上市公司股权激励存在的问题及对策分析——以上海德美化工股份有限公司为例 齐莹莹

上市公司股权激励存在的问题及对策分析 以上海德美化工股份有限公司为例 经济管理学院 会计学 2012 级专升本 2 班 齐莹莹 摘要 股权激励作为一种长期激励手段，一直以来是公司治理研究的重点，现代 公司结构中经营权与所有权分离，委托代理成本问题随之出现，而上市公司股 权激励可以在一定程度上缓解这一问题。股权激励的核心是将管理者的利益最 大化尽可能的同股东利益最大化趋同，在有效地减少代理成本的同时，提高公 司经营业绩，最终实现公司价值。 但其在我国的发展探索也必然存在着很多制度制约因素。本文将通过对上 海德美化工公司为例，在进行实地调研的基础上进行深入分析研究，以明确出 现关键问题的所在，针对这些问题也将分别提出浅在的应对措施和建议，建立 一条行之有效的激励制度，希望在探索的道路中不断修复各项制度存在的漏洞， 促使股权激励发挥其有效合理、合法的作用。以确保激励制度为我国上市公司、 社会解决一些实际问题，促进其又好又快健康发展。 关键词：上市公司 股权激励 股票期权 引言 (一)研究背景及意义 1.研究背景 上市公司的高级管理层薪酬激励问题一直以来备受社会的关注，如何设立 薪酬制度才能使管理层的利益与股东的利益紧密的捆绑在一起，从而实现企业 价值的最大化，成为举国上下高度关注的一个问题。特别是近几年来更是引起 了社会广大民众、监管机构、以及新闻媒体的广泛关注，更甚至是引起了国家 领导人的高度重视。 从 20世纪 90年代初期开始的管理层股权激励试点，一直追溯到 20世纪 90年代中期的管理层持股和员工持股，都没有达到预期效果。中国证监会相继 1 出台了一系列配套政策，中国的股权激励一路经历了从试点到催广再到成熟的 阶段。但股权激励制度作为一把双刃剑，在我国仍然存在着种种负面影响。不 正常现象之一：公司绩效并没有伴随着高管薪酬的提高而显著上升，甚至公司 在发生严重亏损的时候，高管层仍然可以获得丰富报酬。不正常现象之二：高 管薪酬大幅度上升，但随之而来的与普通收入差距也随之相应拉大。不正常现 象之三：高管利用控制权过度追求灰色收入，在职消费。而这种状况的形成主 要是上市公司自身内部治理结构发展不完善、有效监督机制缺失、更多注重奖 赏而忽略了惩罚的结果。构建并逐步规范、完善中国上市公司股权激励体制是 近年来中国政府在解决股权激励问题的主要着力点。 2.研究意义 股权激励是一种重要的激励模式，也日益成为现代公司治理改革体制中的 重要内容，西方学者们针对股权激励的研究从而探讨出许多有代表性的理论， 借鉴西方学者的理论，同时与我国的具体实际相结合，构建一套完善的体系具 有极为特殊的理论意义和实践价值。 同时研究上海德美化工股份有限公司股权激励问题，可以在分析德美化工 股权激励现状的基础上，找出存在的问题并提出相关对策，这对解决其存在问 题提供一些借鉴，对促进上市公司发展有着重要的意义。 （二）研究方法及内容 1.研究方法 （1）理论与实践相结合：本文以相关股权激励理论为基础，加之结合我国 上市公司特殊的经济体制，尽量使理论分析与实践相结合，从而促进理论对实 践的指导作用。 （2）文献法：本文针对德美化工上市公司股权激励分析这一主题通过中国 知网、各大图书馆查阅各种相关文献资料，实时全面的掌握国内外研究现状， 尽可能的从全局出发反映上市公司股权激励研究领域的动态与发展趋势。通过 收集和整理并对其进行归纳鉴别、分析，从而构建并阐明研究主题，逐步构建 成本论文。 （3）案例研究法：案例研究有利于发现在不同的环境下，普通经济现象显 现出的不同表现形式。本文将对上海德美化工股份有限公司的股权激励失败案 例进行具体分析，为定量分析研究提供有力的佐证。 （4）综合分析法：对研究材料进行深入分析，找出与研究内容相关联的部 分与观点，再结合研究需要重新进行组合，并加之创新，进一步形成自己的观 点。 2.研究内容 本文围绕社会主义市场经济条件下上市公司股权激励存在的问题、现状、 及其原因分析进行探讨，加之借鉴国外发达国家及国内地区的政策经验，进而 提出解决上市公司股权激励问题的对策及完善上市公司薪酬激励体制。具体分 为以下几个方面：（1）引言，是对本文所涉及内容进行界定，阐述本文选题的 背景以及研究意义，并从整体上概括文章内容。 （2）了解我国及国外地区上市 公司股权激励研究现状，并进行具体分析。 （3）影响上市公司股权激励不能实 现既定效果的原因，找出关键影响指标并进行分析。 （4）选择我国上市公司的 某个企业进行实证研究，探讨具体环境下股权激励潜在的负面影响。 （5）通过 对上述因素及对策研究，提出合理化建议，完善上市公司股权激励体制。 （三）国内外研究现状 1.国外研究现状 20世纪 50年代的美国拉开了国外探索股权激励的帷幕，直至今日，经历 了从备受质疑到广受催崇的艰苦历程。现代公司的建立，使公司形成了所有权 与经营权相互分离的格局，管理者对公司具有经营权，由此，代理问题日益凸 现出来，管理者仅以如何将公司做大为目标，追求短期的经济利益，从而与股 东利益的实现产生冲突，为了解决此类现象，一场完善公司治理结构的产权改 革相继产生，而作为解决此次改革措施的股权激励制度广受催崇。 股权激励促使核心员工和管理者通过取得公司股权给予的经济权利，参与 企业决策，共同享受利益，共同承担风险，让其能以公司的长远利益为出发点， 更加努力地为公司的发展做出贡献，而作为传统的工资薪酬制度，虽然可以将 企业的本期经营利益与企业管理者的个人工资薪酬相挂钩，但却不能与长期绩 效相联系，从而不能有效压制企业的短期行为。 但在股权激励产生显著影响的同时，也随之凸显其局限性，上市公司管理者 薪酬与公司业绩明显脱钩，甚至“倒挂” 。还有股票期权的滥用引起了人民的争 议和广泛质疑。人们更加理性的面对股权激励。2003 年，微软公司和花旗集团 公布放弃股权的决策，将这股潮流推向高潮，管理者激励产生的负面影响逐渐 被研究者所认识。 2.国内研究现状 在国内，对高管股权激励问题的研究从以下几方面简单做一下介绍。第一 从研究内容上看：李增泉、张桂香（2004）等对高管股权激励的影响及其公司 3 业绩之间的关系进行了深入研究 。李艳萍、唐清泉（2008）等学者在研究高 管报酬激励效果及其影响因素时，综合考虑了现金报酬与股权激励两个方面 。权小峰、吴世农和文芳（2010）对我国国有企业高级管理层利用自身权利谋 取个人私有利益进行了分析 。验证了卢锐（2008）对于薪酬与企业业绩相关 联的结论 。树友林（2011）则是研究高级管理层权力对在职消费的影响程度， 发现了两者之间的关系 。 第二方面从研究结论上看：从 20世纪 90年代以来，我国学者对上市公司 高管人员股权激励与公司业绩之间进行了很多研究，但结论存在很大分歧。起 初的研究多数认为高管股权激励与公司业绩之间不存在明显的正相关或不相关。 魏刚（2000）通过研究我国上市公司经营业绩和高级管理层薪酬之间的细微联 系，得出了公司的规模与高级管理层的薪酬及所持有的股份有相关关系的结论 。李琦（ 2003）则发现高级管理人员与国有持股比例呈反比，与公司的经营业 绩是没有联系的 。 近年来，股东一直寻找建立报酬与绩效挂钩的报酬体制，并且股权激励作 为一种新的报酬体制已在上市公司得到了很好的执行，最近几年的研究结论证 实了股权激励与公司业绩不同程度的相关关系，这些都验证了委托代理成本的 思想。吴淑琨（2002）得出上市公司高级管理层报酬的高低变化一方面和本年 度的公司业绩成正比例变化，另一方面与公司的经营业绩的关系不稳定的结论 。 一、上市公司股权激励理论 股权激励是指股东给与激励对象以股份形式的潜在权益或现实权益，使其 从股东角度努力工作，实现股东财富最大化和企业价值最大化。 股权激励有狭义与广义之分，本文所指的是广义的股权激励，是让高管人 员持有公司一定的股权，成为企业股东，将管理层个人利益与股东利益相结合， 从而激发管理层通过提高企业价值来增加自己财富的热情。 （一）股权激励的特征 1.长期激励机制 传统的薪酬激励体系由固定薪金、短期激励、长期激励和福利四部分组成。 其中不同组成部分对管理层起到不同的激励作用。固定薪金：是员工的一种最 低工资；短期激励：如年终奖金，是给管理者达到当期业绩的一种奖励；长期 激励：将公司长远发展与管理者薪酬相联系；福利：体现公司对员工体恤、关 怀的一种体现，董事会希望用长期激励手段督促管理层决策。 2.价值回报机制 作为公司核心人才通过一般的酬金、奖金很难满足他们的欲望，最有效的 办法就是将公司业绩与其薪酬挂钩，在很长时间内，通过公司持续盈利来回报 管理者，对企业长期发展做出的贡献。股权激励使股东与管理层结成联盟，共 同为着提高企业业绩而努力，从而实现“双赢” 。 3.企业控制权激励机制 通过股权激励核心人才的角色发生了实质的变化，由原来的企业打工仔一 跃变为企业所有者。立场的转换，使企业核心人员不在被动服务而是有激情的 更加关注企业的短期业绩、长远发展。股权激励作为一种控制权激励，同时也 是一只无形的精神之手，将管理层与股东紧密捆绑在一起。 （二）股权激励的作用 1.激励作用 用股权作为纽带将管理层利益与股东利益紧密联系在一起，使管理层立足 于企业长期发展，释放其潜在价值，有效地降低代理成本，提高公司业绩，实 现公司价值。 2.约束作用 主要体现在两方面：（1）内在约束性：高级管理层与公司作为利益共同体， 为了不让自己受到牵连，势必会努力避免公司遭受亏损。 （2）外在约束性：制 定一些约束条件，若被激励者未按合同约定提前离开企业，则会损失大部分既 得经济利益。 3.改善员工福利的作用 通过对于那些企业经营业绩比较好的公司实施股权激励，可以使员工拥有 股权从而能与公司共同享有利润，不但对员工具有很好的福利效果，还可以形 成利益共享的企业文化。 二、上市公司股权激励在我国的发展现状 为研究上市公司股权激励在我国的具体发展情况，特此列举十几家上市公 司的激励计划。 表 1：2011 年股权激励方案 序号 股票简称 股票代码 披露时间 激励人数 有效期 激励模型 占股本比例 5 1 梅花伞 002174 2011-01-07 43 4 股票期权 3.09% 2 理工监测 002322 2011-01-19 52 5 限制性股票 3.00% 3 TCL集团 000100 2011-01-29 164 4 股票期权 2.03% 4 人福医药 600079 2011-02-21 73 4 限制性股票 4.88% 5 东山精密 002384 2011-03-01 156 5 限制性股票 1.13% 6 新海宜 002089 2011-03-15 79 5 股票期权 1.28% 7 智光电气 002169 2011-03-24 66 4 限制性股票 2.00% 8 晨光生物 300138 2011-03-31 175 5 股票期权 3.34% 9 中泰化学 002092 2011-04-28 198 5 限制性股票 0.97% 10 银行股份 300020 2011-05-17 235 4 股票期权 5.00% 11 东港股份 002117 2011-05-31 200 5 限制性股票 2.42% 12 黑牛食品 002387 2011-06-14 185 4 限制性股票 1.12% 13 锐奇股份 300126 2011-07-03 35 4 股票期权 1.42% 14 田源迪科 300047 2011-07-03 106 4 股票期权 3.31% （一）主要激励工具为股票期权 根据上市公司发布的规范股权激励计划至 2012年 12月 31日，共统计出 409家 A股上市公司，占当时上市公司的 16.4%。122 家上市公司出台了 140份 股权激励计划，同时 20家上市公司推出了二期激励计划，还有两家公司相继推 出三期四期计划。在激励工具的选择上，2012 年限制性股票使用率达到 58.2%，第一次超过 56.6%的期权使用率，一跃成为使用率最高的股权激励工具。 同时使用期权股票和限制性股票作为股权激励工具的上市公司在迅速增加，一 共 17家上市公司推出了复合方式，上市公司开始流行复合模式的激励工具。 （二）激励对象主要是高层管理人员 当前我国上市公司股权激励对象主要是中高层管理人员，激励人数占所在 公司总人数的比重逐步提高。中层管理人员和执行董事成为上市公司最关心的 激励对象，同时非执行董事的覆盖率下降很明显，股权激励逐步成为高层管理 人员薪酬的一项重要内容。 三、股权激励在我国存在的问题 股权激励是一种有效地长期激励方式，近年来被广大上市公司所采用，相 比国外，我国在推进实施的过程中存在许多问题以及特殊性。但综合起来，主 要有以下几点。 （一）公司治理机制不完善，有效地监督机制缺失 对于许多上市公司来说，公司治理形成了董事会、监事会、股东大会三权 分立的局面，但公司治理制度并未完全落到实处。国有股占主导地位、缺乏有 效地监督、监事会形同虚设，倘若不存在良好的企业制度运行环境就谈不上股 权激励。 （二）更多强调奖赏而忽略惩罚以及约束 股权激励难以实现预期效果的根源在于，高级管理层报酬与股价之间的关 联性无形中提高了人的占有欲望，所以，如果仅仅以股价来衡量激励对象收益 的高低，那么，其以操纵股价来获得超额收益的心态就会膨胀。但倘若在行权 之前设置种种约束条件，增加行权难度，则必然会在一定程度上提高激励效果， 从而有效避免激励成为高管的福利。因此，激励条件设置越严密，管理层行权 难度越大，股权激励作用也就越明显，反之，则会背离股权激励时的初衷，成 为高管谋福利的工具。 （三）考核指标缺乏科学合理性，易操纵 目前，大多数上市公司仅采用财务指标或市场指标设置激励条件。其中以 净利润和净资产收益率最为常见，更为重要的是，很多上市公司仅采用单一考 核指标，只有少数公司采取三个或三个以上的指标作为业绩考核条件，考核制 度形同虚设，没能真正起到约束作用，反而增加了管理层操纵利润的可能性。 财务指标分为会计指标和市场指标，以单纯的会计指标衡量股权激励标准 存在不足之处，同时，市场指标虽然不易操纵，但受诸多外界客观因素的影响 如：利率的变化、汇率的变动等等，与管理层的努力毫无关系，如果仅以此作 为评价指标则会诱发新的道德风险。 （四）股权激励的相关配套制度滞后，约束机制不足 现在，我国上市公司股权激励制度在约束上还存在着很多问题，包括从理 论上说只是强调激励却忽略了约束制度，在做法上许多上市公司高级管理层超 比例套现，更甚至搞内幕交易。 7 四、对上海德美化工股份有限公司股权激励案例研究 （ 一）董事会构成概述 2010年，上海德美化工董事会共有 9名成员，1 名内部董事（即董事长兼 首席执行官） ，8 名外部董事，董事会下设 7个专业委员会，分别为薪酬委员会、 公司治理委员会等。 （二）德美化工股权激励行权的条件 依据股权激励计划的第八项规定，倘若激励对象要行权需要满足以下条件： 首先，在本公司并没有出现致使本计划规定或者失效的法定情况。 其次，激励对象个人没有出现致使其丧失行权权力的本计划规定的情形以 及法定情形。 最后，行权条件为净利润增长率与营业总收入的比较基期均为 2007年度， 如果股权激励对象要行使行权需要符合以下业绩考核条件方可行权：与 2007年 度相比，2008 年-2010 年，公司的财务指标净利润累计增长率分别不能低于 20.1%、44.1%、72.9%,并且营业收入增长率不低于 15.01%、32.26%、52.01%。 其中营业总收入与净利润都是以各年度经过审计的指标为基准，净利润是指扣 除非经常性损益后的净利润，并且净利润的计算采用新会计准则，依据新会计 准则及相关规定，这次激励计划中计提的期权费用是指公司的经常性费用支出， 不能在计算净利润的时候将其扣除。其中上海德美化工股份有限公司财务指标 情况如下表所示： 表 2：2011-2012 德美化工财务指标同比增长情况 单位：亿元 净利润 营业收入指标 日期 相对数(%) 绝对数 相对数(%) 绝对数 2011 -59.36% 1.41 46.66 10.3921 2012 -50.08 0.6225 55.56 11.06 表 3：对比 2007年度财务考核指标 单位：亿元 扣非净利润 营业收入财务指标 日期 绝对数 相对数(%) 绝对数 相对数(%) 2007年 0.7175 7.11 2008年 0.9273 29.25 8.73 22.78 2009年 1.52 112 9.55 34 2010年 1.25 75.41 11.10 54.71 表 4：2008-2010 股权激励财务考核指标同比增长情况 日期 财务指标 2008年 2009年 2010年 2011年 销售费用率 19.77% 19.91% 18.58% 22.04% 所得税率 14.74% 16.76% 6.55% 18.89% （三）对上海德美化工股份有限公司案例分析 1.存在的问题 （1）从以上几个表可以综合看出上海德美化工股份有限公司仅以净利润增 长率和营业收入为考核指标，净利润在 2011年和 2012年下降明显，但是在 2010年的时侯，公司却能达到行权的条件，实在不可思议。 2010年德美化工 扣除非经常性损益后的净利润 1.25亿元，收入 11.1亿元，与 2007年度相关财 务指标相比较分别增长了 75.41%、54.71%。2011、2012 年营业收入、净利润却 下降幅度很大，不得不使人产生怀疑，同时通过比较往年的所得税率和费用率 我们可以明显看出，2010 年销售费用率和所得税率明显降低，更加坚信公司管 理层存在操纵利润的可能。 （2）公司虽然设有董事会、股东大会和监事会，但没有发挥相互监督的作 用还是让管理层操作利润的事件发生。 （3）公司在推行激励计划行权条件的同时并没有制定与之相关的惩罚配套 制度，缺乏约束机制。 2.原因分析 （1）具体到管理层考核，选用净利润增长率和营业收入这样显性、量化的 指标，肯定比定性指标员工民意调查的指标更简单，也更具有可操作性，这直 接导致管理层考核陷入“净利润至上”的悖论，只追求净利润数值的增长，而 对公司长期发展有所忽略。由此得出管理层股价中存在的问题即“唯净利润” 。 （2）公司设有董事会、监事会、股东大会却没有落到实处真正发挥其相互 监督作用。公司因为只做了激励计划的安排所以让管理层钻了空子。 （3）公司只是实施了股权激励机制并没有制定相关的约束机制，却没有对 其约束行为做出适当解释，对违反股权激励制度的行为缺乏惩罚机制。 9 3.应对措施 （1）完善财务考核体系，在计算考核得分时要有一个上下波动的范围，不 应死板机械的将完成预算指标的 99.99%也当作未完成指标，应该多建立人气指 数，包括制定战略能力、对行业规律的把握、执行战略能力、建班子的能力等 项目这种定性指标，防止利润的操纵。 （2）完善治理结构，如何通过激励机制确保董事会、监事会、股东大会三 者利益一致是公司治理要解决的一个关键问题，因此上海德美化工股份有限公 司要进一步完善公司治理结构和内部控制制度，真正发挥相互监督的作用。 （3）完善内外约束机制，保护股东利益:管理层薪酬的增长应与企业业绩 增长挂钩，并且薪酬增长率确保不能高于企业业绩的增长率，不然就等于侵蚀 员工和股东的利益；对符合公司利益的行为进行奖励，反之对违背公司利益的 进行惩罚，对员工如此，对股东如此，对管理层也是如此。因此对于完不成重 点工作目标和基准财务考核指标，出现重大管理失误，董事会都应该严肃问责。 我认为应该用限制激励计划的兑现来取代“激励“同时达到”约束机制“的效 果，比如在实施计划时同时包含变现资金暂时冻结制度。再比如加强股权激励 方案的披露包含授予价格、业绩评价、激励对象和行权条件等。 五、完善上市公司股权激励的措施 （一）设计合理的定性指标、建立一套完整的考核评价制度 为了使股权激励在我国上市公司能够顺利实施，必须加快建立科学、规范 的高管业绩考核体系，考核评价体系是动态变化的，统一的评价体系不能客观、 准确的评价管理层的工作业绩，因此带来种种不良影响。因此上市公司董事会 下属的薪酬委员会对高管进行考评时，要综合多项指标进行业绩考核，同时考 虑到财务指标务必行为，也可引入股价信息防止管理层操作会计信息，自觉接 受社会公众的监督，根据各方回馈信息在一个薪酬激励计划中进行修正。 （二）端正态度，正确处理好高级管理层激励与约束的关系 倘若约束不足，激励过大，管理层轻而易举的获得报酬从而损害股东利益。 相反，若约束过大，激励不足，则会降低高级管理人员工作积极性，助长投机 行为，从而损害公司的可持续发展，因此要加强高管激励。高级管理人员作为 一种稀缺资源对其激励是股东的一种投资行为，必然存在盈亏的可能，高管报 酬过低，可能会损害公司利益。所以要切实加强公司外部监督，还可以充分利 用权力与价值实现等激励方式，加强对上市公司高管的约束。 （三）加快建立健全高级管理层人力资本市场，完善选聘机 制 具体来说，就是彻底打破管理层“两栖”身份，建立有序的人力资本市场， 高级管理层失去了取得更高收益的机会，如果管理层经营不善，股份必然下跌， 经理人市场对管理层提供了一种较为低廉的惩罚机制，种种外部市场压力使得 管理层不得不为了实现自己的利益最大化而致力于追求股东利益的最大化。 结束语 上市公司股权激励问题