我国上市公司管理层股权激励问题研究.pdf

华东师范大学 硕士学位论文 我国上市公司管理层股权激励问题研究 姓名：韩辉 申请学位级别：硕士 专业：企业管理 指导教师：杨蓉 20080501 摘要 股权激励是近5 0 年来在西方兴起的一种用以激励企业管理者的报酬制度。 经过几十年的创新、发展和完善，逐步得到了人们的认可，且大量应用于企业的 管理实践中，并取得了极大的成功。管理者股权激励，作为一项有效的长期激励 机制，己经部分为理论和实证所证实。管理层股权激励的核心目标是解决上市公 司管理层和股东之间目标函数不一致所产生的委托代理矛盾，促进公司高管 和股东之间形成利益共同体，激励公司高管为股东和社会创造更多的价值。 我国从2 0 世纪9 0 年代，己经有部分企业实施股权激励机制，国内学者和企 业界开始探讨这种激励机制并付诸实施，近年来，理论界不乏关于如何设计、改 进和推广实施股权激励机制的著述。在十多年的时间里，我国对股权激励进行了 不断的研究、探索和实践。随着股权分置改革的推进和上市公司股权激励管理 办法( 试行) 的颁布，越来越多的上市公司在股权分置改革完成之后计划实施 股权激励计划，特别是对管理层的股权激励计划。因此，对于我国现在上市公司 管理层股权激励的研究有着较大的现实意义。 对公司管理层股权激励的研究，无论是从理论还是实证方面的研究，都起源 于西方；但在引入我国之后，由于我国市场经济仍处于刚刚起步阶段，这种激励 机制在我国所面临的环境和条件和西方国家的环境和条件差别很大，国外先进有 效的激励机制搬到国内未必能产生同样的激励效果。为了更好地研究管理层股权 激励对我国上市公司的激励作用，本文将对国外知名企业成功的管理层股权激励 案例进行总结，然后结合我国目前实施管理层股权激励的特点和所产生的问题进 行对比分析，在对我国上市公司股权激励管理办法( 试行) 实施以来宣告实 行股权激励的上市公司的数据进行实证研究的基础上，提出自己对于完善我国上 市公司股权激励机制，加强其作用的一些建议。 【关键词】股权激励管理层激励 A b s t r a c t E q u i t yi n c e n t i V ei sar e w a r ds y s t e m ，w h i C hi se m e 玛e di nt h eW e s ti nr c c e n t5 0y e a r s 柚du s e dt 0i n s p i r i te n t e 叩r i s em a n a g e m e n t A 血e rd e c a d e so f i n l l o v a t i o n ，d e V e l o p m e n t 锄dp c 疵c t i o n ，i ti s0 b t a i n e dp e O p l e sa p p r o V a l 铲a d u a l l y I ti s 叩p l i e sm a s s i V e l yi n e n t e r p r i s e sm 觚a g e m e n tp r a c t i c e ，柚dh a sa C h i e V e d 班a ts u c c e s s A ；a ne 虢c t i v e 1 0 n g - t e mi n c c n t i V em e c h 锄i s m ，m 柚a g e m e n te q u i t yi n c e n t i V eh 硒b e e np a n l yp r o v 胁 b yt h e O r i e s 锄dd e m o n s t r a t i o n T 1 l ep r i m a r ) rg o a lo fe x e c u t i V ee q u i t yi n c e n t i v ei st 0 a l i g nt h ei n t e r e s t s0 fm a n a g e r sw i t ht h o s eo fs h a r e h o l d e r s 觚dt oi n s p i r i tm a n a g e m e n t t om a _ 】【i m i z es h a r e h o l d e r s w e a l t ha n ds o c i a lv a l u e S i n C e1 9 9 0 t s ，d o m e s t i cr e s e 鲫c h e r s 觚dc o m p 柚i e sb e g i I lt oi n V e s t i g a t et h i sl 【i n dO f i n c e n t i V em e c h a n i s m 锄dp u ti ti n t 0p r a c t i c a la p p l i c a t i o n M e 觚w r h i l et h e r eh a v e b e e n al o t0 fa I t i c l e s 伽h o wt o d e s i g n ，i m p r 0 V ea n de x t e n dt h ei m p l e m e n to fe q u i t y i n c c n t i v em e c h a n i s mi nl i t e r a t u r c I nm o r et h a n1 0y e a r s ，C h i n ah a sc o n d u c t e dt h e u n c e a s i n gr e s e a r c h ，t h ee x p l o r a t i o n 锄dt h ep r a c t i c ea b o u te q u i t yi n c e n t i v e W i t h 恤 a d v a n c eo ft h ee q u i t yd i v i s i o n 佗f 0 珊蛐d 岫P r o n m 培a t i o no fn eM e a s u 他sG o v 锄i n gE q u 蚵 I n c e n t i v eP l a n so fu s t e dC 0 m p a n i e s ( F 0 r 瞄a ll m p l e m e n t a t i o n ) ，勰i n c f e a s 吨加m b e ro fH s t e d c o m p a n i e sw mp u te q u i t yi n c e n t i 、，cp l 粕，e s p e c i a l l ye q u i t yi n c e n t i v ep l 强f o rm 姐a g e m e n ti n t 0 e a e c ta f k rt h ec 0 玎叩l e t i o no ft h ee q u 时d i V i s i o nf e f 0 姗T h e r e f o r e ，s t u d y i n go nt l l em a n a g e m e n t e q u i t yi l l c e n t i V e0 fl i s t e dc o m p a n i e si n 伽rc o u n 仃yi nn o w a d a y sh a sp m C t i c a ls i 印i f i c a I l c c T h er c s e 砌o nc 0 I l I p a n y sm 锄a g e m e n ti n c e n t i v ee q u i t y ，e i t h e r 丘o mt h et h e o r e t i c a l o r 锄p i r i c a I ， h a s o r i g i n a t e d i nt h eW r c s t H o w e V e r c o n s i d e r i n gt l l ep r e s e n t d e V e l o p m e n ts t a g eo fC h i n e s ee C o n o m y ， o n em a yd o u b tt h i sl 【i n do fi n c e n t i v e m e c h a n i s mm a yb f i n gt h es a m es a t i s f y i n gr e s u l ti nC h i n e s ep r a c t i c a le n v i r o 姗e n t j u s t 鹤i td i di ni t sw e s t e ma p p l i c a t i o n A sw ek n o w a l t h o u g l le q u i t yi n c e n t i v eh a sb e e n w e l ld e V e l o p e d ，i t sa p p l i c a t i o ns i t u a t i o n si nC h i n aw o u l db eq u i t ed i f f e r e n tf m mi t s w e s t e mc o u n t e 叩a n I no r d e rt 0 s t u d yt h em a I l a g e m e n te q u i t yi n c e n t i V ei nC h i n a s l i s t e dC 0 m p 锄i e sb e t t e r ，t h ep a p e rw i l ls u m m a r i z et h ew e l l k n o w nf o r e 追nc o m p 强y c a s e sw i t hs u c c e s s f u lm 趾a g e m e n ti n c e n t i V e ，d 0t h ec o n t r a s t i V e 柚a l y s i sw i t ht h e c h a r a c t e r i s t i c s 柚dp r o b l e m sp r o d u c e di na l i n a sm 锄a g e m e n ti n c e n t i V ee q u i t y ，O nt h e b a s i c0 fe m p i r i c a lr e s e a r c hi nt h ed a t ao ft h ee n t e 叩r i s e st h a t 锄o u n c e di m p l e m e n t e q u i t yi n c e n t i V et h ep r o m u l g a t i o no fT h eM e a s u r e sG 0 v e m i n gE q u i t yI I l c e n t i v cP l 觚s o fU s t e dC o m p a I l i e s ( F 0 r1 H a lI l I l p l e m e n t a t i o n ) ，p u tf o n 】I r a r ds o m es u g g e s t i o n so n h o wt 0i m p r o v et h em 觚a g e m e n t e q u j t yi n c e n t i V em e c h 觚i s m 趾ds t r e n 舀h e ni t sr o l e 【K e yW b r d s 】E q u i t yI n c e n H v eM a n a g e m e n t I n c e n 廿v e I I I 学位论文独创性声明 本人所呈交的学位论文是我在导师的指导下进行的研究工作及取得的 研究成果。据我所知，除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含其他个 人已经发表或撰写过的研究成果对本文的研究做出重要贡献的个人和集 体，均已在文中作了明确说明并表示谢意。 作者签名： 学位论文授权使用声明 本人完全了解华东师范大学有关保留、使用学位论文的规定，学 校有权保留学位论文并向国家主管部门或其指定机构送交论文的电 子版和纸质版。有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论 文进入学校图书馆被查阅。有权将学位论文的内容编入有关数据库进 行检索。有权将学位论文的标题和摘要汇编出版保密的学位论文在 解密后适用本规定。 学位论文作者签名：韩挥 导师签名： 日期：二4 我国上市公司管理层股权激励问题研究 1 绪论 自上世纪9 0 年代末，股权激励模式开始被我国企业引入，如何进行股权激 励，如何将股权激励机制同我国的国情相结合，充分发挥出其最大效用，现行的 股权激励制度是否存在问题以及存在何种问题等等，这些引发了我国学术界以及 企业界热烈的探讨以及实践。在经过了近十年的时间之后，我国现在管理层股权 激励的现状是如何? 本文将通过研究分析做出一个简要的回答。 1 1 研究问题的提出 股权激励是经营者激励的重要手段之一，也是公司治理中的重要机制之一。 在现代企业所有权与经营权两权分离的情况下，股东一般享有所有权，即剩余索 取权和剩余控制权；而管理层一般享有合同控制权和合同收益权，仅仅参与企业 的日常经营答理。在履行合同义务的前提下，管理层只是为股东服务，获取固定 的合同收益，而不能直接干预财产的处置及利润分配。这样就使管理层和股东的 目标、利益、价值取向产生差异，出现了委托一代理问题，影响企业价值最大化 目标的实现。股权激励的形式之一就是管理层持股，它将管理层的利益和股东利 益趋于一致，迫使管理层在做出决策时反复权衡，从而部分地解决委托代理问 题。按照理论分析，该措施能够使代理人按照委托人的利益行事，有效地减少代 理成本，提升企业业绩，最终实现企业目标【。 以股权激励来解决代理问题无疑具有坚实的理论基础。国外有关股权激励机 制有效性的实证研究结果也大多为理论提供了支持。在西方，股权激励机制的确 如理论研究所表明的那样，在公司治理机制中发挥了重要的作用，并在实践中获 得了普遍的运用。因此，不少研究人员强调通过股权方式来激励我国上市公司管 理人员行为，完善公司治理机制，提高公司业绩。 但是，任何治理机制有效性的发挥都要求该机制必须和所处的环境相适应。 在西方发达国家中，股权激励机制是有效的，但这并不意味着该机制在我国目前 的背景下也会发挥同样的作用。 1 1 】隽娟管理层持股与经营绩效的实证研究：来自深市的经验证据【J 】企业发展2 0 0 7 ( 0 2 ) 1 我国上市公司管理层股权激励问题研究 在西方发达市场经济国家管理层股权激励制度产生于二十世纪后半叶，在过 去的几十年里，其发展过程大体经历了从起初的不被重视，到后来的广受关注： 从最早的小规模实验，到当前的全方位推广这样一系列阶段。如果以中国证监会 前主席周正庆1 9 9 9 年1 0 月1 4 日关于“高科技上市公司中可以实行股票认股 权”的讲话作为政府主管部门对上市公司开展股权激励制度建设的推动信号，到 2 0 0 5 年1 2 月3 1 日证监会出台的上市公司股权激励管理办法( 试行) ，从2 0 0 6 年9 月，国资委及财政部联合颁发了国有控股上市公司( 境内) 实施股权激励 试行办法，到现在( 截至于2 0 0 7 年1 2 月3 1 日) 5 6 家上市公司公布股权激励 实施方案，在近十年的时间里，我国对股权激励进行了不断的研究、探索和实践。 但是由于我国独特的外部政治、法律等环境和内部治理结构等因素的影响，以及 我国不规范的股票市场，股权激励制度存在缺陷，其激励效果也未能达到令人满 意的程度。因此，对于我国现在上市公司管理层股权激励的研究有着较大的现实 意义。 从信息可获取性、真实性和内部治理结构、管理机制等方面考虑，上市公司 无疑是研究中国企业管理层股权激励效果的较好的样本群体。上市公司管理层股 权激励效应的显示效果，可以为分析我国激励现状提供较有说服力的证据。基于 此，本论文选择2 0 0 6 年1 月1 日上市公司股权激励管理办法( 试行) 正式实 施后，公布企业实施股权激励方案的上市公司作为研究的对象进行相关的研究。 本文从股权激励的基本理论入手，结合中外上市公司股权激励的现状，运用 统计分析和实证研究方法对我国上市公司管理层股权激励问题进行研究，并对我 国股权激励与公司业绩不相关的原因进行了分析，指出了完善股权激励的对策。 论文希望通过对上述问题的研究为我国上市公司管理层股权激励的实践做出贡 献。 1 2 国内外研究现状 对公司管理层股权激励的研究，无论是从理论还是实证方面的研究，都起源 于西方；但在引入我国之后，股权激励与我国特殊国情相结合，产生了新的特点， 我国学者对此也进行了不断研究。 2 我国上市公司管理层股权激励问题研究 1 2 1 国内外理论研究现状 对于股权激励理论的研究，国外学者的观点基本上分为两大类，即股权激励 与公司经营绩效相关论和无关论。 1 2 1 1 股权激励与公司经营绩效相关的理论 。 ( 1 ) 委托一代理理论( P 血c i p a l A g e n tT 1 l e o r y ) 与管理层股权激励 柏利和米恩斯( B e r l ea I l dM e a n s ) 于1 9 3 2 年开创性地提出了企业所有权与经 营权相分离的观点，他们指出，对于现代的股权高度分散的公司，管理人员只拥 有少量的股权将会刺激他们追求自己的个人私利【2 】。经济学家詹森正式将这一企 业所有者与经营者的特殊关系定义为委托代理关系，并且詹森和迈克林( J e n s e n 觚dM e c l 【l i n g ，1 9 7 6 ) 【3 】将由此而可能产生的效率损失定义为代理成本，并提出了 所谓的利益趋同假说( C o n v e 唱e n c e - o f - I n t e r e s tH y p o t h e s i s ) ，即管理层持股有助于 减少代理成本，提高企业运行效率。 ( 2 ) “团队生产 理论( T e a m P r o d u c t i o nT l l l e o r y ) 与管理层股权激励 “团队生产 理论是由美国经济学家阿尔钦和德姆塞茨C 触C h i a n 觚dD e m s e t z ， 1 9 7 2 ) 【4 】等人提出的。该理论认为，企业是为了克服各种要素所有者之间在团队生 产过程中的“偷懒 ( S l l i r k ) 和“搭便车 ( F r e eR i d e r ) 动机而建立起来的制度安排。 通过对专职的监督者的激励，可以通过授予其剩余索取权( R e s i d u a lC l a i m ) ，使其 成为自我激励者的方式来减少上述两种动机，以便提高经营效率。 ( 3 ) 契约理论( C o n t m c t u a ln e o r y ) 与管理层股权激励 契约理论由经济学家罗纳德H 科斯( R o n a l d H C 0 a s e ，1 9 3 7 ) 【5 】开辟， 经等多位经济学家的努力，如今己成为现代企业理论的主流学派之一。根据不完 全契约理论，单纯地通过市场或企业给管理层定价，会引发“逆向选择( A d v e r s e S e l e c t i o n ) 和“道德风险”( M o r a lH a z a d ) 等问题，而实行管理者持股则可以有 效地弥补这种不足。 ( 4 ) 人力资本理论( H u m a I lC a p i t a lT h e o r y ) 与管理层股权激励 I 卅A d 0 1 fB e r l e ，G a r d i n e rM e a n s T 1 I eM o d e mC o r p o r a t i o n 柚dP 巾a t cP m p e r c v J 1 1 9 3 2 例M i c h a e lJ e n s e n ，W i m 勰M e c k l i n g T h e o r yo fF i n n ：M 狮a g e r i a lB c h a v i o r A g c n c yC o s t sa n do 啪e 袖i p S t m c t I l r e f J l 1 9 7 6 l 叫砧c h i 她，D e m s e t z P r o d u c t i o n ，i n f b 咖a t i o n s t s ，a n de c o n o I n i co r g a n i z a t i o n 1 9 7 2 1 5 l 科斯企业的性质起源、演变和发展 M 商务印书馆2 0 0 7 3 我国上市公司管理层股权激励问题研究 美国著名经济学家西奥多w 舒尔茨( n e o d o r c w S C h u l t z ) 【6 】系统地 提出人力资本理论并用以解释经济发展，诺贝尔经济学奖获得者加里S 贝克 尔( G a r y S B e r k e r 1 9 6 4 ) 在其著作人力资本一文中，进一步构建了人力资 本理论的微观经济学基础，并把它视为决定劳动收入的一般理论。企业经理人员， 作为一种特殊的人力资本，其出众的管理宿舍和能力是现代企业生存和发展不可 或缺的一种资本。管理层持股以股权激励的形式使企业的经营者获得了剩余索取 权，这实际上就是企业对人力资本作用的一种肯定。 1 2 1 2 股权激励与公司经营绩效无关的理论 超产权理论( B e y o n dP r o p e n y R i g l l tn e o 们主张，对管理层实行股权激励与 改善企业绩效二者间没有必然的联系。英国经济学家马丁和帕克( M a n i n 锄d P a r k e r 1 9 9 7 ) 【7 】在对英国各类企业私有化后的经营绩效做了综合的比较后认为， 企业效益与产权的归属变化之间没有必然联系，而与市场竞争程度紧密相关：市 场竞争越激烈，经营者提高企业效益的努力程度就越高。以上研究表明，只有竞 争才是促使企业治理结构向提高效益方面改善的根本保证；只有竞争才会迫使企 业改善机制，提高效率。 因此，超产权理论认为无论管理层持股与否，都不是决定企业经营绩效的充 分条件，股权结构的变化只是提高企业经济效益的一种手段，而只有竞争才能从 根本上激励企业管理层尽职工作，提高经营绩效。 在我国，关于股权激励的研究还处于起步阶段。根据我国的现实状况，蔡羲 涓和孙明泉【8 】分析了我国建立管理者股票期权机制的可行性，李士明和魏立新认 为最有效的激励机制是具有产权功能的激励机制1 8 】。辛向阳【9 】等人分析了我国企 业界探索股权激励的模式，胡小平1 9 】对于我国此阶段推行期权计划的困难，提出 了实施期权计划的方案流程。张小宁【9 】探讨了期权激励的机理和变通设计问题。 然而有些学者则认为我国尚不具备期权激励的条件：徒大年、傅浩在中国上市 公司高管人员股权激励研究( 上海证券交易所研究中心司) 文章中，研究了股 权激励效应发挥的环境，他们认为股权的这种激励效应是以高效运作的金融市场 I o JT h e o d o r c W S c h u l t z H u m a n 、耽a l t h 姐de c o n o m i c 舯、矾h r J l ，1 9 5 9 l ，JM a n i I la n d P 缸k c r T h eI m p a c to fP r i v a t z a t i o n - o 帅e r s h i pa n dC o r p o m t ei nt h cU K 1 9 9 7 1 8 l 蔡曦涓，孙明泉建立经理股票期权机制的可行性研究阴经济与管理研究1 9 9 9 ( 0 5 ) 1 8 J 李士明，魏立新建立产权化激励机制的思考叨经济体制改革1 9 9 9 ( 0 4 ) 1 9 l 辛向阳薪资革命：期股制激励操作手册【M 】企业管理2 0 0 0 1 9 l 胡小平E S 0 是激励约束机制的重要实现形式阴杭卅巾范学院学报2 0 0 0 ( 0 3 ) 【9 J 张小宁期权激励的机理分析与变通设计【J 】中国工业经济2 0 0 0 ( 0 5 ) 4 我国上市公司管理层股权激励问题研究 为前提，而在一个投机性强，高价高估的市场，给操纵股价提供了更多的空间， 公司高管人员股权激励容易使得公司高管行为短期化，推高短期股价，从而产生 不利影响。 1 2 2 国内外实证研究现状 从实证方面的研究来看，尽管在股权激励的效率问题上还存在争议，但大多 数西方学者的实证研究还是肯定了经理层股权激励的效果。L a r k e “1 9 8 3 ) 【1 0 】、 D e f u s C 0 ( 1 9 9 0 ) 【1 1 l 的研究表明，当公司宣布对经理层实施股权期权激励时，股价会 出现超正常回报。勋p l a n ( 1 9 8 9 ) 【1 2 】和S m i t h ( 1 9 9 0 ) 1 1 3 】发现，收购股权对公司绩效具 有激励作用，管理层融资收购之后，公司绩效显著提高。M e l l r 孤( 1 9 9 5 ) 【1 4 】随机选 取1 5 3 家制造业公司的样本数据( 1 9 7 9 1 9 8 0 年) 进行研究发现，报酬激励是C E O 提高公司绩效的动力，公司绩效与C E O 持股比例正相关。认为管理层报酬与绩 效相关的学者大多支持高管持股与企业绩效呈非线性关系的结论。M o f c k 、 S h l e i f e r 和V i s h n y ( 1 9 8 8 ) 【1 5 1 、M c C o n n e n 和S e r v a e s ( 1 9 9 0 ) 【1 刚、H e m a l i n 和 w 萌s b a C h ( 1 9 9 1 ) 【1 7 】发现，企业绩效随着高管持股的增加，呈先上升后下降的趋势： 当管理层持股比例低于5 时，管理层持股的增加将提升企业价值；当管理层持 股高于5 时，企业价值就会随管理层持股比例的增加而减少。上升阶段可解释 为“利益趋同效应”( t h ec o n v e r g e n c eo fi n t e r e s te 骶哟，即管理层持有有限的股权 份额，得到适当的激励，行为目标与股东利益趋同，从而可以降低代理成本，提 高企业价值；下降阶段可解释为“壕沟防守效应 ( t h ee n t r e n c h m e n te 虢c t ) ，即随 着高管持股比例的大幅提高，高管对企业的控制力不断增强，原有的外部约束作 用越来越弱，高管可以在更大范围内追求个人利益，提高了代理成本，降低了企 业价值。 不过，也有部分研究结果支持高管持股与企业绩效不相关或弱相关的结论。 C o r e 和G u a y ( 1 9 9 9 ) 【1 7 1 ，以及n o m a sA n d e r s o n ( 2 0 0 0 ) 【1 8 】认为，最优股权激励水平 L a r k e r n e 加s o c i a t i o nB e t w e e nP e 面珊a n c ep l a na d o p I i o n 弛dC 0 f I ，o r a t eC a p i t a lI n v e s t m e n t r J l 1 9 8 3 叫D e f I l s c o 一1 1 I eE 彘c to fE x e c L I t i v eS t o c ko p t i o nP l a n s o nS t o c l 【l l o l d e r s 卸dB o n d h o l d e r S 1 9 9 0 I “JK a p l a n T 1 l ee 仃e c t so fM a n a 2 e m e n t B u v o u so no p e r a t i n gP e r f 0 咖a n c ea n d 、吒l l u e J 1 1 9 8 9 I ”JA b b i eS m i t h C o r p o r a t eO w e r s h i pS l m c t r c 卸dP e r f o m l 卸c e ：T 1 l eC a s eo fM a n a g e m e n tB u y o u t s r J l 1 9 9 0 I l 耳JM e h f a n E x e c u t i v eC o m p e n s a t i o ns t n l c t t l r e ，o w n e r s h i p ，a n dF i 珊P e r f 0 姗a n c e J 1 1 9 9 5 【D IM o f c k ，S h e l e i f e r 姐d s h n v t e m a t i v eM e c h a I I i s m sf o rC o r p o r a t eC o n t r o l J 1 1 9 8 8 I 珀JM c C o n n e l l ，J 管理层薪酬激励的行业差异和地 域差异显著,金融行业的管理层薪酬明显高于其他行业,东部沿海地区管理层薪酬明显高于中部和西部地区;管理层薪酬激励的期限结构不合理,长期薪酬 激励所占比重过小. 3.学位论文 王光远 上市公司经营绩效与高级管理层薪酬激励的研究 2007 现代企业制度最显著的特征是所有权与经营权的分离。在两权分离的情况下，作为所有权主体的企业所有者和作为控制权主体的企业经营者之间就 存在着“委托代理”关系。由于市场存在信息不对称的现象，公司高级管理层存在道德风险和逆向选择问题，代理成本是必然存在的。代理理论认为 ，设计与企业绩效相联系的补偿政策，可以激励管理层选择能增加股东财富的活动，减少代理成本。这就要求企业必须具备行之有效的约束、激励机制 ，这些机制既可以激发代理人的工作积极性，又可以最大限度地降低代理成本。因此，高级管理层激励对于企业的生存发展有着深远的意义。 从20世纪20年代开始，由经济学、心理学、人力资源管理学、组织行为学和企业战略规划学等学科创新发展起来的激励理论，开始渐渐为人们所熟 悉，并逐渐运用到企业制度中。将高级管理层的薪酬和企业业绩相联系，是西方企业管理体现激励制约机制和解决代理问题的一种通行做法。 我国从上世纪70年代起开始的企业改革，目标是建立“产权明晰、权责分明、政企分开、管理科学”的现代企业制度。与此同时，我国在个人收入 分配制度上也先后实行了一系列的改革，并正在将收入分配制度与激励制度、绩效评估制度相结合，以构建最有经济效率的分配制度模式。设计适合我 国国情的最优激励制度，充分调动企业管理层的积极性，是建立现代企业制度的关键之一。 企业高级管理层在企业经营管理中发挥的重要作用毋庸置疑，因此对于高级管理层的薪酬激励是世界各国公司治理的重要内容，本文重点介绍了美 、德、日三国的高级管理层薪酬实践。 目前我国上市公司高级管理层的薪酬制度主要为年薪制。按照兑现方式分，主要有两种：一是按月发放的经营者基本年薪；二是为激励经营者努力 工作，提高企业经营绩效而设立的效益年薪。效益年薪的支付有多种形式，包括现金、持股、股票期权及分红等。在本文对高级管理层薪酬的实证研究 中，由于数据采集的限制，将着重对高级管理层的年薪和持股(相关数据都在公开的上市公司会计报告中有所披露)进行研究，通过验证它们与公司绩效 的相关性，来考察其发挥激励作用的有效性。 从20世纪20年代起，针对上市公司经营绩效与高级管理层薪酬激励的问题，国外学者开始从理论上进行阐述和论证，从60年代开始，大多用实证方 式进行检验，主要包括几个方面： 1高级管理层薪酬与企业绩效之间的关系。2高级管理层薪酬的影响因素。3高级管理层薪酬结构和企业绩效之间的关系。4高级管理层薪酬 形式与激励效果。国内上市公司经营绩效与高级管理层薪酬激励的实证研究尚未成熟，具有以下特点： 1相同研究领域，由于数据选取原则的差异，研究结果大相径庭。 2静态研究居多，动态研究较少。 3大部分研究样本量不大，代表整个上市公司总体特征的可能性尚待研究。 4截面研究居多，连续性研究较少。大部分研究只选取最近一年的数据为样本，实证结果的稳定性尚待关注。 5对公司经营绩效指标的选取，绝大多数作者没有指出为何选用该指标，而不是反映绩效的其他指标。由于大多数绩效指标之间不一定必然存在相 关性，所以实证结果的稳定性尚待关注。 本文数据主要来源于巨灵证券信息网研制的巨灵北斗星证券分析系统1.1，香港理工大学中国会计与研究中心与深圳国泰安信息公司等研制的 中国股票市场交易数据库、中国上市公司财务数据库、中国上市公司治理结构数据库(2006版)，中连财务顾问公司和中国上市公司业绩评价 课题组联合发布的2006年度中国上市公司业绩评价报告，以及中国证监会网站、中国证券报、上海证券报等所刊载的数据。 本文选取2007年4月30日之前披露年报数据的1391家上市公司为原始数据。为了保证数据的有效性，尽量减少其他因素影响，本文依据以下标准对原 始样本进行了筛选： 1只选择A股市场进行研究。 2由于金融类上市公司的特殊性，本文剔除了金融类上市公司。 3考虑到极端值对统计结果的不利影响，剔除了业绩过差的ST、PT公司共53家。 4公司年报中规范披露了高级管理层的激励情况(年薪和持股)及相关指标。 按照以上原则，共收集到784家上市公司的样本，其中深市340家，沪市444家。 样本数据处理，运用计量经济学软件EViews3.1完成，得出以下结论： 1上市公司经营绩效与高级管理层薪酬激励存在显著的正相关关系。这说明我国已经初步建立了激励机制，公司治理在此方面得到改善。 2高级管层的激励水平与上市公司所在的地区和行业有密切关系。 3公司经营绩效同公司规模存在正相关关系。 4公司经营绩效同公司股权集中度存在正相关关系。 5公司经营绩效同公司长期偿债能力存在正相关关系。 结合对我国高级管理层激励情况所作的实证分析，并参照了美、德、日三国高级管理层的薪酬体系，给出如下建议： 1实行薪酬结构的多元化，加强绩效工资的比重，重视长期激励计划在薪酬结构中的地位。 2建立科学的薪酬激励机制，加大薪酬差距可以提高公司经营绩效，控制基本年薪，通过绩效年薪、长期激励实现收入空间的扩大，是符合发展需 要的科学的薪酬机制。 3完善高管薪酬监督机制，在高管薪酬的监督上，应增强高管薪酬的透明性，完善薪酬披露制度，增加薪酬制定、实施的透明度。 4发挥薪酬委员会作用，系统有效地实施薪酬管理。本文的结构简述如下： 正文部分共分为六章。 正文第一章为绪论部分。主要介绍选题背景和结构框架。 第二章为基本理论概述。第一节的代理理论主要介绍了代理问题的源起、代理关系和解决代理问题的机制。第二节的激励理论分别归类汇总了早期 激励理论和近代激励理论的内容。第三节的薪酬相关理论主要介绍了薪酬的概念、薪酬管理的原则和有效方式、高级管理层薪酬制度的决定因素。第四 节介绍了高级管理层的薪酬结构。 第三章为国外高级管理层薪酬体制简介，主要介绍了美国、日本、德国的情况。 第四章为国内外实证研究回顾与综述。针对上市公司经营绩效与高级管理层薪酬激励的问题，国内外学者大多从理论上简述，用实证进行检验，作 者在本章对这部分内容作了汇总，并对其中有些研究情况作了简要分析。 第五章为本文的实证研究部分。包括数据来源介绍、研究假设、变量定义、模型设计、统计性结果描述、实证结果等几个主要部分。 第六章根据前面几章的介绍和论述，提出了政策建议。 本文尚存在以下不足： 一、文章只选取了中国上市公司2006年一年的年报数据，做的是截面的最小二乘法回归，可能存在一定的偶然因素的影响，所以实证结果的稳定性 还有待考察，将来作者研究的方向是收集更多年份的数据，做连续性检验，比如可以应用Eviews中的Pool回归方法做更进一步的研究。 二、文章前几章的理论归纳和后面的实证研究，有一定的结合点，但直至文章定稿之际，总感觉理论和实证的结合还应该更紧密些才为完善。 三、由于文章主要是研究上市公司经营绩效和高级管理层薪酬之间的关系，所以如果将来有更多的机会和途径，作者会收集更多国外高级管理层薪 酬制度的资料，做出更好的归纳比较，对中国上市公司高级管理层的薪酬制度提出更全面、更具体、更切合实际的政策建议。 4.学位论文 贺家铁 上市公司高级管理层激励组合研究 2006 公司所有权与控制权分离使得对高级管理层的激励成为公司治理的核心问题。而诸多因素使现有激励制度无法应对我国上市公司出现的一系列问题 ，这要求对上市公司高级管理层激励制度重新设计，改善公司高级管理层治理，从而提高公司业绩和价值。 引入公司股东监督变量、薪酬与控制权激励组合变量构建新型的高级管理层激励组合委托-代理优化模型；结合公司绩效产生机理的数学分析，构建 了公司绩效线性模型与高级管理层线性激励组合模型；引入股票期权激励与公司控制权激励变量，解析基于股东监督的高级管理层激励问题，成功实现 了公司高级管理层能力变量与努力变量对公司绩效贡献的分离解释；提出了基于隐性价值的年薪设计、基于绩效的奖金与股权设计、基于隐性需求的非 物质性激励组合模式，克服了传统的单一的物质性显性激励的局限性。 通过分析上市公司高级管理层薪酬激励、股权激励、控制权激励等三种基本方式，运用锦标赛理论，深入探讨各个董事、监事、高级管理人员之间 薪酬激励强度、股权激励强度以及控制权激励强度的差异性。设置上市公司高级管理层激励组合测度指标体系；通过科学地界定高级管理层激励组合效 应的涵义，设置上市公司高级管理层激励组合效应测度指标体系。 从公司股权结构、治理状况、公司经营状况、经理人市场与高级管理层传记特征等方面，对我国上市公司高级管理层激励组合设计的权变影响因素 进行了全面系统地分析，在此基础之上设计了上市公司高级管理层激励组合权变影响因素测度指标体系，以探讨不同权变影响环境下与之相契合的上市 公司高级管理层有效的激励组合。在对上市公司实证样本进行初步聚类分析基础上，通过灵敏度分析并结合理论推演的结论，测试出高级管理层激励组 合权变影响环境分类的最恰当个数。然后，运用优化分层聚类分析方法对实证样本进行聚类，获得上市公司高级管理层激励组合权变影响环境的结构化 模型，针对每一权变影响环境类型中的实证样本公司，分别测度出高级管理层激励组合效应，归纳出各类权变环境类型中激励组合效应得分较高的高级 管理层激励组合特征，形成该种权变影响环境类型中最优的高级管理层激励组合。 运用理论推演、模型分析结论以及实证统计与检验结果，提出我国上市公司不同权变影响环境下高级管理层激励组合的主导目标模式，并设计了主 导目标模式的选择路径与策略。考虑到公司治理结构的创新与调整、机构投资者参与公司治理、规范上市公司高级管理层激励组合中的政府行为、发挥 市场优化资源配置的基础性作用、完善上市公司高级管理层激励组合的法律法规等方面，提出了我国上市公司高级管理层激励组合主导目标模式选择的 政策性建议。 5.期刊论文 王文卫 我国上市公司管理层激励报酬的选择 -天津市经理学院学报2008,(6) 本文通过对我国上市公司管理层报酬制度现状的分析,揭示了我国上市企业管理层激励与报酬机制的历史与现状,并提出了有关改进现有上市公司管 理层激励报酬制度的相关措施. 6.学位论文 曾小玲 上市公司管理层特征与会计选择行为优化研究 2007 资本市场下的公司财务与会计是一个多学科相互渗透和交叉的研究领域，更是一个充满生机、富有活力、极具挑战性的研究领域。其中，会计选择 行为是一个重大的理论与实践命题。本文聚焦于会计选择行为主体管理层特征对会计选择行为的影响。通过建立会计选择行为研究的系统框架，并 把公司治理、外部监管、准则供给等因素统一于框架中，以期对会计选择行为进行全面系统的诠释。检验管理层的报酬、任期与选派方式对会计选择行 为的影响。从管理层级制的视角探讨提高会计选择行为效率的途径。通过比较研究，结合会计选择的信号显示功能，寻求会计选择行为优化之道，并探 索适合我国资本市场实际的监管模式，为全流通时代以及新会计准则实施背景下的上市公司的发展提供有价值的参考。本文从选择行为主体、选择行为 与报酬计划互动关系、优化激励机制等方面深化和丰富会计选择行为理论。 第一部分，从现代企业理论的演化逻辑，来探讨管理层作为会计选择主体力量的大小，并由此来理解管理层的会计选择行为。随着企业理论的不断 进步，对管理者角色和作用的揭示也在不断的深化。新古典经济学认为，管理者是最优化行为者，管理者没有自己的任何私人利益，会选择使企业利益 最大化的会计政策。经理型企业理论和行为企业理论揭示了，管理者是以自身“满意”为目标的行为人，揭示了经理利用会计政策选择来实现自己目的 的动机。现代企业理论揭示了企业内部各要素都是为了实现自己的效用而不断博弈的过程。管理者会计政策选择不再是一个客观地反映企业经济实质的 手段，而是主观地用来实现自己目标的工具。团队生产理论下的会计选择行为就是一种计量团队成员贡献的过程。这一计量过程通过影响团队成员的积 极性而影响组织的效率。委托代理说反映了管理者作为代理人的角色的心理复杂性。契约理论下的管理者，作为平等的产权主体，就会选择更有利于其 履行各种契约的会计政策，以使自己处于有利地位。现代企业发展的不确定性愈来愈强，竞争更加激烈，所以管理者作为人力资本的稀缺性对企业的发 展愈来愈重要，其谈判力大大增强，作为掌握会计选择大权的管理者，他就会尽可能地寻找实现自己人力资本价值的通道，使得现代企业里管理者的会 计选择行为充满着复杂性和不确定性。第二部分，通过建立会计选择行为的自组织模型，来说明企业会计政策选择的过程，实际上是管理层、其它利益 相关者以及外部竞争环境作用力之间，相互制约相互耦合的过程，它们之间一直在进行着激烈的斗争最后达到一种协同状态。如果是管理层的行为占主 导(序参量)，其它利益相关者处于服从地位(快变量)。快变量与慢变量斗争也可能使双方的地位生变化，系统处于一种新的协同状态，即其它利益相关 者行为占主导(序参量)，这时企业中的效率最高，管理层就会选择效率型的会计政策，所有利益相关者包括管理层的利益都得到体现。通过模型的建立 和分析，给我们重要的启示是，要使会计政策选择体现利益相