2020年电工行业公牛集团分析报告

目录索引一、国内民用电工行业龙头 5 5 6 8 图表索引 6图2:公牛集团营收及归母净利情况 8 8 9 9 9 图10:2017开关市场格局：整体分散，公牛是龙头 图11:公牛集团装饰开关业务比重高 图12:墙壁开关均价、成本及毛利率：毛利率提升 图13:公牛集团LED照明业务营收快速增长 图14:公牛集团LED照明均价、成本及毛利率 图15:公牛集团数码配件业务营收高速增长 图16:公牛集团数码配件均价、成本及毛利率 图17:公牛集团成功秘诀 图18:公牛集团四大主要业务研发投入情况 图19:公牛集团四大主要业务专利获得情况 图20:公牛集团研发投入占营收比重：相较可比企业处于高位 图21:公牛集团联合营销中心概况 图22:公牛集团销售渠道构成：经销为主，直销为辅 图23:公牛集团经销商构成(单位：家) 图24:公牛集团直销销售额结构 图25:2019年公牛集团外销结构 图26:墙壁开关销售收入和营收占比 图27:墙壁开关业务毛利率第一 图28:国内LED通用照明市场规模(亿元) 图29:油烟机市场竞争格局(销量) 24图30:燃气灶市场竞争格局(销量) 24图31:油烟机市场竞争格局(销额) 25图32:燃气灶市场竞争格局(销额) 25图33:2014、2017年中国床垫市场集中度(CR3) 图34:2017年中国床垫市场份额 图35:2017年中国橱柜市场份额 图36:2012-2018年中国服装市场集中度(CR10) 图37:2018年中国服装市场竞争格局 图38:公牛集团发展路径 图39:公牛集团总产能及产能利用率 图40:公牛集团四大业务产能利用率 图41:2019公牛产品成本结构：原材料是主要成本 图43:公牛集团销售结构：内销为主 图44:公牛集团销售渠道：经销为主要渠道 表1:公牛集团股权概况(2020一季报口径) 6表2:公牛集团前五大客户销售情况 7表3:公牛集团董监高及核心技术人员持股情况(IPO完成后的口径) 7表4:公司开展股权激励 8表5:公牛集团产品获奖情况 表6:公牛集团原材料采购情况 表7:公牛集团自产情况 表8:公牛集团经销渠道收入情况 表9:公牛集团直销渠道收入拆分情况 表10:公牛集团外销渠道收入拆分情况 表11:公牛集团与家电企业渠道结构对比 表12:公牛集团与家电企业渠道数量及特征对比 21表13:国内可比行业集中度情况 表14:公牛集团转换器和墙壁开关业务的渠道规模和特征 表15:公牛集团募集资金投资项目 28表16:2019-2021年公牛集团分产品收入预测 表17:公牛集团可比公司估值表 公司专注于以转换器、墙壁开关插座为核心的民用电工产品的研发、生产和销售，主要包括转换器、墙壁开关插座、LED照明和数码配件等电源连接和用电延伸性产品，均属于民用消费品，广泛应用于家庭、办公等用电场合。公司创立于1995年，最初在转换器这一细分领域专心经营，该产品销售收入实现了持续增长，多年来拥有绝对龙头的市场地位。随后，公司利用品牌和渠道优势不断拓展新业务，分别在2007年、2014年和2016年进入墙壁开关插座、LED照明和数码配件领域，开展多元化经营，充分了发挥协同作用。公司深耕民用电工领域，相关领域下向细分行业多元化布局，充分发挥了协同作用。阶段一：1995-2007年深耕主业：生产基地建设：1995年，建立古窑工厂，开始现代化生产；2004年，迁入慈溪观海卫工业园；2009年，宁波公牛投入运营并迁入新厂区；2010年，龙山工业园建造第四个全新生产基地。行业标准：ISO14001:2004环境管理体系认证。市场地位：2001年，首次被认定为插座市占率全国第一，并一路保持领先。阶段二：2007-2019年多元经营：墙壁开关：2007年，成立宁波公牛，进入墙壁开关领域；2014年，公牛墙壁开关销售规模跻身行业前三。LED照明：2014年，宁波光电成立，进军LED产业；2016年，公牛LED事业部销售额破亿。数码配件：2016年，公牛数码精品事业部成立。图1:公牛集团发展历程图1:公牛集团发展历程尤其是儿童视力保护日益重视的需求变化，以“爱眼”作为产品定位，推出了多款具有防频1995年2001年2007年2009年公牛集团定位于制造高品质插座，从插座行业正式起家。将插座产品定位顺应消费电子产业发展趋建立公牛旗舰店进军电创新实施“配送访销”销售模式实控人持股比例大：实际控制人为阮学平、阮立平，共持有87.265%,两人为兄弟关系，持股比例完全相同，控制公牛股份合计8敏峰，另供应商之一超润股份(目前已被公司收购)也曾是阮小平控制企序号1持股比例持股比例23456789阮立平阮学平高瓴道盈凝晖投资社保基金五零一穗元投资社保基金四一四晓舟投资合计财务投资者全国社保基金混合型证券投资基金全国社保基金财务投资者序号销售额(万元)1北京京东世纪贸易有限公司2北京合顺天成经贸有限公司3深圳市宏名轩电子科技有限公司4杭牛五金5合计2.公司开展股权激励，调动员工积极性上市之前，公司已经拥有股权激励平台，高管、核心技术人员通过穗元投资(持有公司股权0.30%)持有公司股权。姓名持股比例阮立平董事长、总裁直接持有间接持有阮学平副董事长合计持有直接持有间接持有合计持有43.18%43.18%蔡映峰董事、副总裁间接持有刘圣松董事、副总裁、董事会秘书间接持有周正华董事、副总裁间接持有申会员监事会主席间接持有官学军监事间接持有李雨职工监事间接持有李国强副总裁间接持有张丽娜财务总监间接持有章卫军核心技术人员间接持有江锦标核心技术人员间接持有朱俊杰核心技术人员间接持有龚光辉核心技术人员间接持有2020年，公司发布限制性股票激励计划和特别人才持股计划。限制性股票激励计划覆盖451位核心管理人员和技术骨干，授予股数占公告当日额为5000万元，按2020年4月24日股价折算后约占公司当日股本总额的0.05%。姓名职务(万股)蔡映峰董事、副总裁刘圣松董事、副总裁、董事会秘书周正华董事、副总裁李国强副总裁张丽娜副总裁、财务总监核心高层管理人员(不含董事、高级管理人员)、其他高层管理人员及核心骨干合计(446人)合计(451人)公司作为国内民用电工行业龙头企业，收入持续高增长，2018年和2019年收入同比增速分别为25.2%和10.8%,同时盈利保持高位，2019年毛利率、净利率分别为41.4%和22.9%。2020Q1疫情导致收入、利润有所下滑。图2:公牛集团营收及归母净利情况图2:公牛集团营收及归母净利情况归母净利润(亿元)0图3:公牛集团业务结构201520■转换器画墙壁开关插座■LED照明■数码配件■其他%1.转换器业务：拥有绝对龙头地位转换器(接线板)行业规模稳定增长，2008-2012年行业规模CAGR为15.8%。转换器是公司最主要的业务，2019收入占比达50.4%。根据接线板业务以及公司的收入，我们预计在接线板行业中公司的市场份额超过40%,拥有绝对龙头的市场地图6:接线板市场始终维持较高增速，稳健图6:接线板市场始终维持较高增速，稳健20082009201020110图8:转换器均价、成本及毛利率：毛利率回升86420公牛转换器销售额(亿元)YoY(右轴)0单位价格(元)毛利率(右轴)单位成本(元)墙壁开关行业规模稳定增长，2007-2014年行业规模CAGR为13.3%。墙开业务是公司的第二大业务，收入占比持续提升，2019收入占比达32.0%。根据新思界产业研究中心数据，公司的市场份额约14%,近年来市场份额持续提升。图9:开关插座市场规模稳步增长020072008200920102011201220图10:2017开关市场格局：整体分散，公牛是龙头■西门子■西蒙■施耐德■其他公司发力“装饰开关”赛道，采用差异化策略进入市场，同时差异化定位实现该业务的高毛利率。图11:公牛集团装饰开关业务比重高22%●装饰开关销售额占比5088654单位价格(元)单位成本(元)32102019照明业务营收同比增长分别为78.2%和32.8%,近年来产品毛利率持续提升。品质愈加关注的背景下，看中数码配件市场的机会并进入该市场，目前该业务收入占比还很小。图13:公牛集团图13:公牛集团LED照明业务营收快速增长8.06.04.0YoY(右轴)图14:公牛集团LED照明均价、成本及毛利率4单位价格(元)——毛利率(右轴)单位成本(元)2086图15:公牛集团数码配件业务营收高速增长图16:公牛集团数码配件均价、成本及毛利率50YoY(右轴)单位价格(元)毛利率(右轴)单位成本(元)通过对公司在产品力、渠道力、品牌力三个角度的分析，我们认为：产品力：公司对产品创新、质量管控极其重视，良好的产品力是形成品牌力的基础；渠道力：公司的渠道力极强，拥有100多万个网点适合相关产品消费者“就近购买”的属性；品牌力：公司在行业竞争格局尚未稳定的时期进入市场，并且实行产品差异化战略，通过品牌力、渠道力，现阶段已经形成强大的品牌壁垒。图17:公牛集团成功秘诀产品力渠道力品牌力外包厂商严格准入自动化生产模式外包厂商严格准入自动化生产模式自产为主外包为辅长期稳定供应商较高的研发投入数码速冲配件爱数码速冲配件爱眼LED灯注重产品设计装饰开关装饰开关安全插座外销直销经销外销直销经销(一)产品力：注重产品创新，质量管控严格>注重产品设计，铸就精致美感；器主打安全，墙壁开关主打装饰性开关，LED照明主打护眼。图19:公牛集团四大主要业务专利获得情况图19:公牛集团四大主要业务专利获得情况0实用新型外观设计0数码配件研发费用(万元)墙壁开关研发费用(万元)研发费用占营业收入比例LED照明研发费用(万元)转换器研发费用(万元)图20:公牛集团研发投入占营收比重：相较可比企业处于高位201320142015——公牛集团——欧普照明——佛山照明——科沃斯—飞科电器——苏泊尔——九阳股份——正泰电器动力未来——吴达智能序号时间具体获奖产品1红点佳作表彰奖2015年抗电涌插座22016中国设计红星奖2016年插座固定器32016中国设计红星奖2016年多国旅行转换器42016中国设计红星奖2016年防雨卫士52016中国设计红星奖2016年公牛USB充电盒子62016中国设计红星奖2016年公牛防过充USB插座72016中国设计红星奖2016年随身插座82016中国设计红星奖2016年雪花理线器92016年防雨淋(Anti-rainAres)2017中国设计红星奖2017年易用定时器2017中国设计红星奖2017年智立方插座2017中国设计红星奖G28联框开关2017中国设计红星奖2017年LED灯带2017年车载充电器2017年魔方USB插座2017年魔方插座2018年数显车充红点奖2018年无线充电器2018中国设计红星奖2018年公牛迷你线盘2018中国设计红星奖2018年收纳插座2018中国设计红星奖2018年公牛P2变压器2019年公牛定时器插座(GND-3)2019年收纳插座2019年智能开关2.产品质量的管控非常严格，始终坚持以质取胜的质量理念采购环节：原材料采购拥有长期稳定的供应商以品质为核心的采购策略：采购端执行严格的供应商准入流程，采购部门与品质、生产等部门共同参与供应商的评核，在质量、价格、交付、服务、技术、经营状况等方面符合要求方能成为本公司供应商。专业化、流程化的供应商质量管理团队：对供应商质量体系、来料质量进行实时监控和异常快速响应，确保产品质量始终符合公司标准。序号1电线序号1电线2019H1采购额(万元)慈溪市万能电子有限公司2345科思创聚合物(中国)有限公司宁波金田铜业(集团)股份有限公司南京立汉化学有限公司慈溪市博硕电器科技有限公司合计铜材五金件6.1%生产环节：自产为主，外包执行严格准入提高自制比例：提升整体产业链掌控力，把控产品质量。供应商引入和淘汰机制：选择OEM供应商先进性、生产能力进行严格评估；以派驻驻厂代表或者验货工程师等货到公司仓库后，再次进行严格的抽样检验，以保证符合公司产品技智能制造为导向：加速实施推广“人机结合”的柔性生产模式，同时产品类别转换器抗摔转换器、无线插座、插头等部分系列墙壁开关插座不涉及灯带数码配件数据线、车充、移动电源3.坚持供应链创新，自动化生产力持续提升公司不断进行供应链创新和变革，形成了具备先进制造技术能力和自动化生产能力的供应链系统，以先进的供应链管理带动产品力的提升。先进的模具制造能力：设有专门的模具工厂，采用高精度公差等级、自动浇注技术、3D打印技术等模具技术，为公司产品配套设计、开发、制造高精度模具；同时采用机械手、免后加工模具技术等，实现注塑生产自动化、模塑一体化，大幅提升了产品品质和生产效率。精益自动化升级改造：建立了集研发、设计、制造为一体的工业自动化团队，持续研发自动化设备和智能组装设备，不断提升精益化、自动化、数字化水平。此外，公司加速实施推广“人机结合”柔性生产模式，尤其在墙壁开关业务上完成了一大批自动化改造升级项目，基本建成了一个在业内规模大、自动化覆盖率高的墙壁开关插座自动化工厂。端到端全流程智能制造体系：建立了业内领先的自动化立体仓库和智能分拣系统，实现了仓库作业的机械化和自动化，大幅提高配货发货速度，同时，自动化立体仓库衔接自动化生产，构建了从进料、生产到仓储、出货端到端全流程的智能制造体系。MES生产管理系统：公司大力推进MES生产管理系统，基本实现了生产作业全环节的数字化、透明化，通过终端数据显示对人、机、物进行全面管理和控制，优化生产流程，提高制造效率。(二)渠道力：近100万网点，适合“就近购买”的产品属性渠道结构：经销为主，直销为辅，销售渠道深度下沉并覆盖全国。公司组建联合营销中心，中心下设多个部门分管不同渠道业务：转换器营销系统、墙开营销系统、数码营销系统、电商管理部分别负上海公牛和慈溪公牛负责电商、商超和上海线下直销等直销业务；海外业务部负责境外OEM、境外自主品牌和跨境电商等外销业务。公司销售模式以经销为主、直销为辅，建立了覆盖全国31个省、直辖市及自治区的全国性销售网络，同时也积极拓展海外市场，加快全球布局。公牛生产的插座、墙壁开关等主要产品同质化程度高，品牌粘性较低，消费者更愿意“就近购买”,所以深度下沉的渠道布局是公司在行业内抢占公牛集团多年深耕渠道，建成了依托覆盖全国城乡、近100万家网点的线下实体营销网络(包括73万家五金店、10万家专业建材灯饰店和12万家数码配件店)和专业的线上电商营销网络，在民用电工领域形成了线下、线上协同发展的强大营销体系，完美贴合消费者“就近购买”需求，竞争对手难以在短期内实现模仿。转换器营销系统墙开营销系统数码营销系统海外事业部电商管理部慈溪公牛上海公牛公司根据市场需求不断完善和优化销售渠道，销售模式一直以经销为主，还辅有直销渠道和外销渠道。公司建立了扁平化经销体系，对经销商实行买断式销售。公司经销体系包括转换器、墙壁开关插座、数码配件三大线下经销体系和线上经销体系，在三大线下体系内实行分区域独家经销，并设立严格的准入与退出管理，实现与经销商的共赢。线下渠道：采用“配送访销”模式，组织全国经销商在其经销区域内定期开展配货、送货、拜访服务及上门销售，将全国零散的五金日杂店、办公用品店、超市、建材及灯饰店、数码配件店等凝结成广泛的线上渠道：建立电商运营管理团队，全面入驻天猫、淘宝、京东、唯品会等领先电商平台，开拓近百家线上授权经销商。经销收入YoY经销商数量经销商数量YoY经销商平均收入(万)经销商平均收入YoY--2019年1-6月2019年1-6月-图23:公牛集团经销商构成(单位：家)图23:公牛集团经销商构成(单位：家)0公司直销主要包括电商直销和线下直销，其中线下直销主要包括商超渠道和上海区域线下渠道。线下渠道：与家乐福、大润发、沃尔玛、麦德龙等全国连锁商超开展业务合作；同时在上海区域采取线下直销的模式开展业务，以上海区域作为新品首发上市、营销新模式试行的试验基地。线上渠道：开设由公司直接运营的天猫旗舰店、京东旗舰店、淘宝企业店铺等，或通过京东自营、阿里巴巴、天猫超市等平台进行销售。图24:公牛集团直销销售额结构2019年1-6月直销收入(百万)直销收入YoY-电商直销收入(百万)电商直销收入YoY线下直销收入(百万)线下直销收入YoY商超渠道收入(百万)商超渠道收入YoY-上海线下直销收入(百万)--上海线下直销收入YoY其他线下直销收入(百万)22其他线下直销收入YoY外销渠道：公司的外销以境外OEM业务为主，将产品销售给境外品牌厂商或其近年来积极加快境外自主品牌业务的开拓：从2015年开始先后在印度、东南亚、中东等国家和地区选择合作伙伴布局渠道体系，覆盖五金店、商超、百货日杂等销售网点。跨境电商业务的尝试：公司还以子公司香港公牛作为平台开展跨境电商业务，目前业务规模相对较小。图25:2019年公牛集团外销结构■境外自主品牌2019年1-6月外销收入(百万)外销收入YoY-境外OEM收入(百万)境外OEM收入YoY-境外自主品牌收入(百万)境外自主品牌收入YoY136跨境电商收入(百万)-将公牛与业务较为接近的欧普照明、与渠道力强的小家电公司飞科电器作对比，可以发现：相同点：公牛集团、欧普照明和飞科电器都采取经销为主、直销为辅的方式；不同点：三家公司在具体的渠道布局上各有不同，三者渠道侧重点均不同，渠道结构以及优势也不同。公牛与家电企业渠道的不同点，主要在于经销体系的线下渠道，具体来看：公牛线下以大流通网点为主，辅之以KA,而家电企业线下经销渠道主要是大型KA、专卖店。我们具体对比公牛集团、欧普照明、飞科电器三家企业的渠道结构如下：公牛集团欧普照明飞科电器公司名称经销商网点专卖店及其他渠道特征公牛集团欧普照明飞科电器2,000+家669家约10万个无店，200+辆推广车1家上海体验店在五金和乡镇渠道终端数量较少渠道的渗透也较为完善品牌力方面，公司坚持产品为基础、售点为核心的立体化品牌推广战略，从营销创新、广告宣传、产品质量等方面持续提升品牌知名度，形成了便捷高效、独具特色且难以复制的品牌传播模式，使“公牛”品牌家喻户晓并成为公司的核心竞争力。>配送访销成就线下品牌优势：公司进行快销式布局，指导经销商开展配送访销等创新销售模式，有效覆盖了全国近100万家终端网点，通过公司车辆每日配送将小而散的渠道网点连接成网并以低成本运行。兼具广度与深度的营销网络及其强大的配送访销能力既是产品扩大销售的基础，也是投放售点广告、贴近消费者、增强品牌知名度的能力支点。以售点广告为核心的立体化品牌传播方式：通过电视广告以及跨界IP合作等方式形成立体化的传播方式，扩展品牌知名度。个售点广告提升线下品牌认知度：大力支持经销商在终端售点投放“公牛”店头招牌、店内店外陈列展示和宣传物品等广告资源，成功地把“公牛”品牌传播到大小城市及各级乡镇。

媒体宣传保持品牌热度：公司紧随传播潮流，有计划地实施电视投放、航空高铁宣传、互联网新媒体宣传等立体化传播方式，同时参与综艺节目、动画等跨界IP合作，加强与年轻人的互动，提升品牌在不同群体中的粘性。>产品力铸就品牌认可度：公司坚持以质取胜，始终以产品为基础，严格把控产品质量。通过强大产品力助力消费者形成“安全插座”、“装饰开关”、“爱眼LED灯”、“数码速冲配件”四大产品认知，从而为公司树立起良好的品牌形象和口碑。所以我们认为，就现阶段而言，品牌护城河已经形成，且极强，难以颠覆，同时近100万网点+高粘性经销商，构成强大的渠道，与品牌护城河相得益彰。三、未来的成长性——多元化能力强，将持续贡献新的增长点市场，采取差异化竞争战略，主打“装饰开关”定位，顺应了消费升级的趋势。2015年，墙开业务的销售规模已稳居行业第一；2017年，据新业视点数据显示，2017年公牛在墙开行业的市占率达到13.7%,第二、三名分别为TCL为10.9%和西门子为6.2%;2019年，公牛墙壁开关插座在线上天猫平台的占有率为28.1%,位列第一。销售收入为32.09亿元，占营业总收入32%,成为仅次于转换器的第二大战略明星业务。同时，墙开业务在2019年毛利率为52%,显著高于其他业务。墙开业务的迅速崛起完善了公司的产品结构、优化收入来源，增强抵御风险的能力，为公司长远发展带来了新的盈利增长点。此外，墙壁开关行业起步晚，同质化现象严重，市场集中度较低，竞争格局分散，对比欧洲、日本等成熟市场，公司仍有较大的份额提升空间，市占率有望进一步提升。图27:墙壁开关业务毛利率第一图27:墙壁开关业务毛利率第一图26:墙壁开关销售收入和营收占比25202015201620172018公司新业务LED照明业务，目前LED照明行业处于整合期，行业集中度低，龙头市占率不足5%,公牛集团凭借品牌力和渠道力有望在行业集中度提升过程中获得更大的市占率，为公司带来新的增长点。我们参照可比行业集中度提升的情况，用敏感性分析，参照中性情况，头部品牌市场份额有望达到7-8%,且提升速度较快。目前LED照明行业极为分散，公司此(2)品牌延展度强：从转换器到墙壁开关插(3)复用性强的渠道资源。从而，在LED行业获得一席之地，为公司未来3-5年增长带来新的增长动力。1.行业快速成长，市场规模稳步提升，行业红利持续释放近年来，国内LED通用照明行业发展迅速。根据国家半导体照明工程研发及产业联盟(CSA)数据，2014-2018年中国LED通用照明行业复合增长率达到23%,经过六年的积累，2019年市场规模达到2707亿元。受益于行业的高速发展，公司未来LED照明业务有望继续成长，市场份额进一步提升。图28:国内LED通用照明市场规模(亿元)0201420152.参照国内同类可比行业，集中度提升空间较大由于行业转型进入LED照明时代，产品特征也发生了较大改变，因此国内市场的发展趋势不能完全套用海外市场的发展经验。基于此，对于未来的市场格局，我们选取了国内的相似行业，分别从三种情况进行敏感分析。表13:国内可比行业集中度情况油烟机、燃气灶等厨电竞争格局稳定，集中度处于高位，销额橱柜和床垫头部品牌占有7-8%的市场份额，且提升速度较快。服装行业市场份额高度分散且未有提升迹象，CR5仅为7%。(1)乐观情况参考厨电，成熟期集中度处于高位。乐观情况可以参考厨电行业，行业同样处于成熟期，市场竞争格局稳定，集中度近年来始终保持高位，销额销量CR3近年来分别保持在55%和40%以上。图29:油烟机市场竞争格局(销量)图30:燃气灶市场竞争格局(销量)图31:油烟机市场竞争格局(销额)201420152图32:燃气灶市场竞争格局(销额)201420152016比同属于家装市场的床垫和橱柜行业，头部品牌如欧派家居、慕思都有7%-8%的市长近一倍，CR3从7%提升至13%,头部品牌慕思市占率也从