互联网金融专题-金融it企业商业模式转型带来价值重估-

互联网金融专题金融IT企业商业模式转型带来价值重估请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2015年3月19日软件及服务互联网金融专题金融IT企业商业模式转型带来价值重估观点聚焦投资建议互联网对金融行业的变革将持续深化。传统金融IT企业将扮演更重要的角色，在互联网金融时代实现从产品提供商向服务运营提供商的延伸，实现商业模式的转型从而带来价值重估。建议投资互联网金融板块。理由互联网对金融行业的改造从渠道向产品进而向风险识别和定价演进，对传统金融的投资、融资、支付功能形成补充。互联网金融降低了交易成本、减少信息不对称。在实现金融行业渠道的互联网化后，借助于数据的优势，互联网对金融行业的渗透逐步进入产品设计和风险识别、定价领域，变革向纵深推进。从证券向银行、保险领域拓展，互联网对金融三大细分领域的改造作用和进度不尽相同。由于证券交易业务标准化程度较高，因此互联网企业在证券交易经纪业务方面对传统证券公司形成较强替代；互联网银行则通过P2P、征信业务及供应链金融业务，弥补了传统金融机构未能满足的小微企业贷款需求；互联网时代产生的大数据使得保险产品的精准定价成为可能，将极大促进保险的精细化发展。传统金融IT企业在互联网金融时代实现从产品提供商向服务运营提供商的延伸，实现商业模式的变化从而带来价值重估。依据自身禀赋的不同，传统IT软件企业可从四个切入点分享互联网金融红利独立运营、与传统金融机构或互联网公司合作、提供征信或开展供应链金融、以及从事较低门槛的P2P业务。证券领域的互联网化将领先于银行、保险业。互联网通过对银行业务的改造可以更好地解决中小企业融资难问题，需求最为迫切；保险业还有待车联网的普及。但证券基金交易类业务由于其标准化的特点，是最容易被互联网模式取代，互联网券商将有可能是最早出现成熟模式的领域。我们建议首先投资于互联网证券领域。盈利预测与估值推荐恒生电子。首次覆盖给予“推荐”评级，确信买入，给予目标价1287元，对应2015年EPS为165倍。建议关注金证股份。风险（1）政策监管风险；（2）估值系统性回调。目标P/EX股票名称评级价格2015E2016E东华软件A推荐3720321258绿盟科技A推荐11600608475用友软件A推荐4560532413石基信息A推联达A推荐4840309230银江股份A推荐4230359277数字政通A推荐5940506360恒生电子A推荐128701240927中金一级行业科技相关研究报告春节红包助力互联网企业强化O2O布局20150225春节红包演进为企业营销渠道，支付成为互联网O2O核心入口20150216支付成为互联网O2O核心入口，首要关注二维码支付产业链20150216投资智慧盘锦，医疗领域能力不断被印证201502132014年业绩略高于预期，加速覆盖信息安全前沿领域20150212互联网企业加速布局O2O，公司线下资源卡位优势面临重估20150212资料来源彭博资讯、中金公司研究部卢婷赵国进分析员联系人TINGLUCICC4SAC执证编号S0080513090003SFCCEREFBCG257GUOJINZHAOCICCSAC执证编号S008011410001269100131162193224201403201406201409201412201503相对值沪深300中金软件及服务中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2目录投资逻辑金融IT企业商业模式转型带来价值重估41、互联网金融优化金融功能、降低交易成本、减少信息不对称511金融机构是投融资的中介512互联网渗透至金融领域，其作用不断深化513互联网金融降低交易成本、减少信息不对称，形成对传统金融的补充62、多因素驱动互联网创新需求，互联网金融有望成为传统金融的重要补充721需求层面互联网金融市场受到个人用户与企业用户的双重需求驱动722政策层面监管相对宽松，互联网金融将继续受益于金融创新支持政策的落地823技术层面支付工具的成熟为互联网金融应用场景的丰富提供技术支持93、互联网正与证券、银行、保险等金融子领域深度融合1031证券业竞争压力加大，互联网成为其获取低成本客户的主要通道1032银行业有效补充小微业务，需要最为迫切1133保险业互联网大数据改变保险产品销售与生产144、金融IT企业对互联网金融的参与和渗透逐步深入1641具备8C端用户资源，独立开展互联网券商业务1642掌握B端传统金融机构资源，由IT系统提供商转型参与客户的生态圈运营1743具备数据资源，从事互联网征信、供应链金融等业务2044无特殊资源禀赋，从事低门槛的P2P等业务225、金融IT企业价值在互联网金融时代的重估2451金融IT企业的产品模式从金融服务后台向前台转变，收入模式由LICENSE向运营分成变迁2452金融IT企业将打造撮合交易平台，平台产生的数据成为其核心资产2453商业模式升级带动金融IT企业价值重估256、风险提示26中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3图表图表1金融服务中介机构5图表2互联网金融发展不断深化6图表3国内互联网普及率不断提高7图表4企业规模与融资需求满意度的关系8图表5自2013年以监管层关于互联网金融创新政策方面的表态8图表620102013年国内互联网在线支付市场交易规模及增长速度9图表7中国证券行业对经纪业务的依赖性较高10图表82014年国内券商平均佣金率显著下降10图表9我国A股投资人的老龄化趋势明显11图表10小微企业向银行贷款融资时面临的主要问题12图表11小微企业向融资成本分布区间12图表12息差收入仍是我国银行最主要的收入来源13图表13美国直销银行与传统银行部分存在产品年化收益率对比13图表14河南省的保险销售主要依赖业务员14图表15广东省80的保险产品由代理人售出14图表16美国车险市场消费者网销利用程度14图表17基于车联网的车险产品个性化定价流程15图表18三种主要的供应链金融模式对比16图表19国内主流股票APP在各应用商店下载量排名17图表20阿里金融生态体系发展构想18图表2120142018年中国银行业IT解决方案市场规模预测18图表222011年中国各类银行机构IT投入比例19图表23央行个人信用基础数据库收录的自然人数量20图表24央行企业信用基础数据库收录的企业数量20图表25美国四大征信公司2013年在全球及美国地区的收入规模21图表26三种主要的供应链金融模式对比22图表27国内P2P平台数量及成交规模增长情况23图表28国内P2P平台注册资金分布情况23图表292014年国内P2P“问题”平台数量23图表30国内P2P平台损害投资者行为分类统计23图表31全球范围的传统金融机构仅利用了34的内部客户数据25中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4投资逻辑金融IT企业商业模式转型带来价值重估1、互联网对金融行业的改造从渠道向产品进而向风险识别和定价演进，对传统金融的投资、融资、支付功能形成补充。回溯历史，互联网对金融行业的改变首先出现在基金销售渠道领域，出现了天天基金网、数米基金网等网上基金购买网站。2013年余额宝的诞生意味着居民投资渠道的变化，也为基金发行方式提供了新的线索。随后，券商行业与互联网的融合时代到来，大智慧、同花顺这一类型的第三方交易软件厂商凭借巨大的流量，逐步成长为互联网券商的角逐者。大量的P2P、民营银行、供应链金融等模式尝试进入小微企业贷款市场，解决小微企业融资难问题。甚至，互联网开始帮助保险产品进行精准定价，提高风险识别能力。2、数据是互联网金融的核心优势，也是互联网金融区别于传统金融的关键因素。当互联网对传统金融功能的改造由渠道演进至业务流程的过程中，大数据将降低交易过程中的不确定性，减少信息不对称，优化传统金融行业的风控与业务流程。ERP与供应链金融的结合、驾驶行为数据为UBI车险提供差异化保险费率定价、金融IT厂商通过数据帮助金融机构改进金融产品设计，都是互联网金融深化的象征。3、从证券向银行、保险领域拓展，互联网对金融三大细分领域的改造作用和进度不尽相同。1）替代证券业务由于证券交易业务标准化程度较高，因此互联网企业在证券交易经纪业务方面对传统证券公司形成替代，因此互联网券商将最为具备现实可操作性。2）补充银行业务中小微企业的融资需求一直未能被传统金融机构满足。互联网银行模式以此为切入点（例如P2P与直营银行等），并由此衍生的征信业务与供应链金融业务。因此互联网银行是对传统银行业务的补充。3）加强保险业务互联网一方面将成为保险产品越来越重要的销售渠道，另一方面结合大数据技术为保险产品的定价与设计提供更充分的依据。但在产品定价领域由于需要第三方产业（例如可应用于车险领域的车联网产业）的成熟发展，因此互联网对保险行业的产生改造将是一个相对缓慢、循序渐进的过程。4、传统金融IT企业扮演更重要的角色，在互联网金融时代实现从产品提供商向服务运营提供商的延伸，实现商业模式的变化从而带来价值重估。依据自身禀赋的不同，传统IT软件企业可从四个切入点分享互联网金融红利1）具备C端用户资源独立从事互联网券商业务，典型如大智慧；2）具有B端传统金融机构资源连接B端与C端实现资源变现，典型如恒生电子、金证股份；3）具备数据资源从事互联网征信业务，典型如银之杰、安硕信息；或者从事供应链金融，如用友网络、汉得信息等；4）无特殊禀赋资源从事低门槛的P2P业务。5、证券领域的互联网化将领先于银行、保险业。互联网通过对银行业务的改造可以更好地解决中小企业融资难问题，需求最为迫切；互联网保险业的发展还有待车联网的普及。但证券基金交易类业务由于其标准化的特点，最容易被互联网模式取代。尤其是在阿里与腾讯等互联网巨头的推动下，互联网券商将有可能是最早出现成熟模式的领域。所以我们建议首先投资于互联网证券领域，推荐恒生电子，建议关注金证股份。后续我们还将持续跟踪互联网金融行业的发展。中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明51、互联网金融优化金融功能、降低交易成本、减少信息不对称11金融机构是投融资的中介传统金融机构的本质是中介机构，解决企业与个人的投资、融资、支付需求。从用户的角度来说，一切金融活动都是围绕资金供给方与资金需求方的投资与融资的基本需求而展开，由于交易双方的信息不对称，同时出于降低交易成本考虑，第三方金融服务中介机构应运而生。在解决信息不对称的同时，金融机构通常还需要为交易的顺利进行建立完善的风险控制机制及便捷安全的资金流转机制，进而衍生出征信与支付等相关行业。传统金融机构的渠道建设偏重于线下营业网点，导致成本较高、信息传导效率偏低，重资产类型的线下渠道在金融机构面临业务转型阶段也会成为负担与包袱。图表1金融服务中介机构资料来源肖璟风口上的猪一本书看懂互联网金融，中金公司研究部12互联网渗透至金融领域，其作用不断深化互联网从消费端走向投资端。自上世纪80年代诞生以来，互联网从早期简单地信息交互功能开始，不断地对许多行业产生巨大影响力甚至直接颠覆原有商业模式。从个人消费者角度看，互联网最早是娱乐游戏等虚拟物品消费的场所，逐渐演进到电子商务、O2O到实体消费领域。随互联网应用和个人消费习惯的不断成熟，互联网开始从消费领域逐渐渗透至投资与融资领域，互联网金融从此产生。互联网金融发展不断深化，从渠道层面走向产品与业务流程层面。2013年6月支付宝钱包正式上线余额宝产品，互联网开始了改变传统金融行业的第一次尝试。余额宝上线三个月便吸引资金规模达556亿元表明这是一次极为成功的尝试，同时更吸引更多其他互联网公司参与改造传统金融行业的活动。腾讯旗下微信支付在当年8月开通支付功能，百度在2014年4月上线百度钱包整体品牌，从此BAT全体杀入互联网金融领域。与此同时，互联网公司涉足金融还朝纵深发展，例如阿里控股天弘基金、马云入股恒生电子，微众银行初试营业，互联网对金融行业的改造逐渐从渠道层面走向产品与业务层面。中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6图表2互联网金融发展不断深化资料来源中金公司研究部13互联网金融降低交易成本、减少信息不对称，形成对传统金融的补充互联网金融是一种商业模式，将互联网作为核心工具，并吸收互联网思维的经验应用于金融业务的经营。根据谢平1（2012）的观点，在理想的互联网金融模式下，支付极为便捷，市场信息不对称程度非常低，资金供需双方可以直接交易，银行、券商和交易所等金融中介都不起作用；互联网金融可以达到与现在的直接和间接融资一样的资源配臵效率，并在促进经济增长的同时大幅减少交易成本。互联网具有天然的降低信息不对称功能。互联网的最大特点是单条信息传递的边际成本几乎为零，因此可以极大地消除交易行为中的信息不对称现象，是一种天然的去中介化工具。正是由于减少中间环节，减少对不必要的实体线下渠道的依赖，可以直接带来交易成本的降低；以用户为中心的互联网思维改变经营理念。互联网产业在发展过程中形成了以用户为中心的思维特点，奉行用户体验至上原则，其业务经营思维较传统金融行业有着显著不同；互联网积累大数据资源，延伸金融服务的范围并提升其针对性。经过十多年的发展，国内互联网行业已经积累了相当规模的用户数据，尤其是近几年来快速发展的电子商务所产生的用户数据与金融密切相关。数据成为互联网金融领域最重要的资产之一，例如在营销领域通过分析用户行业进行更有针对性的精准营销；在征信领域可以通过用户行为数据判断信用等级；在保险领域可以根据更充分的用户数据进行个性化的差别定价。1现供职于中国投资有限责任公司，担副总经理。20136支付宝钱包上线余额宝月20138月微信开通支付功能月201311月阿里控股天弘基金20141月嘀嘀打车与快的打车之战，移动支付之争白热化百度钱包整体上线，百度杀入互联网金融月马云入股恒生集团20144月20147月民营银行获批，互联网公司拥有直接从事金融业务、开发金融产品的资质蚂蚁金服成立，互联网公司的全金融业务战略突显月201410月中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明72、多因素驱动互联网创新需求，互联网金融有望成为传统金融的重要补充21需求层面互联网金融市场受到个人用户与企业用户的双重需求驱动个人需求互联网日趋发达，消费习惯改变导致互联网金融从消费走向投资的高级阶段。任何互联网应用都需要成熟的互联网用户群及互联网联应用市场为基础，互联网金融亦不例外。经过最近十多年的发展，国内互联网渗透率大幅提高，互联网的成熟应用也导致用户的消费习惯也发生了巨大的变化。WEB10阶段信息获取与远程通讯门户网站的兴起；WEB20早期虚拟商品/服务的消费、游戏；WEB20后期线上实体商品消费电商；移动互联网线下实体商品/服务的消费O2O。互联网金融是互联网应用成熟发展自然结果。个人资产除用于消费之外还用于投资，当互联网满足了大部分的消费需求之后，寻找满足投资需求则促使互联网应用进入高级阶段。图表3国内互联网普及率不断提高资料来源CNNIC，中金公司研究部企业需求长期金融压抑，中小企业融资难。由于盈利水平不稳定、抗风险能力差并且缺乏抵押物，小微企业向银行获取贷款的议价能力较弱。根据周茂清2（2014）援引北京大学国家发展研究中心联合阿里巴巴于2011年的调查数据，全国仅有15的中小企业能够从银行渠道满足融资需求；根据巴曙松主编的小微企业融资发展报告2013中国现状及亚洲实践中的数据，大约有50有小微企业在接受调查时表示融资需求未能到满足。尽管央行多次下调人民币基金准利率，但仍有661的企业并未感受到利率下降的好处。2中国社会科学院金融研究所11,10013,70021,00029,80038,40045,73051,31056,40061,75864,875001002003004005006000100002000030000400005000060000700002005200620072008200920102011201220132014中国网民规模（左轴）互联网普及率（右轴万人中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8图表4企业规模与融资需求满意度的关系资料来源小微企业融资发展报告2013中国现状及亚洲实践、中金公司研究部22政策层面监管相对宽松，互联网金融将继续受益于金融创新支持政策的落地监管层一直对国内互联网金融的创新持肯定态度。即使对于曾经出现过明显违法违规现象的P2P市场，监管层也并未出台严管的监管政策限制创新。我们认为，监管层相对宽松的管理方式既受本届政策简政放权的市场化管理思路影响，也与中央政府欲借互联网倒逼金融行业改革有关。预计支持互联网金融的政策将在年内落地，行业有望持续受益。根据今年两会期间监管层释放的信号，我们认为旨在促进行业发展的互联网金融相关政策将在今年上半年出台，从而加速互联网对金融行业的改革进程。图表5自2013年以监管层关于互联网金融创新政策方面的表态时间人物/机构表述/事件2013年3月周小川/央行以科技促进金融业发展。对于当前互联网金融的探索，央行应该给予支持。2013年8月国务院办公厅发布关于金融支持小微企业发展的实施意见，提出充分利用互联网等新技术、新工具，不断创新网络金融服务模式。2013年11月中国共产党通过中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定，正式提出“发展普惠金融，鼓励金融创新，丰富金融市场层次和产品”。2014年3月李克强指出“促进互联网金融健康发展，完善金融监管协调机制”。互联网金融首次被写入政府工作报告。2014年5月中国人民银行发布2014年中国金融稳定报告，从5个方面全方位剖析互联网金融。2014年12月证监会颁布了私募股权众筹融资管理办法试行征求意见稿，对股权众筹的备案登记和确认、平台准入、发行方式及范围、投资者范围等内容作了明确2014年12支付宝双12活动大力推行扫码支付，二维码移动支付获得实质重启。2015年1月中国人民银行发布了关于做好个人征信业务准备工作的通知2015年1月李克强造访腾讯微众银行，肯定“微众银行一小步，金融改革一大步”，提出“政府要创造条件，给你们一个便利的环境，温暖的春天。”2015年1月中国人民银行印发关于推动移动金融技术创新健康发展的指导意见2015年3月李克强互联网金融再次被写入政府工作报告2015年3月周小川、潘功胜/央行表示央行关于促进互联网金融发展的指导文件很快会出台，预计时间可能会在今年上半年。资料来源互联网金融网站，证券时报网站，中金公司研究部5055606570758085100万以下100万300万300万2,000万2,000万5,000万5,000万8,000万中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明923技术层面支付工具的成熟为互联网金融应用场景的丰富提供技术支持在线支付系统已近完备，为互联网金融应用场景的丰富提供技术支持。流量是互联网企业经营的核心，传统互联网服务侧重于信息流，互联网金融服务不仅需要信息流的传播，还需要承担资金流的对接。近几年来，由在线购物所推动在线支付市场取得十分快速的发展，互联网企业已经成功构建了便捷安全完备的支付系统；互联网企业在拓展O2O的过程中加强了对移动支付的推广，目前移动支付也已经取得了广泛的应用。支付系统的完备为互联网金融服务的进一步延伸提供了技术支持。图表620102013年国内互联网在线支付市场交易规模及增长速度资料来源艾瑞咨询，中金公司研究部01030510223757030609012015018000102030405060702007200820092010201120122013互联网支付互联网支付增速（右轴）万亿元中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明103、互联网正与证券、银行、保险等金融子领域深度融合大金融板块中包括证券（包含基金）、银行、保险等三大行业，由于行业特征的差别，互联网对三大行业的影响及作用也不尽相同证券行业，由于交易流程标准化导致竞争壁垒较低，其竞争压力持续加大，需要互联网为其拓展低成本的客户；银行业，由于传统模式下中小微企业及个人的融资难长期存在，各方对互联网银行的需求极为迫切；保险业，此前定价模式不清及渠道发展缓慢是限制其发展的主要因素，基于互联网产生的大数据，保险企业可以更好的执行差异化定价并拓展营销渠道。31证券业竞争压力加大，互联网成为其获取低成本客户的主要通道国内券商高度依赖经纪业务，技术壁垒极低导致其竞争压力持续加大。一直以来，国内券商十分依赖证券经纪业务，经纪业务占总收入的比重最高超过50；近年来行业收入结构逐步调整，但经纪业务在各券商总收入中占比的平均值依然超过40，部分中小券商占比更高。证券交易是一个十分标准化的过程，券商在证券交易也仅处于中间通道地位，如果不考虑牌照因素，证券交易的进入门槛极低（不存在技术上的壁垒）。由于同质化竞争严重，全行业平均佣金率趋于下滑。图表7中国证券行业对经纪业务的依赖性较高图表82014年国内券商平均佣金率显著下降资料来源证券业协会，中金公司研究部资料来源证券业协会，WIND，中金公司研究部竞争同质化倒逼券商在改进收入结构的同时压缩客户获取成本，互联网成为券商开拓低成本新用户的最佳渠道。一方面，券商传统线下渠道的成本偏高，互联网成为其低价获取用户的主要通道；另一方面，A股证券账户持有人趋于老龄化，近年来A股证券账户30岁以下持有人的比例不断下降（从2009年204下降2013年162），已经有一定财富积累的3040岁青年投资A股的比例也有所降低；为扩大用户规模，通过互联网渠道挖掘年轻用户成为券商机构的合理选择。688875040775921049480500100015002000250030002011201220132014代理买卖证券投资银行投资咨询资产管理证券投资融资融券01640161016401420130140150160172011201220132014券商平均佣金率中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11图表9我国A股投资人的老龄化趋势明显资料来源恒生世界3、中金公司研究部预计互联网对券商的改造将进一步深化。考虑到监管政策鼓励互联网金融创新的态度，我们认为存在互联网券商牌照放开的可能。即没互联网券商牌照，券商与互联网的融合也有可能以下几种形式互联网公司收购券商典型如大智慧模式；互联网公司建立券商平台众多券商接入单一互联网公司所建立的平台，共享互联网流量，典型案例如腾讯与金证模式；券商与互联网的多向平台第三方IT企业建立券商平台，同时开放统一接口建立互联网流量平台，典型案例如恒生电子模式。32银行业有效补充小微业务，需要最为迫切321小微企业需求驱动金融压抑特征明显，小微企业融资难中国金融市场一直表现出金融压抑的特征。金融机构是市场资金分配的中枢，目前我国的金融市场实行严格的准入制度，金融机构主要由政府控股，银行间的利率结构也基本由政府主导制定。银行等金融机构由于受到利率保护，将资产（抵押物）作为发放贷款最主要的指标，没有动力为数量庞大的中小微企业服务。传统金融机构很难匹配中小微企业的融资需求。一方面，中小微企业一般无法提供足够的抵押或担保物，也难以提供合适的财务报表，很难获得银行的贷款支持；另一方面，中小微的企业资金周转灵活性较低，对资金需求的及时性要求较高，而银行贷款的到位周期一般较长，难以匹配企业的需求。3杨瑞券商互联网金融发端恒生世界,2014年第5期199206200180160308296289286279260266277282281145143141152171838589981070204060801002009201020112012201320岁以下2030岁3040岁4050岁5060岁60岁以上中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12资金成本高企已经成为小微企业发展的障碍。根据小微企业融资发展报告2013的对小微企业主的调查统计，小微企业向银行寻求贷款融资面临的最主要问题包括贷款到位时代长、无法提供抵押物、无法提供财务报表等。由于融资困难，中小企业为解决资金需求问题必须付出更高的成本，约有超过40的小微企业融资成本超过10。图表10小微企业向银行贷款融资时面临的主要问题资料来源小微企业融资发展报告2013中国现状及亚洲实践、中金公司研究部图表11小微企业向融资成本分布区间资料来源小微企业融资发展报告2013中国现状及亚洲实践、中金公司研究部322银行自身变革需求利率市场化趋近，中小银行需要转变经营方式提高竞争力利率市场化是国内金融改革的重要步骤，利差收窄倒逼银行业转变经营模式。利率市场化是金融行业去行政化的重要组成部分，目前息差收入是银行最主要的收入来源，利率市场化的推进必将导致息差收窄，大大提升银行业的竞争压力，这种竞争加剧的威胁对业务结构较为较一、缺乏规模效应和品牌效应的中小银行尤其明显。根据美国的经验，利率市场化将导致大量中小银行退出市场美国银行机构数量最高峰时期达18,000家之多，但现在不足7,000家，其中大部分银行便在美国上世纪7080年代开始实行利率市场化之后消失。在国内利率市场化进程不断推进过程中，中国的大量中小银行亟需转变经营方式以提高竞争力。05101520253035404550贷款到位时间长不能提供足够的抵押或担保物不能提供合适的财务报表贷款成本高银行主观认为企业前景不好，风险较大找不到合适的担保机构银行答应的贷款承诺无法兑现银行的额外要求难以达到银行服务作风差，办事手续复杂59277322510101515202025253030以上中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13图表12息差收入仍是我国银行最主要的收入来源资料来源21世纪网，中金公司研究部333互联网缓解小微企业的融资难，提升中小银行的竞争能力互联网打造多层次的融资途径，缓解小微企业融资难。互联网金融模式的出现使得企业的融资不再单纯依赖银行贷款，有融资需求的小微企业可以通过互联网获得更便捷的融资渠道以及更低的融资成本，甚至可以绕开传统金融机构实现直接融资（例如P2P或众筹股权等模式）。互联网降低银行的渠道成本，提升银行的竞争能力。银行可以采用直销银行的模式利用互联网拓展渠道，而不再依赖于线下营业网点的增加。由于直销银行压缩了渠道成本，银行可以向储户提供更高的存款利率，从而吸收更多的存款。根据美国联邦存款保险公司统计，银行营业部每笔交易成本为397美元，而ATM、互联网、电话等利用现代通讯完成的每笔交易成本约为01美元06美元之间；由于巨大的交易成本优势，直营银行能够提供远高于传统银行的存款利率在较早的20022003年间，美国ALLYBANK等直销银行能够提供的活期存在利率为2，而同期传统银行存款利率仅1；在最近的20132014年间，直销银行以1的存款利率亦远高于传统银行03的利率。图表13美国直销银行与传统银行部分存在产品年化收益率对比在线储蓄账户一年期大额存单货币市场账户直销银行ALLYBANK087099085CAPITALONE360075040传统银行BANKOFAMERICA001006003CHASE001005HSBCBANKUSA001005WELLSFARGO001005003资料来源清华金融评论4、中金公司研究部4廖理ALLYBANK、INGDIRECT、BOFI三家直营银行的创立发展和启示（上篇）清华金融评论，2015年第1期76592050291利息收入手续费及佣金其他中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1433保险业互联网大数据改变保险产品销售与生产相比证券行业与银行业，互联网对保险行业的影响更多是增强关系，这种增强主要在两个层面保险渠道的互联网化、保险产品设计的互联网大数据化。331互联网增加保险销售渠道国内的保险销售过度依赖业务员推销及渠道代销，保险企业支出居高不下且难以对渠道形成议价能力。河南省2011年的调查显示，省内50的保险产品由保险业务员（代理人）售出，银行邮储、保险中介代理销售的比例分别达到145和34；广东省2012年的调查问卷结果表明，广东省内80的保险由专业的保险代理人售出。图表14河南省的保险销售主要依赖业务员图表15广东省80的保险产品由代理人售出资料来源河南省统计局，中金公司研究部资料来源大粤网，中金公司研究部国外保险企业对互联网渠道的应用已经较为充分，值得国内企业借鉴。从全球范围来看，以代理人和经纪人为代表的中间渠道是保险产品销售的主要方式，特别是产品形式较为复杂的寿险产品。但国外保险市场对互联网的利用越来越多，（1）早在2010年，ABI测算英国私家车保险市场上新业务中利用互联网渠道进行销售的比例已经高达51；（2）根据COMSCORE的调查，美国大部分（54）初次消费者在购买车险时会事先在网上进行一次报价申请，自2004年开始，车险市场消费者通过互联网询价次数不断增加，网上成交次数与成交率也一直上升；（3）JDPOWERANDASSOCIATES的数据显示，2011年美国车队市场互联网渠道利率达28，较2007年提高6个百分点。图表16美国车险市场消费者网销利用程度资料来源JDPOWERANDASSOCIATES、中金公司研究部22202228565202040608010020072011代理网销电话50151465433河南省保险销售渠道调查（2011年）保险业务员（代理人）银行邮储保险公司柜台单位统一购买电话渠道网上购买保险中介公司其他809533广东省保险销售渠道调查（2012年）保险公司销售人员电话银行或邮储保险中介其他中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明15332利用互联网大数据优化保险产品设计目前我国保险产品的定价缺乏数据支撑，“一刀切”导致对投保人的“负向激励”。以交强险为例，其基础价格固定，次年保费会随着上一年出险的次数略有浮动，这样的保费制定方式导致安全驾驶的司机不得不为激进型驾驶员买单，无法形成“赏善罚恶”的正向激励。互联网时代产生的大数据使得保险产品的精准定价成为可能。精算是保险定价的核心，而精算的本质是对数据的统计分析。在传统的保险产品设计与定价过程中，保险企业主要根据大数原理对风险及预期损失进行判断，但仅能特定地区或人群进行一致性的判断；随着互联网等IT技术的应用，保险公司可以获得更多的数据，进而形成对风险及预期损失的精细化判断。未来保险产品的定价可以精确到个人，甚至可以为客户开发定制化的保险产品。随车联网的应用，这种趋势在车险领域更为明显，对保险公司明显的价值提升基于使用习惯的动态保费计算。通过内臵于汽车当中OBD等设备，采集用户驾驶行为数据，例如急加速急减速、下坡加油、快速变道，对客户的驾驶习惯进行评价从而给予个性化的动态保费定价。图表17基于车联网的车险产品个性化定价流程资料来源迪纳科技、中金公司研究部更快速更科学合理的理赔方案。在传统的车险理赔事故当中，保险公司仅能通过客户对交通事故发生的时间过程以及理赔员通过事后的现场勘察来判断赔付标准。但通过车联网设备，保险公司可以获得更多更精确的事前车辆行驶状态数据从而可以对赔付方案进行更加科学合理判断，也可以理赔过程中提供更好的用户体验从而提高用户粘性。与用户形成正向反馈降低长期成本。由于车联网的应用，保险公司还将直接影响用户的驾驶行为，形成正向反馈。一方面保险公司可以对拥有良好驾驶习惯的用户进行筛选，而驾驶习惯存在安全隐患的用户出于对获得保险公司更高折扣的动机，也会主动地改善不良驾驶行为，从而形成一个正向反馈机制。中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明164、金融IT企业对互联网金融的参与和渗透逐步深入金融IT企业作为连接互联网与传统金融机构的工具，将在金融行业互联网化的过程中扮演重要的角色。我们根据具体业务和资源禀赋的差异，将金融IT企业分为四类，并逐一分析其在互联网金融时代的地位及作用。图表18三种主要的供应链金融模式对比企业资源禀赋业务发展趋势优势劣势代表性企业具备C端用户资源独立开展互联网券商业务没有线下渠道成本，可以提供更低的交易佣金费率互联网证券业务的竞争仍将十分激烈大智慧、同花顺掌握B端传统金融机构资源券商IT与互联网企业及券商共同合作打造互联网金融生态圈实现互联网与传统券商机构的连接，专业性强不易被替代难以自主掌握业务发展节奏恒生电子、金证股份银行IT搭建银行IT系统云平台第三方IT模式比中小银行联盟以及向大银行购买服务等模式更具有合理性缺乏金融业务经验中科金财、恒生电子具备数据资源开展征信业务具备获取用户数据的可能性和便利性（1）牌照暂时缺位；（2）需要多行业联合银之杰、安硕信息进军供应链金融具备获取用户数据的可能性和便利性用友网络、汉得信息无从事低门槛的P2P等业务（1）P2P行业竞争激烈导致获客成本极高；（2）独特的经营方式导致运营成本高企用友网络、银之杰、汇金股份资料来源中金公司研究部41具备C端用户资源，独立开展互联网券商业务金融资讯/交易终端掌握大量C端客户，可以独立成长为互联网券商。同花顺、大智慧等公司长期为国内证券交易客户提供交易终端及行业资讯服务，积累了大量的客户资源；根据中国软件资讯网的报道，截止2014年底，国内主流股票类APP下载排行前三名分别为同花顺、大智慧与东方财富通，三者合计占有达60的市场份额。由于证券交易更类似通常意义上的C2C业务，无需B端资源的积累，因此金融资讯/交易终端类企业仅依靠C端用户资源的积累便可参与互联网金融业务，或者在与第三方的合作中获得议价能力。尽管监管部门尚未下发互联网券商牌照，大智慧已经通过收购湘财证券的方式取得了相关资质。中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明17图表19国内主流股票APP在各应用商店下载量排名资料来源中国软件资讯网、中金公司研究部金融资讯/交易终端企业成长为互联网券商的有利因素在于没有线下渠道成本，可以提供更低的交易佣金费率。发生于上世纪90年代的美国证券行业第二次佣金战便由于互联网券商的兴起，平均股票佣金率从1996年015下降至008。国内目前也已经初步开始了佣金战，国金证券于2014年2月推出“佣金宝”产品，向网上开启的用户推出“万二”的佣金费率。如果考虑到券商常规成本，标志着国内证券交易已经进入零佣金时代。金融资讯/交易终端企业转型互联网券商的不利因素是未来互联网证券业务的竞争仍将十分激烈。一方面，互联网券商服务提供商起家于IT，资本金不够充足，缺乏完善的金融生态导致此类企业短期内难以从事更丰富的金融业务；另一方面，其C端客户资源主要集中于中小投资者。虽然在面临传统券商时具备价格优势，但互联网证券企业的价格优势难以长期存在，可能会面临阿里、腾讯等互联网公司强有力的竞争（包括价格以及业务生态等方面）。42掌握B端传统金融机构资源，由IT系统提供商转型参与客户的生态圈运营421券商IT企业互联网公司合作，构建互联网金融生态圈券商IT企业具备与互联网企业及券商共同合作打造互联网金融生态圈的机会。尽管券商经纪业务由于高度标准化相对容易被取代，但经纪业务价值有限，仅对部分体量较小的金融IT企业（例如大智慧等）具备较大的价值弹性，对于阿里或腾讯等互联网巨头而言，构建服务于各类金融机构的交易平台、打造集合数据流与资金流的生态系统闭环更具吸引力。在构建闭环的过程中，互联网企业将强化与传统金融机构的合作，而这种合作将基于IT系统的关联，由此券商IT系统提供商具备了共同参与打造互联网金融生态平台的机会。11,6374,7004,1863,2333,1491,4803971721332,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000同花顺大智慧东方财富通益明操盘手万得股票华股财经易阳指海通证券和讯股票万次中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明18图表20阿里金融生态体系发展构想资料来源经理人杂志、中金公司研究部券商IT企业的优势在于能够实现互联网与传统券商机构的连接，专业性强不易被替代。互联网企业通过IT系统的对接实现与传统金融企业的高效连接是打造互联网金融系统的最合理选择。目前国内证券机构IT系统主要由恒生电子与金证股份提供（二者各占3540的份额），由于IT系统专业性很强，难以被轻易替代，因此恒生电子与金证股份具备了较强的议价能力，进而能够改变传统软件服务提供商的角色，直接参与由互联网巨头发起的互联网金融业务。券商IT企业的劣势在于难以自主掌握业务发展节奏。尽管恒生电子与金证股份均拥有一定的议价能力，但由于创新的互联网金融业务尤其是生态平台的建设主要由互联网巨头主导，券商IT类企业可能无法自主掌握发展节奏。不过这种不利因素不会带来较大风险，因为目前阿里和腾讯在互联网金融领域都有很强的战略意图，相信其在业务规划上可以沿着正确的道路发展，并且迅速推进。422银行IT提供商建设中小银行云平台，参与互联网银行运营互联网金融、利率市场化等因素将刺激国内银行业加大IT投入。国内银行业IT建设先后经历业务流程电子化、移动化等阶段，市场规模始终保持15以上的增长；随着银行业的扩张以及互联网金融、利率市场化的推进，预计银行业的IT投入增速将进一步提高。根据IDC的数据，2013年中国银行业IT解决方案市场整体规模约150亿元，较2012年增长218；IDC预测该市场规模在2018年将达419亿元，20142018年CAGR将达231，高于当前增长水平。图表2120142018年中国银行业IT解决方案市场规模预测资料来源IDC、中金公司研究部7185101122148181223275339419051015202501002003004005002009201020112012201320142015201620172018市场规模增长速度（）亿元中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明19银行IT建设投入巨大，中小银行实力有限，其竞争力可能受限于IT投入的不足。银行IT投入具有长周期特点，并且由于对稳定性与安全要求较高，多数基础IT设施无法做随规模扩大而逐渐扩建的弹性建设；全面的IT系统建设往往耗资巨大，工商银行在2014年IT投入高达50亿元，占全年70元总投资额的715。目前我国的银行类金融机构超过3,500家，其中占绝大部分的城市商行业、农信社、村镇银行等中小机构资金实力有限，难以持续投资完善IT系统建设。根据IDC的统计，国内银行IT投入中约586来自于国有商业银行，另有138来自于股份制商业银行，城商行、村镇银行等IT投入比例不足30。在电子化及互联网金融创新时代，IT投入的不足无疑会导致商业竞争力的下降。图表222011年中国各类银行机构IT投入比例资料来源IDC、中金公司研究部购买云服务成为中小银行弥补IT投资不足的重要手段。中小银行往往难以承担巨大的IT投入，向第三方平台以使用量的方式购买IT服务成为其迅速弥补IT系统建设薄弱的重要手段。目前国内第三方中小银行云平台的建设有三类模式中小银行联合自建若干中小银行联合建设云平台，共同分担IT建设成本。这种模式最早在德国储蓄银行取得很好的成功，已经被国内机构吸收借鉴。2008年3月，山东省15家城市商业银行发起成立山东省城市银行合作联盟有限公司（简称“山东省城商行合作联盟”），是全国唯一专为中小金融机构提供后台支持服务的非银行金融机构。采用大型银行云服务大型银行进行IT系统共享，与之合作的中小银行采用其提供的IT系统云服务，这其中以兴业银行“银银平台”为典型案例。兴业银银平台成立于2007年，截止2013年底已经拥有签约银行446家，上线银行372家，连接网点达25,600个。兴业银行也依靠银银平台获得了大量同业业务，目前民生银行与平安银行也开始建立类似银银平台的项目。第三方IT机构建设由第三方金融IT企业建设云平台，通过SAAS/PAAS/IAAS等形式开放至中小银行。除渠道IT系统的共享使用之外，各中小银还可在业务与产品层面形成共享，互为金融产品提供方、互为线下渠道，在云平台上产生业务协同效应。银行IT企业的有利因素在于第三方IT模式更具有合理性。（1）中小银行联盟模式通常局限于某一区域，成员机构难以扩大。山东城商行联盟成立之后仅增一家成员机构，并且成员机构多局限于山东地区，业务结构难以扩大至全国更大范围，无法在业务与渠道上产生更大的规模效应；（2）中小银行采购大型银行IT系统则可能沦为大型的线下渠道单位，自主品牌将被淡化。与这两种模式相比，第三方IT平台是一种更为合理的模式。5信息来源姜建清工商银行每年50亿元投资IT创新，/FINANCE/A/20150120/055510HTM5914189国有商业银行股份制商业银行城市商业银行/农信社其他银行机构中金公司研究部2015年3月19日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明20银行IT企业的不利因素在于缺乏金融业务经验。IT企业没有从事金融业务的经验，在金融产品开发、渠道建设等方面难以与中小银行产生更大的协同效应。尤其在建设前期，加入平台的中小银行数量不足，无法形成规模化效应。43具备数据资源，从事互联网征信、供应链金融等业务431国内征信行业市场容量将达数百亿元，数据是征信企业竞争力的核心互联网金融加速征信业务需求。传统银行机构所开展的多为抵押贷款业务，同时拥有线下渠道进行当面验证，因此风险可控且对客户信用状态已有一定了解，央行征信中心基础能够满足其信用查询服务需求。但在互联网金融时代，面向小微客户的无抵押的信用贷款业务增多，线下渠道的“面签”过程的缺失导致信用查询服务需求更为迫切。征信将是互联网金融生态中最重要的环节之一，也是互联网金融相对传统金融生态具有不同特色的一点。目前国内的征信业务主要由央行征信中心主导。2006年，央行设立征信中心作为直属事业单位，专门负责企业和个人征信系统（即金融信用信息基础数据库，又称企业和个人信用信息基础数据库）的建设、运行和维护工作。尽管央行征信中心2008年5月才正式在上海挂牌成立，但数据积累最早可追溯至1997年成立的银行信贷登记咨询系统；截至2013年底，央行征信中心共收录自然人83亿，企业及其他单位组织2,000万户。目前国内商业银行已经基本全部接入征信中心，但是具有官方属性的央行征信中心依然存在一些不足之处数据覆盖率较低。虽然央行征信中心现收录超过83亿，但其中实际有征信记录的仅有23亿条，占总人口数比例仅237，远低于美国征信体系85的水平；信用数据来源单一。央行征信中心的数据主要来自于银行体系，以银行信贷数据为主，只有个人基本信息（身份证号），以及信用卡、银行卡使用记录等，这些单一信息无法完整的描述一个人的信用状况；信用报告形式单一。央行征信报告目前主要提供现在或曾经逾期未偿还的各类贷款记录，缺乏对个人信用状态的整体评价，即没有信用分数或信用等级指标；信用报告查询服务范围偏窄。征信中心主要数据来源于银行，主要使用者也为银行机构。其他有信用查询需求的非银行金融机构等暂时未接入。图表23央行个人信用基础数据库收录的自然人数量图表24央行企业信用基础数据库收录的企业数量资料