硕士论文-我国上市公司资本结构与企业价值关系研究.doc

xx大学学位论文原创性声明和使用授权说明原创性声明本人郑重声明： 所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品或成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本声明的法律结果由本人承担。论文作者签名： 日期： 年 月 日学位论文使用授权说明本人完全了解xx大学关于收集、保存、使用学位论文的规定，即：按照学校要求提交学位论文的印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并提供目录检索与阅览服务；学校可以采用影印、缩印、数字化或其它复制手段保存论文；在不以赢利为目的的前提下，学校可以公布论文的部分或全部内容。（保密论文在解密后遵守此规定）论文作者签名： 导师签名： 日期： 年 月 日当前，农村财务管理存在许多问题，主要表现在：家底不清，产权不明，无资产台账，集体资产出租和发包不规范；专项资金管理不善，使用不当，财务管理不规范；会计人员业务水平低；缺乏民主管理和监督。针对这些问题，笔者提出以下加强村级财务管理的对策。 一、加强法制宣传，提高认识，做到依法治村 采取各种切实可行的办法，加强法律、法规和有关政策、制度的宣传教育，使干部群众思想认识大大提高。首先，要充分认识加强农村财务管理的重要性，把村级财务管理列入基层组织建设和制度建设的重要内容，摆上重要议事日程，明确专人分工负责，解决实际问题。其次，对村干部和财务人员开展财经管理、法律知识的培训，提高村干部的综合素质，切实做到按章办事，为群众谋利益。第三，要对广大村民开展民主教育，把政策、法律、法规、有关制度交给群众，使他们真正懂得村民的权利，增强村民的参政意识，使其敢于监督、善于监督，以堵塞财务工作中的漏洞。 二、规范集体资产管理，力求集体资产的保值增值 1.明晰产权、摸清家底，搞好农村集体资产所有权的界定和产权登记，建立集体资产台账。做好这项工作，首先要建立集体经济组织的清产核资小组，对本村或本社的资产进行彻底清查，对现有的资产进行产权界定与评估，对账上有而实际已经不存在的资产要按规定程序进行核销，明确集体经济组织的资产存量、结构、分布和运用效益，了解整个资产状况，明晰资产所有权，并进行产权登记。其次，根据清产核资的结果准确无误地建立资产台账，做好集体资产的登记工作，做到账实相符，并及时反映资产的使用及其变动情况，防止资产的流失，保护集体资产的安全和完整。 2.搞好资本营运，盘活资产，保值增值。根据不同类型的资产特点，搞好资产经营。经营性资产重点抓增效，非经营性资产重点抓增值，资源性资产重点抓开发，福利性资产重点抓保护。1可以采用多种多样的方式充分利用集体资产，如发包出租、使用权拍卖、统一经营等，达到集体资产保值增值的目的。 3.加强专项资金的管理。目前，村级专项资金主要包括征地补偿费、“一事一议”资金等。首先，加强对征地补偿费的管理。征地补偿费的规范管理，是落实最严格的土地管理制度，有效防止圈占土地，乱占滥用耕地，保障失地失业农民合法权益的重要举措。农村集体经济组织应按村集体经济组织会计制度的要求对征地补偿费进行会计核算，按照专户存储、专账管理、专款专用的原则来规范管理。土地补偿费的分配、使用预算方案要经集体经济组织成员大会或者成员代表大会批准，事后要将土地补偿费的实际开支、管理情况向集体经济组织成员大会或者成员代表大会报告。对征地补偿费收支原始凭证应单独装订成册，并定期向群众公布管理、使用情况。其次，加强“一事一议”资金的管理。随着农村税费改革的深入，村（社）集体兴办生产、公益事业要求社员出资、出力的，按“一事一议”的办法来筹集，在向群众收取时，要开具统一的“一事一议”筹资收据。“一事一议”收取的资金实行专户储存、专款专用，不得挪作它用，由村民理财小组进行监督，使用、开支情况要及时向群众公布。 4.正确处理“村改居”过程中集体资产的处置问题。在“村改居”过程中，应搞好集体资产的清产核资工作，2通过村民或者村民代表大会作出资产处置方案，杜绝平调、侵吞、私分集体资产行为，确保集体资产的安全与完整，维护农村集体资产所有权人的合法权益。 三、建立健全财务管理制度，确保村级财务管理有章可循 建立财务制度是搞好财务管理的重要保证。为使村级财务管理工作有章可循，必须严格执行农业部、财政部新颁布的村合作经济组织会计制度和村合作经济组织财务制度，并从各村的实际出发，建立健全切实可行的村级财务管理制度，如“报账制度”、“列支审批制度”、“票据管理制度”等，做到账簿齐全、记账及时、独立核算、民主理财、规范管理。at present, there are many rural areas of financial management issues, the main problems: the resources ambiguous, unclear property rights and no assets taizhang, the collective assets and the rental contract was not standardized; special funds, mismanagement, improper use, financial management regulations; business accounting standards low lack of democratic management and supervision. in light of these problems, i propose the following to strengthen village-level financial management solutions. first, strengthening the rule of law advocacy, awareness-raising, according to village take practical measures to strengthen laws, regulations and related policies, the public education system so that the cadres and the masses of thinking and understanding greatly enhanced. first, we must fully understand the strengthening of rural financial management of the importance of the village-level financial management include the building of grassroots organizations and an important part of building the system, the top of the agenda, a clear division of responsibilities hand, solve practical problems. secondly, the village cadres and financial staff in financial and economic management, legal knowledge of the training and improve the overall quality of village cadres, effectively rule-based, for the peoples interests. third, the majority of the villagers have to carry out democratic education, policy, laws and regulations, the system to the masses so that they truly understand the rights of the villagers, the villagers enhance the awareness of political participation, to dare to supervise and be good at supervision, in order to plug the financial work in the loophole. second, the norms of collective asset management, and strive to preserve and increase the value of collective assets 1. clarity of property rights, find out the resources, do a good job in rural collective ownership of assets and the definition of property rights registration, the establishment of collective assets taizhang. to do this work, we must first establish collective economic organizations of the inventory team, told the village or the assets of a thorough inventory of existing assets define property rights and assessment, reconciliation and on the actual assets that no longer exists in accordance with established procedures to write off, a clear collective economic organizations of the stock of assets, structure, distribution and use efficiency, understand the overall asset position, clear ownership of assets, and property rights registration. secondly, the results were accurate inventory of assets and the establishment of taizhang, to the collective assets of the registration work, do it in line with inflation, and reflect the use of assets and changes in the situation and prevent the loss of assets, to protect the safety of the collective assets and complete. 2. doing a good job operating capital, panhuo assets, preserve and increase the value. according to characteristics of different types of assets, improve asset management. grasping key operating assets to improve efficiency, and non-operating assets focused on grasping the value of the assets of resources focused on grasping the development and welfare of grasping the protection of key assets. 1 can use a variety of ways make full use of collective assets, such as rental contract, the right to use the auction, unified management, to preserve and increase the value of the assets of collective purpose. 3. strengthen the management of special funds. at present, village-level special funds, including compensation for land requisition, a discussion of funds. first, to strengthen the management of compensation for land requisition. compensation for land requisition standardized management is to implement the most strict land management system to effectively prevent quanzhan land, the indiscriminate use of farmland, protect the legitimate rights and interests of landless peasants unemployment an important measure. rural collective economic organizations should be the village collective economic organizations accounting system, the requirements of the land compensation fees for accounting, in accordance with the special account to store, the account management, earmarking the principle to standardize management. compensation for land distribution, use the budget to the collective economic organizations or members of assembly members representing the general assembly for approval, after the land compensation fees to the actual expenditure, management of the collective economic organizations or members of assembly members of congress report. on land compensation payments for the original certificate should be separate and bound, and regularly to the masses and announced the management and use. second, the strengthening of a proposed the management of funds. with the deepening of rural tax and fee reform, the village (community) to set up collective production, public welfare undertakings require members funded the effort, according to of a proposed approach to raising, to the people in charge, to issuance of a unified one of the on financing for a receipt. one of the proposed collection of funds implement special accounts storage, earmarking, it may not be used diversion from the village to supervise financial management team, use, expenditure should be promptly released to the masses. 4. correct handling of the village to the habitat in the course of the disposal of collective assets. habitat village to process, should do a good job in the collective assets of the inventory work, 2 adopted by the general assembly on behalf of the villagers or the villagers to asset disposal programme to eliminate-tune, misappropriating, privately dividing up the collective assets, to ensure that the collective assets of security and integrity, and the rural collective ownership of assets of the legitimate rights and interests. third, establish a sound financial management system to ensure that the village-level financial management rules do a good job of a financial system is an important guarantee for financial management. for the village-level financial management rules to follow, we must strictly implement the ministry of agriculture, the ministry of finance issued a new village cooperative economic organizations accounting system and village cooperative economic organizations financial system, and from the village reality, the establishment of sound practical village-level financial management system, such as accounting system, 列支examination and approval system, notes management system, to complete books, book timely, independent accounting, democratic management, standardized management.to solve these problems within capital structures and company values of domestic listed companies, this paper gives following strategic advice both internally and externally: 1. internally optimize capital structure and increase the company value. this includes setting up and optimizing managers reward systems, improving efficiency of managing shareholdings, protecting benefits of creditors, enhancing tactics more flexible for the creditors. 2. externally optimize capital structure and increase the company value. this includes speeding up economy laws, forming the market environment that restrains activities of raising capital for the listed companies, developing greatly company-debt security market, raising more capital through company-debt security, going further on the road of marketlising stated-owned banks.listed companies are outstanding domestically. to increase the competence of the economy in our country, it is of great importance to optimize capital structures of listed companies and increase company values. based on the premise that domestic market economy is being sound and capital market is being mature, listed companies capital structure strategy should be linked with operation management dynamically, and also with finance management, marcoeconomy, capital market and so on. the target capital structure should be in line with the long4erm development of the company, and the way and scale of raising capital should be decided appropriately, to adjust and optimize the capital structure and lower the finance risk and the cost of capital, and as a result to increase the company value.key words: capital structure company valuerate of return for net asset company performance目 录第一章 导言1第一节 研究的背景及意义1第二节 研究框架与研究方法2第二章 理论基础述评及实证文献综述4第一节 早期和现代资本结构理论4第二节 资本结构和企业价值的关系7第三节 美国和欧洲发达国家企业的实证研究10第四节 我国企业的实证研究10第三章 对我国上市公司的实证分析12第一节 选取数据来源与样本12第二节 分析指标的选取13第三节 资本结构与企业价值关系的抽样分析15第四节 行业内比较分析20第四章 我国上市公司资本结构与价值的 现状分析23第一节 我国上市公司资本结构的现状23第二节 我国上市公司的资本结构对其价值影响的现状分析24第五章 结论及政策建议28第一节 结论及其解释28第二节 政策建议31第三节 对未来研究的建议34参考文献36vii第一章 导言本论文的选题是我国上市公司资本结构与企业价值关系研究，论文的基本思路是：首先，对国外主流的资本结构理论和企业价值理论进行比较全面的分析考察，对国内外的实证研究做出一个综述，根据相关理论和实证研究梳理出资本结构与企业价值的内在联系；然后，通过选取样本和分析指标，对我国上市公司资本结构与公司价值的关系进行实证研究，并对我国上市公司资本结构与价值现状进行分析；最后在此基础上得出主要结论，从企业内部因素和外部环境两方面提出优化资本结构，提高企业价值的相关建议。第一节 研究的背景及意义资本结构问题是一个具有重大理论价值和实践意义的研究课题。参照罗斯等 合著的公司财务，我们对资本结构的定义如下：资本结构是指企业各种债务融资和权益融资的组成结构，包括企业的长期债务、短期债务、总债务以及股权融资之间的相对比例。资本结构理论是以实现企业价值最大化或股东财富最大化为目标，研究企业资本结构中债务成本和权益资本的比例变化对企业价值的影响，以及是否存在最佳资本结构问题的理论。企业价值是指企业的内在价值，即由企业的未来盈利水平决定的价值，其假设前提是企业在未来可预见的期间内持续经营下去。企业价值理论的出现和发展，确定了企业的战略目标和决策判断标准，统一了短期利润与企业长期发展及股东整体收益之间的关系，为企业的价值管理奠定了基础。投资者越来越重视自己的投资回报(对上市公司而言，就意味着获得股利和股票价值的增加)，很多企业将企业价值最大化作为企业的目标。根据对企业目标的讨论，公司最终的成功不能仅用公司增加销售额的能力、产生利润的能力或是从经营中产生现金的能力来衡量。最重要的是公司的活动是否在为其所有者创造价值。那么这种价值或价值的增量是如何决定的呢?阿尔弗雷德.雷帕波特在创造股东价值中描述了影响公司价值的五个主要因素：1.销售增长，2.营业利润边际，3.所得税率，4.营运资本固定资本投资，5.资本成本。在这里提到了资本成本。要提高公司的价值，就要降低资本成本，而资本成本是由股权成本和债权成本构成的。因此公司的资本结构，即债权与股权的比例，会对公司企业价值产生非常重要的影响。对资本结构的理论研究一直忽视了对发展中国家的讨论，中国是最大的发展中国家，市场发育还不完善，具有一定的代表性，因此研究我国的资本结构问题具有重要的理论价值。同时，资本结构不仅影响企业的资本成本和企业总价值，而且影响企业的治理结构，进而影响一个国家或地区的总体经济增长和稳定。优化上市公司的资本结构，关系到提升上市公司素质和投资价值，增强投资者信心和促进证券市场的健康发展。因此，对改善我国目前资本市场现状具有一定的现实意义。在我国，上市公司作为企业制度改革的先驱，首先接受市场的检验和洗礼，其管理决策行为倍受人们的关注。从资本结构理论看，上市公司的运作模式和管理手段更加符合资本结构研究对象的特点要求，并且上市公司资本形成的基础是资本市场，而非上市公司则不是，因此，研究上市公司比研究非上市公司重要的多。另外，上市公司的信息披露较为全面，为本文的实证部分提供了便利。基于上述原因，本文主要以上市公司作为研究对象。第二节 研究框架与研究方法一.研究框架本论文总共分为五章，第一章导言，主要内容包括研究的背景及意义，论文的整体框架与研究方法。第二章是对本文理论基础的述评及实证文献的综述。在这一章，笔者将资本结构的理论文献分为四个部分：包括美国学者大卫.杜兰特提出的净营业收益理论、净收益理论和传统理论三种早期资本结构理论以及美国学者莫迪格利尼和米勒提出的mm理论等现代资本结构理论。从理论上阐述了资本结构和企业价值的关系。论文还对美国和欧洲发达国家企业和我国企业的实证研究进行了综述，为后面的实证分析和结果解释提供了坚实的理论基础。第三章是对我国上市公司资本结构与企业价值关系的实证分析。通过选取资产负债率和资产收益率(roe)两个指标对单个行业资本结构与企业价值关系抽样分析，同时对不同行业(重点选取两个行业)进行比较分析，结果表明：我国上市公司的情况符合masulis，ronald.w实证分析所得到的“能够对企业绩效产生影响的负债水平变动范围介于0.230.45之间”的结论，资产负债比例的这一合理区间在我国证券市场具有有效性。第四章是对我国上市公司资本结构与价值现状分析。我国上市公司资本结构具有所有者权益比重高、负债结构不合理、资本结构调整的弹性小等特点；在资本结构对企业价值影响的现状分析中，本文主要分析了我国上市公司的负债率情况及筹资偏好，表明企业可以更合理利用财务杠杆，降低财务危机成本和代理成本，以提高其价值。第五章是论文的主要结论及相关政策建议。结合资本结构与企业价值的经典理论和我国经济的实际状况，从理论和现状两方面对结论给出了解释。并从企业内部因素和外部环境两方面提出了相关政策建议，以进一步优化我国上市公司的资本结构、提高企业价值。二.研究方法论文以企业价值为中心，以资本结构理论作指导，利用国外实证研究结果，论证其在我国的适用性。通过国外与国内其他学者的实证研究的综述，对资本结构的影响因素进行了理论探索；采用定性分析与定量分析相结合的方法对深、沪上市公司资本结构和企业价值关系进行实证分析，作为论文研究结果的应用；综合运用前面的研究结果，提出分析企业资本结构的一般框架；通过对比分析的方法研究我国企业资本结构现状及其成因，探讨上市公司资本结构对企业价值的影响；并针对我国上市公司资本结构对企业价值影响的现状提出对策与建议。第二章 理论基础述评及实证文献综述第一节 早期和现代资本结构理论资本结构(capital structure)是指企业各种资本的结构及其比例关系。在实务中，资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指企业全部资本的构成，而不仅包括长期资本，还包括短期资本(主要指短期债务资本)。狭义的资本结构是指长期资本结构，在这种情况下，短期债务资本列入运营资本来管理。企业的资本结构是由企业采用各种筹资方式筹集而形成的，各种筹集方式的不同组合类型决定着企业的资本结构及其变化。通常情况下，企业采用债务筹集和权益筹资的组合，由此形成的资本结构又称为财务杠杆，用杠杆比例(即债务比例)表示资本结构中债务和权益资本的比例关系。因此，资本结构问题总的说来是债务资本比例问题，即债务资本在资本结构安排多大的比例。在西方财务管理理论中，关于财务管理的目标有这样一种观点，即财务管理的目标是为了实现企业价值最大化。资本结构理论就是通过研究财务杠杆、资金成本和企业价值之间的关系，以阐述财务杠杆或负债筹资对企业的加权平均资金成本和总价值的影响。西方的财务管理理论中关于企业能否通过资本结构的变化来影响企业价值存在许多争议，由此形成了若干资本结构理论。具有代表性的是美国学者大卫.杜兰特提出的净营业收益理论、净收益理论和传统理论三种早期资本结构理论以及美国学者莫迪格利尼和米勒提出的mm理论等现代资本结构理论。一、净营业收益理论净营业收益理论认为，不论财务杠杆如何变化，企业的加权平均资金成本都是固定的，因而对企业的价值没有影响。该理论假设企业利用财务杠杆时，债务成本固定不变，而随着负债比率的增加，权益资本风险加大，普通股股东要求的收益率提高，权益成本上升；而负债带来的权益成本上升正好抵消了负债带来的利益，故加权资金成本不变，企业的价值保持不变。由此看来，这种理论认为企业的加权平均资本成本与财务杠杆无关，即企业的资本结构的变化不影响企业价值。按照这种理论推论，企业不存在最佳资本结构，筹资决策也就无关紧要。二.净收益理论净收益理论同净营业收益理论相反，它认为负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业的价值越大。这里假设债务利息和权益资本成本均不受财务杠杆的影响，无论负债程度多高，企业的债务资本成本和权益资本成本都不会变化。因此，只要债务成本低于权益成本，那么负债越多，企业的加权平均资金成本就越低，企业的净收益或税后利润就越多，企业的价值就越大。当负债比率为100时，企业加权平均资金成本最低，企业价值将达到最大值。这种理论认为企业的加权平均资金成本与总价值都受财务杠杆的影响，即资本结构的变化影响加权平均资金成本与企业的总价值。但它过分强调了财务杠杆的作用，而忽视了财务风险。按照这种理论推论，企业最佳资本结构应是100负债，此时企业的加权平均资金成本最低，企业价值最大。三.传统理论传统理论是一种介于净营业收益理论和净收益理论两种极端情况之间的一种折衷理论。该理论认为，企业利用财务杠杆尽管会导致权益成本的上升，但在一定程度内却不会完全抵消利用成本率低的债务所获得的好处，因此会使加权平均资金成本下降，企业价值上升。但是，超过一定程度地利用财务杠杆，权益资本的上升就不再能为债务的低成本所抵消，加权平均资金成本便会上升。以后，债务成本也会上升，它和权益资本的上升共同作用，使加权平均资金成本上升加快。加权平均资金成本从下降变为上升的转折点，是加权平均资金成本的最低点，这时的负债比率就是企业的最佳资本结构。这种理论认为存在一个最佳资本结构。最佳资本结构就是使企业的加权平均资金成本最低并因而企业价值最大的资本结构。四.现代资本结构理论早期的资本结构理论都是建立在经验和判断的基础上的，缺乏严格的推理证明，虽然传统理论看起来比较符合实际，但也难以令人信服。美国学者莫迪格利尼 (modidianil958)和米勒(millerl958)在一系列严格假设条件下，通过数学推导，创建了较为科学的mm理论，成为现代资本结构研究的起点。mm理论的假设条件包括：(1)完全资本市场，股票和债券的交易无交易成本；投资者和企业可以同利率借款；（2）所有债务都无风险；（3）投资者对企业的未来收益和收益风险的预期是相同的；(4)企业的增长率为零，即息税前利润固定不变，财务杠杆收益全部支付给股东；(5)企业的经营风险可用息税前利润的方差衡量，有相同经营风险的企业处于同一风险等级；(6)所有现金流量都是固定年金，且持续到永远。这些假设条件在后来的研究中都有所放宽。最初的mm理论在对净营业收益理论研究的基础上，不考虑企业所得税的影响，得出结论：企业价值与资本结构无关。而企业所得税是实际存在的，所以后来的研究中加入了所得税因素，得出结论：由于债务利息在税前支付，具有减税作用，所以资本结构中负债比率越大，企业价值越大，当企业负债比率达到100时，企业价值最大。但这与现实不完全相符。实际上企业为了生存与发展，必须保持一定的财务实力，一般均按照一定的负债比率举债，mm理论的假设在现实生活中无法做到。因此，mm理论应用于实际必须进行修正。为此，mm以及后来的研究者不断放宽mm理论的假设条件，形成许多新的资本结构理论。其中最重要的修正是考虑破产成本和代理成本形成的权衡理论。说明：(1)负债可以为企业带来税额庇护利益。(2)最初的mm理论假设在现实中不存在，事实是各种负债成本随负债比率的增大而上升，当负债比率达到某一程度时，息税前赢余会下降，同时企业负担破产成本的概率会增加。(3)当负债比率未超过一定比率时，破产成本不明显：当负债比率达到某一比率时，破产成本开始变得重要，负债税额庇护利益开始被破产成本所抵消：在某一负债比率，边际负债税额庇护利益恰好与边际破产成本相等，企业价值最大，达到最佳资本结构；负债比率超过该值后，破产成本大于负债税额庇护利益，导致企业价值下降。权衡理论说明企业存在最佳资本结构，按照此资本结构筹资，企业价值最大，加权平均资本成本最低。但实际上很难用客观的方法精确测算出破产成本和代理成本的大小。此后，在资本结构的研究中提出的理论还有：代理理论、信号传递理论等等。总之，资本结构理论揭示了企业资本结构与企业加权平均资本成本和总价值的关系。可为企业筹资决策提供有价值的参考，指导企业的筹资决策行为。五.资本结构合理的评价最佳资本结构从上述资本结构理论中可知，企业存在最佳资本结构。这一理论上的最佳资本结构就是使企业的加权平均资金成本最低，同时企业价值最大的资本结构。由此看来，理论上的最佳资本结构确实是存在。但这一理论上的最佳资本结构的确定将现时的情况理想化。而在实际工作中，企业如何确定最佳资本结构是一个复杂和困难的问题，没有一个公认的负债比例的数量化标准，也可以认为最佳的资本结构在不同和国家、不同时期、不同的企业是各不相同。在西方，一般认为负债比率不应超过50，否则说明企业的债务资金多于权益资金，将使企业潜在的投资者和债权人对其投资和贷款安全性产生疑虑，也使实际的债权人产生债权难以保证的危机感。虽然资本结构理论可指导企业的资本结构决策行为，但实践中，面对筹资活动本身和外部环境的复杂性，资本结构决策在一定程度上还要依靠有关人员的经验和主观判断。确定最佳的资本结构是企业筹资管理的核心问题。从资本结构的理论看出，最佳资本结构的核心是确定最佳的负债比率，实质上是通过对负债经营的收益和风险进行权衡后，确定一个与企业具体情况相适应的负债比率。最佳资本结构可以用一定的标准来衡量。从理论上看，衡量一个企业资本结构是否最佳的标准主要包括：(1)企业的加权平均资金成本最低；(2)企业的价值最大。但实践中，评价资本结构是否合理可以出自企业的所有者或股东、债权人和经营者的不同利益和需要。因此，可采用多种评价标准和方法。常用的方法有ebit-eps分析法、比较资金成本法和比较企业价值法。这些方法可以帮助企业的财务人员对资本结构的合理性进行评价，但不能将这些方法作为评价资本结构和理性的绝对标准，实践中还应考虑影响资本结构的其他因素，加之财务人员的经验加以确定，力争使资本结构趋于最佳。第二节 资本结构和企业价值的关系根据mm理论，如果不存在税收和其他市场缺陷，公司价值取决于其基本的获利能力和风险。换言之，公司的价值与其资本结构无关。而当其他假设相同、另有企业税时，资本结构将对企业价值和资本成本产生影响，当负债率达到100，企业的资本成本最低，同时企业价值最大。此时，企业的价值为：杠杆企业的价值=无财务杠杆企业的价值+债务避税现值但是，当把财务危机成本和代理成本引入负债企业的资本结构研究中时，mm理论就会站不住脚。财务危机成本是指与企业财务危机和破产有关的直接和间接成本之和。它和负债率并不是一种线性关系。当负债率较低时，财务危机成本并不明显；而达到一定的负债率之后，财务危机成本就会以递增的速度上升。对企业价值和资本结构产生影响的因素还有代理成本。我们可以把企业管理当局视为企业股东和债权人的代理人。股东为保证管理当局为其最大利益服务，就要对管理当局进行正确的激励和监督，如签订雇佣契约、报酬契约等。债权人为保证其利益不受侵害，往往会在债务契约里加入保护性条款，对管理当局和股东的行为进行监督。上述监督活动是有成本的，通常称之为代理成本。与财务危机成本一样，代理成本也会随财务杠杆的增加而以递增的速率上升。财务危机成本和代理成本对企业价值的负影响，限制了避税利益正影响的作用程度，因此，企业价值的表达应修正为：杠杆企业价值=无杠杆时企业的价值+避税利益现值 财务危机成本和代理成本现值当企业的负债率很小时，财务危机成本和代理成本还不明显。随着负债率的上升，成本将变得较大，并逐渐抵消了边际避税利益。在边际财务危机代理成本等于边际避税利益时，资本成本最低同时企业价值最大。这一点就是企业的最佳资本结构。不过，理论界对是否存在最佳资本结构仍有争论。筹资顺序理论指出，企业在筹集资金时应该遵循如下顺序，首先是内部留存收益，其次是向外部负债筹资，最后才是发行股票。这一顺序实际是对企业如何建立其资本结构进行广泛调查的结果的总结，虽然没有理论支持，但从财务动机方面分析还是完全合理的。因为留存收益筹资无须支付任何成本，不要与投资者签订用资协议，也不会受到资本市场的影响；而负债筹资的成本、限制条件和产生的负面影响介于内部筹资与发行股票之间，因此在筹资顺序中列于第二位。按照这一理论，负债率只反映了企业积累和发展中对外资金的需要，企业没有最佳资本结构。另外，还有学者把不对称信息理论引入资本结构研究中。他们假设企业管理当局拥有比投资者更多的有关企业风险和收益的信息，投资者只能通过管理当局传递的信息来评价企业的价值。由于管理人员的利益可能取决于公司的市场价值，当公司价值被低估时，管理人员就会发出公司价值低估的信息。这时，负债率就是很好的信号工具，其上升是一个积极的信号，表明管理人员对企业的发展充满信心，企业价值也会随之升高。从这层意义上来说，企业的价值和资本结构是相关的。除了权益资本和债务资本的比例关系之外，资本结构还包括各种资本的构成关系。一般来说，债权人与管理当局签订的债务契约比股东与管理当局签订的契约(如雇佣契约、报