兴业证券-140731-ETF期权交易策略报告

1、ETF期权交易策略报告,兴业证券研究所定量研究团队 2014年7月,目录,策略介绍 单只期权 隐含波动率 重要交易条款 平价套利策略 组合策略 案例分析 平价套利 组合策略 实战应用 历史回溯 模拟跟踪 套利监测平台 基于场内期权的基金专户产品,1.1 单只期权,看涨期权到期收益： 看跌期权到期收益： K：行权价 S：行权日股票价格,1.2 隐含波动率,Black-Scholes 期权定价公式： 其中： 隐含波动率：给定敲定价、股价、期权价，使得 期权价格的股票波动率 。,1.3 重要交易条款,1.3 重要交易条款：保证金,每张期权合约的初始保证金最低标准的计算公式为： （1）认购期权义务仓开

2、仓初始保证金合约前结算价+Max（15%标的前收盘价-认购期权虚值，7%标的前收盘价） 合约单位； （2）认沽期权义务仓开仓初始保证金Min合约前结算价+Max15%标的前收盘价-认沽期权虚值，7%行权价，行权价 合约单位。 认购期权虚值Max（行权价-标的前收盘价，0）； 认沽期权虚值Max（标的前收盘价-行权价，0）。 计算维持保证金时：只需要将合约前结算价换为合约当日结算价，标的前收盘价换为标的当日收盘价,1.3 重要交易条款：保证金,初始保证金： 180ETF认购期权7月1.75（实值）：2014年7月1日，前结算价0.1672元，180ETF前收盘价1.913元，当天卖出一张（100

3、00股）认购期权合约所需支付的初始保证金为4541.5元； 4541.5元=10000*（0.1672+max(1.913*15%-0,1.913*7%)） 180ETF认沽期权7月1.75（虚值）：2014年7月1日，前结算价0.0057元，180ETF前收盘价1.913元，当天卖出一张（10000股）认沽期权合约所需支付的初始保证金为1336.5元。 1336.5元=10000*min(0.0057+max(1.913*15%-0.163,1.913*7%),1.75) 维持保证金： 以卖出一张180ETF认购期权7月1.75为例，计算2014年7月1日至7月14日的每日维持保证金如下表。

4、,1.3 重要交易条款：其他条款,买卖类型：买入开仓、卖出平仓、卖出开仓、买入平仓、备兑开仓 备兑开仓：若进行备兑开仓和备兑平仓，即用标的股票做抵押，卖出相应数量的看涨期权，此时可以不用缴纳保证金，注意备兑开仓只能用备兑平仓指令进行平仓； 熔断机制：以开盘集合竞价价格作为第一个参考价格，盘中相对参考价格涨跌幅度达到30%时（参考价格低于0.01元时为100%），进入5分钟的集合竞价交易（此时，尚未成交的市价订单将自动取消，并且只接受限价订单，并且不接受撤单申报）； 申报限额：限价单笔申报最大数量为100张，市价单笔申报最大数量为50张。 手续费用：股指期权和个股期权目前处于仿真交易阶段，交易所

5、暂未规定期权交易的相关费用，参考国外交易所规定，国内期权交易很可能采取单张合约固定金额的方式，即交易费用与合约的面值无关。,1.4 平价套利策略,平价套利公式： C：看涨期权收盘价；K：行权价；S：股票收盘价；P：看跌期权收盘价 套利触发条件：,1.5 基金可用组合策略,牛市策略（writing covered call 组合） 组合方式：看涨期权空头+股票多头 一般用于指数增强,牛市策略（protective put 组合） 组合方式：看跌期权多头+股票多头 一般用于保本基金,1.5 投机组合策略,牛市策略（牛市价差（看涨期权）组合） 组合方式：看涨期权多头+看涨期权空头,牛市策略（牛市价差

6、（看涨期权）组合） 组合方式：看跌期权多头+看跌期权空头,1.5 组合策略,熊市策略（熊市价差（看涨期权）组合） 组合方式：看涨期权多头+看涨期权空头,熊市策略（熊市价差（看跌期权）组合 ） 组合方式：看跌期权多头+看跌期权空头,1.5 组合策略,大幅震荡策略（大幅震荡同价跨式组合） 组合方式：看涨期权多头+看跌期权多头,大幅震荡策略（大幅震荡异价跨式组合） 组合方式：看涨期权多头+看跌期权多头,1.5 组合策略,小幅震荡策略（小幅震荡同价跨式组合） 组合方式：看涨期权空头+看跌期权空头,小幅震荡策略（小幅震荡异价跨式组合） 组合方式：看涨期权空头+看跌期权空头,2.1 案例分析：平价套利,2

7、014年6月27日，市场上50ETF9月行权价为1.35元的期权合约看涨看跌合约隐含波动率相差较大，推荐做平价套利！ 具体操作：同时卖出1张9月行权价为1.35元的看涨期权合约，买入一张对应的看跌期权，同时再买入10000份华夏上证50ETF。 预期收益：上述操作的成本加上保证金金额有初始资金投入为2.01万元，57天后无风险收益率为2.35%，年化收益可达9.6%！ 由于看涨期权价格过高，所以选择买入看跌期权和标的ETF现货并卖出看涨期权 此时： 初始成本=买入ETF价格(1+交易手续费用)+买入看跌期权价格=1.50万元 保证金=卖出看涨期权保证金=0.5119万元 初始资金投入=初始成本

8、+保证金=2.0118万元 期末资产净值=执行期权价格+卖出看涨期权收入+保证金收回=2.0591万元 收益率=（期末资产净值-初始资金投入）/初始资金投入=2.35%,2.1 案例分析：平价套利,若以日内为例则会获得更多的套利机会，2014年7月14日，市场上180ETF7月行权价为1.85元的期权合约看涨看跌合约隐含波动率相差较大，推荐做平价套利！ 具体操作：同时卖出1张7月行权价为1.85元的看涨期权合约，买入一张对应的看跌期权，同时再买入10000份华安上证180ETF。 预期收益：以9时45分为例，上述操作的成本加上保证金金额有初始总成本为2.27万元，8天后无风险收益率为0.39%

9、，年化收益可达12.85%！,2.2 案例分析：小幅震荡策略,根据兴业证券定量研究团队开发的OA（指令激进性）择时系统，未来短期内上证50指数向上或向下都缺乏持续动力，因此华夏上证50ETF大概率将呈现小幅震荡走势。 同价跨式策略：分别卖出1张8月到期的1.5的平价看涨看跌期权。 预期收益：只要未来38个交易日后ETF价格在1.393,1.607之间，未来组合都将由正收益，最大正收益为1074元，收益率为15.33%。,2.2 案例分析：小幅震荡策略,异价跨式策略：分别卖出1张7月到期的1.55的看涨期权以及1.35的看跌期权。 预期收益：如果未来13个交易后ETF价格在1.332,1.568

10、之间，未来组合都将由正收益。此策略比同价跨式策略收益更有保障，最大正收益为182元，收益率为4.21%。,3.1 历史回溯：国内市场,检验对象：使用2014年5月28日至2014年6月27日每日9点30分至15时的日内15分钟收盘价数据，对上证180ETF期权合约进行回溯检验（考虑到仿真交易阶段日内期权分时数据难以获得，故只检验每天成交量最大的4对期权合约）。 参数设置：ETF的交易手续费用为0.05%，融券（ETF基金）年化费率为8.6%，融券保证金比例为50%，期权保证金的计算依据上交所期权工作小组的规定。 回溯结果：记录年化收益超过5%的平价套利策略为有效策略，在回溯的一个月中共有16个

11、交易日有套利机会，累计可套利次数为139次，其中有六个交易日的平价套利策略年化收益率超过100%，这主要原因是套利机会比较靠近期权合约到期日。 其他说明：a.仿真交易的数据可能存在一定程度失真，因为回测过程中计算套利收益率时采用的都是期权合约收盘价数据，真实交易中应该采用买卖的挂单价格进行估算，从而真实的收益空间可能没这么大；b. 在进行多头套利时投资者需要买入现货卖出认购期权，此时可以通过备兑开仓的方式买入现货减少期权保证金的占用，提高套利收益率。,3.1 历史回溯：国内市场,3.1 历史回溯：海外市场,台湾期权市场：以台指期权台湾指数选择权(TXO)为例，自2001年12月上市以来，从20

12、02年市场日均交易量6316口爆发式增长到2013年日均交易444356口，增长70余倍是世界上期权市场增长速度最快的期权品种。 平价套利检验：考虑期权交易的税金、买卖期权期货保证金以及交易费用，对2014年2月1日至2014年5月9日的台指期权市场的套利机会，以5分钟线为单位并加上能够按照5分钟收盘价及时成交，对市场上交易活跃的当月合约和次月合约进行回测检验。 回溯结果：在不考虑资金成本的基础上，选择收益率超过4%时进场交易，则2,3,4及5月份套利次数分别是333,1601,2116及502次，每笔的平均盈利为5%-6%。,3.2 模拟跟踪：180ETF期权日报,华安上证180ETF期现掘

13、金锦囊系列报告看点： 标的资产成交状况：每日跟踪标的资产华安上证180ETF的成交总值及成交量的评估； ETF期权成交状况：汇总统计每日180ETF指数期权的成交量，统计成交量最大的期权合约对并计算看涨看跌期权成交比(CPR); 期权隐含波动率：计算每日市场上交易的所有期权合约隐含波动率，通过看涨看跌期权合约对隐含波动率均衡情况，可以初步判断是否有期现无风险套利机会； 平价套利机会：每天跟踪成交量最大的4对期权合约每15分钟的套利机会，并推荐年化收益最高的套利策略。,3.2 模拟跟踪：50ETF期权日报,华夏上证50ETF期权投资内参报告看点： 套利机会推荐：依据所有期权合约每日收盘价计算推荐

14、当日年化收益最高的套利机会； ETF期权成交状况：汇总统计每日50ETF指数期权的成交量，统计成交量最大的期权合约对并计算看涨看跌期权成交比(CPR); 组合策略推荐：依据兴业证券OA（指令激进型）择时系统，判断未来短期内上证50ETF的走势。针对牛市行情、熊市行情、大幅震荡行情和小幅震荡行情，推荐当日最佳的投机策略供投资者参考。,3.3 套利监测交易平台,平台主要功能一： 套利机会监测：套利机会的实时跟踪监测，可以选择需要跟踪监测的标的以及设定相应的交易成本参数； 实时行情查询：展示期权标的实时交易行情和成交最活跃的当月合约的实时行情； 交易机会查询：实时展示最新的套利机会，并报告所需的初始

15、资金和理论收益率； 交易试算下单：计算平价套利机会监测表中任意合约对的套利成本和预期收益，并支持模拟组合交易。,3.3 套利监测交易平台,套利机会监测模块： 数据实时更新：后台链接WIND数据库，通过实时推送的行情数据计算最新的套利机会； 跟踪所有合约：按照执行价格和到期月份的二维维度监测市场上交易的所有期权合约对； 参数设置：考虑到策略及时成交的要求，套利机会是根据买卖盘口的挂一档价格进行测算的。,3.3 套利监测交易平台,交易机会查询模块： 实时保存更新：实时保存更新当日所有期权合约对的可套利机会数据，所有数据保存至本地或服务器数据库以便查询管理； 最大可成交量计算：考虑到策略及时成交的要

16、求，最大可成交量为标的资产、认购期权和认沽期权的买卖挂一档成交量的最小值。,3.3 套利监测交易平台,快速交易试算模块： 参数自由设置：可以选择任意当前可交易的期权标的进行跟踪监测，使用者可以按照默认参数设定交易成本也可以自由设置，通过选择监测模块的期权合约对实时计算所需初始资金和未来预期收益； 快速成交计算：选用买卖一档的价格作为成交价格作为计算所需资金和最终收益的依据，支持模拟快速下单。,3.3 套利监测交易平台,平台主要功能二： 模拟交易下单：通过监测平台观察到套利机会后可以模拟一键下单，下单的具体信息可以在委托成交中查询，成交后组合信息在当日下单中可以查看到； 组合盈利实时监测：可以实

17、时计算所有未平仓组合的盈利状况，便于监测控制何时进行平仓操作； 资金信息汇总：汇报单日交易状况及盈亏信息，以及累计盈亏信息；,3.3 套利监测交易平台,模拟交易下单模块： 组合交易下单：模拟交易平台采用组合交易下单的方式一次成交组合三个标的，在进行平仓操作时会自动检测当日的可卖出头寸数量； 成交价格机制：在平仓时使用对方一档价格作为买入卖出平仓的成交价格，尽最大限度模拟真实交易； 委托下单监控：委托下单模块监测组合下单是否完全成交。 盈利计算：在组合开仓时计算组合持有到期时的预期年化利润，在组合平仓后计算实际已实现的真实利润值；,3.3 套利监测交易平台,组合盈利监测模块： 盈利监控：显示所有

18、未平仓合约，依据行情数据实时计算已持有组合的实时盈利，便于发出平仓指令； 平仓指令：依据组合的盈利监测，单击组合所属表格行即可实现组合的快速平仓； 自动交易(开发中)：在设定预期盈利下限的开仓条件和实时盈利触发点的平仓条件后，实现套利策略的自动化交易。,3.3 套利监测交易平台,资金管理模块： 日内交易监管：实时计算所有未平仓合约的浮动盈亏状况，记录当日交易次数和当日交易费用； 资金管理：计算当前的资产总值和可用现金，实时计算当前的标的资产头寸； 盈利分析：统计已完全的套利交易，计算累计盈利和平均盈利状况。,3.4 基于场内期权的基金专户产品,产品设计思路： 类型1：场内期权上市初期，利用基金

19、专户募集资金，采用期权套利策略通过场内ETF期权的套利交易获利，实现资产增值。适用：风险承受能力较低的投资者； 类型2：随着期权市场的发展成熟，无风险套利机会减少，采用期权投机策略设计专户产品，实现投资者的资产增值。适用：风险承受能力较高、能自负盈亏的投资者。,3.4 基于场内期权的基金专户产品,产品收益结构设计： 方案1-不分级产品：投资者直接赚取产品的投资收益，发行人赚取管理费用及提取业绩报酬； 方案2-分级产品：将产品份额分为优先级份额和次级份额，优先级份额面向风险承受能力较低的投资者获取约定收益，次级份额面向风险承受能力较高的投资者获取超额收益。,3.4 基于场内期权的基金专户产品：保本,保本产品（基于期权的组合保险策略-OBPI）设计： 投资策略：投资人在开仓买