（金融学专业论文）创新型企业股票期权制度研究.pdf

创新型企业股票期权制度研究 中文提要 r l l 寺七日面 r t l 又提要 创新型企业具有创新性、高成长、高风险、高投入、高收益的特点。在国外， 股票期权制度是创新型企业中普遍实行的一种激励制度。我国创新型企业股票期 权制度仍然处于初步阶段并逐步推广中。我国目前正处于产业升级阶段，大力鼓 励企业创新。在创新型企业实施股票期权制度符合其人力资本激励特征。我国股 市在股改后逐步走向全流通时代，以及即将推出的创业板市场为创新型企业实施 股票期权制度提供了合适的土壤。如何在创新型企业中实行一种既有中国特色又 相对规范的股票期权制度，是一个非常值得探讨的前瞻性问题。 本论文的研究方法主要是理论应用性研究，把现代股票期权理论和方法具体 运用到我国创新型企业的股票期权制度设计中。通过研究，试图在现代股票期权 激励制度与创新型企业人力资本激励之间找到一个较好的结合点，得出创新型企 业实施股票期权制度是十分必要和可行的结论，研究了创新型企业股票期权制度 的设计程序和方法，并就其相关重要问题进行剖析，提出解决问题的办法和建议， 这对于创新型企业乃至其他类型的企业都具有一定的理论意义和现实意义。 关键词：创新型企业股票期权制度设计 作者：江荣华 指导老i j i t i 贝政新 t h er e s e a r c ho nt h es t o c ko p t i o n ss y s t e mo fi n n o v a t i v ee n t e r p r i s ea b s t r a c t t h er e s e a r c ho nt h es t o c k o p t i o ns y s t e mo f 一1 - 一 i n n o v a t i v ee n t e r p r i s e s a b s t r a c t t h ei n n o v a t i v ee n t e r p r i s e sh a v et h ef e a t u r e so fi n n o v a t i o n ，h i g hd e v e l o p m e n t ，h i 曲 r i s k ，h i g hi n v e s t m e n ta n dh i g hy i e l d s t o c ko p t i o ns y s t e mi sc o m m o n l yu s e da sa s t i m u l a n ts y s t e mi ni n n o v a t i v ee n t e r p r i s e so v e r s e a s i no u rc o u n t r y , t h es t o c ko p t i o n s y s t e mo fi n n o v a t i v ee n t e r p r i s e si ss t i l la tt h ep r i m a r ys t a g ea n di nt h ep r o c e s so f p o p u l a r i z a t i o n a tp r e s e n t ，0 1 1 1 c o u n t r yi sa tt h es t a g eo fu p g r a d ei n d u s t r i e sa n dt h e e n t e r p r i s e sa r eg r e a t l ye n c o u r a g e dt oi n n o v a t e t h ei m p l e m e n t a t i o no ft h es t o c ko p t i o n s y s t e mi ni n n o v a t i v ee n t e r p r i s e sc o n f o r m st ot h ef e a t u r eo fh u m a nc a p i t a ls t i m u l a t i o n a f t e rr e f o r m a t i o n ，t h es t o c km a r k e ti no u rc o u n t r yg r a d u a l l yc a m ei n t ot h es t a g eo ff u l l f l o wa n dt h eg r o w t he n t e r p r i s em a r k e tw i l lb ee s t a b l i s h e d ，w h i c h p r o v i d et h e i m p l e m e n t a t i o no ft h es t o c ko p t i o ns y s t e mi ni n n o v a t i v ee n t e r p r i s e sw i t hs u i t a b l e e n v i r o n m e n t h o wt o i m p l e m e n tt h e s t o c ko p t i o n s y s t e mw h i c hh a sc h i n e s e c h a r a c t e r i s t i ca n di sr e l a t i v e l yn o r m a t i v ei ni n n o v a t i v ee n t e r p r i s e si saf o r w a r d - l o o k i n g m a t t e rw o r t hd i s c u s s i n g t h er e s e a r c ha p p r o a c ho ft h i se s s a yi s m a i n l yo ft h e o r ya p p l i c a t i o n ，w h i c h c o n c r e t e l yu t i l i z e sc u r r e n ts t o c ko p t i o ns y s t e mt h e o r i e sa n dm e t h o d si nt h ed e s i g no ft h e s t o c ko p t i o ns y s t e mo fi n n o v a t i v ee n t e r p r i s e si no u rc o u n t r y w i t hr e s e a r c h e s ，w e a t t e m p tt of i n dag o o dc o m b i n a t i o nb e t w e e nt h es t o c ko p t i o ns y s t e ma n dt h eh u m a n c a p i t a ls t i m u l a t i o no fi n n o v a t i v ee n t e r p r i s e s i nt h ee s s a y , w ec o n c l u d et h a ts t o c k o p t i o ni n c e n t i v es y s t e mi sv e r yn e c e s s a r yt oi n n o v a t i v ee n t e r p r i s e ，a n da c h i e v eas e to f d e s i g np r o c e d u r e sa n dm e t h o d so ft h es t o c ko p t i o ns y s t e mo fi n n o v a t i v ee n t e r p r i s e s b e s i d e s ，t h ee s s a ya n a t o m i z e st h ek e yf a c t o r so ft h es t o c ko p t i o ns y s t e m t h e s eh a v e c e r t a i nt h e o r e t i c a la n dr e a l i s t i cs i g n i f i c a n c e st oi n n o v a t i v ee n t e r p r i s e sa n do t h e rt y p e so f e n t e r p r i s e s k e yw o r d s ：i n n o v a t i v ee n t e r p r i s e s s t o c ko p t i o n s y s t e md e s i g n i i w r i t t e nb yj i a n gr o n g h u a s u p e r v i s e db yb e iz h e n g x i n 苏州大学学位论文独创性声明及使用授权声明 学位论文独创性声明 本人郑重声明：所提交的学位论文是本人在导师的指导下，独立 进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文 不含其他个人或集体己经发表或撰写过的研究成果，也不含为获得苏 州大学或其它教育机构的学位证书而使用过的材料。对本文的研究作 出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人承担本 声明的法律责任。 形f 究生签名：丝益聋 e l 期： 学位论文使用授权声明 苏州大学、中国科学技术信息研究所、国家图书馆、清华大学论 文合作部、中国社科院文献信息情报中心有权保留本人所送交学位论 文的复印件和电子文档，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论 文。本人电子文档的内容和纸质论文的内容相一致。除在保密期内的 保密论文外，允许论文被查阅和借阅，可以公布( 包括刊登) 论文的 今部或部分内容。论文的公布( 包括刊登) 授权苏州大学学位办办理。 研究生签名：以鲎，至 日 导师签名：坚如嗲日 期：幽：二：! 期：型2 ：墨! 创新型企业股票期权制度研究引言 己i 喜 ji 口 1 1 研究的背景及选题依据 当今世界经济的发展主要是由一些创新型国家主导的，包括美国、英国、法国、 德国、日本、丹麦、芬兰、瑞典、韩国、新加坡等国在内的2 0 多个国家，在创新 投入、知识产出、创新产出以及以我为主的创新能力等方面远远高于其它国家， 跻身于创新型国家行列。这些国家的共同特征是：创新综合指数明显高于其他国 家，科技进步贡献率在7 0 以上，研发投入占g d p 的比例一般在2 以上，对外 技术依存度指标一般在3 0 以下。此外，这些国家所获得的三方专利( 美国、欧 洲和日本授权的专利) 数占世界数量的绝大多数。自从改革开放以来，我国经济 得到迅猛发展，2 0 0 8 年g d p 总量已位居世界第三。然而，我国经济发展走的是高 投入、高消耗和低效益的路子，经济快速发展是以大量的能源消耗和牺牲环境为 代价的。因此，我们必须转变经济增长方式，促进产业升级，走创新型国家之路。 中国政府提出了在2 0 2 0 年建成创新型国家的目标，要使科技发展成为经济社会发 展的有力支撑。其中科技创新的基本指标是，到2 0 2 0 年，经济增长的科技进步贡 献率要从2 0 0 6 年的3 9 提高到6 0 以上，全社会的研发投入占g d p 比重要从2 0 0 6 年的1 3 5 提高到2 5 。 企业是国家创新的主要载体，企业创新能力的高低直接影响一个国家的创新 水平。企业不仅是创新体系中进行创新活动的主体，也是创新活动成果的使用者和 受益者。创新型人才是企业创新的根本原动力，随着经济的国际化和全球化，创 新型人才市场竞争异常激烈，国际上许多创新型企业都采用了能够充分激励创新 型人才的企业制度一股票期权激励制度。我国创新型企业股票期权制度仍然处于 初步阶段并逐步推广中。创新型企业实施股票期权制度符合其人力资本激励特征， 但其制度的实施必须要有合适的土壤。通过股权分置改革以来，我国证券市场逐 步走向全流通时代，即将推出的创业板市场将实行一种全流通的股本结构，这为 创业型企业实施股票期权制度的实施提供了基础和保障。如何针对创业型企业实 行一种既有中国特色又相对规范的股票期权制度，是一个非常值得探讨的前瞻性 问题。 o2 0 0 6 年1 月9 日。胡锦涛总书记在全国科技大会上明确提出了这一目标。 l 创新型企业股票期权制度研究 引言 1 2 研究的意义和方法 本论文通过对金融学、投资学、经济学、会计学、人力资源管理等学科理论 的学习和研究，阐述了股权期权制度的理论基础，并结合创新型企业的情况及其 人力资本的激励特征，分析了股票期权激励制度在创新型企业的运用及其作用， 提出了创新型企业股票期权制度设计方法和程序，并就相关核心问题进行研究。 本文的研究方法主要是理论应用性研究，把现代股票期权理论和方法具体运 用到我国创新型企业的股票期权制度设计中，对创新型企业如何实施股票期权制 度具有一定的理论意义和现实意义。， 第一，结合创新型企业的特点，对股票期权理论进行了全面回顾。 第二，对创新型企业的概念、特点及其人力资本激励特征进行了研究和分析， 在此基础上阐明了创新型企业实施股票期权制度的功能和作用。 第三，阐述和分析了海外股票期权制度的运用实践，对我国创新型企业实施 股票期权制度具有一定的启示作用。 第四，分析了我国创新型企业实施股票期权制度的现状，提出我国创新型企 业股票期权制度运用中的一些问题。 第五，研究创新型企业股票制度设计的方法与程序，并就相关核心问题进行 探讨，以期对创新型企业实行股票期权制度有借鉴和指导作用。 本论文的创新在于在股票期权制度与创新型企业人力资本激励之间找到一个 结合点，研究制订创新型企业股票制度设计的方法与程序，并就其关键要素和问 题进行探讨，对于创新型企业乃至其他类型的企业都具有理论意义和现实意义。 1 3 论文主要内容 论文共分为六章。 第一章“股票期权的概念、理论基础及文献回顾 ，阐述了股票期权的概念， 实施股票期权制度的理论基础，对国内外股票期权方面的理论文献进行了回顾。 本章旨在为现代企业实施股票期权制度奠定理论基础。 第二章“创新型企业股票期权制度的定性分析”，通过对创新型企业定义方面 的研究理论的回顾，重新对创新型企业进行了定义；对创新型企业的界定进行了 分析；指出创新型企业的特点，并通过对创新型企业人力资本的特征进行分析， 指出创新型企业实施股票期权制度的功能和作用。本章旨在为第四章、第五章建 2 创新型企业股票期权制度研究引言 立一个理论基础。 第三章“海内外创新型企业股票期权制度的实践”，主要通过分析海外股票期 权制度的实践和研究我国目前创新型企业股票期权制度的现状，对第四章股票期 权制度设计提供启示和借鉴。 第四章“创新型企业股票期权制度设计”，主要针对我国创新型企业的股票期 权制度设计层面，提出创新型股票期权制度的设计过程和方法。 第五章“创新型企业股票期权制度的相关问题讨论”，主要针对第四章制度 设计中涉及到的一些关键问题进行进一步剖析，提出富有建设性的方法和建议。 第六章“结论 ，综述论文的研究结论，指出其局限性及有待进一步研究的问题。 第二章、第三章、第四章、第五章是论文研究的主体和重点。 创新型企业股票期权制度研究第一章股票期权的概念、理论基础及文献回顾 第一章股票期权的概念、理论基础及文献回顾 1 1 股票期权的相关概念 股票期权( s t o c ko p t i o n s ，简称s o ) ，是指公司授予其经营者在未来以事先约 定的价格购买本公司股票的权利。我国c k 市公司股权激励管理办法( 试行) 第 十九条规定：“本办法所称股票期权是指上市公司授予激励对象在未来一定期限内 以预先确定的价格和条件购买本公司一定数量股份的权利。激励对象可以其获授 的股票期权在规定的期间内以预先确定的价格和条件购买上市公司一定数量的股 份，也可以放弃该种权利 。股票期权制度，是指现代企业实施股票期权的一种制 度性安排。 1 1 1 股票期权与期股 期股是指企业出资者同经营者协商确定股票价格，在任期内由经营者以各种 方式( 个人出资、贷款、奖励部分转化等) 获取适当比例的本企业股份，在兑现 前，只有分红等部分权利，股票收益将在中长期兑现的一种激励方式。股票期权 与期股的区别是：第一，期股是当期( 签约时或在任期初始) 购买，股票权益在 未来兑现的行为；股票期权则是当即授予的购买行为，获取的是一种行权价格与 股票价格之间的差额收益。第二，经营者在被授予期股后，个人己支付了一定数 量的资金，该股票在到期前是不能转让和变现的；而经营者在被授予股票期权后 只是获得一种权益，并未有任何资金支付，如果行权时股价下跌，经营者可以放 弃行权，个人利益并不会受损，因此相比期股来说，股票期权重在激励。 1 1 2 股票期权与股权激励 股权激励，是指对企业经营者实行契约化管理和落实资产责任的基础上，采 用多种形式，给予企业经营者以产权激励，使其在取得约定业绩的前提下，现实 或潜在地享有本企业的部分产权，并使其权益兑现长期化的一种产权制度安排。 包括业绩股票、股票期权、虚拟股票、股票增值权、限制性股票、延期支付、经 营者( 员工) 持股、管理层( 员工) 收购、帐面价值增值权等多种形式。股票期 权只是股权激励中的一种类型，因而不能将股票期权和股权激励等同于一个概念。 1 1 3 股票期权与标准股票期权 。银路，赵振元等股权期权激励 m i ，北京：科学出版社，2 0 0 4 1 0 7 4 创新型企业股票期权制度研究第一章股票期权的概念、理论基础及文献回顾 标准股票期权是一种衍生的金融工具，指买卖双方按照约定的价格在特定的 时间买进或卖出一定数量股票的权利。股票期权与标准股票期权的区别是：第一， 适用的对象不同。前者适用的对象主要是企业经营者，后者在适用对象上并没有 作出限制。第二，两者适用的目的不同。前者主要是对企业的特定人员进行激励， 使他们能够按照股东的利益行事，实现股东和股票期权受益人共同利益的最大化。 而后者主要是为了获得一种利益，标准股票期权购买人通过支付一定数额的权利 金获得在一定时期内购买或卖出一定数量股票的权利。它是一种金融工具，主要 是为了避免金融市场的风险。第三，两者所包含的内容不同。前者主要是一种看 涨期权，即只有在企业的股票价格上涨时权利人行权才会获得实际的收益；而后者 包括看涨期权、看跌期权和双向期权三种，权利人可以根据具体的情况选择买入 期权的类型。 1 1 4 股票期权与员工持股计划 员工持股计划( e m p l o y e es t o c ko w n e r s h i pp l a n 简称为e s o p ) ，是指本企业员 工通过贷款、现金支付等方式来拥有本企业的股票，并委托给某一法人机构托管 运作( 该机构代表员工以股东身份进入董事会，参与公司的经营决策和监管，并 按所持股份份额分享公司利润，从而使员工能够以劳动者和所有者的双重身份参 与企业的生产经营活动) 的一种产权制度或激励约束机制。股票期权与员工持股 计划的区别是：第一，实施的目的不同。前者是一种用来激励手段，而后者则是一 种员工的福利计划。第二，实施的对象不同。前者实施的对象主要是企业经营者 骨干，后者涉及到企业内部的一般员工，并且后者采取员工自愿的原则。第三， 收益的内容不同。前者主要是股票的差价利益，而后者则是公司股份和红利。 1 2 股票期权制度理论基础 企业的最优激励机制实际上就是使“企业价值最大化 、“剩余索取权”与“剩 余控制权”最大对应的机制，而最优的安排是经营者与所有者之间的剩余分配激 励制度。根据这一激励制度的最终目的，股票期权激励制度的理论基础主要有以 下两类。 1 2 1 委托代理理论 1 9 3 2 年，艾多夫伯利( a d o l p hb e r l e ) 和加得纳米恩斯( g a r d i n e rm e a n s ) 从经济学的角度对所有权和经营权分离后产生的委托人和代理人之间的利益冲突 。段亚林股权激励制度、模式和实务操作 m i ，北京：经济管理出版社，2 0 0 3 ：2 0 1 5 创新型企业股票期杈制度研究第一章股票期权的概念、理论基础及文献i 璺i 顾 做了分析，奠定了委托代理理论的基础。r o s s ( 1 9 7 3 ) ，m i r r l e e s ( 1 9 7 4 ，1 9 7 6 ) 罾的 研究开始推动代理理论的发展。j e n s e n 和m e e k l i n g ( 1 9 7 6 ) 发表的经典论文企 业理论：管理行为、代理成本及其所有权结构正式、全面启动了委托代理成本 理论研究。 现代企业制度建立在所有权与经营权相互分离的基础之上，所有者委托经营 者从事经营与管理决策，所有者为委托人，经营者为代理人，二者之间形成一种 委托代理关系。企业所有者和经营者之间的契约安排所产生的企业经营者并不是 企业的完全所有者，在这样的情况下，企业经营者不可能有充分的积极性，不仅 不会为企业去努力工作，而且会追求额外费用，导致企业的价值小于他是企业的 完全所有者时的价值，二者之间的差额就是“代理成本 。代理成本主要体现在四 个方面：第一，代理人的短期行为。代理人为追求短期利益而放弃企业的长远利 益。第二，代理入的偷懒行为。第三，代理人的控制行为。代理人的控制行为表 现在凭借其对公司财富和资源的控制权追求自身利益的最大化和在职消费。第四， 股东的搭便车行为。作为委托人的股东对代理人实施监督需要付出一定的成本， 如果有股东搭便车，就会使股东对经营者的监督弱化，甚至使监督成为泡影，从 而放纵了代理人的短期行为、偷懒行为和控制行为，加大了代理成本。 委托人与代理人之间的信息不对称也会加大代理成本。信息不对称是由于在 委托代理过程中，信息在经济人之间作不对称分布，委托人对代理人的行为难以 观察到，更不容易控制，从而难以收集和反馈准确的信息，形成信息不对称。 在 现代企业中，由于信息的不对称，代理人可能会做出不利于企业发展的决策或滥 用职权乃至牟取私利等，即所谓的“道德风险 和“逆向选择”，必然会加大代理 成本。股票期权作为一种委托人即所有者对代理人即经营者进行激励的薪酬制度， 它将企业价值变量引入了经营者的效用函数，把本属于所有者的部分剩余索取权 授予经营者，从而实现所有者对经营者的激励，减少经营者行为“短期化”与“道 德风险”问题，降低代理成本，使决策和经营符合公司价值目标，经营者在任职 啦r o s s ，s a ，1 9 7 3 ，t h ee c o n o m i ct h e o r yo fa g e n c y ：t h ep r i n c i p a l sp r o b l e m ，a m e r i c a ne c o n o m i cr e v i e w , 6 3 ： 1 3 4 - 1 3 9 m i r r l e s s ，j ，19 7 4 ，n o t e so nw e l f a r ee c o n o m i c s ，i n f o r m a t i o n ，a n du n c e r t a i n t y , i nb a l c h ，m ，d m c f a d d e n ，a n ds w u ，d e s ，e s s a y so ne c o n o m i cb e h a v i o ru n d e ru n c e r t a i n t y , a m s t e r d a m ：n o r t hh o l l a n d m i r r l e e s , j ，19 7 6 ，t h eo p t i m a ls t r u c t u r eo fi n c e n t i v e sa n da u t h o r i t yw i t h i na no r g a n i z a t i o n ，b e l lj o u r n a lo f e c o n o m i c s 7 ：1 0 5 1 31 。j e n s e n ，m ca n dw - m e c k l i n g , 19 7 6 ，t h e o r yo ft h ef i r m ：m a n a g e r i a lb e h a v i o r , a g e n c yc o s t s ，a n do w n e r s h i p s t r u c t u r e ，j o u r n a lo f f i n a c i a le c o n o m i c s ，3 ：3 0 5 3 6 0 o 高刚股票期权法律制度研究，硕士论文，北京交通大学，2 0 0 7 ：9 o 银路、赵振元等股权期权激励 m i ，北京：科学出版社，2 0 0 4 - 6 9 6 创新型企业股票期权制度研究 第一章股票期权的概念、理论幕础及文献吲顾 期间就会与股东保持视野上的一致性， 管理效率和经营者的积极性、竞争性、 司的运营质量和业绩。 1 2 2 人力资本理论 致力于公司的长期发展；同时，也提高了 责任心和创造性。这些都有效地提高了公 人力资本概念是在2 0 世纪5 0 年代，由美国经济学家舒尔茨和贝克尔提出来 的，认为人们在教育、健康、职业训练、移民等方面的投入本身都是一种有意识 的投资行为。企业人力资本是企业经营者个人所具有的与其人身不可分离的知 识、技能、管理经验以及管理方法等的总称。 科斯认为：企业是一个人力资本 与非人力资本共同订立的特殊市场合约。 在工业化的时代，决定企业生存与发 展的主导因素是企业拥有的物质资本，在知识经济下，人力资本的地位不断上升， 特别是企业经营者的知识、经验、技能，在企业中占据了举足轻重的地位。人力 资本已成为现代企业尤其是创新型企业中最重要的无形财产。人力资本具有双重 特性，一方面，他具有属于个人的天然性特性；另一方面，在企业中，它与人力 资本的所有者不可分离，具有专有性和排他性，即体现出人力资本的产权特性， 包括人力资本的占有权、使用权、收益权和处分权等。 企业的人力资本可分为一般人力资本和异质型人力资本。一般人力资本主要 是指受雇于生产服务一线的普通员工：异质型人力资本，是指具有边际报酬递增 生产力形态的人力资本。在创新型企业中，异质型人力资本主要有以下两种类型： 管理型人力资本和专门型人力资本。管理型人力资本表现为企业家才能，主要承 担监督和经营管理的职能；专门型人力资本指某种具有专门技术，工作技巧或拥 有某些特定信息的人才 ，包括企业的研发、设计人员等。由于人力资本具有“天 然属于个人”的特性，使得企业所有者对人力资本产权的行使效果被大打折扣， 当且仅当人力资本所有者自觉采取行动，其才能才被充分开发、利用出来。 因此， 企业所有者必须对经营者设计有效激励机制，尤其是主要依靠人力资本生存和发 展的高成长性企业。传统的薪酬体系主要以当期财务指标作为经营者业绩衡量的 依据，他不能反映企业长期的发展和经营绩效。而股票期权可以较好地解决这个 问题，它不仅是一种激励制度安排，也是一种经营者和所有者之间对剩余索取权 ot h e o d o r ew s c h u l t z i n v e s t m e n ti nh u m a nc a p i t a l m 1 ，n e w y o r k ：t h ef r e ep r e s s ，1 9 7 7 ：3 5 4 - 3 6 0 o 陈文股权激励与公司治理法律实务【m 】，北京：法律出版社，2 0 0 5 ：3 0 西高闯经理股票期权制度分析f m 】，北京：经济管理出版社，2 0 0 3 ：7 6 - 8 0 o 丁栋虹企业家成长制度论【m 】，上海：上海财经大学出版社，2 0 0 0 ，1 1 2 - 1 1 3 ow i l l i a m s o n a n t i t r u s te c o n o m i c s ：m e r g e r s ，c o n t r a c t i n g ，a n ds t r a t e g i cb e h a v i o r m 1 ，n e wy o r k b a s i l 张洋企业经营者股票期权激励制度的理论基础分析，辽宁大学学报【j 】，2 0 0 2 ( 3 0 2 ) ：9 5 - 9 7 7 创新型企业股票期权制度研究第一章股票期权的概念、理论基础及文献同顾 和控制权的产权制度安排，可以使经营者感觉到他部分地拥有企业产权，他是企 业的所有者之一。通过所有者和经营者的动态博弈和边际调整，使经营者在心理 上产生对企业产权制度安排的认可，这样可以有效地纠正代理人行为的偏离。 1 3 股票期权激励理论文献回顾 1 3 1 国外相关文献回顾 股票期权作为目前世界上现代企业制度中最重要的激励手段之一，与国外股 票期权的快速发展及其激励效应密切相关。j e n s e n 和m u r p h y ( 1 9 7 6 ) 首次提出， 公司高管人员的行为目的在于实现其自身效用的最大化而非股东效用的最大化， 可以采用股票期权来缓解经理人和公司之间的代理问题。从此之后，理论界和实 践界对于股票期权的激励效应问题从不同角度进行了广泛研究。 1 、从对经营者的激励角度。a n t l ea n ds m i t h ( 1 9 8 6 ) 和j e n s e na n dm u r p h y ( 1 9 9 0 b ) 认为，经营者一般通过三种方式获得薪酬和激励：现金流薪水，包括 全年的工资、奖金、股权的新授予等；经营者所持有证券组合中股票和期权价 值的变化；对经营者的业绩表现进行评估，并在表现不佳时可能解雇他们，对 职位较低的经营者还可以提供升职的激励。股票期权的激励作用不仅在于通过公 司业绩增长来提高公司股票价格，同时还能起到吸引和留住优秀经营者的作用。 c o r ea n dg u a y ( 2 0 0 1 a ) 认为这种作用对于较低职位的经营者更加有效。i t t n e r ， r l a m b e r r t ，a n dd l a r c k e r ( 2 0 0 3 ) 认为，挽留员工是实施股票期权计划的最重要 原因。o y e ra n ds c h a e f e ( 2 0 0 2 ) 则证明公司通过股票期权计划吸引那些风险厌恶 度较低的以及对公司前景乐观的员工。 2 、从股权激励度水平的角度。从j e n s e na n dm u r p h y ( 1 9 9 0 a ) 开始，不少学 者都使用b l a c ka n ds c h o l e s ( 1 9 7 3 ) 的方法计算经营者股票期权的价值，并且以 。j e n s e n ，m c ，a n dw m e c k l i n g ，19 7 6 ，t h e o r yo ft h ef i r m ：m a n a g e r i a lb e h a v i o r , a g e n c yc o s t s ，a n do w n e r s h i p s t r u c t u r e ，j o u r n a lo ff i n a n c i a le c o n o m i c s ，3 ：3 0 5 3 6 0 。a n t l e ，r ，a n da s m i t h ，1 9 8 6 ，a ne m p i r i c a ll n v e s t i f a t i o no f t h er e l a t i v ep e r f o r m a n c ee v a l u a t i o no f c o r p o r a t e e x e c u t i v e s ，j o u m a lo f a c c o u n t i n gr e s e a r c h 。2 4 ：1 3 9 。j e n s e n ，m c ，a n dk j m u r p h y , 19 9 0 a , p e r f o r m a n c ep a ya n dt o p m a n a g e m e n ti n c e n t i v e s 。t h ej o u r n a lo f p o l i t i c a le c o n o m y , 9 8 ( 2 ) ：2 2 5 - 2 6 4 j e n s e n ，m c ，a n dk j m u r p h y ，19 9 0 b ，c e oi n c e n t i v e s ：i t sn o th o wm u c hy o up a y , b u th o w , h a r v a r db u s i n e s s 。r e v i e w , m a yj u n e ：1 3 8 1 5 3 。c o r e ，j e ，a n dw r g u a y , 2 0 0 1 a , s t o c ko p t i o np l a n sf o rn o n - e x e c u t i v ee m p l o y e e s ，j o u m a lo ff i n a n c i a l e c o n o m i c s ，61 ：2 5 3 - 2 8 7 。l t t n e r , c rl a m b e r t ，a n dd l a r c k e r , 2 0 0 3 ，t h es t r u c t u r ea n dp e r f o r m a n c ec o n s e q u e n c e so fe q u i t yg r a n t st o e m p l o y e e so f n e we c o n o m yf i r m s 。j o u r n a lo f a c c o u n t i n ga n de c o n o m i c s 3 4 ：8 9 12 7 。o y e r , e ，a n ds s c h a e f e r , 2 0 0 2 ，w h yd os o m ef i r m sg i v es t o c ko p t i o n st oa l le m p l o y e e s ? ：a ne m p i r i c a l e x a m i n a t i o no f a i t e r n a t i v et h e o r i e s w o r k i n gp a p e r , s t a n f o r du n i v e r s i t y o 由布莱克( b l a c k ，f ) 与斯科尔斯( s c h o l e s ) 教授发表于1 9 7 3 年。布莱克因此获得1 9 9 7 年度诺贝尔奖。 8 创新型企业股票期权制度研究第一章股票期权的概念、理论基础及文献【旦i 顾 股票价格的变动引起经营者的股票期权价值的变动幅度来衡量对经营者提高股票 价格的激励程度。d e m s e t za n dl e h n ( 19 8 5 ) ，j e n s e na n dm u r p h y ( 19 9 0 b ) ，y e r m a c k ( 1 9 9 5 ) 都使用股权持有比例来衡量激励度，即一美元公司价值的变化所带来的 管理者的股票和期权组合财富价值美元变化。这种方法都秉承了j e n s e na n d m e c k l i n g ( 1 9 7 6 ) 的模型中的公司代理风险中立的假设。在这个假设下，只要代理 人不是拥有公司1 0 0 的股份，监管就是有成本的和不完善的，代理人就会有动力 去获得额外补贴，如豪华的办公室和专用飞机等。代理人只需要付出自己小部分 的成本，就能获得这些收益中的大部分。因此，如果风险中立经营者拥有公司较 大比例的股份，那么代理成本就得降低，经营者必须将额外补贴的成本内在化。 d e m s e t za n dl e h n ( 1 9 8 5 ) 认为对经营者所需要的股权激励的水平与公司规模和监 管难度有关，较大的公司需要聘请更为出色的管理者，因而要求的薪酬水平也更 高，从而也应该更为富有。b a k e ra n dh a l l ( 2 0 0 2 ) 、h i m m e l b e r g ，h u b b a r d ，a n dp a l i a ( 1 9 9 9 ) 都认为，由于个人效用曲线递减以及绝对风险厌恶，较大公司的c e o 一般期望从股权中获得更大的激励。他们同时还发现，c e o 的组合激励随着公司 规模的增大而加速递减。 3 、从薪酬支付成本的角度。在薪酬构成中，相比现金薪酬来说，授予期权或 限制性股票等方式看起来似乎更加昂贵。不过，由于股票期权和限制性股票计划 都不需要当期的现金支付，因此在那些现金约束的公司更愿意以此代替现金支付 薪酬( d e c h o w ，h u r o n ，a n ds l o a n ( 1 9 9 6 ) ，a n dc o r ea n dg u a y ( 1 9 9 9 ，2 0 0 1 ) ) 。 也就是说，相比向市场发行相同股票，公司认为把股票卖给管理者以替代现金能 使资本成本减少。许多高成长企业正因为此而实施期权计划。 4 、从税收成本的角度。根据美国国内税法则，股票期权有两种基本形式： 激励型股票期权i n c e n t i v es t o c ko p t i o n s ，i s o s ) 和非法定股票期权( n o n q u a l i f i e d s t o c ko p t i o n s ，n s o s ) 。只要符合美国国内税务法则4 2 2 条款之规定，激励型 股票期权持有人就能享受税收优惠；期权持有人的期权收益( 行权价和出售价差 额) 按照“长期资本增值收益”征税，并且可以延迟到出售期权股票时征税。非 回d e m s e t z , h ，a n dk l e h n ，1 9 8 5 ，t h es t r u c t u r eo fc o r p o r a t eo w n e r s h i p ：c a u s e sa n dc o n s e q u e n c e s ，j o u m a lo f p o l i t i c a le c o n o m y , 9 3 ：l l5 5 - 1 17 7 oy e r m a c k , d ，1 9 8 5 ，d oc o r p o r a t i o n sa w a r dc e o s t o c ko p t i o n se f f e c t i v e l y ? ，j o u r n a lo ff i n a n c i a le c o n o m i e s ，3 9 ： 2 3 7 2 6 9 ob a k e r , g ，a n db j h a l l ，2 0 0 2 ，c e oi n c e n t i v e sa n df i r ms i z e w o r k i n gp a p e r , h a r v a r du n i v e r s i t ya n dn b e r 回h i m m e l b e r g ，c p ，r gh h b b a r d ，a n dd p a l i a , 1 9 9 9 ，u n d e r s t a n d i n gt h ed e t e r m i n a n t so fm a n a g e r i a lo w n e r s h i p a n dt h el i n kb e t w e e no w n e r s h i pa n dp e r f o r m a n c e ，j o u r n a lo f f i n a n c i a le c o n o m i c s ，5 3 ：3 5 3 3 8 4 口d e c h o w , e m ，a p h u n o n ，a n dr gs l o a n ，1 9 9 6 ，e c o n o m i cc o n s e q u e n c e so fa c c o u n t i n gf o rs t o c k b a s e d c o m p e n s a t i o n ，j o u m a lo f a c c o u n t i n gr e s e a r c h ，3 4 ( s u p p l e m e n t ) ：l - 2 0 9 创新型企业股票期权制度研究 第一章股票期权的概念、理论摹础及文献| 旦| 顾 法定股票期权则不享受税收优惠，其持有人期权收益分成两部分：行权收益，即行 权价和行权日股票的公允市价之间的差额，须在行权时按普通收入纳税；行权后 再出售股票获得的股票转让增值收益，按资本增值征税。y e r m a c k ( 1 9 9 5 ) 和 d e c h o w ，h u r o n ，a n ds l o a n ( 1 9 9 6 ) 发现边际税率较大的企业更趋向于选择股票 期权激励。 5 、从会计处理的角度。现金或限制性股权等支出都必须计入损益表中，而股 票期权授予则可列入会计报表的附注中，在授予当期不记为成本。d e e h o w ，h u t t o n ， a n ds l o a n ( 1 9 9 6 ) 和c o r ea n dg u a y ( 1 9 9 9a n d2 0 0 1 a ) 实证发现，那些因为收益低 而将会带来高成本的公司会更多地选择股票期权激励制度。而且，虽然看似不太 合理，c a r t e ra n dl y n c h ( 2 0 0 1 ) 发现许多公司都重视股票期权成本的确认和披露 之间的时间差，更愿意通过会计处理方法的不同来得到漂亮的会计报表。 经过几十年的理论和实践上的积累，国外对于有关股票期权激励的研究相对 比较成熟，有关理论也日益细化。 1 3 2 国内相关文献回顾 我国的股票期权是在上个世纪9 0 年代末，随着网络科技股在海外上市引入我 国的