如何开展行业与公司分析.ppt

如何开展行业与公司分析 行业与公司分析 2 目 录 证券分析及其局限 行业与产业分析基本框架 公司分析基本框架 研究报告分类、撰写与利用 如何将研究成果转化为现实的生产力？ 如何成为一个有影响力的研究员？ 行业与公司分析 3 证券分析及其局限 行业与公司分析 4 证券分析及其局限 证券分析是以理性方式、运用一套系统方法 来合理估值、评估股票价值的研究领域。通 过对影响股票价格的因素进行严密分析，证 券分析师找到了较其他投资方式更具良好价 值的股票。 证券分析技巧的传播、管制和信息披露方面 的进步，有助增强市场透明度。 行业与公司分析 5 证券分析及其局限 证券分析并不足以推定股票的绝对价值，也 不能保证投资者赢利。 股价因为两个原因会发生变化:市场终将认 同他对股票价值的判断；公司经营状况将向 他预期的方向发展。 行业与公司分析 6 证券分析及其局限 一个问题：股票投资分析是否等同于实业投 资分析？ 股票投资分析需要全方位的实业投资价值分 析体系。 在此基础上，股票市场环境、资金供给与投 资者心理产生的波动（超卖、超卖）、提供 了更多更好的投资机会和收益的放大。 行业与公司分析 7 证券分析的目标：预测未来 用望远镜看前方，而非后视镜看后方。 战略分析 会计分析财务分析前景分析 行业与公司分析 8 价值驱动:多因素模型 资本支出 净收益 EBITDA 行业地位 公司业务 公司地位 宏观经济 行业与公司分析 9 分析方法与逻辑：三点共识 分析逻辑：宏观研究（内外经济）、中观研究（产业周期 、组织结构）、微观研究（企业管理、竞争战略） 基本工具：全球视角的供求力量分析（议价、定价能力 波特模型）、财务指标比例分析 价值评估：经营指标-管理绩效（治理、战略、激励） 财务指标-价值创造（ROIC、增长、现金流） 行业与公司分析 10 行业与产业分析基本框架 行业与公司分析 11 行业特征分析 行业性质及其在 国民经济中的地位和作用 市场总量 及 增长前景 行业所处 发展阶段 行业技术 变革速度 行 业 市场边界 买方卖方 数量及 相对规模 产品差别 和一体化 程度 行业与公司分析 12 行业分析背景：与宏观经济周期密切相关 与经济经济 周期相关 度 行业业增长驱动长驱动 因素典型行业业 增长长性行业业弱技术进术进 步、新产产品计计算机和生物医药药 周期性行业业强投资资、出口景气拉动动汽车车、机械、钢铁钢铁 、有色等制造 业业、部分消费费 品 防御性行业业弱稳稳定消费费需求食品和公用事业类业类 行业与公司分析 13 行业分析背景：与宏观经济周期密切相关 0 5 10 15 20 25 30 1996年2月 1996年8月 1997年2月 1997年8月 1998年2月 1998年8月 1999年2月 1999年8月 2000年2月 2000年8月 2001年2月 2001年8月 2002年2月 2002年8月 2003年2月 2003年8月 2004年2月 2004年8月 利率、汇率等宏观 经济变量影响行业 盈利状况。如图， 04年4月份以后的 信贷紧缩，导致工 业企业产成品资金 占用增速和应收帐 款增速的大幅飙升 。 行业与公司分析 14 行业分析背景：与宏观经济周期密切相关 工程机械行业增长对固定资产投资周期的“路径依赖” 行业与公司分析 15 行业分析背景：与宏观经济周期密切相关 消费品行业则受宏观经济周期的影响较小。 行业与公司分析 16 行业生命周期分析 初 创 期 增 长 期 成 熟 期 衰 退 期 行业与公司分析 17 行业周期分析：不同生命周期的特性 初创期 增长期 成熟期 衰退期 市场 广告宣传，知名度 ，销售渠道 建立品牌信誉， 开拓销售渠道 保护既有市场，渗 入其他市场 选择 市场区域， 维持企业形象 生产 经营 提高生产效率，制 定产品标准 改进产 品质量， 增加花色品种 巩固客户关系，降 低成本 裁减生产能力，保 持价格优势 财力 利用财务 杠杆开发生产和技术 能力 控制成本提高管理控制系统 的效率 人事 培训员 工适应新的 生产和市场 培育生产和技术 能力 提高生产效率转向新的增长领 域 研究 开发 掌握技术秘诀提升产品质量和 功能 降低成本、开发新 品种 面向新的增长领 域 成功关 键因素 营销 、市场份额、 消费者信任 对市场需求反应 灵敏，质量 生产效率、产品功 能，新产品开发 面向新的增长领 域 利润 亏损或微利迅速增长开始下降下降甚至亏损 现金流 没有或极少少量至增长增长大量至衰竭 行业与公司分析 18 产品生命周期曲线 行业具有完整的生命周期-内部产业价值链 初创期 成长期 成熟期 衰退期 汽车、电力 传统家电 新能源 传媒 网游 行业与公司分析 19 产品生命周期与产业转移 行业具有完整生命周期-全球产业转移和贸易 发达国家的传统产业很可能在发展中国家是新兴产业 行业与公司分析 20 行业组织结构：传统厂商理论 规模经济 产品差异 集中度 进入壁垒 合作、合谋 利润率 行业结构 对定价的影响 盈利能力 行业与公司分析 21 行业结业结 构厂商数量产产品差异需求曲线线定价能力典型行业业 完全竞竞争许许多同质质、无差别别水平线线价格接受者家电电、农业农业 垄垄断竞竞争一定数量同业业不同质质、有差 异 向右下方 倾倾斜 可以影响价 格，价格与 非价格竞竞争 纺织纺织 服装、医 药药、发电发电 寡头垄头垄 断少数几个差异大，产产品创创新拗折的需 求线线 定价博弈， 非价格竞竞争 石油、汽车车、 飞飞机制造、电电 子通讯讯 完全垄垄断一个政府或私人垄垄断行业业需求 线线 垄垄断定价、 价格歧视视 电电网、水务务等 公用事业业 行业组织结构：竞争形态 行业与公司分析 22 现存和潜在的竞争力 现存对手之间的竞争 产业的成长性 集中度 产品区别度 转换成本 规模与学习曲线 固定和变动成本 超额(生产)能力 退出壁垒 新进入对手的威胁 规模经济 先动优势 市场进入障碍 商业关系 法律障碍 替代产品的威胁 对手的价格和业绩 消费者意愿的转换 行业获利能力 在购买和销售市场上谈判的能力 消费者的谈判能力 转换成本 产品区别度 产品成本和质量的重要性 购买者的数量和每个购买者购买的数量 供应商的谈判能力 转换成本 产品区别度 产品成本和质量的重要性 供应商的数量和每个供应商供应的数量 行业获利能力分析波特模型 行业与公司分析 23 行业竞争态势:啤酒行业案例 潜在进入者：逐渐进入 寡头垄断态势，新进业 者几无。 现有竞争者：雪花、青 岛、英博、燕京等龙头 占有约55%份额。其余 地方企业占45%。 上游供应商：大麦依 赖进口，包装品也逐 年上涨，议价能力较 弱。 下游客户：主要需求 来自普通消费者，议 价能力较弱。 替代产品：其它含酒精 或非酒精类饮料。 波特模型的五大战略要素 行业与公司分析 24 行业竞争态势:传媒行业案例 地域、行政分割； 市场化程度低； 行业集中度低； 政府支持力度前所未有； 资本市场发展； 新闻出版、有线网络转企改制； 数字技术和数字产业发展； 新媒体与传统媒体竞争； 电信与广电行业竞争； 民营与国有企业竞争； 外资与国内企业竞争； 管制行业，行业进入门槛高； 人口基数庞大，受众规模优势； 人均GDP增长提升文化消费需求； 传播文化 行业 威胁T 优势S 劣势W 机会O 行业与公司分析 25 行业竞争态势:白酒行业案例 供应者力量粮食产量屡创新高，供应充足 潜在进入者 受到白酒业高利润的吸引，有一部分准 备进入的未来竞争者 替代品 洋酒，软饮料，啤酒，果酒，假冒伪劣 产品都在侵蚀白酒市场 购买力 近几年消费者，特别是二、三线，人 均收入、可支配收入明显上升 业内竞争者 各厂家在地方市场，全国市场展开激 烈竞争 白酒产量逐年回升 潜在竞争加剧 原本属于白酒的一部分 市场被分割 白酒，特别是二线中高端消费 增长迅速 市场竞争激烈 状况后果 资料来源：KFJ营销咨询报告 行业与公司分析 26 行业生命周期分析 p市场容量 p市场增长率、需求增长率 p产品的技术水平 p产品品种 p竞争者数量及进出壁垒 p结论：行业生命周期的阶段判断 行业市场结构分析 p 供需关系 p 竞争者数量 p 各自市场份额 p 力量对比 p 行业集中度 行业发展的影响因素 p行业对资源和技术的要求（资金 密集型、劳动密集型、技术密集 型） p行业技术发展趋势、技术进步前 景 p国家宏观政策对于行业的影响（ 鼓励、限制、无影响） p其他可能存在的制约因素 p资源约束、环保要求、其他要求 行业分析提纲 行业竞争结构分析 p行业中现有企业的竞争 竞争方式（价格、质量、服务、 品牌） 激烈程度 p新进入者的威胁 进入壁垒（政策、特许、自然垄 断、规模经济、资金、技术、资 源供应） p供应链分析 上游行业状况 资源供应状况 供应品可替代性及重要性 供应者集中度 p替代产品的威胁 替代产品技术上的可替代性 替代产品成本上的可替代性（盈 利性） 替代产品的转变费用 p 客户压力 客户集中度 产品在客户产品中的成本比 重 客户盈利能力 行业与公司分析 27 公司分析基本框架 行业与公司分析 28 公司（股票）分析结构 战略&竞争地位 业绩表现 估值定价 管理战略 竞争压力 投资回报 增长 资本成本 价格是什么 价值是什么 行业与公司分析 29 财务报表 管理人员的信息优势 会计估计错误的干扰 管理人员会计政策选择导致的报表失真 其他可获取的公开信息 行业和公司数据 其他公司的财务报表 商业上的运用 信贷分析 证券分析 企业合并分析 债务/股利分析 公司信息战略分析 通用报表分析 分析工具 战略分析 通过行业和竞争战略分析 来分析企业未来预期业绩 会计分析 通过评估会计政策和会计估 计来评估会计信息的质量 财务分析 利用比率分析和现金流量分析 来评估经营业绩 前景分析 对企业未来价值 进行预测 公司分析框架 行业与公司分析 30 公司战略与业务分析一般框架 成本优势 以更低的成本提供相同 产品或服务的能力 大量大批生产的规模优势 生产的高效率 产品设计简化 低投入成本 较少的研究开发费用或者广告费 严格的成本控制机制 差异优势 以成本低于售价供应 独一无二的产品或服务, 消费者优先考虑购买 更好的产品质量 更多的产品花样 更好的客户服务 更加灵活的交货方式 投资于产品品牌 更多投资于研究开发 着眼于产品的改革和创新 竞争优势 执行战略核要求心竞争力和主要成功因素相互匹配 执行战略要求公司价值链和活动相互匹配 竞争优势的重要性 行业与公司分析 31 公司评估：经营管理指标 同行业内企业经营管理水平的对比分析 雷达图 人均主营收入 B D A C 人均净利润 行业与公司分析 32 公司评估：经营管理指标 公司竞争策略：安德鲁斯的SWOT模型(以振华港机为例) 优势S劣势势W 1.全球最先进进的技术术和新产产品开发发能力1资产负债资产负债 率相对较对较 高 2全球规规模最大的生产产基地和相对对最全面的产产品系 列 2主导产导产 品相对单对单 一 3. 享受所得税优优惠 3从设计设计 、研发发、制造到运输输的一体化优势优势 4国产产配套体系和低成本优势优势 机会O威胁胁T 1港口机械行业业的全球龙头龙头 ，占据50%以上市场场份额额1人民币币升值预值预 期影响盈利。 2技术创术创 新分享全球港口码头码头 自动动化的机遇2诺诺尔等国外巨头头向国内转转移 生产产基地。 3在巩固优势优势 的基础础上，做大散货货机械、海上重机 、大型钢结钢结 构等业务业务 ，形成一业为业为 主的多元化经营经营 。 3全球经贸经贸 增长长有减速的担心 行业与公司分析 33 公司评估:财务指标与估值 ROE 权益乘数 资产净利率 资产周转率 销售净利率 1/1-资产负债率 盈利能力判断：毛利率与净利率、ROE与ROIC 杜邦分析方法：财务比例的细化分解 ROIC EBITDA/S S/IC 行业与公司分析 34 公司评估:财务指标与估值 价值驱动因素:ROIC（效率）、年收益增长率（规模） 假定起动时扣除调整税的净营业利润为100美元和25年 期限，此后ROIC等于WACC 营业营业 利润润增长长 率 投入资资本收益率（ROIC）假定WACC=10% 75%10%125%15%20% 3%8871000105811131170 6%7081000111712951442 9%4101000135415911886 价值值毁 损损 价值值保持价值创值创 造 行业与公司分析 35 公司评估:价值公司和数量公司的现金流量 价值值公司第1年第2年第3年第4年第5年 净净利润润100105110116122 净净投资资（25）（26）（27）（28）（29） 分给给股东东的现现 金 7579838791 数量公司第1年第2年第3年第4年第5年 净净利润润100105110116122 净净投资资（50）（52）（55）（58）（61） 分给给股东东的现现 金 5053555861 如上表,价值公司新投入资本ROIC为20%，而数量公司 ROIC仅10%。即使两者净利润和增长率相同。 行业与公司分析 36 价值矩阵股票的种类 发电厂发电厂 资本杀手资本杀手 资本瘾君子 现金牛现金牛 投资资本收益/资本成本 增长 资产负债表差 重组 价格偏高 高速行业增长 价格力量、连锁价值 投资战略 价格偏低是合理的行业增长缓慢 现金丰富 价值矩阵使用投资资本回报率(ROIC)与加权资本成本(WACC)的比率来评估公 司的资本使用效率，考虑公司的成长性，传统价值矩阵将公司划分为四类： “发电厂“具有较高的资本使用效率(ROIC/WACC)与较好的成长性；“现金牛“ 具有较高的资本使用效率，但缺乏成长性；“资本瘾君子“成长性较好但资本 使用效率较低；“资本杀手“的资本使用效率较低且没有成长性。 行业与公司分析 37 投资机会四种股票会发生转换 发电厂发电厂 资本杀手资本杀手现金牛现金牛 资本瘾君子 增长 投资资本收益/资本成本 行业与公司分析 38 现金流量折现估价：折现率反映了现金流量的风险度， 是资产内在价值的衡量尺度。包括DCF、FCF、DMM等方 法，取两阶段/三阶段增长模型。 经济附加值法（EVA)：公司是通过资本投资并取得高于 资本成本的回报来创造价值的。 倍数估价：相对价值而非内在价值；包括市盈率（PE） 、市净率（P/B）、市销率（P/S）、市现率（P/CF）、 PEG、 EV/EBITDA等指标。 期权定价模型，适用于已经陷入困境的公司、自然资源 公司、以及价值大部分来自产品专利的公司。 公司评估:财务指标与估值 行业与公司分析 39 公司评估:财务指标与估值 启示：不同方法适用于不同行业，比如制造业很难运用 DCF，实践中多种方法结合更容易给出定价区间。 倍数估值法只是估值第一步，因为倍数本身传递的信息 量有限，在相对比较中才有意义。因此，确定可比对象 非常重要,如欧美企业较日企更具可比性 理想状态：倍数估值法是现金流量等方法的适当补充， 通过与可比公司的进一步比较，分析估值公司与比较对 象的差别，以便对原有的估值结果进行判断和必要修正 。如PEG、EVEBITDA 目前很受欢迎。 行业与公司分析 40 特殊行业的一些另类估值法 软件业 企业研发费用（R&D)相当重要，以R&D衡量的指标，P/ R&D 消费品业 为提升品牌价值不断投入营销成本，本质上等同于制造业的固定资产 投资，将利润加上营销开支后再行估值。 行业与公司分析 41 p 各公司基本情况 股权结构与组织结构 经营状况品牌、客服 财务状况 业务/产品组合 各业务的销售额/利润 关联公司 公司体制与管理层 公司历史沿革 p 竞争地位 市场中主要公司与指标 各公司的增长率比较 各公司的实力 各公司的市场竞争地位 各公司的发展趋势 p 各公司可能面临的主要问题与解决方案 公司分析提纲 行业与公司分析 42 研究报告分类、撰写与利用 行业与公司分析 43 研究报告的分类 公司类报告 公司深度研究公司更新报告公司调研报告公司调研简报新股定价分析 此外，还有宏观类、策略类、债券类、基金类、衍生品和市 场类等其他报告。 行业类报告 行业深度研究行业更新行业月报行业事件点评大宗原材料月报行业事件点评行业会议纪要 行业与公司分析 44 全景式公司研究报告的主要内容 1、引言 2、宏观经济形势评论经济学家 3、相关股市前景市场策略分析师 4、公司及其业务评论 行业分析 5、财务分析 6、财务预测 7、估值方法运用 8、投资建议 行业与公司分析 45 优秀研究报告应该具备的要点 明确而且在未来能够被验证为准确的观点； 完整和多层次的分析框架； 严密的逻辑推导； 详实的数据支持； 合适的数量化工具运用； 全面的国际化比较； 增添趣味性的时尚元素； 行业与公司分析 46 必须注意的两大问题必须注意的两大问题 掌握足够的资料与信息资料与信息（基础）（基础） 掌握科学实用的研究方法研究方法（灵魂）（灵魂） 谨防: 1.资料堆砌，变成了文献综述； 2.非公开信息披露引起法律纠纷； 3.过份集中于上市公司本身财务和经营研究，忽略了 上、下游，竞争对手等其他关键因素。 行业与公司分析 47 公司研究的目的公司研究的目的 为投资策划服务 公司业绩增长(经典型) 重组 制度变革 其他（题材等） 盈利预测 估值 科学与实用相结合 定性分析与定量分析相 结合 行业与公司分析 48 企业的组织结构图（以利润中心或价值中心为要素） 资产分布（特别注意应收款，评估形成的资产，金额较大的固定 资产与在建工程） 主要产品种类及其经济数据(售价,成本构成等，必须把变 动成本与固定成本分开考察) 主要业务的技术与流程（可采访技术专家） 主要业务与资产的会计处理 大股东和高管人员的情况 将尚不清楚但必需的信息列入调研清单 步骤一：步骤一： 理透上市公司的公开材料理透上市公司的公开材料 行业与公司分析 49 步骤二：步骤二： 了解公司的背景材料了解公司的背景材料 行业背景（社会需求，行业成长阶段，经济周期与 行业，市场结构，市场行为，影响行业兴衰的因素， 产业政策） 区域背景（自然基础条件，区域内的比较优势） 企业背景 将尚不清楚但必需的信息列入调研清单 行业与公司分析 50 步骤三：初步建立盈利预测与估值的模型步骤三：初步建立盈利预测与估值的模型 模型的前提假设 模型的构成：结构与数据 模型的基本原则：分割法 将尚不清楚但必需的信息列入调研清单 将可能出现变动的信息列入调研清单 行业与公司分析 51 步骤四步骤四 充分思考企业运作中的核心要素充分思考企业运作中的核心要素 存在的和可能出现的问题 存在的和可能出现的机遇 产品的竞争能力分析（成本优势，技术优势，品牌优势 ，销售优势） 公司的经营管理分析，应变与创新能力 成长性分析（新项目，财力，新技术储备） 公司发展中的各种变数 将尚不清楚但必需的信息列入调研清单 行业与公司分析 52 步骤五步骤五