美容护理行业市场分析

美容护理行业市场分析

1.消费环境及美妆景气度复盘

1.1消费环境：人口结构提供韧性增长动力，代际特点鲜明孕育市场

机会

人口结构和收入水平是影响消费的关键要素，中长期宏观层面，新增

中产和下沉市场仍有望为消费韧性提供动力。根据BCG《2023中国

未来消费者报告》，宏观方面，未来新增中产和下沉市场仍将为消费

韧性提供源源动力。预计从2022年到2030年，中国将再增8000

万中产及以上人口，届时中产及以上人口的占比将达近40%,为长

期消费市场提供韧性。其中，从城市级别分布来看，新增的中产人群

部分中有超70%来自三线及以下城市，下沉市场的消费力将继续提

升。

人口代际特点鲜明从而孕育细分领域消费机会，消费主力仍具备升级

意愿。人口结构方面，根据国家统计局发布数据，中国人口2022年

出现负增长，且65岁及以上人口占比达14.9%,进入中度老龄化社

会。根据BCG《2023中国未来消费者报告》，中国总人口中80%

由Z世代、Y世代、X世代和婴儿潮四个世代构成，不同世代成长背

景迥异，形成不同的消费偏好及价值取向。从人口基数和人均品类消

费预期数据看，X和Y世代占60%以上的收入，在未来仍为消费的

主力，其在各品类的消费意愿和升级意愿较强烈，其中，X世代更看

重身份认同及品质彰显，Y世代对专业和科技属性有较高追求以提升

效率；Z世代则有较强的悦己意识及圈层文化概念。

困女3:*年龄段划分的旧A世代人口蚣构

出生年份世代人口数・（亿人）人口占比收入占比

1949年及以前1.28%

1950-1964年18%22%

1965-1979年23%34%

1980-1994年23%28%

1995-2009年16%16%

2010年及以后a世代1.712%

收入水平及对未来的信心为影响消费行为和意愿的核心要素，从目前

整体消费环境来看，中国人均可支配收入仍维持稳健增长，消费者信

心指数年初以来有所回暖。根据国家统计局公布数据，截至2023年

3月，全国居民及城镇居民人均可支配收入累计值分别为10870元

/14388元,同比增速分别5.1%/4.0%。自2022年底至今,消费者在

就业、收入及消费意愿等方面的信心指数均有所回暖，为整体消费环

境复苏提供支撑。

对比海外市场来看，中国美妆个护市场份额位于全球TOP2,人均美

妆个护消费额长期仍有较大提升空间。根据小红书发布的《预见2023

中国美妆个护行业白皮书》，中国为全球第二大美妆个护市场，2022

年市场份额占比为17%,在2016-2022年间CAGR约11%,人均

美妆个护消费额为407元，相对于美、日等较为发达和成熟的市场

而言仍有3-5倍提升空间。

美国消费结构呈现“非耐用品一耐用品一服务型消费”路径。美国拥有

长期稳定繁荣的消费市场，在近百年中个人消费总量基本保持稳定正

增长。即使遭遇经济危机等冲击（如1930年初大萧条、1939-1945

年第二次世界大战、2008年次贷金融危机等），美国消费市场也往

往能迅速恢复，极少出现连续负增长。随着经济发展及生活水平的提

升，美国消费结构呈现出“非耐用品一耐用品一服务型消费”的发展路

径。满足食品、住行、服装等基本生活需求之后，人们开始转向汽车、

家电、家居等耐用消费品，主要物质需求得到满足后，又开始转向休

闲娱乐等服务型消费以满足更高层次的精神需求。

留A8：关0消费拈构寰化触势

■服务占比■非耐用品占比・耐用品占比

日本消费市场逐渐由家庭转为个人消费，简约实用主义消费观念盛行。

日本前期受美国消费主义文化输出影响较大，且1960s的国民收入

倍增计划使得中产阶级快速扩大，消费呈现高端化、品牌化。但自

1990s房地产泡沫破灭使得资产负债表严重受损，而后随着收入增长

停滞、国民高负担、非正式雇佣制度及高度城市化后的人口老龄化等

因素导致中产阶层进一步分化，中上层阶级逐步固化难以跃迁，中低

收入群体加速恶化，消费主体逐渐由家庭转为个人，服务型消费占比

呈提升趋势，简约质朴、高性价比和实用主义的消费观念逐渐盛行。

我国消费结构有望渐进演变，化妆品仍属于占比较低的可选消费品类。

参考美日发展路径来看：我国与美国在国际产业链分工、东西方文化

背景等方面差异较大，与日本则在收入分配结构、东亚文化属性、消

费偏好等方面较为相似，均属于高储蓄率、低消费率国家。从大体的

消费支出结构变化趋势来看，我国也类似美日呈现出从基本的生活物

质需求逐步转向服务型消费，食品与衣着消费支出占比呈下降趋势，

交通通信与文化娱乐消费支出占比呈上升趋势。目前我国化妆品类零

售额在社零中的占比相对其他品类仍处于较低水平，大约为

0.7%-1%,在6月或11月等大促月占比可增至1.5%。

我国人口基数及消费市场庞大，消费结构分层更为显著。我国消费市

场庞大，收入差距、人口年龄、教育水平、城市分布等多重因素导致

不同阶层在消费能力和内容等方面存在显著差异，进而形成消费分层

现象，难以用单纯的升级或降级来概括，不同线级城市之间呈现的消

费特征各异。其中，一二线城市的居民收入水平、老龄化程度较高，

消费行为相对超前，向理性简约回归的趋势更为显著；三四线城市则

主要呈现出生存型消费得到满足后向享受型的品质消费转变；五六线

及以下城市则受制于收入水平偏低、基础设施有待完善等因素，整体

仍处于大众消费阶段，个性化消费意识未完全觉醒。中国消费市场仍

在多个品类呈现较强的品质升级需求势头。在过去两到三年中，虽然

有宏观经济及外部扰动，中国消费者仍在多个品类呈现出较强的品质

升级需求和为之支付溢价的意愿，其中，对于个护家清、护肤彩妆品

类的升级意愿在主要消费品类横向对比中处于中上游。

1.2美妆景气度复盘：零售环比回暖，市场整体呈现弱复苏

图表13:社零总额及化妆品类零售额当月同比（％）

-----中国:社会消费品零售总额:当月同比

中国：零售额:化妆品类：当月同比

2023年至今化妆品社零环比有所回暖。2022年由于物流受限等外部

因素造成短期波动，我国化妆品类零售额全年3936亿元，同比下降

4.5%,而后至2023年1-5月化妆品类零售额累计1619亿元，同增

9.7%,高于社零总额增速9.3%,口红效应属性进一步验证。整体来

看，化妆品零售额呈稳健增长但增速中枢有所回落，大促月占比有所

提升。2013-2022年间，化妆品类零售额CAGR约10.3%。

从主要消费板块上半年涨跌幅表现横向对比来看：大多消费板块受到

节假日催化呈前高后低走势。1-2月表现良好，3月以来表现欠佳，6

月有所回暖。年初至今，仅家电和纺服板块实现上涨，累计涨幅分别

为9.9%/1.9%,美容护理板块跌幅为-12.1%,表现相对居后。

根据青眼发布的《美妆消费趋势报告》，2023年第一季度化妆品市

场规模约2221亿元(yoy+7.95%),其中：1)线上渠道销售额约

806亿元，淘宝、京东、抖音平台总GMV为1037亿元(yoy+15.3%)；

2)线下渠道销售额约1415亿元，全国CS渠道销售额约为566亿

元，调研范围内10000余家CS门店销售额为29亿元(yoy+2.2%)。

预估第二季度化妆品市场规模约2327亿元(yoy+8.4%),其中，线

上销售额预估为977亿元，线下销售额预估为1350亿元。从线上护

肤市场销售额及均价表现来看，2023年1-5月淘系+抖音平台累计

GMV为906亿，同比增长3.1%,整体呈现弱增长态势。从均价表

现来看，淘系及抖音平台护肤均价2023年初以来呈下降趋势，2023

年5月淘系/抖音均价分别为109/122元,同比23.9%/+13.8%。由

于Q1为消费淡季，商家以适当降价刺激消费需求，此外品牌在开年

换季推出新系列新单品的同时会对部分滞销产品进行调价以清库存。

医美消费回补较为强劲，一季度线下客流环比三位数高增。我们认为

医美作为高端美护需求贴合健康与美丽的消费发展主线，具备极强的

消费韧性与成长性，在消费整体环境复苏的beta之中存在更强的反

弹机会。2023年以来线下消费的场景复苏助力医美积压需求释放与

兑现，参考更美APP数据统计，2023年春节后医美平台多维度流量

数据实现强劲复苏，其中私信量/全平台下单量/全平台验单人数/全平

台GMV分别环比增长226%/193%/318%/207%。其中私域业务增长

靓眼，转诊咨询量/转诊到院核销人数/转诊核销GMV增长

362%/262%/381%-

困袅18:2023年春节后私域数据环比增幅

2023年春节后私域数据环比增幅

450%-I

381%

400%-362%

350%-

300%-262%

250%-

200%-

150%-

100%-

50%-

0%-

转诊咨询量转诊到院核销人数转诊核销GMV

2.趋势一：消费结构K型分化，高端化与大众化并行

短期内的经济环境波动影响收入水平和增长性，进而影响阶段性的消

费行为，长期的财富分配则影响阶层流动性进而逐渐改变消费理念和

结构。日本作家三浦展曾提出“第四消费时代”的概念，阐述了日本所

经历的四次消费变化，包括从物质享受到精神追求、从私有主义到共

享社会的大趋势。随着我国所处消费时代的演进，消费预计将呈现K

型分化趋势。K型分化即主打高端、差异化以及刚需、价低质优的产

品有望迎来较大发展机遇，而具备“伪豪华”与“轻奢侈”属性的产品可

能面临市场需求萎缩、竞争环境恶化的风险。

2.1化妆品消费力结构性承压，高性价比成为重点

化妆品消费市场在2023年一季度整体处于弱复苏态势，直播电商平

台成为消费者重要购买渠道，可有效刺激消费需求，但仍存在大促流

量红利消减、新兴渠道竞争加剧等问题。对于美妆企业而言，在消费

力承压的大环境下，在产品端打造护肤公式概念、与美容仪连带销售、

情绪和场景营销等成为增长的重要手段。从不同价格区间的产品销量

分布来看，护肤品类向中低端价格带集中，彩妆品类两极分化更为显

著。1）护肤类目：2023年第一季度109元以下产品销量占比合计

约66.2%,中低端定位的49-109元区间占比增幅较高，从28.0%增

至31.5%；2）彩妆类目：分化相对较为显著，214元以上的高档彩

妆和15元以下的高性价比商品销量占比有所增加。

支出理性化趋势下美妆消费力结构性承压，部分国货以性价比优势获

得亮眼表现。从2023年1-5月主要品牌在淘系和抖音平台合计的销

售表现来看：增速较高的主要为基数较小的国货品牌，如韩束、hbn、

欧诗漫、谷雨、溪木源等品牌在淘系和抖音平台1-5月累计的销售体

量约为4-7亿元，同比增速达40%-100%,其中主要为抖音平台增速

贡献较为亮眼；体量较大的品牌中，增速较稳健的主要为珀莱雅、欧

莱雅、玉兰油和自然堂，大多均属于中低端价格带；而高端和中高端

的产品表现则有所承压，如雅诗兰黛集团指出其高档美容产品在中国

的增速低于预期，一季度集团业绩优异的拜尔斯道夫也表示旗下高端

品牌莱粕妮销售额下降了12%o

从618大促主要品牌预售表现来看：据青眼情报统计，618预售期间

品牌表现有所分化，1）天猫:美容护肤/美体/精油类目CR20约63.9%,

TOP20中有4个国产品牌，总GMV占该类目的11.3%；彩妆/香水/

美妆工具类目CR20约78.3%,TOP20有6个国产品牌，总GMV

占该类目的15.2%。2）抖音：美妆品牌CR20约23.0%,仍以国货

品牌为主，但海外大牌亦逐步增加布局力度。

2.2医美消费多元化发展，熟龄及年轻用户需求各异

医美消费多元化发展，熟龄及年轻用户需求各异。熟龄医美消费人群

意愿稳中有升，年轻医美消费人群关注性价比并敢于尝试新产品。根

据德勤《中国医美行业2023年度洞悉报告》，医美消费意愿整体较

稳定，其中医美年消费＞5万人群和36-40岁人群的医美消费意愿出

现较明显的提升，并未过多受到外部环境影响。医美消费需求持续多

元化发展，机构和厂商不断深入洞察挖掘，成为市场的重要增长点。

高端消费群体对于悦己类的消费持续性较强，据调查，高端消费人群

（即2022年在医美支出超5万元）中，超六成表示其2023年愿意

维持或增加在医美方面的消费。40岁以上的医美消费者中，62%表

示会在2023年继续维持或增加医美支出，且价格敏感度远低于其他

年龄段。受益于医美消费需求多元化，定价较高端但较长效的产品比

如少女针、天使针以及性价比较高的嗨体等均呈现良好增长趋势。

图A23：熟龄&年轻网共清^人3转段

熟龄额人群年轻医美人群

30岁以上30岁以下

平均家庭年收入50.6万31.3万

家庭年收入分布

平均医美年消费金数3万1.6万

50%的熟龄医美消费者年消费在1-5万；

30岁以下医美消费人群占比56%;

35岁以上医美消费者的消费意愿不降反

70%的年轻医美消费者年消费金额＜1万；

增，其中23%年消费金额大于5万；

医美消费情况25岁以下人群中29%计划在2023年增加

40岁以上的医美消费者中，62%表示会在

医美开支或尝试更多项目，高于整体平均

2023年继续维持或增加医美支出，目价格

（23%）

敝感度远低于其他年龄段.

就台疗效果满意度的要求较高，更加看18更看重机构的环境和体睑，更加关注性价

机构选择医生的专业度，同时对治疗后的及时关怀比和折扣，89%的30岁以下人群愿意第一

跟进也有更高要求时间尝试新好提

医美消费结构表现分化，低价引流产品与高端品并行。参考新氧医美

产品评价体系，我们划分注射品类价格带为低价引流（1000元以下）、

中端品类（1000-3000元）、高端品类（3000元以上）。其中高端

价格带产品运行稳定，少女针、天使针、童颜针等三大再生针剂热度

不减，终端价格仍相对平稳。从玻尿酸单品类看，以水光为例的终端

消费呈现“K字”分布，瑞蓝等高端水光复购与粘性较强，注射价格仍

维稳，消费结构分化之下，中端价格带对应产品有所减少。低价格带

引流产品不断丰富，嗨体2.5ml、润百颜黑金、术唯可三大玻尿酸产

品分别以8.5/8.3/7.6的人气热度位居大众线的前三热度，对应售后

评价总数超5000+次以上。

3.趋势二：线下场景逐步复苏，线上平台呈现内部分化

3.1医美线下消费场景复苏，客流逐渐回补

从渠道角度看，消费环境承压致线下场景长期受损，但行业风险点已

逐步出清，客流与需求的回补带动线下消费恢复性增长，分板块看：

医美客流强势恢复带动盈利能力修复。从赛道整体出发，分场景看，

注射/光电/整形等医美服务需求强劲。以终端龙头机构商朗姿股份为

代表，2023年一季度医美业务收入同增30.7%至4.59亿元，带动集

团整体收入同增21.3%至11.39亿元，归母净利转盈至0.62亿元。

我们测算其中新设机构单位成本与固定摊销下降与客流爬坡带动盈

利能力持续修复，次新机构与成熟机构净利率水平有望恢复至

5%-10%o港股医美服务商医思健康显著受益于访港流量回升，自

2023年2月6日香港内地之间通关限制接触，赴港客流量爬升明显，

周末可突破10万人次，对比2019年恢复率已达50%。线下客流强

复苏下公司于FY2023Hl实现营收18.93亿港元(yoy+31.1%),

其中FY2023Q1与Q2销售额同增17.4%/19.1%至8.57/9.55亿港元。

高景气度传导与上游厂商出货交叉验证。终端医美成长可与上游产品

供给放量进行交叉验证，消费强需求向上传导至医疗器械厂商。龙头

针剂厂商爱美客2023Q1单季度实现营收6.3亿元(yoy+46.3%),

环比增速达40.2%,我们测算其中嗨体系列(颈纹+水光+熊猫针)

与濡白天使放量表现强劲，出货量增长可观。华东医药旗下医美业务

运营中心、全资子公司欣可丽美学依托核心再生产品伊妍仕持续拓展

注射填充市场，2023Q1医美实现营收2.1亿元，同比增长33.8%。

再生需求催化下，两大再生新品终端优异表现驱动厂商业绩高增。

生美与植发等泛医美服务寒冬已过，环比恢复明显。从生美与植发等

泛医美服务赛道看，行业准入门槛相对较低，竞争格局更为分散，在

经济与消费环境周期下行中中小型机构易淘汰出清。今年以来生美与

植发龙头机构复苏情况良好，持续占据行业相对优势，其中植发龙头

雍禾医疗主动调整定价分级体系，以提升植发业务与养固业务联动性

增强竞争壁垒与良性客户沉淀与转化。生美+医美服务商美丽田园在

2023年1-5月期间的客流、客单价均实现稳健增长，较2022年同期

呈双位数增长，较2021年同期相比客户到店消费额增长超20%。

2023Q1新增医美企业约9000家，存续机构数近10万家。据企查查

数据显示，当前我国现存医美相关企业数已达9.78万家，其中广东、

山东、北京分别以1.21/0.94/0.66万家的数量位居区域分布前三。近

十年间医美新注册企业数量不断增加，其中2021年/2022年间新增

机构数达2.85/3.34万家，分别同增225.7%/17.3%。今年以来线下

经营活力恢复与医美需求强劲增长推动新一轮拓店潮，参考企查查数

据统计，2023年一季度我国新增医美相关企业9103家，同比增长

33.53%,开店速度环比2022年明显加速，行业景气度走出低谷逐步

回升。

图表26:2022年末医疗服务上市公司期末/新增机构数（单位:家）

龙头服务商拓店高增，加速占领终端市场。龙头机构韧性强劲，以内

生+外延增长模式积蓄成长势能加速抢占市场份额。其中朗姿股份

2022年新增成都晶肤医美门诊部，完成昆明韩辰的收购并表，旗下

深圳米兰柏羽已于2023Q1完成开业并升级为综合性医院，当前机构

数已有30家，我们测算2023年全年新增门店数达6家。美丽田园

于2022年新增41家门店（其中12家直营店，29家加盟店），同

时完成对19家生美，5家医美和1家抗衰抗衰门店进行升级，我们

预计今年仍维持高速扩店计划，有望新增门店29家。雍禾医疗植发

门店向低线城市下沉实现广度覆盖，在一线、新一线城市采取加密策

略探索“一城多店”深度布局，持续拓展史云逊门店，预计2023年全

国新增植发医疗机构/史云逊门店数量分别达22家/10家，北京综合

医院预计于2023年年中完工，实现深度覆盖。

3.2化妆品品牌加大布局线下，线上流量红利趋缓下平台表现持续分

化

线下化妆品消费自年初以来逐步回暖，为品牌和消费者产生链接的重

要途经。据中国化妆品报道，线下化妆品零售的普遍性复苏从3月下

旬开始，并充分体现在4月数据中。多个专柜、线下美妆集合店、美

妆品牌在4月的销售额均出现了同比较高的增长。线下渠道的试妆、

试色、产品解说等服务为吸引消费者的重要手段，线下的布局、设计

也可以让品牌更直观地传递其品牌观念。

美妆集合店：作为新兴渠道对于年轻客群有较大吸引力，具备一定品

牌力的集合店在今年逐步开始重新扩张。如THECOLORIST调色师

门店已连续4个月实现同店同比2位数高增长，其中4月店均GMV

同增超46%。同时在武汉、柳州、石河子、鞍山等地均有新店开业。

KKV在4月实现同比37%的同店GMV增长，今年已经在重庆、长

沙、无锡等地新开门店。WOWCOLOUR也有新店在今年开业。

CS渠道：传统CS一度受到新兴美妆集合店的冲击，但具备硬实力

沉淀的头部机构仍表现出有韧性的抗风险能力，迎来业绩回暖。据久

谦数据统计，屈臣氏、丝芙兰等渠道在4月平均同店销售额均有二位

数提升。屈臣氏最新规划2023年计划将开300家以上新店。止匕外，

据青眼调1万+CS门店，2023Q1销售额为28.89亿元，同比上升

2.2%o

品牌专柜以及门店：据久谦中台数据，多个化妆品牌同店销售额均有

提升，大多同比增长超二位数。其中，兰蔻、兰芝、资生堂、欧诗漫、

SK-IL香奈儿（美妆）、倩碧、M.A.C等品牌的同比增长超过100%。

化妆品品牌陆续加大布局可提供稳定利润来源的线下渠道，分渠分品

及价格体系管控等为主要挑战。据青眼统计，福瑞达生物、佩莱集团

等多家企业将线下写入发展战略中，花西子、润百颜、颐莲等在线上

活跃的美妆品牌均加速线下布局，主要通过单品牌店或者通过新零售、

美妆集合店，大多品牌采取两种方式相结合。华熙生物：旗下品牌米

蒂尔于近期开启线下动作，宣布入驻4000+家屈臣氏。润百颜在入驻

美妆集合店同时还在华东、华北地区一线城市开设直营单品牌店；珀

莱雅：去年线上渠道占主营业务收入超90%,今年将是线下重启元

年，将在日化渠道与在百货渠道重点发力，已在2月入驻美妆集合店

WOWCOLOUR；福瑞达生物：拥有瓒尔博士、颐莲等多个功效护肤

品牌，近期宣布将在今年全面发力线下，并提出首年打造共计3.5亿

回款的线下市场规模，覆盖线下2亿消费者的目标；佩莱集团：现已

拥有20余个品牌，表示将在今年重仓线下，预计在2025年完成打

造70000个线下网点。

流量红利趋缓下电商平台竞争愈加激烈，新兴社媒平台对于传统电商

平台持续分流。根据《2022中国电商市场数据报告》，中国网络零

售市场交易规模达137853亿元，同比增速减缓至个位数+4.89%。

网络零售用户规模达8.45亿人，占网民整体的79.2%。主要平台中，

淘宝/天猫2023年第一季度GMV录得中单位数下滑，2022年京东

GMV约3.48万亿元，同比增长5.6%,而抖音GMV同增约80%,

快手GMV达9012亿元（yoy+32.5%）。随着电商平台生态持续进

化，呈现立体化综合竞争趋势，主要包括以下维度：1）规模范围：

决定了用户基数和商品丰富程度。如：平台用户不断下沉、品类/商

品/服务数量不断增加；2）平台属性：决定了用户粘性。如：从单一

属性的平台升级为内容化、社交化、电商化等融合平台3）赋能能力：

决定了平台吸附及变现能力。如：从单一广告投放、转化到提供直播

渠道、供应链扶持等赋能能力升级。

圉氐32：典型品黑骑点限时电商平台的意义和价值

典型品类特点及对电商平台的意义和价值

评估«标规横大小品牌效应重复购买人群翎增长潜力

美容个护蜥最高高女性为主高除

服装服饰大高高全人群较高奴

水果生鲜小低高全人群低大

数码家电大一般低男性为主低一般

从主要线上平台优势及品类特点来看：淘系覆盖品类齐全且具备丰富

消费者画像，生态之间协同赋能潜力较大；京东主要为自营+自建物

流打造在高售价/强时效性类目上的竞争优势；拼多多通过加码数码

电器实现规模的快速突破，并聚焦服饰、美妆个护品类，通过引进海

内外品牌提升平台形象。美妆具备品牌效应较高且复购率高，毛利和

增长潜力均较大的特点，为各电商平台重点布局品类。

美妆品牌对于不同平台的定位及策略也有所差异。目前淘宝天猫仍为

大多品牌的核心渠道，对于收入规模和利润均具有重要意义，为推新

的重要渠道；抖音则由于具备流量红利以及内容属性，为部分品牌的

重要增长发力点，在品牌推广营销和销售等方面具有重要意义，自播

间的精细化运营成为改善渠道利润率的重点；京东平台则具备一定物

流优势，可满足部分时效性需求较高的消费场景；其他平台中，小红

书由于美妆用户密度较高成为品牌重要的宣传营销平台，唯品会和拼

多多则为长尾货品清库存或向下沉市场渗透的主要发力渠道。

美妆市场在线上传统电商平台增速有所放缓，抖音等平台持续分流。

据一面数据统计，线上主流电商平台销售额，2019-2022年整体护肤

市场增速分别71.0%/31.0%/27.1%/1.2%,增速有所放缓。据魔镜数

据统计，2023年1-5月淘系+抖音平台累计护肤GMV为906亿，同

比增长3.1%,其中淘系平台护肤GMV604亿元(yoy-11%),抖音

平台护肤GMV302亿元(yoy+50.6%),占比淘系约一半。

据青眼情报统计，从2023年618大促主要平台表现来看，天猫大盘

平稳，抖音仍有所分流。

1)天猫(5月26日-5月30日):美妆GMV约85.87亿元(yoy+0.03%),

产品均价为357元(yoy+1.81%)。其中美容护肤/美体/精油类目

GMV约73.71亿元(yoy-3.63%),产品均价为385元(yoy+0.61%；

彩妆/香水/美妆工具类目GMV约12.16亿元(yoy+29.98%),产品

均价为249元(yoy+18.87%)。

2)抖音(5月25日-5月30日)：美妆预售GMV约30.21亿元

(yoy+60.3%),产品均价为75.8元。其中美容护肤类目GMV约

19.68亿元(yoy+47.2%),均价为82.4元；彩妆香水类目GMV为

7.2亿元(yoy+65.7%),均价为46.3元。美容个护仪器类目GMV

为3.03亿元(yoy+195.3%),均价为2144.5元。

3)京东(618开门红4小时20:00-24:00)：京东美妆1000家品牌

同增超100%,兰蔻、欧莱雅、珀莱雅、赫莲娜、YSL等大牌表现亮

眼，止匕外，部分新锐国货品牌增长态势强劲，HBN、夸迪、瓒尔博士、

肌活、溪木源等超800个新锐及产业带品牌同增超100%。店铺热销

榜位居前三的分别是丝芙兰、欧莱雅、珀莱雅。

从淘系/抖音平台的主要细分品类表现来看，面护套装/精华/乳液面霜

/面膜仍为平台的核心品类，淘系平台大多品类增长承压，抖音平台

中低客单品类增速较高。淘系：据魔镜市场统计,细分品类占比方面，

面护套装〉精华〉乳液面霜〉面膜，2023年1-5月在护肤类目占比

分别为22.2%/14.0%/12.7%/10.5%,大多品类增长承压，同比下降

10%-20%-抖音：据魔镜市场统计，细分品类占比方面，乳液面霜

＞面膜＞面护套装〉精华，2023年1-5月在护肤类目占比分别为

19.1%/17.7%/15.0%/12.9%,其中，面膜/防晒/化妆水等较低客单品

类增速较高，同增约50%-80%。

图《37：海系/异*平台主要时凡细分品类转售联及增逵情次〈忆汇.%）

海系/排音平台主要护肤细分品类俏售额及增速慵况（亿元.%）

海系科音

2021年20222023年1-5月2022年20234讣5月

GMVyoyGMVGMVyoyGMVGMVyoy

面护套装59311.5%479-19.2%134-118%964530.5%

精华33911.9%337-0.4%84-17.7%964123.6%

面BI289•8.1%253-12.5%64-17.0%11053782%

乳液/面用26313.4%25338%7734%1315855.1%

眼部护理12527%105-15.7%28-19.8%532644.9%

［化妆水原联水

1156.1%98•14.7%29-16.8%341759.6%

防晒10221.3%91-10.4%3667%211778.3%

4.趋势三：产品结构持续推新，纵向迭代延长生命周期

4.1医美管线：胶原蛋白、能量源医美与体重管理的新风口

品类创新与管线迭代推动行业持续成长。医美由上游医疗器械产品与

服务的供给创造需求，以品类的丰富与创新持续维系成长生命力。轻

医美以低风险、可逆性、渐进式等特点已居于行业主流，对于产品创

新与迭代的要求较高，在材料、适应症、体验度等方面均不断升级。

分赛道看，注射类产品迭代规律由点向面，逐渐拓展丰富适应症，在

填充介质上由单一品类走向新兴材料与复配溶液。光电设备由浅入深,

由弱至强，在能量源上从激光/脉冲光等低频能量逐步发展至射频、

超声等深度能量，从皮肤浅层治疗渐入深层提拉抗衰。

管线趋势一：由面部走向身体，减重市场的新机遇。由于生活标准改

善与极度缺乏身体锻炼等原因，我国肥胖人口迅速增长，据

Frost&Sullivan数据测算，2021年我国肥胖人数已达2.3亿,预计

2026年将增长至2.83亿(2021-2026CAGR=4.23%),2030年可

达3.29亿(2026-2030CAGR=3.84%)。庞大的肥胖人群与减重需

求支撑下，美护发展方向由面部走向身体管理，减重产品市场具备极

大增长动能。参考爱美客港股招股书数据，2021年我国体重管理产

品市场规模为21亿元，预计2026年可达111亿元，期间CAGR为

39%,其中溶脂针类产品规模达12.2亿元。

溶脂针：定位精准，局部溶脂。溶脂针通过将去氧胆酸和磷脂酰胆碱

等有效溶脂成分注射至皮下特定部位，溶解脂肪细胞膜后将脂肪细胞

分解成微小脂肪酸，并通过代谢系统排出体外，减少局部脂肪堆积实

现塑形管理。其中去氧胆酸对脂肪细胞破坏清除效果更为直接，并且

靶向性更强，与蛋白质结合后会失去对包膜的溶解作用，可保护皮肤

和肌肉细胞。目前仅有艾尔建旗下Kybella去氧胆酸溶脂针为唯一获

得美国FDA许可的局部注射下颌局部脂肪增多的注射溶脂药物。

GLP-1激动剂：引领全维度减重新风向。GLP-1受体激动剂此前为

糖尿病治疗药物，通过促进胰岛素分泌，抑制胰高糖素分泌从而降低

血糖。且GLP-1同时具备延缓胃排空和抑制下丘脑摄食中枢的作用，

适应症得以逐步拓宽至超重人群减重管理。利拉鲁肽、司美格鲁肽为

主流两款GLP-1受体激动剂类降糖药，分别于2014年和2021年被

FDA批准用于体重管理。参考2023年版《ADA糖尿病诊疗标准》

与JAMA相关研究，较利拉鲁肽对照组，司美格鲁肽在实验组体重

减轻功效显著提升，在心血管代谢方面的综合获益较高，可显著改善

患者血压血脂等多项指标。

图氐41：利拉鲁肽和司美格鲁肽68周减重效果对比

SMMgM4t.l40•(•*II!)lUfbMt10.(11

在研管线储备丰富，有望填补国内减重产品合规空白。体重管理赛道

空间广阔，各大药企与医美厂商相继储备丰富管线。1)溶脂针赛道：

当前国内暂无合规溶脂针注射产品，三大厂商已布局管线研发，南京

迈诺威已在国内启动用于治疗须下脂肪堆积的去氧胆酸注射液III期

临床试验，复锐医疗科技旗下RZL012溶脂针采用NCE有效成分,

较传统溶脂成分更具靶向性，目前已处于美国叱期临床试验阶段，

未来有望于国内引进上市。2)GLP-1激动剂赛道：华东医药已实现

领跑，用于糖尿病治疗的利拉鲁肽注射液已于2023年3月在国内上

市，减重适应症于2022年7月开始受理，旗下司美格鲁肽注射液也

已完成国内I期临床试验。爱美客、复星医药、四环医药均积极着手

利拉鲁肽/司美格鲁肽管线研发。

管线趋势二：能量源医美由浅入深，由点向面。至2021年全球能量

源医美器械销售额已达43.8亿美元，行业规模在新品迭代与创新下

仍维持可观增长。光电产品迭代遵循由浅入深的规律，由激光、强脉

冲光等浅层能量源设备逐步向射频、超声等深层能量源发展。主流光

电能量穿透效果与能量强度呈现超声波〉射频〉强脉冲光/激光。能量

形式作用于表皮可达到消炎抗菌、祛痘、祛斑和美白的作用；作用真

皮层可达到紧致、除皱、刺激再生等目的；作用皮下脂肪层可达到减

脂瘦身的目的，而作用于SMAS筋膜层则可刺激胶原蛋白再生，实

现抗衰。终端产品以热玛吉、超声炮、Fotona4D,热拉提等为代表，

通过高强度能量触达深层皮肤，刺激胶原蛋白再生实现紧致抗衰等功

效。

单品迭代升级，创新全身美丽体验。从同一技术演进来看，产品迭代

与舒适度升级也为单品发展规律。以复锐旗下Harmony系列为例，

同一产品每6-7年实现系列全新升级与优化，当前最新产品DPL黑

金超光子配备19个应用端口，其中最新款手具ClearskinPro每脉冲

可产生高达3000mJ的能量，非剥脱性的饵玻璃1540nm激光能深

入皮肤破坏座疮丙酸杆菌，在保持表皮完整的同时减少皮脂分泌。

In-motion速滑技术与四档温度调节专利优化治疗过程中的皮肤舒适

感，可实现无痛嫩肤；并且In-motion速滑技术极大提高治疗效率，

可实现光子嫩肤全身治疗。

强强集结，光电跨品类联合治疗兴起。从品类矩阵看，终端的治疗服

务由单一能量源走向“射超结合”、“热超结合”等光电联合治疗，例如

部分机构针对面部松弛衰老的求美者，推出强效抗衰套餐，包括热玛

吉全面部和超声炮全模式等两种以上抗衰治疗。同时针对求美者多元

化美容需求，将注射类项目与光电类项目结合，例如皮秒激光+交联

玻尿酸注射，M22超光子+嗨体水光等光电+注射疗法，结合优质轻

医美管线实现1+1>2的美护效果。管线趋势三：自然美学引导下，

胶原蛋白的新蓝海。注射填充主流品类长期为玻尿酸制剂所占据，

2021年少女针、童颜针、天使针三款再生新品获批与重组胶原蛋白

技术进步标志自然美学引导下胶原蛋白类产品的风口再起。对比传统

玻尿酸，胶原蛋白注射剂的优势体现在乳白色柔软质地可用于软性部

位的肤色调和，以及美白淡化眼圈的作用，且不易出现丁达尔现象与

亲水肿胀症；再生针剂则兼具即时填充与长效再生效果，更适宜骨性

部位填充，以渐进式美化与高性价比媲美大分子玻尿酸在填充领域的

优势。分路径看，胶原蛋白行业的趋势演化呈两大分支：

基因技术进步与量产成本下行，重组胶原蛋白渐上风口。过去受填充

场景有限、原料成本高昂、注射难度较大等限制，传统胶原蛋白类针

剂在安全性、持久性与定价方面有所桎梏。近年以来，重组技术的成

熟发展与巨子生物、创健医疗、锦波生物、聚源生物等几大重组胶原

蛋白厂商的产能释放下，胶原蛋白行业再度开启新风口。参考巨子生

物招股书与弗若斯特沙利文数据测算，2023年我国胶原蛋白产品市

场规模有望达540亿元，其中重组胶原蛋白与动物源胶原蛋白各占

270亿元,预计至2027年胶原蛋白产品市场规模提升至1740亿元，

期间CAGR达34.0%,其中重组胶原蛋白渗透率达62.3%。在医美

肌肤焕活领域中，2023年胶原蛋白产品市场规模达65亿元，预计至

2027年有望提升至137亿元，期间CAGR达20.5%,其中重组胶原

蛋白渗透率提升至9.7%。

图表47:中国肌肤焕活应用市场规模（单位:十亿元）

胶原蛋白透明质酸

胶原蛋白合规产品有限，精准卡位眼周填抗衰与水光市场。胶原蛋白

注射剂具有美白、抗衰、保湿、补充养分等功效，可在全面部注射实

现皮肤弹性及含水量提升、美白抗炎等功效，其中添加交联剂的胶原

蛋白注射剂具有一定支撑力，可用于软组织填充。当前我国医美市场

仅有4家公司旗下的5款胶原蛋白产品获国家药监局HI类批证，合

规产品高度有限。主要获批注射剂为台湾双美生物旗下三款I型猪胶

原蛋白注射剂肤丽美、肤柔美、肤莱美，应用于改善组织老化和黑眼

圈，以及面部轮廓修饰。长春博泰旗下弗绳为牛胶原蛋白，相比猪皮

胶原质地更为致密均匀，可通过补充胶原蛋白提升人体真皮层厚度与

张力，以改善皮肤松弛、暗沉、皱纹等问题。以薇旖美为代表的重组

人源化胶原蛋白具备极强生物相容性与修复特性，可用为胶原水光进

行皮肤深度滋养。

再生时代的新纪元，存量替代与增量需求双驱动。合规化发展与产品

供给持续丰富孕育新品类成长机会，自2021年以来再生类产品引领

注射类市场发展新方向，以即刻填充+渐进式美丽的效果在终端备受

欢迎，其浓度与形态的不同配方可替代部分玻尿酸注射市场，比较大

分子玻尿酸在填充领域中更具竞争优势。再生元年以来，天使针、少

女针、童颜针等多款产品陆续获批，终端品类的持续丰富由供给创造

需求，可进一步推动市场扩容。据Frost&Sullivan数据测算，2022

年合规再生针剂出货口径同比增速高达300%+,预期至2025年出货

规模有望近15亿元，在2021年-2026年/2026年-至2030年的复合

增长率分别达74.9/19.9%o

“即刻填充+渐进美丽”备受追捧，爆品起量放大填充市场优势。再生

爆品少女针、天使针分别以PCL/PLLA微球引发人体排异反应诱导

成纤维细胞再生胶原蛋白，上市以来通过牌照授权制度为合规机构与

医生认证，加强B2B2c联动推广，入驻美莱、艺星、伊美尔等大型

医美连锁机构。参考华东医药公告旗下全资子公司欣可丽美学

2023Q1医美实现营收2.1亿元，同比增长33.8%。依据爱美客2022

年报凝胶类产品收入占比，我们测算2022年濡白天使针单品收入超

3亿元，出货量近10万支，预计2023年出货量有望实现翻倍增长至

20万支以上。长春圣博玛旗下童颜针艾维岚差异化定位全面部与浅

层填充，入驻米兰柏羽等高端轻医美机构，价格管控优秀并受益于稀

缺竞争格局。

4.2化妆品：聚焦核心功效赛道竞争加剧，热门概念及成分持续创新

在产品有效和安全的核心需求下，美妆消费者对于细分功效的诉求具

备多样性，且其护肤知识体系的专业化程度不断进阶，化妆品在产品

的品类、功效、成分等多方面具备较强的创新性，为品牌商推新提供

多维发力点。

从2023Q1美妆个护细分品类表现来看：根据魔镜市场情报，细分品

类增速方面，淘系平台美妆个护赛道整体在2023Q1表现欠佳，多数

细分类目为负增长，仅头发清洁、面部美容工具和纸品/湿巾三个类

目实现正增长，其中头发清洁部分的增长高达162%；销售额方面,

前三名面部护理套套装、面部精华、乳液/面霜均属于护肤类目，2023

年Q1面部护理套装GMV达87亿元，为第一大细分品类。

从2023Q1热门产品来看：美容仪器为高增长潜力赛道，红光面膜仪

在2023Q1增速高达798.3%,行业内也进行了冰射频新技术迭代。

整体来看，追求健康、科学美容、整体性皮肤健康为当下主要趋势，

抗老领域新兴温和成分补骨脂酚2023Q1同比增速超191%,植物泡

泡染发剂增速达80.1%,身体素颜霜中多添加养肤成分，增速同比达

151%,发型神器玉米夹满足当下追求高颅顶、高发量的需求，增速

达到311%。

困於54：2023Q1沟系美秋小护本道TOP10类目GMV人增遗

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随着消费者护肤需求不断进阶，对修护/美白/抗衰老功效的关注度显

著提升。根据美丽修行大数据统计，2022年在各功效宣称的护肤品

中，保湿、滋润和修护占据消费者关注度前三位，对美白祛斑、抗皱

和修护舒缓的关注度同比显著提升。

各功效对应的热门成分各异，为产品创新提供支撑点。从热门成分来

看，具有抗衰、美白祛斑、舒缓修护的功效成分更多受到消费者关注

和认知。抗衰老成分中，透明质酸、维生素E类及多肽类使用率领

先，且多肽类增长趋势良好。美白成分中，传统的烟酰胺仍位列使用

率榜首，但同比有所下降，新兴的植物美白成分则快速增长，如牡丹

根皮、母菊花等。敏感肌人群则有所分化，油敏肌更关注控油/祛痘

成分，干敏肌更关保湿/抗衰成分。

美妆热门概念持续创新，反映消费者日益增长的健康护肤需求。在“成

分党”和“抗老抗氧”两大护肤热点的加持下，“早C晚A”一度成为护肤

热门概念，但该方式主要成分为高浓度的VA醇、VA醛，对于敏感

肌使用有一定限制。在“敏感肌+抗衰老”功效的需求下，遵循“日间防

御+夜间修护”的“早P晚R”成为承接“早C晚A”的新兴热门护肤概念,

其配方更温和适合敏感肌，用麦角硫因、虾青素、植物多酚、白藜芦

醇等代替VC起到抗氧化作用，用玻色因、补骨脂酚、胜肽等代替

VA起到修复作用。在小红书等社交平台上引发较高热度讨论，反映

消费者日益增长的健康护肤需求。

整体而言，在美妆行业增速中枢趋稳以及消费者心智趋于理性化和专

业化的大背景下，品牌商业绩增长的稳健性核心更多来自于自身优势

的持续积淀。核心观测主线包括：

1）研发布局为长期优质增长基础，品牌科研投入红利有望逐渐显现。

美妆用户消费支出逐渐理性化并在护肤专业性方面逐渐提升，从原来

的关注成分进阶到关注不同成分的科学配比和复合协同，成分原料和

技术更迭是品牌累积品牌溢价的基础。主要头部化妆品企业逐步加大

自主研发投入，以独家研发体系来建立差异化竞争力，围绕核心活性

成分与主打功效开展品类和产品的系列延伸成为重要策略，首席科学

家、研发中心、自有原料、专利技术、引入全球名企研发背景人才等

已逐渐成为头部美妆企业的标配。如巨子生物凭借在重组胶原蛋白领

域的研发优势，赋能旗下可复美等品牌实现亮眼增长。

2）产品推新为商业化落地发力点，大单品打造及品类系列化延展为

重要发展路径。由于单品类市场容量有限，品牌对于品类布局需较为

全面，较好的发展路径为首先通过精华、眼霜、面霜等高势能高毛利

品类打造核心大单品，夯实品牌的消费者心智，并逐渐延伸至面膜、

水乳等大体量品类进行放量，实现系列化延展，并对于不同系列进行

差异化定位，扩大对于用户细分需求的覆盖，如珀莱雅通过红宝石/

双抗/源力/美白等系列的布局均通过精华大单品为切入口，不断进行

细分品类拓展，实现业绩稳健增长。

3）打造用户需求洞察及市场反应能力，热门护肤成分及概念有助于

产品放大销量。由于美妆市场具备较强的创新性，且美妆用户的消费

需求在持续细分进阶，品牌需对消费者需求和市场热门概念、热门成

分等趋势有较强的洞察和把握能力。如可复美、丸美等品牌通过胶原

蛋白热门赛道实现亮眼增长，瓒尔博士则通过微生态护肤概念逐渐培

育用户认知，有望稳步扩大市场份额。

4）构建多品牌矩阵，积累集团化运营能力打造长期成长空间。由于

美妆市场仍为充分竞争市场，单品牌体量具有上限，因此对于企业而

言搭建差异化定位的品牌矩阵为打开中长期成长空间的重要路径。如

珀莱雅公司旗下除护肤主品牌珀莱雅之外，打造子品牌彩棠

/Off&Relax分布主打彩妆/洗护赛道，并持续打磨提升大中台赋能的

集团化运营能力，多个品牌有望共同发力贡献良好业绩增长。

5.投资分析

5.1板块概览：估值高位回落，已近历史中位水平

估值高位回落，已近历史中位水平。复盘板块历史估值，以市盈率

PE（TTM,整体法，剔除负值）为估值指标，美护板块自2023年以来调

整幅度较大，其中化妆品、医美板块截止6月7日综合PE估值水平

分别为43.9/33.1倍，均处于历史中位水平。结合行业景气度有望持

续回暖，配置价值逐步突显。分环节来看，化妆品板块：品牌商/代

运营/原料代工商目前PE估值水平分别为45.9/52.3/28.7倍，其中品

牌商处于历史中位水平，代运营处于历史偏高位水平，原料代工商处

于历史偏低位水平。医美板块：上游针剂厂商/下游终端机构目前PE

估值水平分别为44.8/74.5倍，其中上游针剂厂商估值已回落至历史

中位水平，下游终端机构虽有大幅调整，但受业绩回暖爬坡影响，处

于中偏高水平。

图装61:化妆品细分板块估值情况（PE-TTM-整体法、制除负值）

美护消费仍具备较强韧性，但在短期内需求疲软、渠道红利消失的行

业下行阶段，板块经营表现出现分化。随着监管层面不断规范引导行

业正规发展、良性竞争，优质龙头在合规经营、抗风险能力等方面的

优势逐步突显，后续有望持续通过能力圈升级以及客户认可度积累提

升市场份额，贡献优异业绩增速。

医美板块：关注高端可选强势反弹，把握Beta复苏中的龙头机遇。

2023Q1以来线下消费场景复苏良好，客流回补强劲有助于释放长期

积压的消费需求，短期业绩强劲回补中终端机构有望在低基数基础上

实现业绩高增。长期趋势中，颜值经济发展与高端可选需求升级仍为

成长主题，我们继续看好兼具研产壁垒的医美上游医疗器械龙头，强

研产实力与渠道营销力有望最大化新品类与新材料的成长性。

化妆品板块：随着行业逐步转向优质发展，品牌商环节整体表现稳健

但有所分化，由于消费者护肤知识体系提升，功效护肤赛道表现预计

仍将更优，渠道端抖音为必争的红利赛道。优质龙头有望通过研发投

入加码以支撑产品矩阵更新迭代，并叠加多平台精细化运营能力提升,

稳步打造多品牌矩阵，从而在业绩端实现良好增长。

5.2重点公司分析

爱美客：濡白天使持续放量，多元关管线延续高增。

医美上游针剂龙头，再生品类+嗨体系列延续高增。爱美客凭借嗨体

系列占据注射品类优势地位，全年发力主线持续依托1）濡白天使:

定位高端再生市场，主打骨性部位填充与渐进式美丽，积极优化销售

与渠道策略，参考新氧终端评价位居竞品前列。我们预计2023年天

使针全年出货量有望超20万支，收入体量超6亿元。2）嗨体系列：

1.5颈纹产品已占据颈纹市场先发优势，