（金融学专业论文）国家主权信用评级问题研究.pdf

人加七宜 ab s t r a c t wh i l e c r e d i t i s a t o p i c o f l o n g h i s t o ry , s o v e r e i g n c r e d i t r a t i n g i s s o rt o f s t r a n g e s u b j ec t i n o u r c o u n t ry . w i t h t h e g r o w i n g i m p r o v e m e n t o f g l o b a l c a p i t a l m a r k e t , i n tr o d u c t io n o f f o r e i g n i n v e s t m e n t , a s w e l l a s t h e e n l a r g e m e n t o f i n t e r n a t i o n a l c a p i t a l i n fl o w , i s o f v i t a l i m p o r ta n c e t o a n y c o u n t ry , e s p e c i a l l y t o t h o s e d e v e l o p i n g c o u n t r i e s , w h i c h a r e a l r e a d y o n t h e t r a c k o f f a s t p r o g r e s s , s u c h a s c h i n a . h o w e v e r , in a c c o r d a n c e w i t h t h e r u l e s o f i n t e r n a t i o n a l c a p i t a l m a r k e t , t h e fl o w o f i n t e rn a t i o n a l c a p i t a l i s s te e r e d 勿t h e i s s u a n c e o f s o v e r e i g n c r e d i t r a t i n g t o a l a r g e e x t e n t . w i t h t h e s e t t i n g o f s w i ft d e v e l o p m e n t o f g l o b a l c r e d i t r a t i n g i n d u s t ry , t h e 3 c r e d i t r a t i n g c o r p o r a t i o n s i n t h e u . s .a . , w h o s e r a t in g i s s u a n c e p l a y s a s i g n i f i c a n t r o l e i n t h e m a r k e t , b o a s t a d o m i n a n t p o s i t i o n . . . . . . t h e r e f o r e , t h e r e s e a r c h o f s o v e r e i g n c r e d i t r a t i n g i s r e a l i s t i c s i g n i fi c a n c e t h e t h e m e o f t h i s p a p e r i s t h e s t u d y o n s o v e r e i g n c r e d i t r a t i n g i s s u e , w h i c h c o n t e n t w o u l d b e d i v i d e d i n t o t w o s e c t i o n s , o n e ( f r o m c h a p t e r 1 - 3 ) i s f o r t h e o r e t i c a l s t u d y w h i l e t h e o t h e r ( c h a p t e r 4 ) i s f o r p r a c t i c a l c a s e s t u d y b a s e d o n s t a n d a r d学 校有权保存学位论文的印刷本和电 子版， 并采用影印、 缩印、 扫描、 数字化或其它手段保存论文; 学校有权提供目录检索以 及提供 本学位论文全文或者部分的阅览服务; 学校有权按有关规定向国家有 关部门 或者机构送交论文的复印 件和电子版; 在不以 赢利为目 的的前 提下，学校可以 适当 复制论文的部分或全部内 容用于学术活动. 学位论文作者签名: 夕 刁年 犷 ” ” ” 经指导老师同意，本学位论文属于保密，在年解密后适用 于授权书. 指导老师签名:学位论文作者签名: 解密时间:年月日 各密级的最长保密年限及书写格式规定如下: 南开大学学位论文原创性声明 本人郑重声明:所呈交的学位论文， 是本人在导师指导下， 进行 研究工作所取得的成果。 除文中己经注明引用的内容外， 本学位论文 的 研究成果不包含任何他人创作的、 已 公开发表或者没有公开发表的 作品的内容。 对本论文所涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集 体， 均已在文中以明确方式标明。 本学位论文原创性声明的法律责任 由本人承担。 学 位 论 文 储签 名 : i t1 l 1 年 少 月了 日 引言 第一章引言 第一节研究的背景及问题的提出 信用是一个古老的话题， 而主权信用评级对我国却是一个陌生的课题。随 着全球资本市场的不断完善，引进境外投资，扩大国际资本流入对一个国家， 尤其是像我国这样的己经进入快速发展轨道的发展中国家来说至关重要。但是， 按照国际资本市场的规则，国际资本的流向 在很大程度上受到国家主 权评级发 布的指导。在全球信用评级业迅猛发展的背景下，美国 三大评级公司占 据了 主 导地位，它们的评级发布能够对市场产生重大影响。我国要进一步发展经济， 必须解决进一步深化外资引进工作，先决条件就是要尽快提高评级公司对我国 主权评级的发布。因此，研究国家主权评级问题对我国的发展大业具有十分重 要的现实意义。 一、信用评级业在全球得到了 迅速发展 2 0世纪初，美国经历了工业 化带动经济迅速增长的时期， 许多公司通过发 行债券在资本市场筹资。 当时， 正编写美国公司财务手册的约翰 穆迪先生在 其出 版的美国铁路公司投资分析信息手册中， 发表了首次债券评级情况， 受到了 投资者普遍欢迎。 此后， 穆迪公司的金融信息手册与评价的内容和范围被扩大到 对外国政府在美国发行的政府债券的评价。 到2 0 世纪6 0 年代末， 美国一系列经 济波动推动信用评级业进入了现代信用评级的发展阶段。2 0 世纪8 0 年代以后， 越来越多的国家意识到国家风险和主权评级的重要性，特别是9 0 年代，新兴市 场的借款经历了显著的高峰一低谷周期，主权评级对新兴市场产生了明显的影 响。 随着国际贷款和投资的日 渐增长， 国际投资者了 解目 标国的主权风险的需求 越来越多，在这各种需求拉动下，主权评级已逐步成为一个巨大的产业。 欧洲的信用评级从某种程度上可以说来源于希望吸引美国投资者的动机， 也就需要按照美国投资者的 要求进行信用评级。 信用评级在法国是由管理当局直 接推动的。 英国目 前也己 成长为一个典型的征信国家， 有关机构和部门 在保密的 前提下可以快速取得资本市场上任何一家企业的真实的资信背景调查报告和信 引言 用等级。 随着金融国际化趋势的加剧，海外债务发行者打开了日本的资本市场。日 本从1 9 8 4 年开始开展正规的评级业务. 自1 9 8 8 年起， 信用评级开始被用来作为 确定发行国内外商业票据合格性的标准之一。 日 本的债券评级用来确定新发行债 券的发行条件、 发行价格和发行期限， 同时也作为标准来决定债券是否需要担保。 二、主权评级涉及面广泛，影响面巨大 主权评级是一项复杂的工作，涉及到一国政治、经济、文化、外交、国防 等方方面面的问题。 因此， 主权评级必然以专业机构和专业队伍的形式出现。 众 所周知， 经过近2 0 0 年的发展， 国际三大评级机构穆迪投资服务公司、 标准普尔 评级服务公司及惠誉国际评级是信用评级的权威机构，形成了自 然垄断。其中， 穆迪和标准普尔最擅长主权评级。 他们在欧洲和亚洲都有分支机构， 很多国家的 债务发行者均利用这两大评价机构的评级结果在美国、 欧洲及其国内市场发行债 券。 穆迪目 前的主权评级针对1 0 0 多个国家， 几乎涵盖了 所有参与全球资本市场 的国家。穆迪还对美国以外的拉美、欧洲、加拿大及澳大利亚的地方政府及近 2 0 个， 超国家， 机构进行信用评级。 从国际通行标准来看，主权评级主要包括:长、短期外币债国家上限评级、 长、 短期外币 银行存款国家上限评级。 鉴于外币转移风险及国家系统风险， 国家 上限 评级代表了 外币 债务发行人所能得到的最高评级。 另外还涉及政府外币 及本 币 长期债券评级。主权评级标准从a a a 至c a 在确定或调整主权信用评级及评级前景时，评级公司一般主要考察该国的 宏观经济状况及前景以及财政状况及货币政策。其中中央政府的债务负担( 主要 指外债) 及偿债能力是主要的考察指标，但一国的经济增长前景对主权评级来讲 则显得更为重要。 例如， 穆迪0 4 年8 月对美国 主权信用年度报告中的观点是尽 管美国政府债务及支出加大， 美国主权评级a a a 反映了 其经济前景稳定及美元的 统治地位。 相信尽管未来几年美国 经常帐赤字仍将维持， 但政府的债务水平相对 于美国的经济规模而言仍将与 a a a主权评级相称。宏观经济指标中国际贸易收 支、 国际储备、 投资、 失业率及通货膨胀水平也是重要的评级依据。 尽管政府实 施积极的经济改革将对评级产生支持， 但利率及汇率等反映金融市场稳定的指针 也是评定主权评级的要素， 因为通常利率大幅下降及汇率相对稳定将有助于一国 政府的债融资压力减轻。 另外， 国家政局稳定也是主权信用评级的重要基本因素。 若政局不稳，评级公司通常会将主权评级及前景加以调整。 引言 团等， 主要涉及社会关系结构。 评估政治动态时， 强调对财富形成和经济管理的 政治干预程度、 过去受压制的行为及政权的合法性。 经济基本面的评估强调经济 管理， 包括财政货币 政策、 国家资源和开发、 出口 构成及对进口部门的结构依赖。 外债评估集中于相对于出口 和g d p 的外债，特别是到期债务。 三、关于主权评级的模型 肯特和帕克( c a n 七 o r a n d p a c k e r , 1 9 9 6 ) 开创性地对主权评级进行了 分析，学 术界称他们的模型为c p 模型。 他们发现， 穆迪与标准普尔的评级有相当大的一致 性， 同时尽管这两家评估公司在评估标准叙述中列举了许多政治、 经济、 社会等 因素作为他们的主权基础， 但它们的评级报告中反复列举的、 作为主权评级决定 因素的变量有8 个，即:人均收入、g d p 增长、通货膨胀、财政平衡、外部均衡、 外债、经济发展指标、违约史。 随着国际经济环境的变化及评级模型的完善，主权评级一直处于不断的改 进之中。朱特勒和麦卡锡( j u t t n e r a n d m c c a r t h y , 2 0 0 0 ) 考察了亚洲金融危机后 的主权评级变量的变化， 发现c p 模型在1 9 9 7 年的解释力大大下降， 其中通货膨胀 和g d p 增长这两个变量在1 9 9 7 年前有显著的解释力而之后却变得不大相关。 为此， 他们增加了5个变量，即:1 个利差变量( 某国与美国同期限的政府债务的利率 差) 、 3 个金融变量( 潜在有问题资产占 g d p 的百分比、 金融系统因政府而产生的或 有负债与g d p 的比、私人部门信贷增长与g d p 的比 ) 、1 个实际汇率变量( 用购买力 平价作为均衡基点)。 他们检验了新模型的解释力， 发现新模型调整后的r 2 极高。 新模型的解释， 特别是引入利差和实际汇率后， 对1 9 9 8 年新兴市场主权评级变化 十分重要。 四、关于主权评级的市场影响研究 主权评级的市场影响研究在2 0 世纪9 0 年代一直比较活跃。肯特和帕克 ( c a n t o r a n d p a c k e r , 1 9 9 6 ) 、瑞森和马尔赞( h e l m u t r e i s e n a n d j u l i a v o n m a l t z a n , 1 9 9 9 ) 检 验了 主权评级变化对债券利差的显著影响。 汉德、 霍尔索森和 莱夫 特维奇( h a n d , h o l t h a u s e n a n d l e f t w i c h , 1 9 9 2 ) 表明，主权评级发布直接影 响公司证券。理查得和迪多希 ( r i c h a r d s a n d d e d d o u c h e , 1 9 9 9 ) 使用新兴市场的 银行数据， 检验了 评级变化对银行股票的影响， 但未发现显著。 卡明斯基和施穆 克勒( k a m i n s k y a n d s c h m u k l e r , 1 9 9 9 ) 检验了 在不同类型的消息中邻国评级变化 的溢出影响， 并发现与主权借款人的信用价值有关的信息影响其他国家的股票和 债券市场。 引言 五、关于主权评级发布对金融危机的作用研究 危机爆发后， 亚洲借款人的主权评级大部分跌进了“ 垃圾状态” 。 亚洲主权 评级的调低， 以多种方式加剧了 这个地区的危机: 商业银行不再给本地进出口商 发行国际信用证; 机构投资者因被要求只保留投资级证券资产而不得不抛售亚洲 资产;外国债权人因调低评级而有权收回贷款。经济学家斯蒂格里茨指出: “ 直 到东南亚金融危机前， 评级机构也未降低他们的评级。 一旦降低， 那么东南亚国 家证券抛售的狂潮就会开始，从而加深危机气 斯蒂格里茨的观点代表了一种普遍的担忧，就是评级机构未能预料偿还债 务的困难是否是普遍的 和系统性的，朱特勒和麦卡锡( j u t t n e r a n d m c c a r t h y , 2 0 0 0 ) 把这种现象称作 “ 评级危机” 。卡明斯基和施穆克勒( k a m i n s k y a n d s c h m u k l e r , 2 0 0 1 ) 将金融 传染理论与评级结合 起来， 检验了 评级变 化与 金融危机 传染的关系: 一是评级变化显著地影响债券和股票市场; 二是评级的变化加剧了 传染和溢出影响; 三是金融中心和利率提高在脆弱的环境下加速了主权风险的上 升:四是市场高涨， 评级调高，市场低落， 评级调低。 第三节研究的内容及可能的创新 基干以上背景， 就国际上国家主权评级的有关问题进行研究。 主要内容和创 新在于: 一、研究了主权评级的多重价值 1 、信息价值，增强市场有效性、信息有效性及分配有效性，有助于投资者 将资本投放到有信誉的借款方。 正如美国证券交易委员会报告中指出的: 评级在 投资者决策中 起到重要作用， 且投资者根据评级的资本分配对发行者融资能力产 生明显影响。 2 、交易价值，即降低了协商、交易成本和监督成本。 3 、监管价值，美国和欧盟证券和银行监管者越来越依靠信用评级。 4 、 推广价值. 巴 塞尔协议h根据银行交易对手的实际信用评级进行资本要 求， 取代了 仅基于特定种类债务的信用评估。 巴 塞尔协议中的标准法提出: 如果 外部信用评级机构( e c i a ) 已经被具有能力的成员州官方机构认为称职， 其它成员 州官方机构可以不通过自己的评估程序认为e c i a 称职。 引言 二、研究了主权信用评级的决定因素和影响 决定因素主要包括: 人均收入、 g d p 增长、 通货膨胀、 财政平衡、 外部平衡、 外债、 经济发展指标、 违约史等。 分析发现了国际上最权威的两大评级机构的主 权评级的基础标准和解释变量， 同时发现评级显然对收益有某种独立影响， 而且 对非投资级发行的市场定价有明显的影响。同时，研究了主权评级的量化模型， 包括c a n t o r - p a c k e r 模型及对新兴市场的 新模型。 三、研究了主权评级与金融风险关系 通过亚洲金融危机的经验检验， 得出主权信用评级并不能系统地预测银行和 货币 危机。 只有机构投资者的评级才有一些证据表明调低评级早于货币 危机， 但 也不能早于银行危机。 得出结论， 金融危机往往是难以预测的， 这表明了国际利 差和货币预测的拙劣表现。 评级机构倾向于关注一组“ 错误” 基本面， 例如注重 债务与出口的比率，而不太注意流动性、货币 错误定价等行为。 四、研究了主权评级对市场的影响 在全球金融结构的背景下，主权评级对发展中国家进入资本市场十分重要， 是因为评级有助于削弱向发展中国家贷款的高峰一 低价周期。在高峰期，及时的 评级下调有助于打消乐观预期和减少私人短期资本流。 相反， 如果主权评级没有 市场影响，就不能平滑化高峰一 低价期。在低价期，调低评级会增加投资者的恐 慌， 驱使资本外流和主权利差上升。 五、研究了巴塞尔新资本协议给予评级机构的地位 巴塞尔新资本协议对外部评级的标准、机构、使用等进行了强调。评级为 a a a 的主权将得到0 % 的风险权重，较低的评级所对应的风险权重有跳跃式上升， 从2 0 % , 5 0 % , 1 0 0 % 直到主权的权重低b 一 的1 5 0 % 。 对银行的债权处置， 一种选择是 要求那些银行被指定为这样的风险权重， 银行所在地的主权评级比它优惠。 低评 级的发展中国家的监管者则可以选择另一种， 即根据该银行的外部评级确定风险 权重。 巴塞尔新资本协议还阻碍对新兴和发展中国家的长期银行间贷款。 对于投 机级发展中国家债券， 对短期银行间贷款的规制激励使它们的资本进口 结构倒向 短期债务。 六、研究了主权评级对国家风险和股票收益的影响。一是评级变化显著地 影响债券和股票市场， 紧跟评级下调， 利差平均上升3 个百分点， 股票回报下降1 个百分点: 二是评级变化加剧传染和溢出影响， 对国内经济有重大影响: 三是跨 国 “ 传染”影响有地区性特点。 引言 第四节论文基本框架和主要内容 本文以研究国家主权信用评级的决定因素和评级方法为主线，在对主权评 级历史、评级模型、评级发布影响等研究基础上，客观分析提高评级级别应该 解决的问题，并结合对我国的评级案例，提出提高我国评级级别的对策和建议。 本文包括引言共五章。 本文共四个章节，具体内容如下: 第一章引言。主要介绍了 研究的背景、本研究领域已有的理论进展、研 究的内容及可能的创新。 第二章国家主权评级的理论基础研究。第一节阐明主权风险的定义及特 征。 第二节是主权评级的定义及其发展。 第三节简单分析国家风险及其测量。 第 四节介绍巴 塞尔新资本协议对主权评级的角色定位、 世界各国监管当 局对主权评 级的认可。 第三章主权评级的决策因素及影响。通过定量化的研究，对人均收入、 g d p 增长、通货膨胀、财政平衡、 外部平衡、 外债、经济发展指标、 违约史 等八 个主要决定性因素进行强调和验证。其中，借助世界银行数据库的信息，对1 1 8 个国家的人均收入与主权评级得分进行了多元回归分析， 得出家他们的正相关关 系。 在此基础上，对主权评级能够产生的市场影响分析推断。 第四章标准普尔主权评级实证研究。第一节标准普尔主权评级的实践， 主要包括对主权信用评级的基本理解、主权与公司违约率比较、有外汇债券违 约情形的主权。第二节主权评级的因素分析。第三节主权违约及暴露。第四节 本外币 评级因素。 第五节主权评级指标和方法，包括:政治风险、收入和经济 结构、经济增长前景、财政弹性、总体政府债务负担、预算外和或有债务、货 币弹性、外部流动性、外债负担。第六节主权国家本币评级和主权外币评级的 区别。第七节主权评级的变化。第八节 标准普尔对中国的最新评级。 第二章主权评级的理论基础研究 第二章主权评级的理论基础研究 第一节主权风险的定义及特征 一、学术界及实践对主权风险的定义 与主权评级相对应的是主权风险。 对主权风险，学术界的定义不一致。一 种观点认为，主权风险是指一个国家的政府未能履行债务所导致的风险。另一 种观点认为，主权风险是指国家干预所造成的风险。标准普尔把主权风险定义 为:主权国家及时采取行动以直接或间接影响债务人履行义务的能力( s t a n d a r d 二是损失是由国家发生的事件所引 起的，包括政治事件、经济政策、经济基本面等，这些事件会导致公共部门或 私人部门不能或不愿意偿付贷款。这种定义是针对国际信贷市场而言的。 事实上， 在国际市场上， 包括股票、债券、 衍生产品、外商直接投资等在 内的几乎所有的国际资本流动，都面临债务国不能或不愿意履行债务而发生违 约风险。菲斯2 0 0 3 年证实，国家风险是资本流动的一个重要决定因素，国家风 险的 提高会影响资本流动。 穆迪、 标准普尔以 及 国际国家风险指引 ( i n t e r n a t i o n a l c o u n t r y r i s k g u i d e ，简称i c r g ) 在测量国家风险中，都包 括了国际贷款或投资所面临的损失可能性。所以国家风险更宽泛的定义是:特 定的国家事件影响资本接受国不能或不愿履行债务而造成债权人损失的可能 性。 二、国家风险的测量 一般来说，各大国家风险测评机构喜欢将国家进行分类，认为发达国家经 济实力强大，市场化程度高、规则完善，违约的可能性小。而对发展中国家， 特别是新兴市场来说，流入的贷款或投资则面临较大的损失可能性。 i c r g 是目 前世界上最专业、唯一每月定期发布国家风险监测结果的机构。 按它的方法，国家风险由两部分构成:一是偿付能力，二是偿付意愿。金融风 险、经济风险与偿付能力有关，政治风险与偿付意愿有关。综合风险指数如下: c r =0 . 5 ( p r + e r + f r ) 其中:p r 为政治风险指数;e r 为经济风险指数;f r 为金融风险指数。 具体要素风险权重表如下: 表一i c r g 评级系统关健因素 国家 万 险 1 平么 及参 c a习 % c w1要 帝i . 冷 yf 吐% 1_1_17 _ 0 01 至 圣j 齐. 5 3 !15 0 9 6 u- 1 21 it 货膨胀) / 1 0 1 1 2 1 卜神务 占 峥 常 项 目 的 f k雷1 11 0 政治领袖 u- t o1 国际流 动率 1 i5 外部冲穿 u- 6i 外 留收谁 经 月 介1 .5 i 砧 治 腐 败16 1 .、 今 ， 人拓 衡 与 产 品与 眼 务 的 百州/ 1 5 .、 大 习汤 少 曰 于 军队在政治中的作用 日61 i c率 平. 点衡市场指标 一i .5 0治中有罕 w-的宗扮i .6ll . 法a 卜与 声件 序 传 娇1.61 金 一 ! p . .1 1分1 150 种 族 或 一l ! u 族矛 盾1 16 . 无 i - 4 s付 或 不 合 理 的 贷 款 重 411 0 刃 女乡 台1 烤 、 沛 161 企 业i s 长 的贷 掀1 1 10 内战 u- 61 政 府 伟 约 111 0 a ka分 展16. 夕 卜汇控湘 寸 品失 !(1 0 l . 私 人拎咨征稍l 1 1 0 今 来源于 “ 政治风险、 经济风险和金融风险” ， 克劳德. 厄尔布 坎贝尔. 哈维 塔达斯，维斯康 特， 原文丫p o l i t i c a l r i s k , e c o n o m i c r i s k a n d f i n a n c i a l r i s k ， 金融分析学刊1 9 9 6 年 i 1 . 1 2月合刊。 第二章 主权评级的理论基础研究 国家风险总体状况得分对应级别如下:些单位 表二 i c - e, 风险类别 第四节主权评级与巴塞尔协议 一、 b a s e l i i 的 三大支柱 巴 塞尔i i 的三个支柱以 及信用评级的作用。 2 0 0 3 年5 月，巴 塞尔银行监管 委员会公布了巴塞尔新资本协议第三次征求意见稿， 通过运用风险敏感度更高的 方法来代替1 9 8 8 年老巴塞尔协议中的资本充足率框架。 2 0 0 4 年6 月2 6日， 来 自 十国集团国家的中央银行官员以及银行业监管当局的首脑签署了新框架， 通常 被称为巴 塞尔i i ， 并希望于2 0 0 6 年底得以实 施。 2 0 0 3 年， 中国己 经宣布将接受 巴塞尔n框架。 新的巴 塞尔资本协议由 相互支撑的三个支柱组成:支柱一，为 信用风险、 市场风险和操作风险设定最低资本要求: 支柱二， 要求银行针对自 身的风险评估 资本充足情况， 如果风险过高， 监管当局应采取措施: 支柱三， 银行建立核心信 息披露制度以 强化市场纪律。 这三个支柱共同 构建了防范和控制风险的体系。 支 柱一是其他支柱的基础， 支柱二聚焦于风险控制和监管要求， 支柱三对银行而言 形成了一种限制， 要求它披露风险状况， 确保信息对称。 根据巴塞尔n的第一支 柱， 信用评级将起到非常关键的作用， 特别是在测量由借款人违约引起的信用风 险方面，它是三个支柱的平台。 信用评级一支柱一一支柱二支柱三一市场稳定可持续发展 二、标准法和内部评级法。 巴 塞尔委员会开发了两种方法， 用以 计算针对信用风险的监管资本，即 所 谓的“ 标准法” 和 “ 内部评级法” ( i r b ) o i r b允许银行出于风险权重的目的开 第二章主权评级的理论基础研究 发自己的内部评级， 以满足特定的标准和监管要求， 而标准法只能采用外部信用 评估机构 ( e c a i s )提供的外部评级，这些机构将决定风险权重。规模较大的国 际活跃银行将会倾向于采用i r b ， 来自 十国集团的绝大多数小的和中等规模的信 用机构，以及十国集团以外的大多数银行，考虑到他们在会计和信息方面较弱， 巴 塞尔委员会希望他们采用较为简单的标准法。 根据一份于2 0 0 3 年底进行的对 来自3 8 个国 家2 9 4 个金融机构的调查， 全部被调查机构中的3 5 % 倾向 于采用标 准法测量信用风险。( 毕马威， 2 0 0 4 ) 事实上， 新的资本协议赋予银行业监管部门一种责任， 他们将决定特定的外 部信用评估机构的评估是否能够被用于风险权重的确定， 并且新资本协议允许银 行选择监管部门认定有资质的外部信用评估机构。 赋予银行自行选择外部信用评 估机构的决定权力， 引起了来自 市场参与者和信用评级机构的担心。 所以 透明度 就成了非常关键的问题。 巴 塞尔 i 和巴塞尔n中计量信用风险的最低资本要求是根据以下公式设定 的: n e r w i x a i =r w a ( 1 ) i = 1 r w a x 0 . 0 8=r c ( 2 ) 其中， a i表示第 i 种资产( i 二 1 , . . . n ) ， r w i 表示第i 种资产的风险权重， r w a 为风险加权资产，r c 为监管资本。 如公式2 所示， 银行用于信用风险的 最低监管资本是其风险加权资本的8 % a 巴 塞尔协议i i 标准法对于信用风险与巴塞尔协议i 的关键区别是公式 ( 1 )中对 风险 权重 ( r w i )的选择。巴 塞尔协议1 对于公司、银行与国家主权的风险赋权 只对o e c d 成员和非o e c d 成员的进行了 简单的区分， 而标准法则着眼于通过建立 风险权重与e c a i s 评价结果的联系更为敏感的反映信用风险状况。 表三显示了巴 塞尔 委员 会提出的 风险 权重 体系， 表 格四 显示各中 介评级尺度的比 较与 核心评级 类别的 解释。 表四 是十分有意义的， 因 为巴 塞尔 委员 会使用的评级符号 遵循标 准 第二章主权评级的理论基础研究 普尔公司的使用惯例。 与当前仅有一个评级栏 ( 1 0 0 % ) 不同， 在新框架下根据外 部评级， 被评级公司债权将被分为四类风险栏 ( 2 0 % , 5 0 % , 1 0 0 % 和1 5 0 % ) 。同时 未被评级的债权仍然保持与当前资本充足率框架 ( 1 0 0 % )相同的风险权重。 表三“ 巴塞尔协议n ( 标准法)与巴塞尔协议 i 中信用风险的风险权重 巴塞尔协议盯 ( 标准法)巴塞尔协议1 8 -va t 未评级 非o e c d 嘟朋 b+到b- bb+到除 bb+到胳 +到卜 aa到a- u如 序l a拓1 5 1 几1 5 1 伟l a冷1 翻压 黔炯 1 翻呀l a肠1 5 1 月 口万 创比2 沉 2 以2 咋 以瑞 z v% 顺汤踢 瓣听琳 廿引 选择1选择2 行 银 主权国家 5 胜1 0 0 % 1 0 1 兀1 5 皿1 0 0 %1 0 0 % 沥明-拼 表四信用评级中介长期发行人评级尺度比 较 信用评级中介 信用质量穆迪标准普尔慧誉 投资级别 aaaaa+ 最高信用质盆 高信用质t 强支付能力 足够的支付能力 t o a a 3 t o a 3 t o a a - t o a - b a a l t o b a a 3b b b + t o b b b - 几 月 a a a + t o a a - a+ t o a - b b b + t o b b b - 存在信用风险可能 信用风险明显 高信用风险 违约可能 违约临近 违约 b a l t o b a 3 b i t o 韶 c a a l t o c a a 3 c a c 投机级别 b b + t o b b - b+ t o b - c c c 十 t o c c c - c c c 0 , s d b b + t o b b - b + t o b - 以芜+ t o 仪尤- 戊 加，d ， 资 料 来 源 : 巴 塞 尔 委 员 会 新 巴 塞 尔 资 本 协 议 ， 2 0 0 6 年 . ( 1 ) 选择1 的 风 险 权 重取 决于 该 银行 所在 地 的主 权 风险 权 盆: ( 2 )选择2 的风险 权重取决于单 个银行的评级; ( 3 ) .初期限低于3 个月的对银行的债权会得到比如上所示的风险权重要优班一类的权重。 但以2 0 7 1 为底妞。 第二章 主权评级的理论基础研究 对于银行间债权， 各国监管者有两种选择。 在选择一中， 评级的银行间债权 将得到一个比其所在注册国债权差一个档次的风险权重。 在选择二中， 评级的银 行间债券将以各自 的外部评级为基础进行风险赋权。 此时， 短期债权 ( 如不足三 个月) 比 长期债权能吸收更少的资本要求。 对于未被评级的银行间 债权也由 各国 监管者做出选择。 如果银行或公司未被评级， 就不能获得低于其所在注册国 债权 的风险权重。最后，对主权国家的债权被分为五个等级 ( 从0 % 到1 5 0 % ) ，而该指 标在当前框架下仅有两个 ( 0 % 和1 0 0 % ) 因此， 在巴赛尔协议i i 的标准法中资本要 求对于信用风险将更为敏感。 对于外部信用评价的资格标准和认定过程， 巴塞尔 委员会要求各国监管者去决定是否该e c a i 的评价可否用来决定最低资本水平。 为 了减轻各国监管者的工作压力， 巴 塞尔委员会( 2 0 0 4 ) 建立了外部信用评价机构 必须满足的六条标准:客观性、独立性、国际通用性/ 透明度、披露、资源性和 可信性( 这六条标准事实上与美国证券交易委员会认定n r s r o 的标准类似) 。 现阶 段， 穆迪、 标准普尔、 菲奇是唯一三家得到全部巴 塞尔委员会成员国 权威机构e c a i 资格授权的信用评级机构。 另外， 各国监管者在标准法下通过将评级的得到的长 期平均累计违约率看作长期 “ 基准”累计违约率，以建立e c a i s 评级与监管风险 权重的对应关系 三、世界各国监管当局对主权评级的认可 为了减少寡头市场的不利影响， 提高市场效率， 许多经济学家推荐了两条途 径:一是政府对此行业实施 “ 国有控制” ，二是对评级企业实施管制。以下是一 些重点国 家采用的方法: 在美国， 证券交易委员会 ( s e c )把信用评级公司明确为 国家认可的统计评级组织( n r s r o ) 。2 0 0 2 年1 1 月，金融专家协会( a p p )公开表 示“ 评级公司具有准确性、 及时性和规范性， 是 对发行者定性和定量的 综合分析， 而不是单纯的财务报告” 。 在英国， 公司财务主管协会( a c t ) 也同意美国证券交易 委员会 ( s e c ) 对评级公司的概念。 2 0 0 3 年3 月， 法国公司财务主管协会( a f t e )和 欧洲财务主管协会 ( e a c t )同时发展并形成了 一套信用评级操作指南。 虽然这 些协会组织所采取的 具体方法有所不同， 但他们的目的却基本相同。 他们都是在 第二章主权评级的理论基础研究 致力于促进发行者与评级公司之间关系的发展， 提高评级的质量， 提升全球资本 市场的信心。 在中国， 一些省级银行业协会也在努力建设评级体系， 但收效甚微。 表五. 美国和欧洲目 前对评级公司的监管方法 美国 欧 洲 主 要 监 管 者s e c 银行监管者 监管手段不限制评级公司注册.但要因 s e c监管需要被确认为 n r s r o 不限制评级公司注册，但要因银行监 管需要被银行监管当局认可 条例s e c 不推荐限制性条例，评级公 司参考执行 n r s r o的认可标准 c e s r 推荐采用i 0 s c o 条例. 但不强制. 方法的公正性 评级的可信度 业务规定指引 认定标准出版的评级结果 市场对评级公司的接受度 业务规定指引 认定目标提高证券市场的效率提高证券市场的效率 资本充足率要求 正在实施的监管 有限的 (sec保留 对n r s r o形象的再监任) 永久性的 银行监管当局负贵最终认定认定的程序由s e c 最终认定 公 民 的 义 务一无 从未建立但有可能 证券法有免责条款无免责条款 竞争s e c 相信任何一个精确的n r s r o 的指定标准都会促进竞争，而这 种竞争本身就是监管评级公司表 现的一种手段 c e s r 认为在制定评级公司规定时不 能考虑竞争 上图同时说明:无论是美国还是欧洲都在努力制定以市场为基础的评级公 司管理规定:这些有实质内容的指引或规定都基于透明度和独立性。 源 自。 改 进 对 评 级 公 司 的 监 管 i m p r o v e t h e r e g u la t o r y m a n a g e m e n t o f c r a s . 。 监 督 管 理 ， r e g u la t o r y a n d s u p e rvi s i o n . 第三章主权评级的决策因素及影响 第三章主权评级的决策因素及影响 第一节对主权评级的需求 一、在国际资本市场发售债券对主权评级的需求拉动。 国际资本市场上，最大的债券发行者往往是政府。自 2 0 世纪8 0 年代以来， 越来越多的风险较高的政府和来自 较高风险国家的公司进入国际债券市场发售 债券。与其它信用评级一样，政府通常寻求主权评级，以使自己及本国的其他 债券发行人能够比较容易地进入国际资本市场。这是因为国际上的投资者，尤 其是美国的投资者，一般认同评级过的债券， 而不愿意选择那些未评级的债券。 与此同时，评级机构给一国地方政府、公共部门、私人部门等的评级级别不会 高于发行者所在国的主权评级。因此， 世界上对主权评级的需求近年来得到了 飞速增长。 二、 信用评级市场的寡头垄断特征 在发达国家，评级机构是向发行者和债务工具提供评级服务的私有公司。 尤其是在美国，评级公司己 有1 6 0 多年的发展历史。尽管如此，从状况看，评级 市场并不是高度竞争的，而主要由三家国际性的公司所主导。穆迪和标准普尔 共占 有8 0 % 的市场份额，惠誉则拥有近1 4 % 的市场份额。表六 ( t a b l e 3 )描述了 三大评级机构对于长期评级的地域分布。某地区的覆盖率是用该机构相关的实 体的数量和该地区评级总数量的比 率确定的。从表中我们可以 发现在2 0 0 2 年的6 月，有3 1 2 5 家实体 ( 包括:1 0 5 个主权国家、9 7 2 家银行以及2 0 4 8 家公司)由这 三大评级机构进行评级，其中8 8 . 8 % 的公司由 标普进行评级，6 1 . 6 % 的银行由惠 誉进行评级。就国家主权评级来说，1 0 5 个国家中， 9 1 . 4 % , 8 4 . 8 % , 7 2 . 4 % 的国 家分别选择了穆迪、标准普尔、惠誉。 可见，信用评级市场从很大程度上说具有寡头垄断的特征。正如高技术的 评级方法一样， 评级机构需要很多高素质的分析者，这样也就形成了准入的障 碍。同时，因为信誉需要时间积累，作为信用评级机构( c r a ) 基本资产的可信性 第三章 主权评级的决策因素及影响 为进入这个市场提出了更高要求。c r a 市场的本质是新机构进入该市场感到困难 的原因，发行者通常只希望得到被投资者尊重的信用评级机构的评级，投资者 也倾向于有着准确和及时评估历史的评级机构。这在美国更加得到了证实，因 为n r s r o 目 标体系以c r a 被 “ 全国承认”为必要条件，保护了美国市场并加强了 垄断结构。 表尺 评级 机构 对长 期 发行者 评 级的 地区 分 布( 2 0 0 2 年月) 公司 银行主权 计厂乡公名肠优 小| 6 * 2 )9 * 2 12231813876 122318221289 迪212及加幼巧96 穆 0000000000 训旧旧759571汁00口臼伽自田 月.击 标普 1 7 4 1 6 1 6 8 1 0 6 4 7 1 5 5 7 1 感誉 1 1 8 1 7 0 1 2 6 7 9 5 3 : 3 6x1 : : 迪创111不乡 穆 穆迪 51拓-誉乙曰乳灯联 -惠公r出 北美 欧洲 ( 联盟) 欧洲 ( 不含联盟) 亚太地区 拉美 非洲和中东 合计 比率 ( 俗 ) 标普 1 2 7 3 1 5 0 1 5 5 1 5 2 8 0 8 1 8 1 8 嘿 ; : 小计 1 3 9 6 1 6 3 1 9 1 1 8 7 1 0 2 g 2 0 4 8 70569547040 北美 欧洲 ( 联盟) 欧洲 ( 不含联盟) 亚太地区 拉美 非洲和中东 合计 穆迪 5 0 . 5 4 2 . 3 2 8 , 3 3 7 . 4 3 9 . 2 2 2 . 2 4 5 . 9 标普 91 . 2 9 2 8 1 . 2 8 1 . 3 7 8 . 4 8 8 . 9 8 8 . 82 2 .: 小计 1 0 0 1 0 0 1 0 0 1 0 0 1 0 0 1 0 0 1 0 0 穆迪 4 3 4 2 . 2 3 8 . 3 4 8 . 1 3 5 . 4 5 . 2 3 9. 7 标普 8 4 . 1 5 7 . 1 3 8 . 9 6 8 . 8 4 9 2 5 . 9 5 8 . 7 感誉 5 7 6 0 . 3 7 2 5 1 . 3 5 5 . 2 9 1 . 4 61 . 6 穆迪 1 0 0 1 0 0 91 , 7 8 7 9 2 . 6 8 8 . 2 91 . 4 标普 1 0 0 1 0 0 9 5 . 8 7 8 . 3 81 . 5 7 0 . 6 8 4 . 8 惠誉 1 0 0 1 0 0 9 5 . 8 7 8 . 3 5 8 . 1 4 7 . 1 7 2 . 4 从最新情况看，目 前这三家评级公司所进行的国家主权有了更多的对象。 表七例举了惠誉公司对1 1 0 个主权国家最新的评级级别。 其对中国的国家上限为 a 数 据 来 n : o s i r i s ( u p d a t e 1 8 ) a n d b a n k s c o p e ( u p d a t e 4 3 2 ) . 数据来源:标准普尔公司网站。 第三章主权评级的决策因素及影响 表七:国家主权评级名单_惠誉 国家名称 发行者 违约1 长 期外 币 发行者 i t 约1 知 期外 币 发仃者 违约产 长 期木 币 里 轰 发行者违约1 长期评级僻国家名称 l 戌 发千 者发宁 j者发千 i者 违约1 长 违约1 知 违约1 长 1 4 1 外币 w i 外r , 1 9 1 木币 发行者 闷家违约1 长 上限期评级 警 戒 rdb+ 旦阳一fl+ b b -bb bb b -bb b bb a- a a am aa a +aa am a a a as十bb+日b+ af1 撇票 八八十f1+a八十 八八十fl+aaa b s t a b l e s t a b l e s t a b l e st a b l e st abl e p o s i t i v e st ab l e s t a b l e s t a b l e n e g a t i v e p osi t i v e l a t v i a a- f 2 a m- s t a b l e l u h n n o 目 b - b b - 13 - s t a b l e l - t h o b b - b b b占s t a b l e l i