《汇率决定理论》PPT课件.ppt

第八章 汇率的决定： 主要理论,本章结构,铸币平价理论 利率平价理论 购买力平价理论 国际收支说 汇兑心理说 货币分析法 短期产出与汇率的关系,第一节 铸币平价理论, 两种货币的含金量之比称为铸币平价（Mint Par） 示例：1929年大萧条之前，英国规定1英镑金币的重量为123.27447格令（Grains），成色为0.91667，即1英镑的纯金含量为113.0020格令；美国规定1美元金币的重量为25.8格令，成色为0.9000，则含纯金量为23.22格令。 英镑对美元的金铸币平价为：,第一节 铸币平价理论,铸币平价是金铸币本位制下汇率决定的基础。实际汇率围绕铸币平价的一定的界限上下波动。这个界限就是黄金输送点。 黄金输送点一般是在金平价之上加上或减去一个百分数，这个百分数等于两国之间黄金的运输费用和保险费用占金平价的比例。 以1英镑计，假设运送黄金的各项费用约为0.03美元。若美国对英国有国际收支逆差，则英镑升值，如果1英镑上涨至4.8666+0.03美元以上时，则美国人宁愿购买黄金运送至英国偿还债务；反之 ，若英国对美国有国际收支逆差，则英镑贬值，如果1英镑下跌至4.86660.03美元以下时，则英国人宁愿购买黄金运送至美国偿还其债务。,图81 黄金输送点,英镑的汇率,数量,4.8666,4.8366,4.8966,Fs,Fd,美国的黄金输出点,美国的黄金输入点,第一节 铸币平价理论,铸币平价理论适用于金铸币本位制下的汇率决定； 在金块本位制和金汇兑本位制下，黄金的自由兑换和自由输出（入）受到限制； 布雷顿森林体系下，货币汇率由纸币所代表的含金量之比来决定，称为法定平价，实际汇率因供求关系围绕法定平价上下波动，但黄金输送点却因黄金输出输入受到限制而不复存在，汇率波动的幅度由政府规定和维护。 随着布雷顿森林体系的解体 , 各国普遍实行信用货币制度。各国政府不再规定纸币的含金量 ,纸币的价值不再以金量来体现。纸币所代表的价值量之比，或两种货币购买力之比即购买力平价，就成为这一时期（浮动汇率制纸币流通下）汇率的决定基础。 在纸币条件下，政府可以通过设立外汇平准基金（用来干预市场的储备基金，由黄金、外汇和本国货币构成）来干预外汇市场。,第二节 利率平价理论,凯恩斯（1923）：在有关国家的货币可以自由兑换、国际资本能够自由流动的情况下，市场参与者的理性活动最终能促使国内外的利率水平与有关货币的即期汇率、远期汇率之间形成或保持一种均衡关系。,主要批评,利率平价理论依据国际金融市场上的“一价定律”，其先决条件是：1）完全竞争的外汇市场；2）无交易成本。 在利率平价的关系式中，并未表明到底是利率平价决定汇率变动，还是汇率变动决定利率平价，因而不能判断利率平价理论究竟是汇率决定理论还是利率决定理论。,思考,根据利率平价理论，本国的实际利率提高，而外国的利率水平保持不变。则本国货币将发生贬值还是升值？,图82 汇率与本国利率的关系,本国的实际利率,思考,国外利率上升，外币的汇率会如何变化？ 预期汇率上升，即期汇率会如何变化？,思考,其他条件不变，如果本国的名义利率提高，则本币贬值还是升值？ “某个经济顾问在美国利率上升时对前来咨询的客户说：美元利率高攀会在提高实际收益率的基础上帮助美元坚挺，因此，购买美元将有利可图。过了一个时期，美元利率开始下降，这位顾问对顾客的忠告变成了利率的下降反映了人们对美国政府反通货膨胀的政策与措施的信任，美国的物价水平将去趋于稳定，故持有美元将会因汇率的上升而收益。”（参见陈宪等，P319） 你怎么看待这种看似矛盾的观点？,参考答案,本国名义利率的提高是由于实际利率的提高还是由于预期通货膨胀率的提高所致？ 如果是实际利率提高，则本币升值；如果是预期通货膨胀率提高，则本币贬值。 同样，如果名义利率降低，也要看实际利率和预期通货膨胀率的变化情况。 所以，名义利率变化对汇率的影响取决于人们对名义利率变化原因的解读。,例子,受2007年7月全面爆发的次级贷款危机的影响，美国金融市场和就业市场持续疲软，给经济增长带来巨大的威胁。2007年9月18日，美联储将利息降至4.75%，这是自2003年6月以来的首次降息。 市场预期悲观，出于刺激经济增长的考虑，美联储将继续降息。事实上此后的三个多月美联储又连续2次降息（2007年底降至4.25%）。而此时，英国利率保持在5.25%的水平。,例子,在美联储连续降息以及美英两国利差不断加大等因素的影响下，自2007年9月至2007年底，美元持续走弱。2008年上半年，在次贷危机没有深入影响的情况下，美元有所走强。 然而，由于美国经济前景依然堪忧，金融市场和就业市场持续疲软，美联储继续调低2008年的经济增长预期，并于2008年1月22日继续降息，截至2008年4月30日，当年前四个月又连续3次降息，4月底降至2%的历史低位。虽然英国中央银行于2008年4月10日也开始降息（降至5%的水平），但此时美英两国的利率差比2007年年底更大。 值得关注的是，2008年前四个月的连续降息没有像2007年最后的三个多月那样引起美元的持续走弱，各种原因使人们对美联储的降息周期行将结束的预期很强，在一定程度上抑制了美元的持续贬值。但是，市场预期与美联储实际政策的偏差，仍然使美元在震荡中走弱。,第三节 购买力平价理论,一、购买力平价理论的主要内容 二、实际应用 三、效果评价 四、购买力平价说的缺陷,一、购买力平价理论的主要内容,瑞典经济学家古斯塔夫卡塞尔（Gustar Cassel），1922年出版了1914年以后的货币与外汇理论一书，提出了购买力平价理论（The Theory of Purchasing Power Parity），又简称“PPP理论”。 绝对购买力平价（Absolute PPP） 相对购买力平价（Relative PPP）,第三节 购买力平价理论,（一）绝对购买力平价,绝对购买力平价理论认为，汇率是两国货币在各自国家里所具有的购买力之比。 绝对购买力平价可用两国物价水平来表示： =,（一）绝对购买力平价,充分竞争市场上商品的“一价定律”是使绝对购买力平价得以实现或维持的经济机制。 在国际间进行的商品套购活动能使同类、同质的商品具有相等的价格，使潜在的套购利润完全消失。,（一）绝对购买力平价,由于购买力平价是由两国货币的购买力决定的，因此，在计算货币的购买力时，应以反映所有产品和劳务的总体价格水平为基础（根据货币购买力的定义）。 但绝对购买力平价的推导基于贸易商品。,（二）相对购买力平价,汇率的变动同两国价格水平的变化保持一致，取决于两国通货膨胀的差异，若本国的相对价格水平上升，本国货币购买力就会下降，市场力量会促使汇率回到与购买力平价相一致的水平。,问 题,若美国和中国的预期通货膨胀率分别为10%和5%，同期，美元对人民币贬（升）值、人民币对美元贬（升）值幅度多大？,购买力平价假说所基于的基本假设,假设之一：A国和B国之间不存在自然的贸易壁垒（如运输 和保险费用）和人为的贸易壁垒（如关税或配额）； 假设之二： A国和B国的所有商品都是国际贸易商品。 假设之三： A国和B国的价格指数所包含的商品相同，各种商品的权重相同。,二、实际应用,（一）相对购买力平价有助于人们从动态的角度分析和预测汇率的运动（根据预期通货膨胀率的差异）；,二、实际应用,（二）绝对购买力平价有助于人们理解实际汇率的概念；,二、实际应用,思考：巨无霸汉堡包指数能够说明购买力平价关系是解释汇率决定的最根本的基石之一？,麦当劳“巨无霸”汉堡包指数（BMI）,疑问,汉堡包的例子中，PPP关系成立的前提存在吗？ 汉堡包在各国的定价是否依据名义汇率，再结合各国的消费者偏好、市场竞争等因素制定？ “更详细的模拟资料”揭示的结果真的那么理想吗？,二、实际应用,（三）购买力平价概念还可以用作国与国之间进行国民收入比较时的指南，因为它有助于剔除名义汇率对PPP汇率的偏差性。 使用名义（市场）汇率测算国民收入，有何问题？ 市场汇率只受贸易品的影响，不受非贸易品的影响；因此，用市场汇率来折算国民收入构成中的非贸易品价值不太合理。 使用名义汇率还有什么问题呢？ 应该改用PPP汇率。 那么，该如何计算PPP汇率呢？美国经济学家贝拉.巴拉萨（Bela Balassa）率先进行了这方面的尝试。,巴拉萨的例子（P336-P337）,20世纪60年代，美元对里拉的平均汇率为Lit620/$，但同期美元对里拉的购买力平价汇率又是多少呢？在美国花1美元能够买到的若干种商品，在意大利购买需要多少里拉？ 以一个典型美国人和一个典型意大利人的“商品篮子”为计算依据，计算其在美国的美元价格和在意大利的里拉价格。 由于消费偏好和相对价格体系不同，两个国家的商品篮子肯定存在差异。 公式：,20世纪60年代，一个意大利人花费330里拉购买的商品在美国只需花费1美元就能买到；一个美国人在美国花费1美元购买到的商品在意大利得花574里拉。 里拉在意大利商品组合上的购买力要比其在美国商品组合上的购买力大得多，美元在美国商品组合上的购买力要比其在意大利商品组合上的购买力大得多。 原因：替代效应。 通常选择两者的几何平均数作为购买力平价汇率。,巴拉萨的例子（P336-P337）,市场汇率忽略或排斥了里拉在非贸易品上的较高购买力，所以，使用市场汇率将意大利的国民收入折算成美元比采用PPP汇率来折算会使意大利的产出和收入显得更低。 一般来说，人均收入的差别越大，这种汇率偏差就越大。,1970年有关国家人均GDP占美国的比例,2009年世界各国GDP排名,三、效果评价（陈宪等，P339）,用相对购买力平价理论来解释长期汇率的变动要比解释短期汇率的变动更为准确； 预测准确性在通货膨胀率差异较大的情况下更为突出； 对20世纪20年代实行浮动汇率制的几个实证研究表明，PPP理论的运行效果较好；但在整个70年代，外汇市场的波动要比PPP所预测的更为剧烈。,四、购买力平价说的缺陷,国内外的总体物价水平还是贸易品的物价水平？,国外非贸易品相对贸易品的价格下降，Rt 将如何变化,四、购买力平价说的缺陷,使用PPP理论预测的长期均衡汇率会因所选取的基期汇率的不同而变化； 采用何种指数？ “一价定律”的存在是以自由贸易及没有交易成本为前提的； 若本国为净进口国，t为每单位进口商品的关税及运输保险费用，则R=P/(1+t)*P* 若贸易障碍的存在是稳定的，仍可用通货膨胀率的差异来衡量汇率的变化。,四、购买力平价说的缺陷,没有考虑国际资本流动的影响； 仅仅基于货币性经济变量之上，而将实际性经济变量以及人们的预期心理因素都排斥在外； 将汇率视为因变量，将物价视为自变量。,第四节 国际收支说,从国际收支角度分析汇率决定的一种理论，理论渊源可以追溯到14世纪。 早期形式是国际借贷说，由英国学者葛逊（G.Goschen）提出。其实质是汇率的供求决定论，但并没有指出具体影响外汇供求和国际收支的因素。,国际借贷说,英国学者葛逊用古典经济学理论中的供求法则来解释汇率的变动。 在1861年发表的外汇理论中提出，汇率的变动取决于外汇的供给与需求，外汇供求发生的原因是由于存在着国际借贷关系。 国际借贷指由国与国之间的商品进出口、劳务输出入及资本流动所形成的国际债权债务关系。 按其是否进入实际支付阶段可分为：固定借贷是尚未进入支付阶段的借贷关系；流动借贷已经进入支付阶段的借贷。 只有已进入支付状态的流动借贷才会对外汇供求产生影响。 1)一国的流动债权流动债务时，则外汇的供求，造成汇率下跌（本币升值） 2)一国的流动债权流动债务时，则外汇的供求，造成汇率上升（本币贬值） 3)一国的流动债权流动债务时，则外汇的供求，汇率不会发生变动。,凯恩斯主义的国际收支汇率理论,影响均衡汇率变动的因素有国内外国民收入、国内外价格水平、国内外利率及人们对未来汇率的预期。 E=f(Y,Y; P, P ; i, i ; Ee ) 本国国民收入增长，通过伴随而来的进口增加，将引起国际收支赤字，由此外汇市场就会出现超额需求，本国货币趋于贬值； 外国国民收入增长，通过本国出口的增加，引起国际收支的盈余，造成本国货币趋于坚挺；,凯恩斯主义的国际收支汇率理论,本国物价水平上升，或外国物价水平下跌，通过提高本国商品相对于外国商品的价格，会引起出口减少，导致本币疲软；反之亦然。 本国利率上升，或外国利率下跌，会刺激国外资金流入增加，本国资金流出减少，从而带来外汇价格下降。 如果人们对外币现汇汇率的未来走势看涨，就会在外汇市场上将本国货币抛出，换成外国货币，由此造成外币现汇价格的上涨；反之亦然。,第五节 汇兑心理说,汇兑心理说是法国学者阿夫达里昂（A.Aftalion）于1927 年提出的。 他认为，人们之所以需要外币，是为了满足某种欲望，如支付、投资、投机等等。这种主观欲望是使外国货币具有价值的基础。 人们依据自己的主观欲望来判断外币价值的高低。 价值评价供求汇率,第五节 汇兑心理说,每个人对外汇的主观评价取决于质和量的两方面因素。 外币对商品的购买力和对债务的支付能力、外币的保值能力和增值能力、以及政府的财政状况和经济政策等，是影响人们对外币评价的质的因素；国际借贷数量和资本流动数量等，则是影响人们对外币评价的量的因素。,第五节 汇兑心理说,汇率决定于外汇的供给与需求，而人们对有关货币的主观评价则是影响外汇供求的重要因素之一。汇率是外汇供求双方对有关货币主观评价的集中体现。 当原有均衡汇率被突破时，外汇汇率随主观评价发生变动，一直达到新的均衡点为止。,第六节 货币分析法,货币分析法根据国内外货币市场上的供求平衡情况来解释汇率的决定与变动过程。,第六节 货币分析法,思考：在下列情况下，汇率会如何变化？ （1）国内的货币供给增加；（2）国外的货币供给增加；（3）国内非贸易品的相对价格下降；（4）国内的实际收入下降；（5）国内的名义利率上升(P347)。,货币分析法的两种类型,弹性价格货币模型（Flexible-Price Monetary Model） 粘性价格货币模型（Sticky-Price Monetary Model）,弹性价格与汇率决定,现代汇率理论中最早建立、最基础的汇率决定模型。 代表人物：JFrenkel、MMussa、PKouri、JBilson等人。 1975年被提出。 基本思想：汇率是两国货币的相对价格，而不是两国商品的相对价格，因此汇率水平应主要由货币市场的供求状况决定。 两个重要假设：（1）稳定的货币需求方程，即货币需求同某些经济变量存在着稳定的关系；（2）购买力平价持续有效。,理论模型,两国的货币需求函数假设如下所示：,两国货币市场均衡时，货币需求等于货币供给,根据购买力平价公式，可得到汇率水平一个新的表达形式：,两国货币供应及实际收入的增长速度快慢的差异，将导致汇率变动。货币主义认为，长期内一国经济将达到充分就业状态，因此，实际收入水平将固定不变，这样一来，从长期看，货币相对供给水平或变化将决定汇率水平或波动。,弹性价格货币模型的主要批评,（1）购买力平价。购买力平价在20世纪70年代西方实行浮动汇率制以来一般是失效的，使得弹性价格货币模型建立在非常脆弱的基础之上。 （2）货币需求函数。研究显示，主要西方国家的货币需求极不稳定，以收入和利率为基础的需求函数不能全面反映实际的货币需求变化。 粘性价格货币模型与资产组合平衡法都对以上的假定进行了修正。,粘性价格与汇率超调,代表人物：RDornbush（预期与汇率动态汇率超调）JFrankel、WBuiter、MMiller 假定PPP长期有效，但在短期，资产市场调整快于商品市场调整出现汇率超调，是短期内汇率容易波动的原因，弥补了弹性价格货币模型缺乏短期分析的不足。,国际费雪效应,在国际资本能够自由流动的情况下，各国的实际利率水平呈现趋同现象。一国名义利率的突然攀高往往被视为该国通货膨胀率上升的信号。假如国内外资产之间存在着完全的或相当程度的替代性，人们就会通过增持外国的货币或购买外币有价证券来避免本国货币购买力因通胀而下降的风险。作为这种预期心理的结果，人们对本国货币的实际需求减少了，从而引起本币汇率下跌。,第八节 短期产出与汇率的关系,短期产品市场均衡：DD曲线 短期资产市场的均衡：AA曲线 开放经济的短期均衡: DD和AA曲线的结合,短期产品市场均衡：DD曲线,总需求 它是指整个世界的家庭和厂商对某个国家的商品和劳务的需求总和。 对一个开放经济产出的总需求D=C(消费需求) +I（投资需求） +G(政府需求)+CA(净出口需求，经常项目）。其中，CA=EX-IM。,短期产品市场均衡：DD曲线,C与可支配收入Yd（Y-T）正相关； CA与可支配收入负相关； CA与实际汇率EPf/Ph的关系如何？ 实际汇率上升，EX上升；IM的变化不确定，因为实际汇率上升，进口的数量减少（数量效应），但以本国商品衡量的国外商品的价值提高（价值效应）。此处，假定数量效应大于价值效应，这样，实际汇率上升，IM降低。因此，实际汇率上升将导致CA增加。,表 8-1 决定经常项目的因素,总需求函数:D = C(Y T) + I + G + CA(EPf/Ph, Y T) = D( EPf/Ph, Y T, I, G) D与总产出正相关，与税收负相关，与实际汇率正相关，与投资正相关，与政府支出正相关。,图 8-3: 总需求作为产出的函数,总需求函数,短期内的产出决定,在短期内，实际产出Y 等于对国内产出的总需求时，产品市场达到均衡： Y = D( EPf/Ph, Y T, I, G),图 8-4 短期内产出的决定,短期内的产出决定,短期产品市场均衡： DD 曲线,图 8-5: 本币贬值对产出的影响,短期产品市场均衡： DD 曲线,图 8-6: DD 曲线的推导,使 DD 曲线移动的因素 政府支出 税收 投资水平 国内物价水平 国外物价水平 导致本国产品的总需求上升（下降）的冲击将使DD 曲线向右（向左）移动。,短期产品市场均衡： DD 曲线,短期产品市场均衡： DD 曲线,图 8-7: 政府需求和 DD 曲线的位置,总需求曲线,AA 曲线 它显示了国内货币市场和外汇市场均衡条件下的汇率和产出水平的组合。 外汇市场均衡的利率平价条件: R = R* + (Ee E)/E 实际货币供给等于实际货币总需求: Ms/P = L(R, Y),短期内资产市场的均衡： AA 曲线,图 8-8: 资本市场均衡时的产出与汇率,外币存款的 本币收益,E1,1,R1,L(R, Y2),L(R, Y1),2,短期内资产市场的均衡： AA 曲线,图 8-9: AA 曲线,短期内资产市场的均衡： AA 曲线,使 AA 曲线移动的因素 国内货币供给量 国内物价水平 预期未来汇率 国外的实际利率 思考：AA曲线将会如何移动？,短期内资产市场的均衡： AA 曲线,开放经济的短期均衡: DD 和 AA 曲线的结合,短期经济的总体均衡必须