设立内资股权投资基金法律指引

1、设立内资股权投资基金法律指引chinaventure2011-05-04一、 基本概念pe(private equity的缩写)，中文翻译成私募股权投资，更多地是指股权投资企业或股权投资基金。广义上的pe包括所有以向未上市企业进行股权投资为主要业务的企业，包括股权投资企业、创业投资企业、产业基金等。股权投资企业，也称股权投资基金(狭义上的pe)，以其是否有外国投资者参与投资，分为外商投资股权投资企业(基金)和内资股权投资企业(基金)。广义上股权投资基金涵括了创业投资基金，但目前中国政府部门的规范性文件一般将股权投资企业与创业投资企业区分开来。创业投资企业，又称风险投资企业(vc)，或称为创业投

2、资基金或风险投资基金，是指依据创业投资企业管理暂行办法或外商投资创业投资企业管理规定设立，以投资于未上市高科技企业为主要业务的内资创业投资企业或外商投资创业投资企业。股权投资基金管理公司,也称为普通合伙人(gp)，是指以发起设立股权投资基金、为股权投资基金提供投资、管理和咨询服务为主要业务的企业，既可以是为一般股权投资基金而设立的股权投资管理公司也可是特别为创业投资基金设立的创业投资管理公司。有限合伙人(lp)，是指向有限合伙制股权投资基金认购基金份额的自然人、企业或者其他组织，有限合伙人依据其与普通合伙人以及其他有限合伙人签订的有限合伙协议享受权利和承担义务。二、 股权投资企业与创业投资企业

3、比较一般性股权投资企业和创业投资企业各自的特点、比较、分析参见附录一。从附录一的比较和分析可以看出：一般性股权投资企业较之创业投资企业具有更大的灵活性和包容度，因而成为股权投资基金的更为常用的形式。三、 合伙制或公司制股权投资基金一般设立为有限责任公司或者有限合伙企业。两种组织形式的不同特点、比较、分析参见附录二。通过上述附录二的比较和分析可以看出：有限合伙企业具有更大的灵活性，因而成为股权投资基金最为常用的组织形式。四、 上海市各区县股权投资基金优惠政策调查上海市部分区县针对拟落户的股权投资企业和股权投资管理企业出台了优惠和鼓励政策，成为选择股权投资企业注册地点的重要考虑因素。主管部门一般是

4、在收到发起人的设立计划(包括募集规模、投资范围、主要成员)后展开协商，然后通过签订合作协议的方式确定具体的优惠措施。有关上海市主要区县的股权投资企业优惠政策列表和比较如附录三。通过上述附录三的比较和分析可以看出，浦东新区作为上海市政府重点扶持的股权投资基金试点区域，其股权投资基金优惠政策相对较为全面和具体，因而成为上海市股权投资企业最为集中的区域。五、 有限合伙制股权投资企业设立程序鉴于有限合伙制股权投资企业成为股权投资基金(pe)的主要形式，本文主要介绍其设立程序。概括而言，设立有限合伙制股权投资基金的主要步骤如下：(一) 管理团队设立股权投资基金管理公司(二) 管理团队以股权投资基金管理公

5、司名义聘请律师准备如下基金募集文件1. 募集资金备忘录：其作用相当于ipo中的招股说明书;2. 保密协议：在与潜在lp进行谈判前应当就保密事项签订保密协议;3. 投资意向书：确定初步投资意向后，与lp签订投资意向书;4. 有限合伙协议：其作用相当于公司章程，确定lp和gp的权利和义务;5. 基金资产管理协议：基金成立依据资产管理协议将基金运作委托gp进行;6. 基金议事规则：在有限合伙协议基础上，就合伙人会议和投资决策委员会等会议规则详细约定;7. 基金认购协议和认购承诺书：lp确定投资后必须签署认购协议和承诺书，确定其出资义务;8. 基金资产托管协议：基金与银行签订资产托管协议，确定基金运作

6、过程中的资金托管事宜;9. 其他相关文件。(三) 管理团队与潜在lp接触，签署保密协议(四) 管理团队与潜在lp进行谈判，确定投资的，签署基金份额认购协议和认购承诺书(五) gp与所有lp签署有限合伙协议(六) 确定基金资产托管银行、签署资产托管协议(七) 完成基金首期出资和验资程序(八) 完成工商注册程序，领取基金的营业执照附录一：股权投资企业和创业投资企业比较股权投资企业创业投资企业备注适用法律上海市金融服务办公室、上海市工商行政管理局、上海市国家税务局、上海市地方税务局于2008年8月11日联合发布的关于本市股权投资企业工商登记事项的通知浦东新区金融服务办公室与财政局联合于2008年发布

7、的浦东新区促进股权投资企业和股权投资管理企业发展的实施办法国家发改委2011年1月31日发布的关于进一步规范试点地区股权投资企业发展和备案管理工作的通知国家发改委等10部委2005年11月15日联合发布的创业投资企业管理暂行办法国家发改委2009年7月10日发布的关于加强创业投资企业备案管理严格规范创业投资企业募资行为的通知国家税务总局2009年4月30日发布的关于实施创业投资企业所得税优惠问题的通知设立形式公司制（包括有限责任公司或股份有限公司）或合伙制有限责任公司、股份有限公司或法律规定的其他企业组织形式（包括有限合伙制）业务范围股权投资企业的经营范围表述为“股权投资”。经营范围一般包括：

8、创业投资业务；代理其他创业投资企业等机构或个人的创业投资业务；创业投资咨询业务；为创业企业提供创业管理服务业务；参与设立创业投资企业与创业投资管理顾问机构。投资限制投资领域限于非公开交易的企业股权，投资过程中的闲置资金只能存放银行或用于购买国债等固定收益类投资产品；投资方向应当符合国家产业政策、投资政策和宏观调控政策。不得从事担保业务和房地产业务，但是购买自用房地产除外；对企业的投资，仅限于未上市企业，但是所投资的未上市企业上市后，创业投资企业所持股份的未转让部分及其配售部分不在此限；其他资金只能存放银行、购买国债或其他固定收益类的证券。对单个企业的投资不得超过创业投资企业总资产的20。不得以

9、“代理”等名义开展任何形式的非法募资活动：a) 对单一机构或个人的单笔代理金额不得低于1000万元；b)由委托方对所代理资产行使所有权并承担相应责任；c)不得承诺固定收益；d)不得面向不特定对象，通过发布广告和举办研讨会、讲座及其他变相公开方式进行推介。税收优惠执行有限合伙企业合伙事务的自然人普通合伙人，按“个体工商户的生产经营所得”应税项目，适用5%-35%的五级超额累进税率，计算征收个人所得税。不执行有限合伙企业合伙事务的自然人有限合伙人，其从有限合伙企业取得的股权投资收益，按“利息、股息、红利所得”应税项目，依20%税率计算缴纳个人所得税。 创业投资企业凡符合一定条件的、采取股权投资方式

10、投资于未上市的中小高新技术企业2年（24个月）以上，可以按照其对中小高新技术企业投资额的70%，在股权持有满2年的当年抵扣该创业投资企业的应纳税所得额；当年不足抵扣的，可以在以后纳税年度结转抵扣。中小企业接受创业投资之后，经认定符合高新技术企业标准的，应自其被认定为高新技术企业的年度起，计算创业投资企业的投资期限。该期限内中小企业接受创业投资后，企业规模超过中小企业标准，但仍符合高新技术企业标准的，不影响创业投资企业享受有关税收优惠。其他资本规模在人民币五亿元以上的，须在国家发改委备案。同时向国家发改委和上海市发改委备案。存续期限无特殊要求可约定有限的存续期限，但最短不得短于7年附录二：公司制

11、和合伙制股权投资基金的比较公司制合伙制备注适用法律公司法上海市金融服务办公室、上海市工商行政管理局、上海市国家税务局、上海市地方税务局于2008年8月11日联合发布的关于本市股权投资企业工商登记事项的通知浦东新区金融服务办公室与财政局联合于2008年发布的浦东新区促进股权投资企业和股权投资管理企业发展的实施办法国家发改委2011年1月31日发布的关于进一步规范试点地区股权投资企业发展和备案管理工作的通知合伙企业法上海市金融服务办公室、上海市工商行政管理局、上海市国家税务局、上海市地方税务局于2008年8月11日联合发布的关于本市股权投资企业工商登记事项的通知浦东新区金融服务办公室与财政局联合于

12、2008年发布的浦东新区促进股权投资企业和股权投资管理企业发展的实施办法国家发改委2011年1月31日发布的关于进一步规范试点地区股权投资企业发展和备案管理工作的通知出资方式注册资本不得低于人民币1亿元，股东应当一次足额缴纳章程规定的出资额，出资方式仅限于货币形式。作为股权投资企业的公司的单个自然人股东出资额不得低于人民币500万元。出资额不得低于人民币1亿元，合伙人应当一次足额缴纳协议规定的出资额，出资方式仅限于货币形式。单个自然人的有限合伙人的出资额不得低于人民币500万元。出资时间成立时必须有不低于注册资本20%的实缴出资，其余可在2到5年内缴清，每次出资均需验资。企业成立时，认缴或实缴

13、的资本均可。管理结构董事会和高级管理人员，或将公司管理外包给专业的股权投资管理企业。管理人作为gp，lp不得执行合伙事务，不得对外代表合伙企业。利益分配有提取公积金的要求，会影响利润分配。按出资比例在股东之间分配利润；公司盈利且五年内不分配利润的，股东有权要求公司分配利润，或要求公司以合理价格收购其股权。公司法的该项规定在投资回报期较长时会影响股权投资公司业务和组织结构的稳定性。无法定的留存利润的要求。无法定的利润分配比例的要求，可自行约定。债务承担按照出资额承担有限责任。lp按出资额承担有限责任，gp承担无限连带责任。所得税在公司和个人投资者两层分别征收企业所得税和个人所得税，个人投资者的最

14、终税负为利润的30%。留存收益转投资仅需在企业层面缴纳25%所得税实行先分后税，在合伙企业层面免所得税，执行有限合伙企业合伙事务的自然人普通合伙人，按“个体工商户的生产经营所得”应税项目，适用5%-35%的五级超额累进税率，计算征收个人所得税。不执行有限合伙企业合伙事务的自然人有限合伙人，其从有限合伙企业取得的股权投资收益，按“利息、股息、红利所得”应税项目，依20%税率计算缴纳个人所得税。 在未分配利润转投资情况下，仍需就该利润按照合伙人个人收入缴纳所得税。流转税接受股权投资管理外包的企业需就其管理费缴纳5%的营业税gp若收取管理费，需就收到的管理费按5%比例缴纳营业税。附录三：上海市各区县

15、股权投资基金优惠政策比较地点依据（政策或者主管部门咨询结果）房租及其他办公费用、开办费税收及现金奖励人才奖励备注浦东新区浦东新区促进股权投资企业和股权投资管理企业发展的实施办法在陆家嘴功能区和张江功能区租赁办公用房的，按实际租赁面积，给予500元/平方米/年的房租补贴；在上述区域购买自用办公用房的，按购房房价给予1.5%的补贴。对于股权投资企业和股权投资管理企业给予一次性现金奖励：（1）以公司形式设立的股权投资企业，根据其注册资本的规模，给予一次性奖励：注册资本达到5亿元的，给予500万元；注册资本达到15亿元的，给予1000万元；注册资本达到30亿元的，给予1500万元；对浦东金融业发展具有

16、重大意义的，加大奖励力度；（2）以合伙企业形式设立的股权投资企业，根据合伙企业当年实际募集资金的规模，给予合伙企业委托的股权投资管理企业一次性奖励：募集资金达到10亿元的，给予500万元；募集资金达到30亿元的，给予1000万元；募集资金达到50亿元的，给予1500万元；对浦东金融业发展具有重大意义的，加大奖励力度。对于股权投资企业和股权投资管理企业的人才：(1)对于以公司制形式设立的股权投资企业和股权投资管理企业，担任董事长、副董事长、总经理、副总经理职位的人员，按照其当年个人工薪所得形成全部财力的40%给予补贴；担任投资经理或项目经理职位的骨干人员，按照其当年个人工薪所得形成全部财力的20

17、%给予补贴；(2)以公司制形式设立的股权投资企业注册资本达到5亿元的，以及以公司形式设立的股权投资管理企业管理的资本达到10亿元的，对其担任董事长、副董事长、总经理、副总经理职位的人员，给予每人一次性住房或租房补贴20万元。原浦东新区促进股权投资企业和股权投资管理企业发展的实施办法已于2010年12月31日到期，但是现在的优惠在操作上仍然按照原文件的规定执行。浦东新区陆家嘴功能区n.a.若与陆家嘴经促中心签订合作协议的股权投资企业的办公地点位于浦东之外的地区，陆家嘴促中心会免费提供一个位于浦东的公司注册地，以确保公司可以享受相关优惠。同上注册资本1000万以上的企业，其高级技术人员和高级管理人

18、员可享受高级人才引进的待遇，在户口、子女入学、医疗等方面得到优惠。除浦东新区上述文件规定之外，只要企业符合上海市工商局对股权投资企业工商登记的出资要求，对于享受直接经济奖励的公司高管，即同时给予个人调节税40%的返还优惠，对于公司中层管理人员亦给予一定现金奖励。在企业的流转税地方享有部分，给予65%纳税额的返还。相关的税收登记在企业获批的过程中会由陆家嘴经促中心负责与财政、税务等部门内部协调，在企业设立的过程中同步完成为享有日后优惠需要的相关行政手续。退税的流程将会缩短至三个月到半年。企业与陆家嘴经促中心签订为期5年的合作协议，确保股权投资企业在开始享受投资收益时（即开立2到3年后），仍然能够

19、享受设立时承诺的优惠。由于上海市调整全市产业布局，市政府正在清理各区的优惠政策，以确保各优惠政策之间不致产生冲突，亦符合该区域的产业政策。对于浦东新区而言，在区政策统一适用的基础上，张江功能区更加注重对创业投资企业的扶持，引导创业投资企业在本区域的设立，而陆家嘴功能区更加侧重于一般的股权投资企业。普陀区n.a.管理费自理，开办费的奖励政策在与区金融办签订合作协议时另行商议；对于在长风金融港内租用的办公楼，大于500平方米则免除三年租金。对于合伙企业收益负担的个人所得税，以区级享受部分的60%返还；对于公司制和合伙制企业高级管理人员的工资薪金缴纳的个人所得税，以区级享受部分60%返还，中层干部2

20、0%返还。扶持方式为先征收，再向税务申请返还，由财政拨划。按个案协商处理长风金融港招商服务中心负责与企业的接洽与协调签订合作协议，长风金融港负责具体优惠的落实。静安区n.a.按个案协商处理按个案协商处理按个案协商处理静安区金融办金融科负责与企业签订合作协议，一般可以比照浦东新区的优惠政策办理。徐汇区n.a.开办费、办公用房等费用基本上能够得到全额支持。对于符合要求的公司制股权投资企业，给予企业所得税三免三减的待遇。合伙制股权投资企业享受的税收优惠比较少。按个案协商处理在投资规模在1个亿以上的公司制的股权投资企业、2个亿以上的合伙制股权投资企业及股权投资管理企业可以与徐汇区发改委金融办讨论具体的

21、优惠政策。优惠政策的覆盖期不超过6年。漕河泾开发区是重点聚集区域。卢湾区n.a.按个案协商处理视投资人的过往投资业绩等综合情况给予40%-70%不等的所得税地方享有部分的返还。除税收返还外无其他形式的现金奖励。按个案协商处理具体的优惠政策待卢湾区金融办与公司面对面协商后签订合作协议确定。(作者：廖荣华律师，汇衡律师事务所合伙人，主要业务领域为公司、并购重组、私募股权、商事诉讼和仲裁。email：;电话事务所网站：) 膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄

22、肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂

23、肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃

24、聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁

25、膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁

26、膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂

27、芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀

28、芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇螁膃芄蚃袀芆蒀蕿袀羅芃蒅衿肈蒈蒁袈芀莁螀袇羀薆蚆袆肂荿薂袅膄薅蒈袄芇莇螆羄羆膀蚂羃聿莆薈羂芁腿薄羁羀蒄蒀羀肃芇蝿罿膅蒂蚅羈芇芅薁羈羇蒁蒇肇聿芃螅肆膂葿蚁肅莄节蚇肄肄薇薃蚁膆莀葿蚀芈薅螈虿羈莈蚄蚈肀薄薀螇膃莇蒆螆芅腿螄螆羅莅螀螅膇膈蚆螄艿蒃薂螃罿芆蒈螂肁蒁螇