[经济学]投资学 第五章 证券定价理论终.ppt

第五章 证券定价理论,第一节 资本资产定价模型 第二节 因素模型 第三节 套利定价理论,内容回顾,前面我们重点考察了单个证券及证券组合的收益与风险的测度及其简化模型，并讨论了投资者如何按自己的偏好去选择最佳投资组合。 这些分析和模型都是规范性的它指明了投资者应该如何去行动，寻找最优投资组合。其基本思路是： 首先估计出所考虑证券的期望收益率、方差、协方差； 寻找有效边界(引入无风险资产情况下有效边界为线性) 确定效用无差异曲线； 根据无差异曲线和有效边界的切点条件确定最优证券组合。,Markowitz的投资组合遗留问题,首先，Markowitz的投资组合理论认为通过多样化或分散化的投资行为可以有效地规避非系统风险。但在分析中未能有效解决系统风险的定价问题。 其次，由Markowitz所创立的现代投资组合理论引发的问题是：如果市场中的所有投资者都按照Markowitz的R-原则选择证券，进行投资组合，那么当市场均衡时，任意资产或资产组合的均衡的预期收益率应为多少。,Markowitz的投资组合遗留问题,这个方面的研究在1964年左右，由Markowitz的学生Sharpe以及Mossin和Lintner等人分别独立地解决了。他们在Markowitz研究基础上，提出了资本资产定价模型CAPM，从而给出了在市场均衡的状态下，系统风险的定价和任意资产或资产组合预期收益率的确定方法问题。,意 义,CAPM是现代金融经济学的中心之一。 CAPM给出了资产的风险和收益之间关系的一种精确预测 为评估可行投资提供了一个基准收益率 帮助我们对上市证券的回报率作出预测,第一节 资本资产定价模型,分离定理 市场组合 资本市场线 CAPM与证券市场线 CAPM的应用 CAPM的扩展形式,第一节 资本资产定价模型,一、CAPM的基本假设 CAPM模型是建立在一系列假设基础之上的，因为实际的经济环境过于复杂，以至只能集中于最重要的因素，而这又只能通过一系列假设来达到 设定假设的标准是：应该充分的简单以使得有足够的自由度来抽象问题，从而达到建模的目的。我们关心的并不是所作的假设是否与实际的经济环境相符合，相反，检验一个模型好坏的标准在于它帮助我们理解和预测被模拟过程的能力,一、CAPM的基本假设,假设1：在一期时间模型里，投资者以期望回报率和标准差作为评价证券组合好坏的标准。 假设2：所有的投资者都是非满足的。 假设3：所有的投资者都是风险厌恶者。 假设4：每种证券都是无限可分的，即投资者可以购买到他想要的一份证券的任何一部分。 假设5：无税收和交易成本。 假设6：投资者可以以无风险利率无限制的借和贷。,一、CAPM的基本假设,假设7：所有投资者的投资周期相同。 假设8：对于所有投资者而言，无风险利率是相同的。 假设9：对于所有投资者而言，信息可以无偿自由地获得。 假设10：投资者有相同的预期，即，他们对证券回报率的期望、方差、以及相互之间的协方差的判断是一致的。,二、分离定理,在上述假定的基础上,我们可以得出如下结论: 1.根据相同预期的假定,我们可以推导出每个投资者的切点处投资组合都是相同的,从而每个投资者的线性有效集都是一样的。 2.由于投资者风险-收益偏好不同,其无差异曲线的斜率不同,因此他们的最优投资组合也不同,但风险资产的构成却相同。,二、分离定理,即，无论投资者对风险的厌恶程度和对收益的偏好程度如何，其所选择的风险资产的构成都一样，因此我们可以导出著名的分离定理. 投资者对风险和收益的偏好状况与该投资者风险资产组合的最优构成是无关的。,分离定理可以从下图看出：,F,C,T,D,分离定理,虽然Q1和 Q 2位置不同，但他们都是有无风险资产)F)和相同的风险资产组合(T)组成的，因此在他们的风险资产组合中，各种风险资产的构成比例自然是相同的.,E(R),分离定理,所有投资者都持有相同的最优风险资产组合即切点证券组合T 。Why？,由于CAPM假设认为，所有投资者都将按照 Markowtiz的均值方差模型进行投资组合的选择，而且他们的投资期限与投资信念都相同，因此，他们必然会选择相同的最优风险组合。,二、分离定理,资产组合优化决策分离为两个步骤： 第一步：“技术部分”确定最优风险资产组合。 这一步对所有的投资者来说都是客观的和共同的。 第二步：“个性部分”利用无差异曲线确定最优风险资产投资比例。 这一步带有主观性，因而我们必需了解每个投资者的偏好。,证券市场均衡时最优风险组合,什么是市场均