财政分权促进了城投债规模扩张吗-

-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 1 财政分权促进了城投债规模扩张吗? 摘要：中国财政分权的核心在于 分散化经济分权和对上负责行政体制的 二元叠加，本文研究中国政治经济特色 下财政分权如何影响城投债规模。利用 两个理论模型的推演，发现在中国式财 政分权的大背景下，财政分权程度的增 大会造成城投债规模的扩张，而地方支 出结构偏向是实现这一逻辑路径的重要 桥梁。在控制其他解释变量的基础上， 20052015 年的中国省级面板数据支持 了财政分权对城投债规模的正向影响。 因此，要寻求地方政府债务规模的管控 之道，核心在于构建更加完善的财政分 权体系和官员任期内的债务融资考核与 责任追究制度；稳步推进多层次城投债 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 2 市场的发展，实现城投债的转型发展； 配合供给侧改革，企业部门去杠杆和政 府部门加杠杆并举。 中国论文网 /4/view-12868522.htm 关键词：中国式财政分权；城投 债规模；支出结构偏向 中图分类号：F812.2；F812.5 文 献标志码：A 文章编号： 1001- 862X（2017）01-0064-0010 Tiebout （1956）和 Oates（ 1972）的研究 建了第一代财 政分权理论，着力探讨如何在多级政府 间划分公共产品的供给责任；Qian 和 Weingast（1996） 、Qian 和 Roland（1998）则通过探讨财政分权对 地方政府的行为激励以及这种激励如何 推动经济增长，构建第二代财政分权理 论。在前两代财政分权理论的基础上， 研究者又加入了对中国财政分权产生重 要影响的两个中国式行政特征：即中央 对地方的绝对权威和地方官员在政治激 励下的晋升锦标赛（Baicker，2005；周 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 3 黎安，2007） ，从而提出了中国式财政 分权的理论。 大量的文献主要就中国式财政分 权是否有助于中国经济增长进行了研究， 也有文献针对中国财政分权与中国地方 政府债务融资行为之间的关系作了文字 性阐述，但鲜有文献研究中国财政分权 如何影响了中国城投债规模，尤其是从 理论与实证两方面同时总结前者对后者 的影响机理。在中国，城投债是地方政 府性债务的重要组成部分，地方投融资 平台通过发行城投债帮助地方政府实现 了以基建投资拉动经济增长的发展目标。 这种发展目标在经济现实中呈现为中国 地方财政支出结构的偏向，即地方政府 财力在基础设施建设上过度倾斜但在教 科文卫等公共服务上却严重不足。而促 使地方政府确立这种发展目标的背后因 素恰恰就是经济分权与政治集权相结合 的中国式财政分权。 本文尝试探讨，在中国式财政分 权的大背景下，地方财政分权程度如何 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 4 影响辖区内城投债规模的变动，而地方 支出结构偏向这一经济现实又如何成为 沟通财政分权与城投债规模之间的桥梁。 本文以中国的政治经济特征为出发点， 构建了两个理论模型，分别研究财政分 权如何影响地方支出结构偏向以及地方 支出结构偏向如何影响城投债规模，并 构建 20052014 年覆盖全国 31 个省级 行政区的面板数据模型，对财政分权如 何影响城投债规模进行实证研究。 一、理论模型一：从财政分权到 支出结构偏向 本文的理论模型建立在 Oates（ 1972）关于财政分权的部分理论 假设上，并对 Barro（1990 ） ， Greiner（2000） ，严成诺龋 2009、2010） ，马光荣等（2010）和张 义博（2015）的模型进行了适当改造与 简化，以确保模型对中国政治经济现实 的解释能力。 （一）模型基本设定 1.居民 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 5 假设每个省级地方政府 i（1i31）的辖区内均有一个代表性消 费者，该消费者的私人效用函数为 Ui（Ai，Bi） ，其中，Ai 为辖区内的私 人物品，Bi 为辖区内的公共物品。该效 用函数符合其在古典经济学中的基本假 定，即边际效用为正且递减。 2.厂商 首先，假定辖区内的私人物品由 完全竞争下的厂商提供，政府部门不直 接参与私人物品生产。其次，厂商生产 私人物品需要资本、劳动和土地等生产 要素。为突出模型分析重点，本文将除 资本以外的所有生产要素视为固定数量 生产要素，这也符合短期视角下研究厂 商生产行为的微观经济学传统，因此各 辖区内的厂商生产函数可写为 fi（ki） ， 其中 ki 为辖区内厂商投资额。 资本在各省辖区内是可以自由流 动的，这是完全竞争条件下的天然规定。 与此同时，各省级地方政府都会有原始 的资本禀赋 ki，因此有全国原始资本禀 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 6 赋 K=31i=1ki。与效用函数相似，厂 商生产函数也符合古典经济学的基本假 定，资本 ki 的边际报酬为正且递减。当 然，现实中不同省级辖区内的生产函数 形式也必然存在个体差异，例如生产技 术的不一致，但对此不做统一处理并不 影响模型本身推理，所以各辖区内的生 产函数可以不同质。 3.地方政府 首先，辖区内的公共物品 Bi 由 省级地方政府 i 提供。而依据财政支出 结构理论，消费性支出与生产性支出最 终分别形成了消费性公共品与生产性公 共品，两类公共物品构成了辖区内的公 共物品供给 Bi，其中前者包括教科文卫、 社会保障等公共服务，后者主要是各类 基础设施。同时，消费性公共品可以直 接进入消费者的效用函数，而生产型公 共品由于改善了厂商的投资环境、提高 了厂商的投资能力，可以直接进入厂商 的生产函数，但并不构成效用函数的自 变量。 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 7 其次，在梳理从中国式财政分权 到地方支出结构偏向的逻辑线条时，本 文暂不考虑地方政府的债务融资渠道， 而是认为地方政府提供公共产品完全依 赖于税收渠道提供的财力，该税收在本 模型中体现为地方政府对辖区内企业征 收的资本所得税，各省辖区内税率为 ti（？坌 i，j1，231，有 titj） 。其 中，本模型认为 titj 是基于中国的税收 经济现实，在我国，各地方政府为了吸 引区外企业到辖区内投资，会为企业提 供形式多样的税收优惠政策，竞相打造 税收洼地。这一政府行为造成的直接结 果便是我国各省存在不同的实际税率， 虽然我国宪法只赋予中央政府税收立法 权，但在税收实际执行过程中，地方政 府依然存在着一定的自由裁量空间，这 便造成各辖区之间的企业税负水平存在 差异。 再次，本文假定整个经济提供 1 单位公共物品需要耗费 1 单位私人物品， 即边际转换率 MRTAB=1，这一假定是 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 8 为后文分析均衡状态下的地方政府支出 行为做铺垫。 4.小结 综合以上假定，可以得出地方政 府的预算约束： Bi=tifik（ki）ki（1） 其中，fik（ki）为资本的边际报 酬，fik（ki）ki 为资本的边际收益，而 土地、劳动等固定生产要素的边际收益 则为 fi（ki）-fik （ki）ki，这部分边际 收益以地租、工资的形式回到居民手中， 进而决定了居民的效用函数，因此有居 民面临的预算约束： Ai=fi（ki）-fik （ki ）ki+rf ki（2） 其中，rf 为市场基准利率或无风 险利率，在完全竞争的市场条件下，资 本自由流动的最终结果是任何资本都无 法获得套利收益，因此各辖区的税后资 本净回报率相同，此时才能实现资本市 场上的出清，亦即： （1-ti）fik（ki）=rf（3） 在（3）式左右两边对实际税率 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 9 ti 求导，有 （1-ti）fikk（ki）=fik （ki ） 转换可得： = 因此，当财政分权程度足够大时， 生产型公共品过度供给的情况会出现， 且随着财政分权程度的增大，这种以生 产性公共品过度供给为核心特征的支出 结构偏向会更加严重。 （三）小结 依托中国式财政分权的政治经济 背景，梳理了从中国式财政分权过渡到 地方支出结构偏向的逻辑线条，探讨了 单纯依靠税收融资提供公共物品的地方 政府行为，得出了如下结论： 结论 1：地方官员在中国式财政 分权的环境下有动力、也有能力通过主 动的税收竞争来实现经济增长和职位晋 升，辖区内实际税率越低，辖区内实际 税率 ti 越低，吸引到的投Y 越多。这 一结论是从中国式财政分权过渡到地方 支出结构偏向的逻辑起点。 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 10 结论 2：在地方政府仅提供消费 性公共品的情形下，中国式财政分权导 致产品市场无法达到帕累托最优，且市 场上私人产品过多而消费性公共产品过 少。随着财政分权程度？兹 i 的变大， 地方政府提供的消费性公共品数量与最 优消费性公共品数量的差距越发明显。 这一结论是从中国式财政分权过渡到地 方支出结构偏向的逻辑转折。 结论 3：在地方政府同时提供消 费性公共品与生产性公共品的情形下， 中国式财政分权依旧无法使产品市场达 到帕累托最优。财政分权程度？兹 i 与 地方支出结构偏向呈 U 型关系，当？兹 i 高于某一临界值且不断增大时，生产 性公共品的供给会更加过量，地方支出 结构偏向的趋势更加显著。这一结论是 从中国式财政分权过渡到地方支出结构 偏向的逻辑终点。 二、理论模型二：从支出结构偏 向到城投债规模 Barro （ 1990）在新古典经济学的 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 11 框架下提出了分析财政政策的经典模型， 其将财政支出拆分为消费性支出与生产 性支出的方法是后来学者研究财政支出 经济效应时沿用的基本思路。本部分在 简化 Barro（ 1990）模型的基础上，同 时借鉴了 Greiner（2000）引入债务融资 手段后的支出模型，并加入符合中国政 治经济特色的设定，以期梳理出中国式 财政分权背景下，从地方支出结构偏向 到城投债规模的逻辑线条。 （一）基础模型：单纯依靠税收 融资的地方政府 1.家庭 假定该家庭为整个社会经济中的 代表性家庭，人口增长率为 0，且为分 析方便，每个家庭的劳动供给 L 标准化 为 1。家庭的效用水平由家庭消费与政 府消费性支出共同决定，效用函数采用 Barro（ 1990）的对数效用函数，该函数 符合古典经济学对效用的基本假定： U（C）=lnC+？着 lngc，？着0。 其中 C 为家庭消费，gc 为地方 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 12 政府的消费性支出。与前文的理论模型 一相同，教科文卫等消费性支出能够直 接进入居民效用函数而不进入厂商生产 函数，而基础设施建设等生产性支出直 接进入厂商生产函数而不进入居民效用 函数。 家庭面临的预算约束有： =rK （ 1-tK）+1？棕（1-tL）- C 其中 K（t）为家庭资本，00 因此，提高生产性支出占总支出 的比例，可以促进经济增长。 归纳而言，中国式财政分权让地 方政府有动力、有能力来进行人为的支 出结构偏向，而这种支出结构偏向的直 接结果就是拉升了辖区内经济增长 率这也是地方官员展开中国式标尺 竞争与晋升锦标赛的核心绩效标准。 （二）扩展模型：引入城投债的 地方政府 在U 展模型中，本文放松对地 方政府的融资渠道假设，即地方政府可 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 13 以依靠税收和城投债两个融资渠道来维 持财政支出。模型主要内容如下。 1.家庭 家庭的效用函数与基础模型保持 一致，但由于扩展模型中的地方政府可 以依靠城投债进行融资，因此介入资本 市场中的城投债会影响资本市场的供求 关系，同时还影响家庭金融资产配置和 政府资产负债表。故家庭面临的预算约 束发生变化，家庭的最优化问题转变成 如下问题： U （C）e-？籽 tdt s.t.C+=rS（1-tK）+1？棕（1- tL） （15） 其中，tK 和 tL 分别对应资本所 得税率和劳动所得税率。该约束条件表 明，家庭要素净收益之和转化为当期家 庭消费和当期家庭储蓄，而家庭储蓄一 方面流入银行体系形成社会资本供给， 另一方面用于购买城投债形成地方政府 的财政收入，即当期家庭储蓄以固定收 益投资的形式表现出来，因此有下式： -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 14 S（t） =K（t）+B（t） 进而有： =+ （16） 由以上条件构造 Hamilton 函数： H=lnC+？着 lngc+？仔（t） rS（1-tK ）+1？棕（1-tL）-C 故有一阶条件： =- ？仔（ t）=0 有欧拉方程： =？籽？仔（t）-= ？籽？仔 （t）-r？仔（ t） （1-tK ） （17） 有横截性条件： rS（t）e-？籽 t=0 该条件意味着家庭的总体财富不 会无限制膨胀下去，保证模型有实际意 义。 2.厂商 在扩展模型中，有关厂商的假设 与基础模型完全一致，因此仍有如下二 式： ？酌=（18） ？棕=？琢 Y（19） -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 15 3.地方政府 由于引入了城投债融资渠道，所 以地方政府面临的预算约束较基础模型 发生了调整： +rStK+？棕 tL=gc+rB（t） （20） 其中，rStK+？棕 tL=T，反映了 地方政府的税收融资渠道，+rStK+？ 棕 tL 则反映出地方政府通过税收和城 投债获得的全部财力。这些财力统筹后 被分为三种去向，一是消费性支出，二 是生产性支出，三是偿还城投债利息。 同时添加了新的约束条件，避免 城投债规模的无限制扩张，以保证模型 的实际意义： B（t）e-r（m ） dm=0 接下来，本文结合中国省级地方 政府的财政支出实践，对地方政府的财 政支出行为做出以下设定： gc=XT=x（rStK+？棕 tL） ，00 （23） 以上三式的现实含义是，地方政 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 16 府的消费性支出全部由税收满足，且全 部税收扣掉消费性支出和债务利息后仍 有部分盈余，因此有 00 时，地方政府 开始依靠发行城投债来筹集用于生产性 支出的资金。 联立（20） 、 （21） 、 （22） 、 （23） 可得： =（z-1） （1-y）T =rB（t）+Tx+z（1-y）-1 （24） 中国的地方政府绝大多数满足 z1 和 y0，即中国城投债规模基本处于 加速扩张的态势。 为探讨地方支出结构偏向与城投 债规模之间的关系，本文定义 （1，+ ）为地方支出结构偏向系数， 用来刻画地方支出结构偏向程度的大小， 这符合本模型对 y 与 z 的定义。 4.稳态求解 根据（1） 、 （2） ，得出家庭面临 的预算约束： C+=rS（1-tK ）+1 ？棕（1- -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 17 tL） 进而有： =rS（1-tK）+1 ？棕（ 1-tL）- -C（25） 将（24）代入（25） ，得到： =rK （ t）+？棕-x+z（1-y ） （rStK+？棕 tL）-C（26） 将（18） 、 （19）代入（26） ，容 易求得稳态下的资本增长率。同时， 结合扩展模型中的 Hamilton 函数可以求 解其他经济变量增长率，如将（18） 、 （19）代入（24）即可求得城投债规模 增长率的表达式： =A （z-1） （1-y） （1- ？琢）1+tK+？琢tL ？琢 显然 A（1- ？琢）1+tK+？琢tL ？琢 0，而中国绝大多数地方政府 z1 且 0y1，因此城投债增长率为正，这也 反映了中国城投债在 20052015 年加 速扩张的经济现实。 最终需要判断的是地方支出结构 偏向系数与城投债增长率之间的关 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 18 系，该问题等价于探讨二元函数 f（y， z）=（z-1） （1-y ）在以 变量为 自变量时的增减性问题。就地方支出结 构偏向在中国的现实意义来讲，地方支 出结构偏向系数的增大意味着 z 上升与 y 下降的同时出现，此时的 f（y，z）必 然是增大的，因此支出结构偏向程度越 高，城投债的扩张速度越快，那么相伴 随的便是城投债规模越大。 （三）核心结论 本文理论模型依托中国地方政府 的财政支出实践，梳理了从地方支出结 构偏向过渡到城投债规模的逻辑线条， 分别探讨了单纯依靠税收的地方政府行 为和同时依靠税收与城投债的地方政府 行为，得出了如下结论： 结论 4：单纯依靠税收的地方政 府能够采用人为的支出结构偏向来促进 经济增长，进而参与到“ 中国式标尺竞 争”与“晋升锦标赛”当中来。 结论 5：同时依靠税收与城投债 的地方政府会自觉加剧支出结构偏向， -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 19 而支出结构偏向程度增大带来的是城投 债扩张速度的增加以及城投债发行规模 的扩大。 综上所述，本文得出如下核心论 点：在中国式财政分权的大背景下，财 政分权程度的增大会造成城投债规模的 扩张，而实现这条路径的中介便是地方 的支出结构偏向。财政分权与城投债规 模如同两个木筐，地方支出结构偏向是 联接两个木筐的扁担，它既承接了中国 式财政分权的客观激励，也决定了地方 政府积极发行城投债的主观选择。 三、实证研究设计 （一）数据来源 为检验该论点的现实解释能力， 本文构造了涵盖中国 31 个省（直辖市、 自治区）的面板数据模型。该面板数据 的样本区间为 20052014 年，其中分 省城投债数据来自于 Wind 金融数据库， 财政数据、固定资产投资数据、外贸数 据、人口数据和教育数据均来自于国家 统计局数据库。 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 20 （二）变量说明 1.被解释变量 本文的被解释变量为城投债规模。 在结构复杂的地方政府性债务中，有一 类债务有着清晰完整的数据留存和丰富 多样的数据支撑，这就是地方投融资平 台在银行间债券市场和交易所发行的企 业债券、中期票据与短期融资券。为剔 除人口分布影响，本文对各省的城投债 规模进行了人均处理，同时对人均后的 城投债规模取自然对数，以消除异方差 对模型估计准确性的影响： Bond=ln（城投债规模）-ln（年 末长住人口） 2.解释变量 本文的解释变量为财政分权。在 已有研究中国财政分权的文献中，绝大 多数研究者都采用了中央、地方两级财 政收支来构造财政分权指标，具体包含 三种：第一种是财政支出分权指标，即 人均地方政府财政支出/人均中央政府财 政支出；第二种是财政收入分权指标， -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 21 即人均地方政府财政收入/人均中央政府 财政收入；第三种是考虑转移支付的财 政分权指标，即在前述两种指标的分子 或分母上加减转移支付。总的来看，通 过财政支出来反映财权更符合中国现实， 毕竟任何财政支出都是为了履行政府的 支出责任，而地方政府支出责任天然反 映着地方政府“ 理应” 拥有的财权。虽然 在中国，地方政府“ 理应”拥有的财权与 支出责任存在着倒挂，但事实上，地方 政府在长期的发展实践中已通过各类渠 道扩张了自己的“ 实际财权 ”，并且地方 政府通过这些“ 实际财权”获得的财力最 终形成了财政支出。 因此，通过财政支出构造财政分 权指标，能够更好刻画地方政府的财政 分权程度： FD= 3.控制变量 第一，辖区内人均固定资产投资 反映了地方政府通过大规模基建拉动经 济增长的意愿，同时也在一定程度上反 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 22 映出地方政府对城投债的需求，因为城 投债募集资金的投向绝大多数集中于基 础设施投资领域。按照国家统计局的统 计口径， “全社会固定资产投资” 的资金 来源包括“预算内资金 ”、 “国内贷款”、 “利 用外资”、 “自筹资金”和“其他资金”，显 然， “预算内资金 ”、 “国内贷款”和“利用外 资”三种来源不会反映出地方政府对城 投债的真实需求。因此，本文人均固定 资产投资的构造是以“ 自筹资金 ”和“其 他资金”两种来源之和为基础的： Invest=ln（自筹资金投资+其他资金投 资）-ln（年末长住人口） 。 第二，辖区内的对外贸易活跃程 度在一定程度上能够反映地方政府给予 企业的税收优惠力度，因为地方政府需 要依靠税收优惠手段来实现“标尺竞争” 和“晋升锦标赛 ”。显然，过度的税收优 惠会给税收带来负面影响，这样的地方 政府会更有意愿通过拓展债务融资渠道 来维持财政支出，进而增加对城投债的 需求，本文通过人均化“ 境内按货源地 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 23 和目的地进出口总额” 这一指标来反映 地方辖区内的对外贸易活跃程度： Trade=ln（境内按货源地和目的地进出 口总额）-ln（年末长住人口） 。 第三，辖区内的人口密度能在一 定程度上反映辖区的基础设施供给水 平，基础设施供给水平越高的地区，越 能吸引大量的人口向该地区集聚。因此 人口密度大的地区相对来说会拥有更完 善的基础设施，而这样的地区对城投债 的需求可能会更小，因此本文直接采用 国家统计局的“ 城市人口密度 ”指标来反 映辖区人口密度，并将其记为 Pop_den。 第四，辖区内教育水平的高低能 够在一定程度上反映该地区的债务管理 水平和风险管控意识，也决定了政府债 务工作人员的从业素质和综合能力。因 此，辖区内拥有较高的教育水平有助于 控制辖区内城投债的过度扩张。本文以 辖区内“普通高等学校教职工总数” 这一 指标来反映地方辖区内的整体教育水平， -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 24 并且将其对数化后记为 HIgh_edu。 （三）描述性统计 本文计量模型涉及的三类变量， 其描述性统计结果如表 1 所示。 四、实证结果与分析 （一）计量模型 根据前 文的分析，本文构建了以下计量模型： Bondit=？琢+？茁 FDit+？酌 Ait+？着 it 其中，Bondit 为对数化的人均城 投债规模，FDit 为以人均财政支出构建 的财政分权指标，Ait 代表前文述及的 四个控制变量，？着 it 为计量模型的残 差项；下标 i 代表地方政府，下标 t 代 表时间。 （二）模型估计结果与检验 根据对上述计量模型的初步检验， 得出两个重要结论：一是 F 检验反映出 F 统计量的值为 37.02649，p 值为 0.0000，即面板数据在 1%的显著性水 平下拒绝混合回归模型的估计结果；二 是豪斯曼检验反映出豪斯曼检验统计量 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 25 为 49.10338，p 值为 0.0000，即面板数 据在 1%的显著性水平下拒绝随机影响 模型。 其中豪斯曼检验过程如下： H0：？着 it 与 Ait 不相关（随机 影响模型） H1：？着 it 与 Ait 相关（固定影 响模型） 显然豪斯曼检验统计量的值拒绝 原假设，人均城投债规模会受到个体固 定效应或时间固定效应的影响，因此该 面板数据需要采用固定影响模型进行估 计。 综上所述，本文估计了以下四个 模型，具体模型回归结果表 2 所示。 模型一与模型二没有将四个控制 变量纳入估计过程，仅将财政分权作为 解释变量，分别通过时间固定效应模型 和双向固定效应模型进行估计。回归结 果显示，两个模型估计的财政分权系数 均在 1%的显著性水平下显著为正，这 与本文的核心论点一致。 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 26 本文在模型三与模型四的估计中 引入了四个控制变量。在仅有时点固定 效应的情形下，模型三较模型一的 Adj.R2 有了提高（0.7187 到 0.7608） ； 在同时拥有个体固定效应和时点固定效 应的情形下，模型四较模型二的 Adj.R2 也有了提高（0.8755 到 0.8850） 。这说 明本文设定的控制变量对被解释变量具 有较好的解释能力。同时，模型三与模 型四的财政分权系数在 1%和 10%的显 著性水平下仍然显著为正，这表明本文 的核心论点得到了现实数据的支持，即 在中国式财政分权的大背景下，财政分 权程度越高，城投债规模也越大。在模 型四中，本文设定的四个控制变量的系 数符号与预想的基本一致，并且人均固 定资产投资、城市人口密度和地区教育 水平前的系数均在 1%的显著性水平下 显著。其中，辖区整体教育水平对城投 债规模的影响值得特别关注，发行城投 债是一种复杂的市场化融资行为，它涉 及证券公司、银行、中介机构、财税部 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 27 门、金融部门等多个主体和发行过程中 的多个环节，因此，政府相关人员的业 务能力和综合素质是确保城投债适度发 行、稳健发行的关键。 五、结论与启示 本文在考虑中国政治经济特色的 情形下