天虹商场(002419)2012年报点评：利润持续改善,趋势有望延续-130228.ppt

股 票 研 究 评级： table_title 15.50 增持 公 司 更 新 报 告 3,780 4.72 公司 2012 交易数据 table_balance eps（元） 8% -3% -14% -25% -36% -47% 升幅(%) table_finance table_profit 5.9% 相关报告 国泰君安版权所有发送给泰信基金管理有限公司.公共邮箱: p1 批零贸易业/可选消费品 table_maininfo 天虹商场（002419） table_invest 增持 利润持续改善，趋势有望延续 天虹商场（002419）2012 年报点评 刘冰（分析师） 汪睿（分析师） 陈均峰（研究助理）021-3867465763243 证书编号 s0880511010042 s0880512020003 s0880111090056 本报告导读： 公司 2012 年有效控制费用，利润增速连续三季度改善。我们预计改善上半年势头将 持续，而 2013 下半年行业增速如果能得以恢复，公司业绩弹性较大。 投资要点： table_summary年收入 144 亿，同比增 10%，实现净利 5.9 亿，增 2%，对 应 eps0.73 元。其中 q4 收入 41 亿，增 9.5%，净利 1.88 亿，增 41%。 公司 q4 净利大幅增长主要原因是 2011 年 q4 由于溧阳店纠纷关店制 上次评级： 目标价格： 上次预测： 14.20 当前价格： 10.61 2013.02.28 table_market 52 周内股价区间（元） 9.00-19.80 总市值（百万元） 8,490 总股本/流通 a 股（百万股） 800/164 流通 b 股/h 股（百万股） 0/0 流通股比例 20% 日均成交量（百万股） 0 日均成交值（百万元） 18 资产负债表摘要 股东权益（百万元） 每股净资产 损失 3500 万，剔出不可比因素后增长 12%左右。由于行业数据不佳， 市场之前对其业绩 q4 是否能持续恢复有所怀疑，但公司 q4 在收入 市净率 净负债率 2.2 0% 放缓、新开 4 家门店的情况下，业绩仍两位数增长，略超市场预期。 公司全年新开 9 家门店，东南区同店又下滑，使得费用率有所提升。 table_eps q1 2012a 0.21 2013e 0.25 证 券 研 究 报 告 但其他多数地区同店收入增速均有所提升，可比利润增速明显高于收 入。另外，依靠独树一帜的管理能力，公司通过提升毛利率得以弥 补。主营毛利率提升 0.3pc，后台毛利额也同比增长 25%。 公司股价在 2012 全年表现不佳，市场主要担忧：1）网购对于公司社 区百货的商品冲击最大；2）公司核心华东区域消费人群随产业转移 可能存在下降风险；3）公司自有物业占比较小，租金压力较高。 q2 q3 q4 全年 table_picquote 52周内股价走势图 天虹商场 0.15 0.14 0.23 0.73 0.19 0.16 0.26 0.86 深证成指 我们认为这些担忧已在较低的估值水平（12 年 pe15x）中反映，而 公司存在一些超预期可能：1）春节深圳消费较旺，公司一季度收入 增速有望反弹，使得公司业绩能继续改善；2）下半年行业如果整体 回暖，将带动同店收入回升，公司业绩弹性较大，利润将较快增长。 我们预期公司 2013-14 年收入 165/187 亿，同比增 15/13%，实现净利 6.9/8.1 亿，同比增 18/18%，对应 eps0.86/1.02 元。维持增持评级， 2012/22012/52012/82012/112013/2 给予目标价 15.5 元，对应 2013 年 pe18x。 table_trend 1m3m12m 财务摘要（百万元） 营业收入 2011a 13,036 2012a 14,377 2013e 16,497 2014e 18,668 2015e 20,994 绝对升幅 相对指数 -6% -5% 13% -5% -39% -32% (+/-)% 经营利润（ebit） (+/-)% 净利润 (+/-)% 每股净收益（元） 每股股利（元） 利润率和估值指标 经营利润率(%) 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) ev/ebitda 市盈率 股息率 (%) 28% 741 20% 574 18% 0.72 0.00 2011a 5.7% 15.7% 14.5% 3.1 14.8 0.0% 10% 762 3% 588 2% 0.73 0.00 2012a 5.3% 14.8% 13.4% 3.1 14.4 0.0% 15% 923 21% 691 18% 0.86 0.30 2013e 5.6% 15.6% 14.6% 2.0 12.3 2.8% 13% 1,100 19% 813 18% 1.02 0.33 2014e 国泰君安版权所有发送给泰信基金管理有限公司.公共邮箱: p1 16.4% 15.5% 1.4 10.4 3.1% 12% 1,289 17% 939 15% 1.17 0.36 2015e 6.1% 16.7% 16.1% 1.1 9.0 3.4% table_report 利润持续改善，最差时期已经过去 2012.10.25 趋势环比改善，全年业绩反转困难 2012.08.29 2012 年扩张持续，预期业绩增长稳健 2012.03.18 多因素导致四季度业绩低于预期 2012.01.30 第三季度盈利增长放缓2011.10.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 table_forcasttable_otherinfotable_industry 63243 评级： 公司网址 公司简介 table_pictrend 52 周价格范围 国泰君安版权所有发送给泰信基金管理有限公司.公共邮箱: p2 天虹商场（002419） 模型更新时间：2013.02.27 股票研究 可选消费品 批零贸易业 table_stock 天虹商场（002419） 财务预测（单位：百万元） 损益表 营业总收入 营业成本 税金及附加 销售费用 管理费用 ebit 公允价值变动收益 投资收益 财务费用 营业利润 所得税 少数股东损益 2011a 13,036 10,026 103 1,938 227 741 0 0 -44 785 231 -1 2012a 14,377 11,001 112 2,212 290 762 0 7 -45 814 250 -2 2013e 16,497 12,592 129 2,524 330 923 0 7 -39 968 295 -2 2014e 18,668 14,221 146 2,838 364 1,100 0 7 -36 1,143 347 -2 2015e 20,994 15,973 164 3,170 399 1,289 0 7 -26 1,322 401 -3 2016e 23,418 17,788 183 3,513 433 1,501 0 7 -19 1,527 463 -3 table_target 上次评级： 增持 增持 净利润 资产负债表 货币资金、交易性金融资产 其他流动资产 574 5,385 19 588 5,257 33 691 5,811 0 813 6,193 0 939 6,457 0 1,082 6,755 0 目标价格： 上次预测： 当前价格： table_website 15.50 14.20 10.61 长期投资 固定资产合计 无形及其他资产 资产合计 流动负债 非流动负债 股东权益 投入资本(ic) 现金流量表 noplat 折旧与摊销 流动资金增量 资本支出 0 1,071 1,064 8,805 5,159 1 3,644 3,646 528 260 671 -603 0 1,486 1,911 9,466 5,488 9 3,967 3,972 534 276 828 -662 0 2,225 1,260 10,418 6,000 1 4,418 4,418 646 415 -61 -488 0 3,053 1,216 11,949 6,982 3 4,967 4,967 770 501 594 -1,270 0 4,142 1,190 13,237 7,619 6 5,618 5,618 902 622 652 -1,670 0 5,376 1,178 15,164 8,775 10 6,388 6,389 1,050 783 725 -1,990 table_company 公司是国内著名的连锁百货企业，国内拥有百 货商场数量最多的连锁百货企业之一。公司主 要面向国内经济发达地区的中高收入居民提 供中高档商品零售服务，经营百货业逾 25 年， 先后在深圳、南昌、厦门、东莞、惠州、嘉兴、 福州、长沙、苏州、北京和杭州等地开设了 35 家直营连锁百货商场,还以特许经营方式管理 自由现金流 经营现金流 投资现金流 融资现金流 现金流净增加额 财务指标 成长性 收入增长率 ebit 增长率 净利润增长率 857 1,716 -591 -213 911 28.1% 20.2% 18.3% 976 770 -655 -241 -126 10.3% 2.8% 2.4% 512 1,045 -481 -10 554 14.7% 21.1% 17.5% 595 1,883 -1,263 -238 382 13.2% 19.3% 17.8% 506 2,188 -1,663 -261 264 12.5% 17.1% 15.4% 568 2,565 -1,983 -284 298 11.5% 16.4% 15.3% 2 家商场，在国内首创了“百货+超市+x”的利润率 业态组合模式，提高了超市和其他相关业态在 百货商场的地位和作用。公司已连续 8 年入选 中国连锁百强企业，是深圳和广东地区销售额 最高、商场数量最多的连锁百货企业。 毛利率 ebit 率 净利润率 收益率 净资产收益率(roe) 总资产收益率(roa) 投入资本回报率(roic) 23.1% 5.7% 4.4% 15.7% 6.5% 14.5% 23.5% 5.3% 4.1% 14.8% 6.2% 13.4% 23.7% 5.6% 4.2% 15.6% 6.6% 14.6% 23.8% 5.9% 4.4% 16.4% 6.8% 15.5% 23.9% 6.1% 4.5% 16.7% 7.1% 16.1% 24.0% 6.4% 4.6% 16.9% 7.1% 16.4% 运营能力 存货周转天数 应收账款周转天数 总资产周转周转天数 13 1 223 14 1 232 13 1 220 14 1 15 14 1 11 14 1 15 绝对价格回报（%） 净利润现金含量 资本支出/收入 2.99 5% 1.31 5% 1.51 3% 2.32 7% 2.33 8% 2.37 8% 偿债能力 1m 3m 资产负债率 净负债率 58.6% -147.8% 58.1% -132.4% 57.6% -131.5% 58.5% -124.6% 57.6% -114.8% 57.9% -105.6% 估值比率 12m pe14.814.412.310.49.07.8 -39%-28%-18%-8%3%13% pb ev/ebitda 2.3 3.1 2.1 3.1 1.9 2.0 1.7 1.4 1.5 1.1 1.3 0.8 p/s 股息率 0.7 0.0% 0.6 0.0% 0.5 2.8% 0.5 3.1% 0.4 3.4% 0.4 3.7% table_range 市值（百万） 9.00-19.80 8,490 股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产(现金)/净负债 9% -2% -13% -24% -35% 8% 0% -8% -16% -24% 28% 22% 17% 11% 6% 17% 14% 10% 7% 3% 0 -1349 -2698 -4047 -5397 0% -30% -59% -89% -118% 国泰君安版权所有发送给泰信基金管理有限公司.公共邮箱: p2 -46% -32% 2012/2 2012/5 2012/8 2012/11 2013/2 0% 11a12a13e14e15e16e 0% 11a 12a13e14e15e16e -6746 11a 12a 13e 14e 15e 16e -148% 天虹商场价格涨幅 天虹商场相对指数涨幅 收入增长率(%) ebit/销售收入(%) 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) 净负债(现金)(rmb) 净负债/净资产(%) 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 of 5 63243 69 40 35 28 29 23.2% 5 13.4% 34.1% 1.3 1.3 1.1 1.0 -18.5% 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 27 23 21.4% 5% 国泰君安版权所有发送给泰信基金管理有限公司.公共邮箱: p3 天虹商场（002419） 图 1：公司收入情况图 2：公司净利润情况 营业收入(亿元)同比增长净利润(亿元)同比增长 160 140 53.1% 130 144 60% 50% 7 6 48.8% 5.7 5.9 60% 50% 120 100 80 60 40 55 24.1% 81 17.4% 102 26.3% 28.1% 10.3% 40% 30% 20% 5 4 3 2 3.1 3.1 3.6 13.5% 4.8 36.3% 18.3% 40% 30% 20% 20 0 10% 0% 1 0 2.4%2.4% 10% 0% 2007年2008年2009年2010年2011年2012年 2007年2008年2009年2010年2011年2012年 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图 3：公司单季度收入情况 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图 4：公司单季度净利润情况 营业收入(亿元)同比增长 净利润(亿元)同比增长 45 30 31.0% 30.2% 25 26.1%26.9% 25.5% 15 10 0 36 31 34.4% 20 22.1% 38 38 6.9% 32 32 12.6% 41 9.5% 40% 30% 20% 10% 0% 14.9% 13.9% 0.9 80.6% 2.0 42.8% 1.5 43.5% 1.4 37.1% -13.1% 1.6 1.2 -5.1% 1.9 40.9% 1.2 2.6% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图 5：公司单季度毛利率情况 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 图 6：公司单季度三项费用率情况 毛利率 销售费用管理费用财务费用 30% 20% 16.4%16.8% 17.2% 16.3% 16.8%17.2% 25% 24.3% 24.4% 24.2% 22.0%21.8% 21.8%22.2% 25.1% 25.1% 25.2% 22.7% 15% 12.5% 10% 13.6%12.7% 14.1%13.7% 14.4% 20% 1.4% 2.0% 2.0% 2.1% 1.3% 1.8% 2.1% 1.9% 1.9% 2.2% 2.0% 1.9% 15% 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 0% -5% 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 国泰君安版权所有发送给泰信基金管理有限公司.公共邮箱: p3 3 of 5 天虹商场（002419） 图 7：公司门店数量图 8：公司可比收入、利润情况 直营商场数加盟店门店数量（家）可比收入增长可比利润增长 70 60 50 46 55 61 35 30 25 31 50% 40% 30% 4035 40 20 16.1% 20% 30154.5% 7.3% 3.9%10% 2010 8 6 -1.8% 7 -10.0% 0% 10 2 3 444 5 3 2 -10% 00-20% 2009年2010年2011年2012年2013e华南区华中区华东区东南区北京君尚 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 表 1：公司收入分品类情况 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 主营收入主营成本毛利率收入 yoy毛利率比上年增减 百货 超市 x 合计 91.5 43.6 5.8 140.8 71.5 34.0 4.1 109.7 21.8% 22.0% 29.2% 22.1% 11.5% 8.5% 0.2% 10.0% 上升 0.54pc 上升 0.04pc 下降 1.46pc 上升 0.26pc 其他收入2.925.1% 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 表 2：公司主要子公司经营情况变化 公司名称 常州天虹 苏州天虹 深圳公明天虹 东莞天虹工贸 长沙天虹 深圳君尚 赣州天虹 北京天虹商业 11 年 (4295) (2633) 1330 (1324) (222) 1348 (365) (2630) 12 年 (207) (609) 2980 21 893 2062 217 (2087) 盈利增加 4088 2024 1650 1345 1115 714 582 543 公司名称 泉州天虹 厦门天虹 绍兴天虹 东莞天虹 成都天虹 北京时尚天虹 福州天虹 嘉兴天虹 11 年 (106) 9993 (106) 3633 (2846) 1665 767 12 年 (2318) 8811 (1255) 2490 (890) (3576) 1029 230 盈利减少 (2212) (1182) (1149) (1143) (890) (730) (636) (537) 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 盈利增加较多的主要是培育期 2-3 年门店，相反亏损增加的主要是刚进入培育期的门店 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 of 5 增持 谨慎增持 中性 减持 增持 减持 地址 天虹商场（002419） 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析 逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或 影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及 推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应 作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信 息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修 改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见 均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投 资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决 策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况 下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提 供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况