特朗普的美国梦系列2：对等关税谁受冲击如何演绎

世界经济与海外市场|深度报告——特朗普的美国梦系列2I证券研究报告I于博蒋佳榛黄帅SAC:S0490520090001SAC:S0490524080005敬成宇请阅读最后评级说明和重要声明2/25——特朗普的美国梦系列2何为对等关税?美东时间2月13日，特朗普宣布开始制定“公平互惠计划”(FairAndReciprocalPlan)。其政策目标为“努力打击与贸易伙伴的非互惠贸易安排，确定对每个外国贸易伙伴的互惠关税，歧视性或域外税(如增值税),非关税壁垒或措施，汇率异常波动等。单纯从关税税率角度看，谁更易受冲击?的75%,是其贸易逆差主要来源；关税方面，印度、韩国，以及泰国、柬埔寨、越南等东南亚后续如何落地?我们预计"对等关税"的首阶段实施将延续特朗普2.0时期的政策特征，同时兼顾中期选举的政阶段：1)引用《国际紧急经济权力法》(IEEPA),“一国一策”普加关税，具体而言：①北美贸易圈(墨西哥、加拿大等)延续“施压-谈判-暂缓”的循环模式，实际落地关税规模可能有限；②传统盟友(欧盟、日本、韩国等)采取选择性豁免与动态博弈相结合的策略；③站队国家：实施有条件豁免与选择性打击并行的政策，谋求利益最大化。2)再启动专项调查，通过体系重构，危中有机整。风险提示1、美国关税政策超预期；2、美国总统行政行动存在不确定性；3、美国贸易体系改革存在变|证券研究报告||证券研究报告|世界经济与海外市场|深度报告的美国梦系列1》2025-02-09短观系列之就业篇》2024-08-15看海外"系列3》2024-03-12目录 6 21 图表目录图1:美国最惠国税率低于绝大多数经济体(%) 7图2:增值税可避免重复征税、促进国际贸易 8图3:增值税、销售税、消费税的差异对比 8图4:消费税、销售税在不同环节征收示意图 9图5:单一市场下，消费者购买不同生产国的同一商品成本一致，此即“增值税中性” 10图6:双边市场下，不同国家的消费者购买同一商品成本不一致，此即“增值税不平等” 图7:不同视角下的“增值税中性”和“增值税不平等” 图8:美国2024年前20大贸易逆差伙伴(亿美元) 图9:美国主要贸易逆差伙伴最惠国税率(%) 图10:2024年美国贸易逆差规模Top15地区(十亿美元) 图11:主要地区增值税税率水平(%) 图12:2025年美国各州销售税税率水平(%) 图13:综合来看，印度、欧盟、墨西哥、韩国、越南、泰国等经济体或优先成为关税政策实施对象 图14:结合特朗普的言论及美国可用的政策工具箱，美国“对等关税”的落地或将分两步：先引用IEEPA普加关税，后启动正式调查聚焦行业 图15:复盘特朗普上任以来，美国对各国关税政策，以及各国的回应，特朗普2.0时期的关税政策明显具有“一国一策”的特征 图16:关税政策落地相较于无关税对美国实际GDP、通胀的影响 图17:贸易摩擦加剧背景下，美国通胀预期高企、消费者信心快速转弱 图18:3月28日GDPNow模型对2025Q1实际GDP增速估计值为-2.8%,较两日前有所下调 图19:随着贸易摩擦加剧，美联储成员和联邦储备银行行长对经济预测上调了通胀增速、下调了GDP增速，经济滞胀风险上升(中值，%) 图20:“对等关税”的第一步会延续“一国一策”的政策风格，并综合考虑中期选举的需要 图21:从程序上看，聚焦行业的“301条款”、“232条款”、“201条款”从开始调查至关税实际落地往往耗时较长 图22:美国是全球第一大进口国、第二大出口国(%) 21图23:美国贸易政策不确定性指数攀升至历史高位 21图24:“大萧条”叠加《斯穆特-霍利关税法》,显著冲击国际贸易(左，%;右，亿美元) 图25:2005年HS4位出口商品的技术复杂度和我国的显示性比较优势(红色为当年占我国出口比重排名前30%的商品) 22图26:2022年HS4位出口商品的技术复杂度和我国的显示性比较优势(红色为当年占我国出口比重排名前30%的 世界经济与海外市场|深度报告请阅读最后评级说明和重要声明5/25“对等关税”计划反映特朗普或对贸易伙伴实行“一国一策”贸易政策。美东时间2月13日，特朗普签署《互惠贸易与关税》备忘录，要求商务部、美国贸易代表办公室等机构，调查各贸易伙伴采用的任何非互惠贸易安排对美国造成的损害，并在180天内提交评估报告。审查内容包括各国对美关税，不公平、歧视性或域外税(如增值税),非关税壁垒或措施，汇率异常波动等。该政策的提出背景主要是美国长期存在的贸易逆差问题以及国内产业空心化的现状。其政策目标为“努力打击与贸易伙伴的非互惠贸易安排，确定对每个外国贸易伙伴的互惠关税，减少美国巨额贸易逆差”。特朗普将其称为“公平互惠计划”(FairAndReciprocalPlan)¹。这意味着，“对等关税”框架下，美国将依据各国对美贸易逆差额、关税税率、增值税率、非关税壁垒、汇率波动等情况，对主要贸易伙伴实行“一国一策”的贸易政策。表1:“对等关税”计划反映特朗普或对贸易伙伴实行“一但值得注意的是，《互惠贸易与关税》备忘录提及的审查范围极广，这意味着美国政府表1:“对等关税”计划反映特朗普或对贸易伙伴实行“一名称互惠贸易与关税(ReciprocalTradeandTariffs)签署日期美东时间2025年2月13日目标努力打击与贸易伙伴的非互惠贸易安排，确定对每个外国贸易伙伴的互惠1)各国对美关税2)各国对美征收的不公平、歧视性或具有治外法税审查内容3)非关税壁垒和措施，以及不公平或有害的行为、措施或做法，包括补贴4)纵汇率损害美国人利益；压制工资；其他降低美国企业和工人竞争力的重商主义政策；5)其他经美国贸易代表认定会以任何不公平的方式限制市场准入，或对与单纯从关税税率角度看，特朗普政府寻求“对等关税”有其客观背景。依据WTO数据，美国2022年贸易加权平均最惠国税率和简单平均最惠国税率分别为2.2%、3.3%。这显著低于世界绝大多数经济体。资料来源：WTO《WorldTariffProfiles2024》,长江证券研究所。注：横纵坐标交叉点为美国的加征平均、简单平均最惠国税率。在理解特朗普提出的“增值税不平等”这一概念之前，我们先对增值税、销售税以及消费税这几个税种做简要介绍。增值税可避免重复征税、促进国际贸易。增值税(VAT或GST)是以商品或服务在流转过程中产生的增值额为计税依据征收的税收，通过环环抵扣机制、可以避免重复征税。现行我国增值税税率设有“0%、6%、9%、13%”四档税率，其中“纳税人出口货物，税率为零",进而促进国际贸易。2024年末，我国国内增值税规模为6.7万亿元，占GDP的比重约为4.9%,目前中央和地方各收取国内增值税50%。美国则未设置增值税。销售税针对一般商品征收，可视为广义消费税。销售税(SalesTax)是在一般商品或服务的最终销售环节征收的税收，其简单易征收，是地方财政收入的主要来源。2023年末，美国销售税规模为5940亿美元，占GDP的比重约为2.1%,由州和地方政府进行征收。我国并未针对一般商品征收消费税。特朗普在“对等关税”备忘录提及的消费税或主要指向该税种。此外还有针对特定商品征收的狭义消费税。消费税(ExciseTax)是以特定商品或服务 (如烟、酒、油等)的流转额或数量为计税依据，在生产(进口)、或批发(零售)环节征收的税收，征税方式包括从价计税和从量计税，通过征收消费税实现调节生产消费行为、促进环境保护等目的。现行我国消费税包括15大类，从价计税的消费税税率在1%-40%不等。2024年末，我国国内消费税规模为1.7万亿元，占GDP的比重约为1.2%,为中央税；2023年末，美国消费税规模为3417亿美元，占GDP的比重约为1.2%,为央地共享税，其中州和地方政府占比约为73%。世界经济与海外市场|深度报告请阅读最后评级说明和重要声明8/25图2:增值税可避免重复征税、促进国际贸易应纳税额=销项应纳税额=销项销项额*销项税率进项额*适用税率免征销项税额，图3:增值税、销售税、消费税的差异对比增值税(VAT或GST)销售税(SalesTax,广义消费税)狭义消费税(ExciseTax)在每个流通环节征收，逐次抵扣在零售环节征收一般商品一般商品应纳税额=销项税额-进项税额；从价计税：应纳税额=销售额*比例税率；从量计税：应纳税额=销售数量*定额税率；中国：设置“0%、6%、9%、13%”四档税中国：未设置率美国：由州和地方政府收取，税率在各州(地美国：未设置际贸易简单易征收，地方财政收入的主要来源中国：纳税人出口货物，税率为零美国：出口豁免(ExportExemption)美国：出口豁免(ExportExemption)世界经济与海外市场|深度报告请阅读最后评级说明和重要声明9/25图4:消费税、销售税在不同环节征收示意图国内消费税国内消费税税“增值税不平等”主要源于视角不同。以中美两国为例，中国设有增值税、但不征收广义的消费税；美国没有增值税，但对一般商品征收销售税。单就中国(或美国)的消费者而言，同一商品从本国生产商和外国生产商的购买成本一致，此即“增值税中性”;但若将两国消费者的购买成本对比来看，由于两国征收税率的不同，中国消费者从美国进口产品的成本高于美国消费者从中国进口产品的成本，这将不利于美国产品的出口，此即特朗普政府认为“增值税不平等”的来源所在。请阅读最后评级说明和重要声明10/25世界经济与海外市场|深度报告美国汽车零售商美国汽车零配件中国汽车生产商美国汽车生产商资料来源：长江证券研究所；注：图中假设中国增值税税率为13%,美国广义消费税税率为6%,不考虑进出口图6:双边市场下，不同国家的消费者购买同一商品成本不一致，此即“增值税不平等”中国汽车生产商中国汽车生产商美国汽车生产商美国汽车零配件美国汽车零售商中国汽车零售商资料来源：长江证券研究所；注：图中假设中国增值税税率为13%,美国广义消费税税率为6%,不考虑进出口世界经济与海外市场|深度报告请阅读最后评级说明和重要声明11/25形成“增值税不平等”的根源在于两国税收体系不同。特朗普政府从双边市场视角出发，图7:不同视角下的“增值税中性”和“增值税不平等”图7:不同视角下的“增值税中性”和“增值税不平等”核心原因核心原因消费税出口豁免。不同国家增值税、消费税税率不一致，消费税通常低于增值税.单一市场下，消费者购买不同生产国的同一商品成本一致。双边市场下，不同国家的消费者购买同一商品成本不一致。增值税不平等含义中国大陆、欧盟、墨西哥、越南、中国台湾等经济体是美国贸易逆差主要来源。2024年，美国与各贸易伙伴贸易逆差额排名前十的国家和地区分别为中国大陆、欧盟、墨西哥、越南、中国台湾、日本、韩国、加拿大、印度、泰国。其中，中国大陆、欧盟、墨西哥、越南、中国台湾合计占美国货物贸易逆差的75%。马来西亚_伊拉克菲律宾 __-_______-739_-_ 2023年---__________----------------------主要贸易伙伴中，印度、韩国、泰国等最惠国关税税率较高。美国主要贸易伙伴中，印度的最惠国关税税率最高，加权平均和简单平均税率分别为12%、17%;其次是韩国，以及泰国、越南、柬埔寨、印尼等东南亚国家。中国、欧盟的贸易加权平均最惠国税率略高于美国，分别为3%、2.7%;简单平均税率较高，分别为7.5%、5%。请阅读最后评级说明和重要声明13/25世界经济与海外市场|深度报告18■最惠国关税_加权平均■最惠国关税_简单平均8642余州和地方的综合销售税税率水平在1.82%(阿拉斯加)至10.12%(路易斯安那)不等，平均水平约为6.62%,普遍低于其他地区的增值税税率水平，贸易逆差Top15地区■2024年贸易逆差额(十亿美元)墨西哥墨西哥25增值税率(%)——美国平均销售税率(%)5资料来源：PWC,长江证券研究所；注：图中为标准增值税税率水平，不考虑对图12:2025年美国各州销售税税率水平(%)图12:2025年美国各州销售税税率水平(%)亚拉巴马州4.00%内布拉斯加州5.50%阿拉斯加0.00%内华达州6.85%阿肯色州6.50%新泽西州6.63%新墨西哥州4.88%纽约4.00%北达科他州俄亥俄州俄勒冈州0.00%宾夕法尼亚州6.00%罗得岛7.00%田纳西州得克萨斯州犹他州佛蒙特州4.10%威斯康星州5.00%4.19%怀俄明州4.00%哥伦比亚特区6.00%蒙大拿州0.00%综合最惠国税率、增值税率和贸易逆差情况看，印度、欧盟、墨西哥、韩国、越南、泰国、柬埔寨等经济体或成为美国关税政策优先实施对象。其中，印度最惠国税率和增值税率均明显高于美国，欧盟增值税率较美国销售税率较高，韩国、越南、泰国、柬埔寨加权平均最惠国税率较美国较高。世界经济与海外市场|深度报告请阅读最后评级说明和重要声明15/25图13:综合来看，印度、欧盟、墨西哥、韩国、越南、泰国等经济体或优先成为关税政策实施世界经济与海外市场|深度报告请阅读最后评级说明和重要声明后续如何落地?向前看，“对等关税”或将分两步走，落地力度或较弱，推进节奏较为渐进。2月13日，特朗普总统签署《对等贸易和关税》备忘录，正式推出“对等关税”政策，但对于具体手段和实施方法的描述一直比较模糊。基于对特朗普政府政策表述的解读以及美国现行关税工具的实际约束，我们预计4月2日出台的“对等关税”政策或将分两步走：先引用《国际紧急经济权力法》(IEEPA)普加关税，再启动专项调查，通过行政令的方式聚焦具体行业。图14:结合特朗普的言论及美国可用的政策工具箱，美国“对等关税”的落地或将分两步：先引用IEEPA普加关税，后启动正式调查聚焦行业目的目的应对威胁到国家安全的进口应对国际收支出现“巨大而严重”眉睫的大幅贬值“经济的任何“不寻常和非同寻常”的外部威胁1962年《贸易扩展法》国会立法衣机分别实行为期4年、3年的保护措施。久正常贸易关系(PNTR)地位等对中国的歧视性措施。(USTR)调查——第一步：4月2日引用IEEPA推行“一国一策”,快速实现普加关税1)政策工具选择：从现有工具来看，若要在短期内实现广泛关税调整，4月2日特朗普或将援引《国际紧急经济权力法》(IEEPA)作为征税依据。2)政策风格延续：与竞选时期宣称的“一刀切”不同，年初以来，特朗普对外的关税政策明显具有“一国一策”的特征，比如对于北美贸易伙伴(如墨西哥、加拿大)更多是以关税作为谈判工具；而对于战略竞争对象(如中国),关税政策更具实质性。向前看，4月2日的“对等关税”或将延续这一思路。请阅读最后评级说明和重要声明17/25世界经济与海外市场|深度报告图15:复盘特朗普上任以来，美国对各国关税政策，以及各国的回应，特朗普2.0时期的关税政策明显具有“一国一策”的特征特朗普2.0时期对各国关税政策情况(截至2025/3/31)“迅速、有力和非常强烈的”同日，加拿大总理宣同日，墨西哥总统辛鲍2月3日，墨西哥承诺，立同日，加拿大承诺，将亿加元的美国产品征备的“B计划”,向美警卫队以加强巡逻，防止安全，并愿意与美国联大征收25%关税。1月29日，美商务部长宣2月1日，特朗普签署关立即对价值300亿加元的美国进口商品征收25%的关税，并在品征收25%的关税表示若加拿大能阻止对通过《美墨加协定》西哥和加拿大关税的修正案，芬太尼，将对其关税进口的任何汽车给予使符3月10日，加拿大出口电力征收25%3月12日，加拿大安力征收25%附加费。品额外加征25%的关税。3月11日，美国白宫征收50%关税。国的部分进口商品加征10%或15%加征10%或15%的关税，包品加征10%关税。裹(价值低于800美元)尼等问题为由，自3月4日征10%关税。资料来源：中国政府网，中国新闻网，观察者网，路透社，央视，央视新闻，新华社，北京商报，华尔街见闻，光明网，请阅读最后评级说明和重要声明18/252,对中国加征10%关税并引发反击后可能直接推高2025年美国通胀上升约0.12个百分点左右，并拖累GDP增速下降约0.01个百分点。这也与3月美联储议息会议公布的“下修增长预期+上修通胀路径”的经济预测一致。预测之外，当前美国经济也已经出现了一些关税的副反应：通胀预期高企、消费者信心受损、经济数据偏弱。由此可见，……通货膨胀率同比(引发其他国家反击，右，%)资料来源：PIIE,长江证券研究所图17:贸易摩擦加剧背景下，美国通胀预期高企、消费者信心快速转弱4.54.02.52.0资料来源：Wind,长江证券研究所图18:3月28日GDPNow模型对2025Q1实际GDP增速估计值为-2.8%,较两日前有所下调Quarterlypercentchange3332PIIE使用G-Cubed模型测算了美国对中国加征10%关税后，在引发中国报复和无projectedtodamageecono请阅读最后评级说明和重要声明19/255543102225年3月FOMC预测24年12月FOMC预测25年3月FOMC预测24年12月FOMC预测25年3月FOMC预测24年12月FOMC预测25年3月FOMC预测24年12月FOMC预测综合来看，我们推测“对等关税”的第一步落地也会延续特朗普2.0时期的政策风格，释放妥协信号国：对印度等年初开始就已经反复表态主动降低关税，以求自保的国家，图20:“对等关税”的第一步会延续“一国一策”的政策风格，并综合考虑中期选举的需要北美贸易圈墨西哥、加拿大3月12日，美国欧盟、日本、韩国印度取决于能否获得对方对等减税的承诺。)资料来源：新华社，央视新闻，观察者网，路透社，世界经济与海外市场|深度报告请阅读最后评级说明和重要声明20/25执行行动的时间间隔则相对较短。因此，短期内需重点关注已被调查并列入清单的行业，图21:从程序上看，聚焦行业的“301条款”、“232条款”、“201条款”从开始调查至关税实际落图21:从程序上看，聚焦行业的“301条款”、“232条款”、“201条款”从开始调查至关税实际落地往往耗时较长301调查301调查120天Q自Q自资料来源：美国国会(USTR指：美国贸易代表办公室；ITC指：国际贸易委员会),长江证券研究所棒”,美国贸易政策不确定性指数飙升至历史高位。参考TaxFoundation测算，美国目前已落地的加征关税政策，将导致美国平均关税税率从2024年的2.5%上升到8.4%。出口国，其贸易保护主义可能对全球贸易产生严重且深远的冲击。1930年实行的《斯穆特-霍利关税法》,使得美国进口应税商品税率从1929年的40.1%飙升至1932年的较1929年均下跌60%左右。以史为鉴，“对等关税”计划的推行，或将会引起美国多—美国出口占全球比重—美国进口占全球比重975资料来源：WTO,长江证券研究所—美国：经济政策不确定性指数贸易政策0资料来源：Wind,长江证券研究所全球进口额(右)全球进口额(右)—全球出口额(右)1890年，麦金利关税法案生效1930年，《斯穆特-霍利关税法》生效0——进口应税商品关税税率全部进口商品关税税率0---—资料来源：USITC,TaxFoundation,UC3M,长江证券研究所对我国而言，短期机遇或大于风险。短期来看，较于印度、韩国、越南等国，我国进口关税税率和美国差距较小，这意味着美国对华再度大幅加征关税的可能性较小，因此我国经济受到的冲击可能弱于其他国家。这或将推动国际资本流入我国资本市场，A股市场风险偏好或有所提振。长期来看，“对等关税”的推行或将引起其他国家反制，这将在一定程度上导致其他国家进口美国产品的价格提升。我国出口产品的技术含量在不断提升，叠加在消费品领域的“质优价廉”优势，美国和其主要贸易伙伴的贸易摩擦，或将为我国进一步加强与欧盟、东盟等贸易合作提供契机。图25:2005年HS4位出口商品的技术复杂度和我国的显示性比较优势(红色为当年占我国出口比重排名前30%的商品)图26:2022年HS4位出口商品的技术复杂度和我国的显示性比较优1、美国关税政策超预期。若美国对等关税政策在税率、覆盖范围或实施节奏上大幅超出市场预期，可能会加剧逆全球化，加剧全球贸易秩序重构进程。2、美国总统行政行动存在不确定性。行政命令的灵活性和时效性也带来了较高的不确定性。一方面，特朗