（科学技术哲学专业论文）高新技术产业风险投资机制创新.pdf

华中科技大学硕士学位论文 摘要 高新技术产业已经成为2 1 世纪社会经济发展的主导产业。为了在竞争日趋激烈 的高科技产业市场上占有一席之地，各国政府纷纷制定相应的对策和措施，以推动 本国高新技术产业的发展。从欧美发达国家经验来看，风险投资作为高科技企业的 个重要的融资渠道，已经成为一些国家高新技术产业化的驱动器，以风险投资为 背景的高科技企业已成为国民经济中极为重要的组成部分。 改革开放以来，我国高科技产业化虽然取得了较大的进展，但总的来说，科学 技术转化为生产力的进程还比较缓慢，高新技术产业在国民经济中所占的地位还不 很突出。其原因很多，其中很重要的一条是缺乏金融资本的支持，特别是风险投资 的支持。近年来我国高新技术产业风险投资有了定的进展，但由于在风险投资机 制上存在许多比较突出的现实问题，因而与风险投资发展比较成熟的国家相比，仍 处于起步阶段： 为了解决我国高新技术产业风险投资机制问题，更好地促进我国高新技术产业 的发展，本文从对高新技术产业风险投资基本概念、运作过程和机制的阐释出发， 结合国外风险投资业发展的经验，全面分析了我国高新技术产业风险投资存在的问 题，提出了我国高新技术产业风险投资机制创新的对策。 本文第一章对风险投资的概念、主体、运作过程和机制进行了理论论述和分析， 结合高新技术产业与风险投资的关系，论述了高新技术产业风险投资的特点，并 对美国和我国高新技术产业风险投资的发展历程进行了回顾，从而凸现了我国风险 投资业与发达国家的差距及发展我国高新技术产业风险投资的紧迫性。第二章从资 金供给、运行机制、法律和政策环境、技术创新、人文与社会环境、人才等方面较 全面地分析了我国当前高新技术风险投资业存在的问题，针对这些问题，本文第三 章提出了从组织形式、筹融资方式、投资管理、资本退出等机制上的我国高新技术 风险投资业的创新对策，并分析和阐述了我国应当在高新技术产业风险投资外部环 境创新和加强人才培养、建立一支素质优良的风险投资家队伍方面的对策。 关键词：高新技术风险投资机制创新 华中科技大学硕士学位论文 a b s tr a o t h i g ht e c h n o l o g yi n d u s t r yh a sb e e nt h el e a d i n gi n d u s t r yi ns o c i a la n d e c o n o m i cd e v e l o p m e n ti nt h e21s tc e n t u r y i no r d e rt og a i nap o s i t i o ni nt h e m a r k e to f h i l 曲t e c h n o l o g y ，g o v e r n m e n t si nm a n yc o u n t r i e sa r ef o r m u l a t i n g c o r r e s p o n d i n gc o u n t e r m e a s u r e st op r o m o t et h ed e v e l o p m e n to f t h e i rh i t e c h e n t e r p r i s e s f r o mt h ee x p e r i e n c eo f t h o s ed e v e l o p e dc o u n t r i e si ne u r o p ea n d a m e r i c a ，i t i s c o m m o n l yr e c o g n i z e d t h a tt h ev e n t u r e c a p i t a l ( v c ) ，a n i m p o r t a n tm e a n st oa c c u m u l a t ec a p i t a lf o rh i - t e c he n t e r p r i s e s ，h a sb e c o m e t h ed r i v ei n i n d u s t r i a l i z i n gh i g ht e c h n o l o g yi ns o m ec o u n t r i e s t h e r e f o r e ， h i t e c h e n t e r p r i s e s b a s e do nv ch a v eb e e nt h em o s ti m p o r t a n t p a r t i n n a t i o n a le c o n o m y s i n c et h er e f o r ma n d o p e n i n gt o t h ew o r l d ，i n d u s t r i a l i z a t i o no fh i g h t e c h n o l o g yi nc h i n ah a sm a d er a p i dp r o g r e s s ，b u tg e n e r a l l ys p e a k i n g ，i ti s s l o wi nt h ec o u r s eo ft r a n s f o r m i n gs c i e n t i f i c t e c h n o l o g y i n t o p r o d u c t i v e f o r c e s h i g ht e c h n o l o g yi n d u s t r y h a sn o t p l a y e d a no u t s t a n d i n gr o l ei n n a t i o n a le c o n o m y t h e r ea r em a n yr e a s o n sf o rt h i sb u tt h em o s ti m p o r t a n t o n ei st h el a c k i n gi nt 1 es u p p o r to f f i n a n c i a lc a p i t a l e s p e c i a l l yt h a to f v c i n r e c e n t y e a r s ，a l t h o u g h c h i n ah a sm a d ec e r t a i n p r o g r e s s i nv ci n h i g h t e c h n o l o g yi n d u s t r y ，t h e r e a r es t i l l m a n yp r a c t i c a lp r o b l e m s i nt h ev c m e c h a n i s m c o m p a r e dw i t h t h o s ec o u n t r i e si nw h i c ht h e d e v e l o p m e n t o fv c h a sb e c o m e m a t u r e ，o u r si ss t i l la tt h ee a r l ys t a g e i no r d e rt ot a c k l et h e p r o b l e m so f t h ev cm e c h a n i s ma n da c c e l e r a t et h e d e v e l o p m e n to fh i g ht e c h n o l o g yi n d u s t r yi nc h i n a ，t h i sp a p e r b e g i n sw i t ht h e i n t e r p r e t a t i o no f t h eb a s i cc o n c e p t s ，o p e r a t i o n p r o c e s sa n dm e c h a n i s mi nt h e h i t e c hi n d u s t r i a lv e n t u r ec a p i t a l t h e ni t a n a l y z e st h o r o u g h l yt h ep r o b l e m s e x i s t i n gi nv cu s i n gt h ef o r e i g ne x p e r i e n c ef o rr e f e r e n c e a tl a s t ，t h ea u t h o r i i 华中科技大学硕士学位论文 d u t sf o r w a r dc o u n t e r m e a s u r e s t om a k ei n n o v a t i o n sa b o u tt h e v c m e c h a n i s m c h a p t e ro n e i nt h i sp a p e rg i v e sat h e o r e t i c a ld e s c r i p t i o na n da n a l y s i s o nt h ec o n c e p t s ，s u b j e c t s ，o p e r a t i o np r o c e s sa n d t h ev c m e c h a n i s m b yw a y- o ft h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nh i g ht e c h n o l o g yi n d u s t r ya n dv c ，c h a p t e ro n e s t a t e st h ec h a r a c t e r i s t i c so ft h ev e n t u r ec a p i t a l ，a n dr e v i e w st h ed e v e l o p i n g p r o c e s so f t h eh i t e c hi n d u s t r i a lv e n t u r ec a p i t a li nt h eu sa n dc h i n a t h i s c h a p t e r a l s op o i n t so u tt h eg a pb e t w e e nc h i n aa n dt h ed e v e l o p e dc o u n t r i e si n v ca n dr e m i n d st h ea u t h o r i t i e so ft h ef a c tt h a ti ti sh i g ht i m et od e v e l o po u r h i g ht e c h n o l o g yi n d u s t r i a lv e n t u r ec a p i t a l c h a p t e rt w oa n a l y z e sf r o md i f f e r e n ta s p e c t st h e c u r r e n tp r o b l e m si n t h ec h i n e s eh i - t e c hi n d u s t r i a lv e n t u r ec a p i t a ls u c ha st h ec a p i t a lp r o v i s i o n ， o p e r a t i o n m e c h a n i s m ，e n v i r o n m e n t o fl a w a n d p o l i c y ，t e c h n o l o g y i n n o v a t i o n s ，h u m a n ea n d s o c i a le n v i r o n m e n t ，a n dt a l e n t s i nv i e wo ft h e s e p r o b l e m s ，c h a p t e r t h r e e s u g g e s t s i n n o v a t i o n c o u n t e r m e a s u r e si n v c ，w h i c hi n c l u d et h e m e c h a n i s mi nt h em o d eo f o r g a n i z a t i o n ，t h ew a y o f r a i s i n gf u n d s ，t h em a n a g e m e n to fi n v e s t m e n ta n d c a p i t a l w i t h d r a w a l 。t h i s c h a p t e r a l s o a n a l y s e s a n di l l u s t r a t e st h e 。 c o u n t e r m e a s u r e si nt h ea s p e c t so f e s t a b l i s h i n ga ne x t e r i o re n v i r o n m e n tf o r ， v ci n h i g ht e c h n o l o g yi n d u s t r y i n c h i n a ，e n h a n c i n g t h e t r a i n i n g o f p r o f e s s i o n a l s ，a n df o r m i n g ar a n ko fq u a l i f i e da n dw e l l - r o u n d e dv e n t u r e c a p i t a l i s t s k e yw o r d s ：h i g ht e c h n o l o g y ，v e n t u r ec a p i t a l ，m e c h a n i s mi n n o v a t i o n 1 1 1 华中科技大学硕士学位论文 1 高新技术产业风险投赘概述 1 1风险投资 风险投资( v e n t u r ec a p i t a ) 主要指人们对有意义的冒险、创新活动或事业予 以资本支持的投资行为，一般分为广义和狭义两种概念。广义的风险投资泛指一切 具有高风险、高潜在收益的投资；如欧洲风险投资协会的定义是：风险投资是一种 由专门的投资公司向具有巨大发展潜力的成长型、扩张型或重组型的未上市企业提 供资金支持并辅之以管理参与的投资行为。狭义的风险投资是指以高技术为基础， 生产与经营技术密集型产品或服务的投资。如经合组织2 4 个工业发达国家在1 9 8 3 年 第二次投资方式研讨会上认为：凡是以高科技与知识为基础，生产与经营技术密集的 创新产品或服务的投资都可视为风险投资。m 在狭义的风险投资中，也有的特指一 种股权投资：如美国全美风险投资协会的定义是：由职业金融家投入到新兴的迅速 发展的、有巨大竞争潜力的企业( 特别是中小型企业) 中的一种股权投资。3 本文所 称风险投资是指风险资本一般通过风险投资企业对创业企业、尤其是高科技创业企 业提供资本支持，风险投资企业通过资本经营服务对所投资企业( 风险企业) 进行 培育和辅导，当风险企业发育成长到相对成熟后，再将所投风险资本通过风险企业 股份上市、产权转让、并购等方式退出，并实现风险资本自身增值的一种特定的商 业投资行为。 由于风险投资一般不采取直接投资的形式，而是通过风险投资家或风险投资公 司对风险企业进行投资，因此，风险投资业主要涉及三大主体：投资者( 风险资本 的提供者) 、风险投资企业、风险企业。”3 投资者是风险资本的提供者，即将自有资金直接或间接投入风险企业的个人或 机构。正式风险投资并不包括向风险企业投资的个人或被称为“天使”( a n g e l s ) 的 人。投资者一般包括有养老基金、各大公司、保险公司、银行、各种捐助基金、个 人以及外国投资者。这些投资者进入风险资本市场的目的各异，但是他们无疑都被 华中科技大学硕士学位论文 风险投资所能提供的超过一般水平的高回报率所吸引，所以愿意付出较高的时间成 本去等待成功的到来。通常建立风险投资基金( 也称创业投资基金或创业基金) 是投 资者进入风险资本市场的主要方式。 风险投资企业是风险资本的运作者，它是风险投资流程的中心环节，其职能是： 辨认、发现机会；筛选投资项目：决定投资：促进风险企业迅速成长：退出。风险 资本经由风险投资企业的筛选，流向风险企业，取得收益后，再经风险投资企业回 流至资本所有者。一般将风险投资企业大体分为以下两类： 第一类是风险投资公司( v e n t u r ec a p i t a lf i r m ) 。风险投资公司的种类有很 多种，但是大部分公司通过风险投资基金来进行投资( 风险投资公司除通过设立风 险投资基金筹集风险资本外，同时也直接向投资人募集资本) ，公司本身也采用有 限合伙制形式，投资人成为公司的有限合伙人，公司经理人员成为公司的一般合伙 人。 第二类是产业附属投资公司( c o r p o r a t ev e n t u r ei n v e s t o r s d i r e c t i n v e s t o r s ) 。这类投资公司往往是一些非金融性实业公司下属的独立的风险投资机 构，他们代表母公司的利益进行投资。和专业基金一样，这类投资人通常主要将资 金投向一些特定的行业。 当然，风险资本的运作者也并非都是风险投资公司或产业附属投资公司，以其 自身所有的资本( 而非受托管理的资本) 向其它企业投资来获得利润的风险资本家 ( a d v e n t u r ec a p i t a l i s t s ) ，以及出于对创业企业家的能力和创意深信不疑而通常 投资于非常年轻的公司，以帮助这些公司迅速启动的“天使”( a n g e l s ) 投资人也 属于风险资本的运作者。 风险企业一般是指依据新的技术、新的市场理念成立的，目的在于运用新技术、 开拓新市场，具有高风险、高收益的新兴高新技术企业。风险企业家通常具有技术 背景或是一项新技术、新革新、新思路的发明者，他们在其发明、创新进行到一定 程度时，由于缺乏后续资金而寻求风险投资企业的支持。除了需要资金外，他们往 2 华中科技大学硕士学位论文 往还需要风险投资企业提供管理经验与技能等方面的帮助，以弥补自身的不足。 风险投资有如下特点： 高风险、高失败率与高回报并存。风险投资高风险、高收益的特点是由其主要 投资对象高新技术产业的特点所决定的。由于高新技术产业化常常面临技术风 险、市场风险、管理风险，并带有种种不确定性，因而风险很大，失败率很高，但 高新技术产业的潜在技术优势和未来市场潜力，使之一旦成功，则有高额回报。因 此说，高风险、高失败率与高回报并存。据统计，成功的高新技术投资项目的投资 回报率一般在3 0 以上，高的达到数倍甚至数百倍。英国风险资本协会1 9 9 7 年的研究 报告表明，英国1 9 9 6 年风险投资的回报率为4 2 9 ，近3 年平均为2 6 6 ，近5 年平均 为2 5 7 ，近1 0 年平均为1 5 7 。“1 风险投资是一种权益投资。风险投资企业为风险企业提供资金援助，其着眼点 并不在于风险企业当前的盈亏和资信，不要求风险企业在较短期限内偿还本息，而 是以权益资本方式将资金注入风险企业，其目的是营造出能够在市场上出售的企业， 着眼于该企业的长期收益与增值，在适当的时候通过出售所持风险企业的股份撤出 投资，以资本增值的方式实现获利。 风险投资是长期性、阶段性投资。风险投资援助一项科研成果转化为高新技术 产品，要经历研究开发、样品试制、正式生产、寻找市场、扩大规模、获得盈利等 阶段。只有当生产规模和盈利水平达到较高程度时，风险投资才能通过适当的途径 收回投资并获得较高的投资利润。从国内外的经验看，这一过程少则3 5 年，多则7 1 0 年，相对于其他投资方式来说，实现投资增值获利的时间较长。阶段性是指风险投 资公司将风险企业的成长过程分为几个阶段，风险投资分阶段地投入企业，每次只 提供确保企业发展到下一阶段的资金，同时，严格进行预算管理，反复评估企业的 经营状况和潜力。上一阶段目标的实现是决定下一阶段资金投入决策的重要依据， 以此降低投资风险，提高风险投资的成功率。 风险投资是风险资本的循环增值过程。风险资本运行方式是“投入一增值( 或 3 华中科技大学硕士学位论文 清算) 一回收一再投入”，而不像一般投资那样以间断的方式进行投资。风险资本只 是辅助风险企业成长的资本，当风险企业发展壮大后，就尽快转让股权或抛售股票， 回收资金并获得高利润。之后，并不会终止其投资活动，而是带着更大的雄心寻找 新的风险投资机会，把变现获得的本利投入到新一轮的风险投资中。 风险投资活动需要风险投资专家来运作。风险投资企业不但要从众多的申请资 助的项目中筛选出特别有希望的项目进行投资，还要直接进入所投资企业的决策层， 参与企业战略决策、技术选择、研究开发、市场开拓、资金融通、资产重组等一系 列活动，组建或主导风险企业的董事会，建立一个强有力的管理核心。这种特殊的 工作不仅需要风险投资经理人付出极大的热情和艰苦的努力，而且需要他们精通相 关专业技术知识和金融贸易知识、具有卓越的管理才能。为此，风险投资企业需按 市场规律把金融家、风险投资家、企业家和科技专家等人才结合在一起，形成一支 高素质的风险投资专家队伍，开展卓有成效的风险投资活动。 1 2 风险投资的运作过程和机制 1 2 1 风险投资运作过程 风险投资的投资过程可分为项目选择、签订协议、经营辅导、资本退出四个线 性循环阶段。项目选择阶段是对投资方案的取得、筛选与评估，这个阶段由创业家 提出创业构想及其产业化的资金需求，风险投资家在进行筛选评价的基础上做出是 否投资的决策；在做出投资决定后即转入协议阶段，由投资方与受资企业就投资方 式、投资条件、退出清算等有关权利义务进行协商，并签订具有法律效力的文件 作为以后辅导、退出的依据；在经营辅导阶段，投资机构与受资企业携手工作，风 险投资家帮助风险企业运作资本，致力于受资企业的发展，以实现股东权益最大化 和投资的增值：在退出阶段，风险投资家策划回收高额的投资报酬或为减少损失即 时出售股权，所获资金收益用于新的投资个案。 4 华中科技大学硕士学位论文 1 2 2 风险投资的运作机制 主要包括风险资本( 风险投资基金) 与风险投资企业设立机制、投资决策机制、 风险管理机制和风险投资退出机制。 风险资本( 风险投资基金) 与风险投资企业设立机制。如何设立风险投资基金 和风险投资企业是一个相互联系、不可割裂的过程和行为。发达国家的风险投资基 金和风险投资企业现在的主流形式是有限合伙形式。有限合伙制一般包括两类合伙 人：有限合伙人和普通合伙人；有限合伙人是风险资本的真正出资人，普通合伙人 则是风险投资基金的经理人。合伙人出资一般采用两种方式：基金制和承诺制，他 们之间的关系是一种委托和受托关系，由此，如何建立起一种有效的激励和约束机 制对风险投资的资本所有人和资本经营人双方来说都十分必要。通常，风险投资企 业投资经理人按绩计酬的设计、投资受权额度的限定、经理人市场机制的建立，是 风险投资健康运行的保证。 投资决策机制。一个完整的风险投资决策通常包括项目筛选、项目评价和项目 评估决策几个并非完全割裂的方面。在项目筛选方面，通常要根据基金设立目的、 投资方向、投资组合，对推介项目的产业领域、介入时期进行筛选。在项目评价阶 段，主要涉及对项目技术完善程度、技术流程的可行性进行技术评价及对项目商业、 财务计划进行经济评价。而对一个典型的风险投资项目评估决策，要考虑的因素很 多( 见表1 ) ，可大体分为四个方面。一是创业企业家的素质( 领导能力、洞察力、 个人品行、心胸、奉献精神) 。这是创业投资项目的核心，在这项考察中，创新思 想和团队精神是实现风险投资成功的重要基础。二是市场情况。在考核风险投资项 目的市场时，要看项目是开辟全新的市场，还是从原有市场中寻找缝隙。三是技术 情况。要评估项目所提出的技术设想或已经取得实验室成果的技术的先进性和转变 为实用产品的难度。四是管理状况。创业企业的管理不同于成熟企业的管理，在评 估管理因素时，创业者团队的知识背景结构和工作经历的组合是重要的考虑因素。 s 华中科技大学硕士学位论文 表l 风险投资决策主要因素排序。 风险投资决策考虑因素 1 、企业家自身具有支撑其持续奋斗的禀赋 2 、企业家对企业目标市场的熟悉程度 3 、在5 1 0 年内至少可获得1 0 倍的投资回报 4 、证明企业家有很强的领导能力的经历 5 、对风险的评估和反映良好 6 、投资具有流动性 7 、可观的市场增长前景 8 、风险企业良好的历史纪录 9 、对企业的表述清晰明了 1 0 、具有财产的保全措施 频数( 样本数1 0 0 ) 6 4 6 2 5 0 5 0 4 8 4 4 4 3 3 7 3 1 2 9 风险管理机制。一位西方风险投资家说过，风险投资的运作原则是通过降低各 种潜在的风险获得最大的资本收益。风险投资中的主要风险有技术风险、市场风险、 管理风险。在风险投资过程中，风险管理的一般步骤是风险识别一风险估计一风险 评价。普遍采取的管理方法为：第一，由专职风险管理人员与项目相关专业领域的 专家和工程师对有形资产进行核查：第二，由专职的风险管理人员对项目企业的风 险管理计划或方案进行分析；第三，由专职的风险管理人员协同有关法律界，从风 险的角度检查项目有关的合同、契约等文件的有效性、合理性；第四，风险管理人 员参与制定和评估项目避险的计划和方案i 第五，风险管理人员配合项目企业的高 层管理部门及有关专业人员，估算和分析项目未来财务盈利能力。风险管理的基本 原则是：以平衡投资和组合投资为基础的分散投资原则、联合投资原则，分类管理、 区别对待原则。 风险投资退出机制。风险投资退出是风险资本循环的关键。风险投资的目的是 6 华中科技大学硕士学位论文 通过对风险企业的投资获取超额回报，这是风险投资的本质。跟一般投资比较，风 险投资不是通过让企业创造财富来盈利，而是通过在二级市场卖掉企业盈利。为此， 它把企业当产品来开发，它只做“生产”企业的前期工作，当企业成长壮大后，它 就把企业作为。产品销售出去。风险投资家当然希望风险企业健康快速成长，风险 企业越具成长性，其市场价值越高。但这不是风险资本投资企业的目的，它的目的 是把经过精心培育的企业，经过资本运作后，变为现金，实现比初始投资更高的价 值。如果没有顺畅的退出渠道，风险资本就不能实现其价值，就不能完成资本的循 环，就不能进行下一轮新的风险投资。风险投资一般通过股份市场和产权市场退出， 方式主要可归为三种，即公开上市( i p o ) 退出、并购( m a ) 退出、清算退出。 表2 风险投资不同方式退出情况表“ h p o 公开上市股份转让清算破产合计 瑚蛆回购其他转手小计破产清算 注销清算小计 3 a 2 3 6 9 3 8 6 2 6 3 蹦1 0 d 1 3 高新技术产业与风险投资 现代高新技术产业是现代科学技术成果、风险资本和人力资本的结合。国际经 验表明，一国高新技术产业发达程度与否，与上述三要素各自发展及相互之间的内 在结合呈高度相关关系。在这三要素中，现代科学技术成果和人力资本是由内生和 引进两个部分构成，以内生为主；风险资本则是在一国国内适宜的政策和经济环境 中培育出来的。高科技产业化是科技成果转化为现实的产品和劳务的过程，一个高 新技术项目产业化通常包括四个阶段：种子期、创业期、扩张期和成熟期，每一阶 段的完成和向后一阶段的过渡，都需要资金的配合，且每个阶段的投资风险相差巨 大，依发展阶段不同呈递减变化。一般在种子期和创业期由于风险较大，即使潜在 的投资收益巨大，抗风险能力不高的银行资本也会基于间接融资的安全性考虑而较 少入；在扩张期和成熟期，由于技术已相对成熟、市场已相对稳定，投资风险也 7 华中科技大学硕士学位论文 比较小，虽然收益比较低，银行资本也愿意为该项目提供资金支持。风险投资则不 同，自诞生之日起，就是为了追求巨额回报。因此，以“集合资本、专家管理、分 散投资”为理念，具有较完善运作机制和抗御风险能力的风险资本，就成为支撑高 新技术产业化最关键的种子期和创业期的骨干力量。在这个转化过程中，风险资本 起着传统金融资本所不能替代的作用，由风险资本支持高科技企业的高新技术产业 风险资本模式，成为促进各发达国家高新技术产业发展的主要模式。在美国，有9 0 的高科技企业是按照这种模式发展起来的，这些企业已经成为9 0 年代美国经济增长 的重要源泉，如数据设备公司( d e c ) 、英特尔( i n t e l ) 公司、康柏( c o m p a q ) 公司、戴 尔( d e l l ) 公司、s u n 计算机技术公司、微软( m i c r o s o f t ) 公司、苹果( a p p l e ) 电脑公司 等。 由此可以看出，高新技术产业与风险投资的关系可以比喻为“鱼儿离不开水”。 两者相互结合才能带来双方的发展，两者相互分离则都难以长久地良性循环发展。 它们是相互依赖、相互促进、相互制约、不可分割的辩证关系。 风险投资是加快高新技术产业发展的催化剂。风险投资符合高新技术产业具有 高投入、高风险的特点。对于般的金融机构和单个投资者来说，往往不愿介入也 无法承担投资风险，而风险投资则由于有很多投资者参与，对每个投资者来说，其 投入的资本和分担的风险就比单个投资者投入的资本和承担的风险要小得多，因而 可以较好地解决这一问题。 风险投资一般是在高新技术产业发展的关键阶段( 即研 究与开发成果转化阶段) 介入的，并且可为高新技术产业发展各个阶段，尤其是初期 阶段，提供特定的资金来源。在高收益驱动下，风险投资以它特殊的、灵活的融资 方式，为高新技术产业提供资金和管理帮助，扶持高新技术企业的创建、成长和扩 张，最终形成成熟的产业。 高新技术产业直接和间接地促进了风险投资业的发展。国内外实践表明，不仅 风险投资与证券市场联系紧密，而且高新技术产业与风险投资、证券市场能够相互 促进、互动发展。如果没有高新技术产业的发展，证券市场就不会像今天这样繁荣 8 华中科技大学硕士学位论文 和活跃，风险投资也就不会快速成长。 第一，高新技术产业为风险投资和证券市场注入了动力和活力。9 0 年代以来， 美国证券市场一直处于上升阶段，纳斯达克( n a s d d a q ) 市场更是处于领先地位，就是 得益于以高新技术产业为代表的新经济的发展。我国证券市场自1 9 9 9 年从底部攀升 到稳步上扬，其中加快高新技术企业的上市，使高科技股在整个股市中所占份额加 大，是股市上扬的重要原因之一。 第二，高新技术产业的兴起和入市丰富了证券市场的结构和体系。随着美国 n a s d a q 市场的建立并取得实效后，世界各国纷纷效仿成立创业板块，为高新技术企 业的上市和发展提供服务，形成主板市场和创业板市场共同发展的格局。由于高新 技术企业的入市，使得证券市场的板块结构、上市公司的品种结构均发生了变化。 第三，高新技术产业的发展使证券市场的经营方式更加科学化和现代化。正是 由于电子信息技术的发展和产业化，使得传统的交易手段和市场受到挑战。交易手 段由纸上交易发展为电子交易，再向网上交易迈进，交易的速度更快捷和准确，使 得对证券市场分析更科学和及时。能对证券市场的变化做到适时跟踪和科学判断， 能丰富证券投资组合的算法，完善证券市场的投资组合。 高新技术产业与风险投资也存在相互制约的一面。当风险投资的资本数量和质 量、投入的方式、风险投资公司的素质和运行机制等不能满足高新技术产业的发展 要求时，就会不同程度地制约高新技术产业的良性发展。以科技成果转化资金短缺 为例，根据国际经验，“r & d 经费：r & d 成果转化资金：工业化大生产的资金”大致 为1 ：1 0 ：1 0 0 时，才能使r & d 成果较好地转化为商品并形成产业；而我国科技成果转 化三个阶段的投资比例失调，尤其在第二个阶段，我国投入得更少，如1 9 8 7 1 9 9 3 年我国“r d 经费：r & d 成果转化资金”基本上在1 ：1 1 - - - 1 ：1 7 2 _ 间。这就造成 我国高新技术成果产业化过程的资金断层。这个断层在国外风险投资介入较多，一 般是由风险投资来填补的，然而在我国由于风险投资发展缓慢，风险投资机制没有 很好地建立起来，因此风险投资还没有很好地承担起促进我国高新技术产业发展的 9 华中科技大学硕士学位论文 重任，阻碍了我国高新技术产业的发展。 1 4 高新技术产业风险投资的发展状况 风险投资作为一种资本组织形态，最早显露于1 9 世纪末的美国，一大批富有的 人和一些机构投资集团投资于铁路、钢铁、石油及玻璃等新兴工业，从而奏响了风 险投资业的序曲。1 9 4 6 年6 月6 日，哈佛大学商学院教授g e o r g ed o r i o t 年i 新英格兰地 区的一些企业家们共同组建了“美国研究与发展公司”( a r d ) ，对当时研究的新科 技转化为高利润的商品进行股权投资，并从此拉开了现代风险投资业的序幕。 a r d 公司成立后投资业绩平平，并没有引起人们的关注。然而1 9 5 7 年，a r d 公司 对数控设备公司( d i g i t a le q u i p m e n tc o r p o r a t i o n ，d e c ) 的成功投资，开创了风险 投资业的第一个“里程碑”。d e c 公司是由麻省理工学院的4 名大学生建立的典型的 高科技企业，与其他新兴的高科技企业一样，d e c 公司面对的第一大难题就是资金的 短缺。a r d 公司就在当时向d e c 公司投入了不到7 万美元的资本金，占d e c 公司股份的 7 7 ：1 4 年后，这些股票的市场价值已高达3 5 5 4 l 美元，增长了5 0 0 0 多倍。”3 从此， 风险投资出现在美国及全世界各地，成为推动新兴的高科技企业发展的一支生力军。 然而，五十年代美国的风险投资也还是分散的，没有一定的组织形式，从事风 险投资的基本上是富有家庭或一些投资机构。风险投资还没有形成一个产业。1 9 5 7 年前苏联卫星上天对美国是一个很大的刺激。国会于次年通过了小企业投资法案， 并在此基础上建立了小企业投资公司( s m a l lb u s i n e s si n v e s t m e n tc o m p a n i e s ， s b i c ) 。s b i c 直接受美国小企业管理局管辖，可从后者得到低息贷款，并享受一些税 收上的优惠。 美国政府的直接参与大大地推动了风险投资业的发展，s b i c 是政府资金或国有 资本与私人资本相结合的一种尝试。从1 9 5 8 年到1 9 6 3 年，美国约有6 9 2 个公司注册为 s b i c ，共筹集私人权益资本4 6 4 亿美元，与此相比，a r d 在它创建的头1 3 年一共才筹 集了7 4 0 万美元。”1 1 0 华中科技大学硕士学位论文 s b i c 项目见效快，弊病也不少。弊病之一是很多s b l c 公司从政府得到低息贷款 后，并不是向高科技新兴企业投资，而是大量投入到成熟的、风险相对较小的企业。 原因很简单，风险投资风险大成功率低。而s b i c 从政府得到低息贷款，他们没有 投入高风险企业以获取高盈利的压力。s b l c 的演变，违背了美国政府扶植它以推动 风险投资促进高科技产业发展的初衷。 在这种状况下，一方面一种新的投资方式小型的私人合伙制的风险投资公 司孕育而生了，这些公司规模相对较小，融资额从2 5 0 万美元, 1 1 0 0 0 万美元不等，规 模虽小，但全力以赴为新兴高科技企业提供起步资金。另一方面，1 9 7 3 年，全美风 险投资协会正式成立，也促进了美国风险投资事业的有序发展。 美国风险投资在二十世纪短短几十年中，经历了五、六十年代的兴起，七十年 代的衰退，八十年代初的复兴，八十年代末、九十年代初的低潮，以及九十年代中 期的蓬勃发展的这样一些阶段。过去的十几年里，美国风险投资业本身已经形成了 一个新兴的金融产业。风险投资公司如雨后春笋，成批涌现。目前拥有一亿美元， 甚至十亿美元资产的风险投资企业( 公司) 比比皆是。激烈的市场竞争使得风险投 资公司走出狭义的风险投资模式，转r h 了更广泛的资金需求市场。除了传统业务， 风险投资家开拓了广义上的风险投资业务，如风险租赁，风险购并，风险联合投资 等等。风险投资与非风险投资的区别已经成为越来越模糊的概念。美国风险投资业 不断地从经验教训中吸取养分，逐渐走向完善与成熟。 与发达国家，特别是美国相比，我国高新技术产业风险投资还处于初创阶段，整 个历史还仅仅只有十五年。我国对高新技术产业的风险投资始于八十年代中期。1 9 8 5 年3 月，中共中央在关于科学技术体制改革的决定中指出：“对于变化迅速，风 险较大的高技术开发工作，可以设立创业投资给予支持”，这一决定标志着我国从 政策上对风险投资业的肯定。次年，为了配合“火炬计划的实施，在当时的国家 科委的推动下，我国成立了第一家风险投资公司中国新技术创业投资公司。1 9 8 8 年，北京中关村率先成立新技术产业开发实验区，全国各地也出现若干高新技术开 1 1 华中科技大学硕士学位论文 发区，各级政府要求在开发区内建立风险投资基金，对我国风险投资事业的发展起 了重要的推动作用。 到九十年代中期，尽管风险投资在我国的发展有1 0 多年的时间，但是风险投资 在我国尚不成气候。国家科委在1 9 9 2 年调查我国科技成果转化情况时发现：已经转 化的成果中，从成果鉴定到生产的经费主要用于中试、工程设计和试生产，这些经 费中多数还是靠自筹( 5 6 ) ，国家科技计划拨款( 2 1 6 ) 、贷款( 5 2 ) ，而风险投资 则微乎其微仅占2 3 。” 1 9 9 8 年，政协的“1 号提案”使我国的风险投资事业再次出现高潮。先是上海的 新黄浦集团和复旦大学基因工程国家重点实验室合作成立高科技投资公司，在人类 新基因克隆、功能研究和产品开发方面进行全面合作，对促进我国生物工程的产业 化进程起到示范作用。接着在广东又注册成立了一家注册资本2 亿元的高技术风险投 资有限公司。值得一提的是国际风险投资家开始涉足中国的风险投资事业，全球首 席信息产业服务商美国国际数据集团( i d g ) 1 9 9 3 年设立了广东太平洋技术风险投资 基金( p t v c ) ，在中国市场上专门对计算机软硬件、网络工程、通讯、电子产品、新 材料、制药、生物工程等行业的高科技企业进行投资，迄今为止，p t v c 在中国参与 及承诺的投资总额达到1 亿美元。 近两年，各地政府从发展当地高新技术产业出发，非常重视当地风险投资业的 发展，投入了相当数额的资金，还出台了一系列的优惠政策。国内一些有实力的高 科技公司，如i 丌t l m 、安达、联想、同方、海尔等，也纷纷加入风险投资业的行列。 据最新资料显示，目前全国各类科技信托公司、科技风险投资和科技信用社已发展 到2 0 0 家，具备了3 0 0 亿元的投资能力。“” 2 0 0 1 年2 月1 9 日，中国第一家拥有正式团体会员1 0 0 余家的风险投资业民间组织 “中国科技金融促进会风险投资专业委员会”也获准成立，成为我国第一家为风险 投资业内机构、执业人士服务的自律性组织。风险投资在我国已出现良好的发展前 景，并必将极大促进高技术企业在中国的成长。 1 2 华中科技大学硕士学位论文 2 我国高新技术产业风险投资存在的主要问题 我国高新技术产业风险投资虽然取得了一定的进步，但是总的说来，仍存在着 许多制约因素，步伐还比较缓慢。1 9 9 8 年，成立仅十余年的中国新技术创业投资公 司的被迫关闭，无疑是我国风险投资尝试阶段中所存在问题的一次暴露。我国当前 高新技术风险投资业在筹融资机制，运行机制，法律、政策、人文与社会环境、人 才等方面存在一定的问题。 2 1 筹融资方面存在的问题 风险投资的资金来源不足，投资规模不大。虽然我国经济已经摆脱了短缺经济 时代，并正表现出结构矛盾，但资金短缺仍然是我国经济发展中长期存在的问题， 风险投资业资金不足也同样如此。据中国科技金融学会统计，截止1 9 9 9 年9 月，全国 一共有9 2 家风险投资企业，资金7 4 4 l 元。而同期国外的情况是，美国2 0 0 0 年风险投 资基金规模已达至l j 6 0 0 亿美元，欧洲也达到1 6 0 亿美元。”2 风险投资企业数量少，且分布不均匀。到目前为止，我国风险投资企业仅2 0 0 家，与国外相比，也有相当的差距。美国在1 9 6 0 年初，就已建立起了约3 0 0 个中小企 业投资公司，蛰j 2 0 0 0 年，美国已有4 0 0 0 余家风险投资机构，它们每年为1 0 0 0 0 余项 高科技项目提供风险资本支持。“3 1 同时，由于我国东西部经济发展长期不平衡，使 我国风险投资企业从分布状况看，也相当集中，多数位于东部发达地区，这就使得 同样迫切需要风险资金注入的中西部地区高新技术产业在获得资助方面更加困难。 投资渠道单一，民间资本少。我国现有从事风险投资的企业，主要是银行、财 政、科技部门建立的风险投资公司，也就是说，我国风险投资的主要来源为政府资 金、财政科技拨款和银行科技开发贷款，而由企业、私人、保险公司等民间资本( 相 对于国有财政资本) 建立的风险投资公司还很少。 华中科技大学硕士学位论文 表3 我国部分风险投资企业资本来源情况表“j 公- 名称资本来源 深圳高科技风险投资股份有限公司深圳市政府财政5 亿元 广东省科技风险投资卡i 限公司财政1 亿元、广东华侨信托5 0 0 0 万冗、广东粤财信托 5 0 0 0 万，云 上海科技风险投资股份有限公司政府占4 9 ，上海建行、交行、宝钢等8 家企业法人 淅江省科技风险投资公司省科委占5 8 ，省财政占4 2 深圳高新技术产业投资服务有限公司深圳市政府1 0 0 上海创新科技集团公司上海市政府1 0 0 江苏省高新技术投资公司江苏省财政1 0 0 天津科技发展投资公司 财政4 0 0 0 万元、科委6 0 0 0 万元、其他4 0 0 0 万元 沈阳科技风险开