一国货币的汇率，是由两种货币在本国国内所能支配的商品与劳务的数量来决定的，即货币的对外价值取决于其对内价值，这便是各国货币之间汇率确定的基本原理，各种货币汇率均以此来进行确定。虽然现实的市场汇率可能与购买力平价水平不完全一致

2、，但实际汇率围绕购买力水平波动，并最终趋向于PPP水平。各国经济学家在阐述购买力平价理论时，将之分为两个部分，即绝对购买力平价(Absolute PPP)和相对购买力平价(RelativePPP)。2购买力平价理论的基本内容。绝对购买力平价是购买力平价理论的最典型的形式，其基本观点是一个国家的货币与另外一个国家货币之间的比价是由两种货币在各自国内的购买力之比来决定的。由于货币在国内的购买力体现在商品的价格水平上，是商品价格的倒数，故两种货币之间的汇率水平是由两国国内物价水平之比决定。用 PLt , PL*t 分别表示本国(A 国 ) 商品的价格水平与外国 (B 国 ) 商品价格水平，则本国与外

3、国货币的购买力为其商品价格的倒数。 而按照卡塞尔的绝对购买力平价理论，该国货币汇率应该等于两国货币的国内购买力之比，故购买力平价可以写成：PLtPPPtPL*t（ 1）以上公式表示，在某一时期，当A 国价格不变，而B 国价格上涨，则 B 国货币的国内购买力下降，表现为一单位A 国货币可以交换到更多的B 国货币，即 A 国货币出现升值， B 国货币出现贬值。 购买力平价理论认为，按照两国货币在各自国内的购买力确定的汇率水平应该是一种长期均衡汇率。 当实际汇率与长期均衡汇率之间出现偏差时，实际汇率将不断调整，最终要趋向均衡汇率水平。相对购买力平价是在绝对购买力平价理论的基础上发展起来的。卡塞尔认为

4、， 在计算绝对购买力平价时， 首先必须获得两国物价水平的数据，但在实际操作过程中是比较困难的事情，而两国物价水平的变动即物价指数或通货膨胀率，是比较容易获得的。 他提出了另外一种根据货币购买力确定汇率的方法，即相对购买力平价理论，其基本公式为：PPPtR( Pt ) 0P*（ 2）t其中， PPPt R 为相对购买力平价，Pt， Pt*， 0 分别为国内价格指数、国外价格指数及基期时的两国货币汇率。由以上可以知道， 若基期的汇率是已知的话， 购买力平价汇率便可以从两国价格指数的变化中计算出来。公式(2) 还表明，若本国的相对价格水平上升，则本国货币的购买力下降，这种市场力量会促使汇率回到同购买

5、力平价相一致的水平上。购买力平价理论虽然在汇率决定理论方面做出过重大贡献，并产生了重要影响， 但其本身仍然存在一定的缺陷与矛盾。具体表现在：(1) 价格指数问题。价格指数的正确选择是购买力平价理论的中心问题。物价水平是确定汇率的基础， 但价格指数的选择是购买力平价理论始终未得到很好解决的难点。(2) 购买方平价理论是在假定不存在贸易壁垒即自由贸易及运输成本的条件下提出的，但这与现实经济中的管制与干预不符合，使得货币汇率不能真正地反映购买力平价水平。(3)购买力平价理论比较注重国际收支中的经常项目特别是贸易收支状况， 但对资本项目的变化却很少涉及。事实上； 资本项目的变化对一国货币汇率会产生二定

6、的影响， 有时还影响特别大， 最终导致市场实际汇率与购买力平价所确定的汇率相背离。(4) 相对购买力平价理论本身也存在一些缺陷与不足，如基期汇率的选择问题。二、利息平价理论利息平价理论 ( Interest Rates Parity Theory)最早是由凯恩斯提出来的，他将远期汇率的决定同利率差异联系起来，使得以后的许多经济学家转向该领域，并在此基础上提出了现代利息平价利率。现代利息平价利率认为，利息平价原理是通过在不同国家市场上的套利活动来实现的， 即通过利率与汇率的不断调整而实现的。在每一个市场上， 都存在一种均衡的远期汇率， 它是同利息平价相一致的汇率。当远期汇率同利息平价相偏离时，最

7、终的结果是远期汇率必将回复到均衡水平。远期汇率的均衡值并非等于即期汇率值，当二者存在差异时， 表现为远期汇率的升水或贴水。只有当两国利率变化相一致时，远期汇率才等于即期汇率。通过资金的跨国套利分析，可以推导出现代利息平价原理的关系式如下：Fsi i *s（ 3）其中 i,s，F公式 (3)i * ，分别表示国内利率、 国外利率、 即期汇率以及远期汇率。表明，若 ii* 0 ，远期汇率为贴水，若 i i*0 ，则远期汇率表现为升水。以上便是利息平价理论的基本公式，它非常明确地表达了远期汇率的决定方式，其中一个重要前提条件是：国际资本市场可以自由流动，资金供给充分，套利资金的供给弹性无穷大。利息平

8、价理论是西方汇率决定理论的重要组成部分， 其产生是汇率理论上的大发展与重要创新。其主要贡献与缺陷可以概括为以下几个方面： (1) 以往的汇率决定理论主要是研究即期汇率的决定问题， 而利息平价理论的重点放在远期汇率水平是如何来决定的， 研究了远期汇率波动的一般规律， 使得远期汇率问题和以后的远期外汇交易与预测受到日益重视和快速发展。 (2) 利息平价理论将汇率的决定同利率的变化有机联系起来，利率与汇率是金融资产的两种价格， 用利率的变化来解释远期汇率的运动，这在理论上和实践上具有重大创新和应用价值。 (3) 利息平价理论为各国对汇率的调节和干预提供了重要的依据，各国货币当局往往通过适当调节国内利

9、率水平来稳定外汇市场的汇率. (4)利息平价理论只能作为解释短期汇率波动的一种工具，事实上市场汇率波动还受到其他多种因素的影响，短期汇率决定也是一个复杂的过程，利率变动只是其中一个重要的影响因素。(5) 利息平价理论要求国际资本可以自由流动，但现实经济中许多国家实施较为严格的外汇管制，一些国家货币在资本项目下是不可自由兑换的。三、货币模型理论1柔性价格的货币模型。由于汇率是两国货币之间的相对价格，故应该来分析两国货币需求状况，于是汇率决定的货币主义方法应运而生。柔性价格货币模型理论(Flexible-Price Monetary Model)是由著名经济学家弗伦凯(1976) 提出来的，提出类

10、似观点的还有马萨(Mussa l976 ，1979) 等。早期的柔性价格货币模型建立在两个主要假设上，即购买力平价理论长期持续有效；货币需求函数形式是稳定的。购买力平价条件持续成立，即 qtstpt Pt*为一常数 ( 对数形式 ) 。国内货币供给决定了国内物价水平， 从而汇率最终也是由货币供给来决定。我们利用国内外货币市场均衡条件，最终可以得到：St (mt*mst*)yt* yt*rt* rt*（ 4）其中实际收入 y、物价水平p、名义汇率 s 以及利率 r 的函数均采取对数形式。上式便是柔性价格货币模型的基本公式，它表明， 若国内货币供给较国外货币供给增加得快，则将导致本国货币汇率值S

11、的上升，即本国货币的贬值；国内产出的增加将促使本国货币的升t值；国内利率水平的上升将促使本国货币的贬值。2粘性价格下的货币模型。粘性价格货币模型(Sticky-PriceMonetary Model) 又称汇率超调货币模型 (Exchange Rate Over-shooting Model)，是由美国MIT 著名学者多恩布希(Dombuschl976)教授提出来的。粘性价格货币模型假定购买力平价长期有效而非持续有效，并且产品市场价格的调整速度落后于外汇市场的调节速度。汇率超调模型是一种小国经济模型，即本国经济变量的变化不对世界市场产生影响，国际市场的利率与物价水平是外生给定的。在资本自由流动

12、的情况下，利息平价条件成立：i i *s（）其中 i ,i *分别表示本国与外国利率水平，S 为汇率的预期变化。汇率超调模型的另外一个重要假设是长期均衡汇率为既定的，短期内市场汇率会偏离长期均衡汇率，但市场机制最终会调整到均衡位置，其调整过程为：S()（ 6）其中,( 0) ，分别为长期均衡汇率、市场即期汇率以及调整系数，并假定经济已经达到充分就业状态即产出水平最终可以得到汇率同物价之间的重要关系式如下：1(PP)（ 7）以上公式是汇率超调模型的核心所在。它还表明，若现行价格高于长期均衡价格水平，则实际货币数量较小，本国的利率将上升，从而导致资本的内流，使得本国货币迅速升值，但受到利息平价条件

13、的约束，市场预期本国货币随后将出现贬值的趋势。四、资产平衡模型理论资产平衡模型 (PortfolioBalanceModel) 是 70 年代由布朗森 (Branson) 等人提出来的。同汇率的粘性价格模型一样，该模型也将资产市场供求之间的短期均衡与调整到长期均衡状态区别开来。但与粘性价格模型不同的是，资产平衡模型考虑的是汇率、收支平衡、个人财富水平及证券市场均衡之间的互动关系。在短期内， 资产平衡模型中的汇率水平是由资产市场的供求状况来决定的，并假定短期内一国的金融财富水平是暂时固定不变的。在资产平衡模型中， 将一国个人财富 W划分成三个部分，即货币M、本国国债 B 以及外汇资产 F( 如持

14、有外国的国债等资产) ，其中本国国债又可以认为是国内居民个人所持有的政府债务，而 F 是国内居民个人所持有的对国外的净债权。假设国内外利率水平为r , r *，我们可以将该国财富及各个部分的需求函数表示成如下形式：WMB F(8)M m( r , r * )w m r 0, m r*0(9)Bb(r , r * )Wbr0,br *0(10)Ff (r , r * )Wfr0, fr *0(11)在短期内， 假定国内的货币、国内债券与国外债券的供给是固定的，即国内利率与货币汇率是由市场需求状况来决定的，国外利率由国外市场外生决定并是固定的，则短期内的均衡汇率是由以上公式表示的三种资产的需求状况

15、来决定。当三种资产市场均处于均衡状况时，它们所决定的利率与汇率水平便是短期均衡水平。下面来重点考虑国内货币供应量增加对短期市场均衡的影响。假定中央银行在市场中投放基础货币数量，通过货币乘数的作用使得国内名义货币供应量增加，从而导致财富总量的增加，财富的增长将促使投资者加大对国内外债券的购买需求，在国内外债券的供给一定情况下，国内债券的需求将使得国内利率r 下降，而对国外债券的需求增加将导致本国货币的贬值即值的上升。资产平衡模型是汇率决定的一种动态模型，其重点是分析汇率的形成机制及初始均衡被打破后，新的均衡重新达到的动态过程，汇率调整到长期均衡水平时，便达到了稳定状态。假定在初始均衡时刻t0 的名义均衡汇率为 0，净出口额为X，初始国外资产 F 将产生一定的利息收入 r * F 国际收支中的经常项目表示为B X r *，国际收支平衡，初始经常项目也平衡，即 B00 经常项目 B 的变化又将引起该国外汇资产F 的变化，若资本项目保持收支平衡，即净流入为0 ，则该国外汇资产为经常项目收支函数的积分或各时期的累计额。F的变化反过来又影响货币汇率的变化，即 F 增加，则