我国公司并购的历史、现状及发展建议

1、我国公司并购的历史、现状及发展建议2011年第01期(总第128期)沿海企业与科技no.o1,2011coastalenterprisesandscience&technology(cumulativelyno.128)我国公司并购的历史,现状及发展建议贺铟璇,王江石摘要并购是现代企业扩张的重要方式,对增强企业的竞争力有着十分重要的作用.我国的并购虽然起步较晚,但随着资本市场的进一步发展,其规模和强度都呈现了逐步增强的发展态势.文章在回顾我国并购发展历史的基础上,就-3前的并购现状进行分析,最后提出一些关于规范并购活动,增强井购效益的政策建议.关键词并购历史;并购现状;发展建议作者简介

2、贺铟璇,东北财经大学金融学院助教,辽宁大连,116023;王江石,东北财经大学金融学院博士,辽宁大连.116021中图分类号f271文献标识码a文章编号10077723(2011)o100410005随着经济发展和市场规模扩大,企业并购越来越成为企业发展和产业升级的重要手段.从19世纪末到现在,西方发达国家已经经历了五次明显的并购浪潮.这五次并购浪潮,都是以技术革命为推动力,从传统产业向新兴产业转化,同时也促进了投资理念从价值发现到价值发掘,最后发展到价值再造的转变.随着时间的推演,企业并购的规模和强度都在不断地增强,企业并购的强大生命力也凸显了其在资源配置领域的重要地位.一,我国企业并购的发

3、展历程我国企业的并购历史最早可以追溯到新中国成立之前甚至更早,但以现代企业为主要组织形式的真正意义上的并购,最早出现于1984年,当时保定机械厂兼并了保定针织器械厂,成为改革开放后我国企业并购的第一案.随后,在武汉,南京,上海,北京等全国各大城市都发生了企业并购.1992年邓小平同志南巡讲话后,中央确立了市场经济的改革方向,明确指出要明晰产权关系,让产权流动和重组,产权改革成为企业改革的重要组成部分.到1994年,全国各地已经有2o多个产权交易市场,企业可以通过产权交易市场进行实物形态为基本特征的财产权益的全部或部分交易.20世纪9o年代初,上海,深圳证券交易所设立,中国证券市场迅速成长起来,

4、上市公司数量和交易量急剧增加,使公司并购由不自觉行为向自觉行为发展.股份制和证券市场的发展,为一家公司通过购买一定份额的另一家公司股票从而达到控股目的提供了可能.随着中国企业股份制改革试点工作的推进和证券市场的形成,利用证券市场进行企业收购兼并,反收购与反兼并的案例有所增加.1993年9月,深圳宝安集团通过上海证券交易所大量买入上海延中实业股份有限公司的股票,开创了我国企业通过股票二级市场收购上市公司的先河.1998年3月辽宁盼盼集团公开向社会发出收购要约,开创了我国要约收购的先河.由于我国并购市场发展过快,上市公司重组规41模越来越大,形式越来越多样化,许多在成熟资本市场上的重组模式被简单移

5、植到我国资本市场上,上市公司并购重组的法律规范和相关实施细则的颁布没有与时俱进,无法有效制约上市公司重组中出现的暗箱操作和信息披露不透明等问题,报表式重组甚至虚假重组现象突出,很多中小股东的利益被侵犯,重组效率极其低下.针对这些问题,我国政府自2001年以来加强了对并购市场的监管,颁布了一系列操作规则,严肃打击内幕交易.2001年12月10日,证监会发布关于上市公司重大购买,出售,置换资产若干问题的通知来对上市公司的并购行为进行规范.2002年l0月813,证监会发布了上市公司收购管理办法和上市公司股东持股变动信息披露管理办法,是迄今为止最为详尽规范我国上市公司并购重组行为的法律法规,再加上证

6、券法和公司法的相关规定,我国初步构建了一个完整的上市公司并购重组的相关法律框架;同年11月,证监会,财政部和国家经贸委共同发布了关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知和合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法,使境外投资者参与我国并购重组市场有了现实依据.至此,我国的并购重组市场开始与国际市场接轨.二,我国企业并购的现状分析但与西方发达国家成熟的资本市场相比,我国的资本市场从1992年5月以来一直存在着股权分置的问题.股权分置是中国证券市场设立初期为了保证上市公司的国有控股性质而设计的制度安排.在股权分置制度下,只有占市场总量1/3的流通股可以上市交易,另外2/3的国有股和法人股

7、不可以上市交易.这使我国的资本市场存在着同股不同价,同股不同权,同股不同利的情况,因此不具有真正的资产定价功能.股权分置作为我国证券市场特有的问题,长期以来困扰着市场的发展,也影响着上市公司的并购重组,使之呈现出与成熟市场完全不同的特点.而我国上市公司的并购重组活动是在新兴转轨市场经济背景下发展起来的,并购重组市场的运行规则是以股权分置背景来设计的,带有鲜明42的股权分置制度色彩.随着证券市场规模的不断扩大,我国企业的并购行为逐渐受到资本市场股权分置制度的制约,股权分置最主要的问题是使得非流通股股东和中小流通股东的获利基础存在差异,使大股东偏好掏空上市公司进而获得私人收益.为了解决长期困扰我国

8、资本市场发展的股权分置问题,中国证监会于2005年4月2913发布了关于上市公司股权分置改革试点的有关问题的通知,正式拉开了股权分置改革的帷幕.截至2006年10月10日,以中国石化完成股改复牌为标志,中国a股市场股权分置改革基本完成,股改公司市值超过93%,2006年也被中国经济界称为并购年.受股权分置改革的影响,2007年我国并购市场得到了空前的活跃,普华永道会计师事务所发布的(2007企业并购岁末回顾与前瞻报告显示,2007年中国国内并购市场发展迅速,不论从交易数量还是交易金额上,都较2005年和2006年有了很大增长.内资交易和私募股权投资成为2007年中国企业并购交易增长的主要驱动力

9、.截至2007年11月底,中国企业并购交易量达到1738宗,比2006年的全年1469宗增长18%,较2005年翻了一番,交易额总值801亿美元,较2006年增长25%,是2005年的3倍.其中,内资战略并购交易增长强劲,交易量较去年全年增长了45%,交易金额506亿美元,比去年全年增长53%.2007年前11个月,内资交易量达到外资交易量的2倍,而此前外商直接投资是并购增长的主要驱动因素.在后股权分置时期,我国资本市场将迎来全流通,在全流通市场条件的刺激下,上市公司间通过二级市场进行的并购重组事件将继续大幅扩张.全流通时期,我国企业的并购行为在并购支付手段,并购类型和运作方式等交易特征上都将

10、体现出与股权分置时期不同的特点,大股东的获利渠道发生了深刻的变化,由利益掠夺转为做大利益基础,由简单掠夺上市公司和中小投资者转为向市场要利益,大股东行为将由股东之间的内部博弈转化为市场博弈,其中作为大股东代理人的政府的行为也会逐渐趋于理性.同时,由于资本市场的定价功能的恢复,收购公司将逐渐从市场的角度来评价并购行为,用市场的标准来评判并购决策,并购程序将日渐透明,投机性的并购重组会得到一定程度的遏制,上市公司的并购行为将逐渐趋于市场化.随着我国股权分置改革的完成,我国并购市场在制度环境,大股东获利渠道以及市场对并购的理解等方面均发生了很大的变化,上市公司的并购事件在股权分置改革以后逐渐表现出爆

11、发的趋势,股权分置改革对我国上市公司的并购行为产生了很大的影响.使我国上市公司并购活动将更加活跃,并购手段将更加灵活,并购方式将更加多样,并购过程将更加复杂.三,促进企业并购进一步发展的政策建议在这种情况下,规范我国上市公司的并购行为,加强对我国并购市场的监管,保护中小投资者的利益,提高上市公司的并购绩效这些问题都显得格外重要,需要市场各方未雨绸缪,积极应对.为此,本文提出以下政策建议:(一)政府要减少对并购的干预市场经济条件下,并购是企业的自主行为,市场机制是决定企业并购行为的根本因素,政府一般较少干预,这样有利于并购后的整合.在成熟的资本市场上,并购往往是在企业追求利润的内在动力和外部竞争

12、环境变化的外在压力作用下发生的,政府只在法律和宏观政策层面进行干预,以维护自由竞争的市场秩序,提升并购行为的合法性,合规性,有效性和公平性.政府参与并购过程,在于推进市场化进程,规范并购市场行为,使之符合市场效率的要求,使微观经济主体的并购行为与社会资源配置方向和效率相一致.在我国市场经济体制不完善的情况下,各级政府作为对市场机制的补充,利用其政治资源和信息资源,积极介入企业的并购活动,对消除亏损的企业,促成跨地区,跨行业,跨所有制的企业并购,保障国企改革的推进等发挥了积极的作用.但是,随着我国股权分置问题的解决,我国资本市场的定价功能逐渐完善,政府应该重新定位在并购重组中的角色,推动市场主导

13、型的并购发展.应该避免政府部门为了自身利益最大化而对企业并购行为所进行的盲目干预.从本文的研究结论来看,在股权分置时期,政府的过度干预对收购公司的并购绩效有负的影响.在后股权分置时期,为了提高并购绩效,政府应该减少对上市公司并购重组的直接介入和干预,而将工作重点放在推动市场建设和规范上市公司的并购行为上.政府可以指导或引导企业开展并购重组活动,但必须尊重市场,减少行政干预,严格遵循市场化原则,努力推动上市公司实现重组效益的最大化,促进社会资源的有效配置.为了提高我国上市公司的并购效率,使我国上市公司的并购行为向着市场化方向的发展,政府应该适时地重新定位自己的角色,让企业根据自身发展的需要,在资

14、本市场上按照并购市场的规则进行并购活动.政府部门应该明确自己的职责,规范自己的行为,使政府行为符合市场规律的要求,避免越权越位行政.(二)加强信息披露,完善相关法规根据国际证监会组织在1998年发布的证券监管目标和原则规定,证券监管的三大目标是保护投资者权益,保护市场公平,有效和透明,减少系统风险.股权分置改革完成后,并购市场参与者的股份优势,资金优势和信息优势得到加强,使得信息不对称问题更加突出,而且由于上市公司大股东和管理层的利益与二级市场股价的变化密切相关.所以,不论是利好还是利空的消息,公司管理层都存在着利用信息优势获取超额收益的动机与行为.况且股权分置改革背景下自愿性披露会增加,这也

15、方便了管理层或者操纵者的虚假披露或选择性披露行为,并与内幕交易,操纵市场紧密结合.由于上市公司大股东和管理层利用资本市场进行炒作的动因和能力大大增强,这会使得后股权分置时期的违法违规行为出现新的动向,投资者保护的任务变得更加艰巨和更为严峻.虽然在股权分置改革后,证监会陆续出台了一系列规范上市公司并购行为的政策法规,但目前我国在公司兼并收购方面立法还是相对滞后,只存在一些具体的管理办法,而没有企业兼并收购的基本43法.况且现有政策法规对并购重组的规定缺乏针对性,对后股权分置时期的新的并购方式和并购行为也仅仅是很笼统的涉及到,未明确具体的法律责任,从而导致相关法律在一些并购活动中还存在很大的模糊性

16、和不确定性.因此,为了规范后股权分置时期上市公司的并购行为,保护中小投资者的利益,遏制上市公司大股东和管理层的内幕交易和操纵市场的行为,政府有关部门有必要在现有法律法规的基础上,出台详细的司法解释,从而为并购重组行为的支持与惩戒提供明确依据,真正提高法律的威信力,切实保护投资者利益.另外,保护投资者权益和实现证券市场规范发展的必要条件是上市公司要充分履行信息披露义务.我国政府有关部门已经积极认识到上市公司信息披露问题的重要性,在2007年2月,中国证监会颁布了上市公司信息披露管理办法,明确规定了上市公司及相关信息披露义务人的所有信息披露义务.但对于后股权分置时期新出现的大量涉及重大资产买卖的关

17、联并购和换股并购的信息披露问题还有待进一步完善.目前证监部门在对关联并购定价公平性的信息披露审核方面应该被赋予更大的管理权限,应该对公正交易和公平价格进行检查,以强化上市公司信息披露质量,增加关联并购的透明度;另外,采用股票支付方式的换股并购将在股权分置改革完成后不断增加,而我国至今尚未制定企业合并会计准则,使得合并会计信息缺乏可比性,也不利于投资者了解合并所使用的会计方法,这会影响证券市场的理陛投资行为.因此,应尽快制定企业合并会计准则和制定上市公司通过发行股份实施并购的操作细则来对并购的新形式予以规范;否则,会造成上市公司并购行为的无章可依和监管部门监管难度的加大.(三)上市公司要积极适应

18、市场环境股权分置改革解决了我国企业产权中转让权缺失的问题,为我国上市公司的并购活动提供了良好的制度环境,上市公司积压已久的并购潜力随着股改的完成急速爆发出来,形成了新一轮的44并购浪潮.通过本文的检验结果发现,我国上市公司在股权分置时期的并购重组在短期内均为收购公司股东带来了价值增加,说明市场对完成股改后公司的并购行为的积极认可.但企业的并购不应该只专注于股票二级市场的融资和炒作,而应该把注意力集中在企业自身的长远发展上.但是从长期来看,本文的研究结果显示收购公司的业绩并没有因为并购而得到提高.所以,我国资本市场上的很多并购行为都是以短期获利为目的的非实质性并购,并购行为并没有从本质上提高收购

19、公司的价值,这种没有实质意义的并购行为在短期内可能会得到市场阶段性的热捧,从而可以使公司绩效有所改善,但从长期看不仅会损害公司价值,而且会使被收购的威胁大大增加.因此,在后股权分置时期,企业要明确实施并购的最终目的是增强自身的核心竞争能力,实现可持续发展,以短期获利为目的,盲目跟风的非实质性并购会在长期内给收购公司带来巨大的损失.而且不是所有企业都应该通过资本市场并购的方式实现扩张,而是应该选择适合自身发展的长期战略,企业可否通过并购来实现扩张主要是由企业所处的行业和自身经营状况决定的,对于竞争格局比较分散的行业,行业整合远远没有完成,并购成长的机会很多,可以选择战略性的并购重组调整自身的经营

20、结构乃至整个产业结构,通过强强并购快速壮大企业,同时发挥与被收购公司之问在经营,管理,财务,技术,营销,品牌和文化等方面的协同效应.另外,从全球化的视野来看,股权分置改革后国内很多上市公司的并购价值将日渐突出,特别是那些拥有自然资源,品牌,特许经营权,专利及市场份额优势的上市公司,必然受到国内外战略投资者的全面收购.因此,相关上市公司在并购国内企业的同时,要特别注意防范其他企业的收购行为,要充分做好反收购的准备工作.对于控股股东比例相对较低的上市公司,上市公司一方面可以考虑制定反收购策略,如毒丸计划,金降落伞计划以及寻求白衣骑士等策略;另一方面,可以通过改善自身业绩使股价保持在一个较高的水平,

21、提高被收购成本.(四)中介机构要积极参与并购在成熟资本市场上,并购业务以其低风险和高收益的特征成为各大券商和大投行竞相追逐的重点业务.从1995年到2003年,美林,摩根斯坦利,莱曼兄弟三家券商并购重组顾问费年均增长超过30%,约占投资银行业务收入的l,3,利润率远高于发行承销业务(陈瑞,2005).而在我国,并购业务才刚刚起步,尚未成为各大券商的业务重点.造成这种现象的主要原因是由于在股权分置时期,政府和企业在并购中处于主导地位,很多并购都属于关联交易或内部人交易,券商一般无法在并购中起到关键性作用,发挥其业务特长,而主要是负责并购业务的程序性报批上,而对于企业并购后的整合及收购企业的融资安排等方面则较少涉及.股权分置改革以后,政府会逐渐转变自身的角色,减少对企业并购行为的干预,