高度警惕当前我国企业债务风险.doc

高度警惕当前我国企业债务风险中国金融四十人论坛特邀成员 刘勇 2013-09-17 共有0条点评近几年来，我国地方政府债务备受关注，被国内外学者和专家认为是未来中国经济和金融危机的主要风险点。其实，相比地方政府债务，目前我国企业债务(不包括金融企业和地方融资平台，下同)规模更大、风险更高、更难化解，更需引起高度警惕。为此，我们对比地方政府债务与企业债务的总量、历史、偿债来源，分析企业债务背后隐藏的问题，提出化解当前我国企业债务过高的政策建议。我国企业债存风险隐患无论从债务规模、国际比较、历史经验，还是从偿债资金来源和风险化解手段看，当前我国企业债务风险更大，愈发呈现出区域集聚、行业集群的特点。从总量上看，我国企业债务相比地方政府债务规模更大，扩张更快。首先是我国企业债务的绝对规模远高于地方政府债务规模。根据中国社科院估算，截至2012年末，我国企业债务约为65万亿元，占当年GDP的比重约为125%；根据我们承担的国家自然科学基金课题研究，2012年末我国地方政府债务约为12.7万亿元，负债率（地方政府债务余额/当年GDP）约为24.5%。其次，过去5年我国企业债务的扩张速度也远高于地方政府债务增速。2008-2012年，我国企业负债占GDP的比重从95%上升至125%，年均上升约6个百分点；而地方政府负债占GDP的比重从17.7%上升至24.5%，年均上升约1.36个百分点。宏观看，企业债务增速是地方政府的4.4倍。微观看，单个企业资产负债率也快速上升。A股非金融企业上市公司的资产负债率已从2008年末的53%上升至2012年末的60%，年均上升约1.4个百分点。总体而言，当前我国地方政府债务总量可控，但企业债务风险存在总量失控的隐忧。从国际比较看，我国企业负债率已超过国际警戒线，而地方政府负债率则处于可控区间。2012年末，我国企业债务占GDP的比重（125%）不仅高于美国（约75%）、德国（约55%）、日本（约100%）、法国（约110%）等发达国家，也高于经济合作组织90%的警戒线；而地方政府负债率（24.5%）与发达国家控制线基本相当。根据我们的研究，中央政府与地方政府债务之和占GDP的比例约为46.7%，也远低于60%的国际警戒线。如果考虑到我国企业特别是工业企业盈利能力较低这一因素（仅为全球平均利润水平的一半），我国企业的债务负担可能已达到全球平均水平的34倍。从历史经验看，当前我国企业面临的环境和债务结构更为复杂，化解难度更大。首先是企业产能过剩性质不同。与上世纪90年代末纺织、家电等轻工行业的过剩相比，当前企业过剩产能主要集中在中上游行业，供给与需求出现期限错配，绝对过剩、结构过剩和周期性过剩相互叠加，过剩产能的化解难度更大。 统计数据显示，1995年中下游消费品行业产能利用率平均不足60%，相反，上游的钢铁、有色、建材和化工等行业产能利用率基本在70%以上，不存在明显的过剩迹象。当前中央煤炭、有色金属、钢铁、水运、机械制造、造船等企业多陷于产能严重过剩格局，在一段时期内很难摆脱增产不增收、增收不增利的困境，少数亏损企业困难长期化。其次债务结构更复杂。与上世纪末以“三角债”为主要特征的企业债务结构相比，当前企业债务中出现了大量的企业债券，而且增长迅速（据亚洲开发银行测算，截至2012年底，我国已发行的企业债券近6万亿元，约占企业债务总量的9%），企业债券到期一次还本付息的特殊偿还方式加剧了企业发生债务风险的可能性。此外，当前部分企业债券发行存在财务包装，造假严重。据统计，今年前7个月共有46只债券出现评级下调，总体数量比此前6年的5倍还多。而且，我国企业管理粗放始终没有本质好转，且自身盲目的金融创新活动与影子银行风险叠加，进一步加剧了债务的不可控性。比如与上世纪不同，当前很多企业成立了自己的财务公司且影子银行业务规模巨大，部分企业或是利用自身的财务公司，或是通过影子银行从事套利活动，尤其个别央企通过账户透支，延长了债务链条，削弱了银行和企业对债务的控制能力。再比如，今年上半年中央企业成本费用总额占营业收入比例达到95.6%，继续处于历史高位；在传统成本优势削弱的情况下，又面临产业链高端向发达国家回流、产业链中低端向更低收入国家转移的双重挤压，技术、标准、品牌等新的竞争优势尚未完全形成；存货和应收账款占到了企业流动资产的近一半，利息支出接近利润总额的三分之一，企业“失血”严重。相比企业债务，我国地方政府从未发生过债务危机。从2010年开始，国家有关部门陆续出台多份文件，加强对地方政府融资平台的监管，规范地方政府的投融资机制。经过三年多的治理和监管，目前地方政府债务风险可控。从还款资金来源看，企业偿债资金不稳定，而地方政府的偿债资金来源基本有保障、可持续。企业偿债资金来源主要局限在收入增长产生的盈利、资本市场直接融资、借新还旧等三方面。但在当前企业债务高企、盈利恶化（2012年我国上市公司净利润出现10%的负增长，财政部公布的2012年国有企业累计实现利润总额同比下降了5.8%）、股市低迷的背景下，这些资金来源均受到较大制约。而地方政府的偿债资金来源基本有保障、可持续。首先是因为我国政府可利用的资源多，除财政收入外，我国地方政府还拥有大量土地、国有企业、自然资源等可变现资产，形成了偿债资金的稳定来源。另外，地方政府负债形成了大量的基础设施，提供了国家长远发展的后劲，增加政府的收益和财政收入。而反观部分企业和行业形成的是产能过剩，甚至出现全行业的绝对产能过剩。商务部的统计也显示2012 年我国上市公司财务风险已经为近十年来最大。从风险化解能力看，我国企业风险化解能力相对更弱。一方面，我国地方政府基本以银行信贷融资为主，这种相对单一的方式却为政府负债隔离了风险，通过银行的风险缓释手段和技术在政府与债权人之间建立了一层风险“隔离墙”，可以在很大程度上缓冲政府偿债的压力。而近年来部分企业通过“影子银行”大量融资，风险涉及面广、隐蔽性更强，给风险化解带来许多困难。另一方面，政府的组织协调优势明显。面对债务风险，政府可调动的资源、组织协调能力都是一般企业无法企及的，这也是我国国情和体制决定的。总之，我们认为当前我国地方政府总体债务规模风险可控，不会出现全局性地方财政危机，地方政府适度负债有利于经济社会的健康发展，但企业债务无论从总量、结构、偿债资金的来源，还是从所对应的资产等方面来看，都存在较大的风险隐患。企业债可能引发债务风险当前我国企业债务规模大、增长快，犹如在钢丝上行走。如果处理不当很有可能在某一个时间点突然爆发，形成区域性或行业性的债务风险，甚至波及整个金融体系和国民经济。企业债务可能引发区域性债务风险。据初步统计，今年上半年浙江、江苏、山东三省新增不良贷款占全国60%左右，不良贷款余额占全国不良贷款的45%以上。仅浙江一省的不良贷款余额便达1046亿元。如处理失策，类似2011年温州企业债务危机有可能在东部区域重现，长三角、江浙地区(尤其是民间借贷发达地区)将成为不良贷款的重灾区。企业债务可能引发行业性债务风险。当前工业生产者出厂价格指数（PPI）连续17个月下降，五大电力集团的负债率已超过80%，铁道部的负债率超过60%，光伏制造企业负债率更是超过90%，钢贸、光伏、船舶等中上游行业风险积聚。由于上述行业的生产流通及上下游企业大都集中在长三角和江浙地区，行业风险与区域风险叠加，增加了风险防范的复杂性。此外，尽管中小企业是吸纳就业的主力军，目前在中小企业的城镇就业人员比例大概占80%左右，但是中小企业治理结构不完善，抗风险能力也是最低的。在当前内需不振、融资成本高企的背景下，如爆发企业债务风险，中小企业首当其冲，即使维持现有就业也将面临更大挑战。释放改革红利化解风险总体上看，我国企业债务虽然比地方政府债务更加严重，但与90年代末期相比，中国当前经济基础更为雄厚，市场经济体制也更完善，金融系统更为健康，既不存在严峻的企业三角债问题，也不存在系统性银行不良贷款危机。居民财富基础较好，社会安全网体系相对而言更为完善，也未出现大面积下岗失业对消费的冲击，只要对各类企业债务问题合理区分，应对得当，潜在的问题仍可以通过释放改革红利得到妥善解决。通过注资与重组，降低企业债务负担。建议国家设立产业投资基金，比照新加坡淡马锡模式，对暂时有债务困难的企业特别是中小企业进行财务投资和组织增信，出资比例不超过20%、在董事会有特别表决权，在企业经营改善、摆脱债务困境后再市场化退出。此举不仅可通过市场化的方式帮助企业渡过债务难关，同时可将部分存量资金（如社保、养老）盘活，提高资金的利用效益。支持龙头企业通过并购提升国际竞争力，支持大企业按供应链的不同环节对中小企业进行重组，通过并购和重组化解部分债务风险。释放改革红利，实现降本增效。积极推进减税放权、减少管制、科技创新补贴等改革措施降低企业成本，提升企业盈利水平，增强还本付息能力。用更大力气释放改革红利，利用市场倒逼机制，加强生产要素流动，加大结构调整力度，激发企业和市场活力。通过奖励、风险补偿等多种方式引导融资性担保公司健康发展，帮助小微企业增信融资，降低小微企业融资成本。运用多种金融工具，拓展股权融资市场。研究设立区域性股权融资市场的有效途径。努力调动地方政府、证券经营机构和企业三方积极性，完善多层次股票市场体系，强化外部投资者保护机制，降低股权融资成本。运用资产证券化工具激活存量,把风险和收益同时以合理价格转移给国内外资本市场,既优化企业微观主体资产负债表，也符合当前国家政策的要求。运用多种金融手段满足企业的不同需求。对合理向境外转移产能的企业，建议通过