中级财务管理 第6版 课件 第3章 项目投资管理

中级财务管理（第六版）第3章项目投资管理目录项目投资决策概述3.1现金流量分析及方法运用3.2风险条件下的资本运算3.3实物期权在投资决策中的应用3.4投资项目风险决策3.53．熟悉项目风险分析方法以及风险调整方法；2．掌握现金流量估算方法以及净现值法则的运用；1．了解项目投资的概念、分类及程序；学习目的与要求4．了解实物期权在项目投资分析中的应用。教学重点与难点教学重点：现金流量分析的特殊情况。教学难点：项目风险分析及调整方法。引导性案例恒驰汽车之殇2019年6月，恒大集团拟总投资1600亿元，在广州南沙投资建设新能源汽车工厂。随后，恒大集团又在沈阳投资1200亿元，打造汽车生产工厂。与此同时，恒大集团位于天津、上海等地的汽车制造基地也纷纷提上日程，并扬言要在10年内完成由房地产行业向新能源汽车的产业转型。引导性案例恒大集团依靠自身雄厚的资金实力，开启了造车之路。恒大集团先后以近13亿美元收购瑞典NEVS（国能电动汽车瑞典有限公司）的股份，获得了造车资质；随后，斥资10.6亿元收购卡耐新能源58%的股权，获得了新能源汽车零件动力电池方面的技术；然后，通过收购泰特机电和英国Protean这两家轮毂电机公司，以及引进德国西门子、舒勒、库卡等公司，获得了造车制造工艺。截至2020年，恒大集团新能源汽车产业累计投入474亿元，2021年上半年，恒大汽车各项开支为45.31亿元，累计接近520亿元。引导性案例然而，造车不同于房地产，绝非一日之功。与房地产相比，汽车产业回报周期更长，需要投入的科研资金更多，并且具有很强的不确定性风险。一方面，恒大汽车在技术、资金和管理等方面面临挑战，使得建设进度远滞后于既定规划；另一方面，新能源汽车的市场竞争激烈，已有多家厂商占据市场先机，使得恒大集团面临更加严峻的竞争压力。这些问题导致恒大汽车城的建设进展缓慢，市场反响和销售情况也不尽如人意。引导性案例从财务指标来看，截至2021年6月30日，恒大汽车归属母公司净利润亏损47.86亿元，同比扩大110.5%。从销售情况来看，截至2023年3月，恒大汽车在港交所公告称，旗下首款量产车恒驰5正在持续量产，截至公告发布之日，仅交付900辆。由此，恒大集团斥巨资投资的新能源汽车业务也未能反哺恒大集团，更不用提及助力公司的转型发展了。读者不妨带着下面几个问题阅读本章内容：恒大集团恒驰汽车失败的原因是什么？如何从项目投资的角度对恒驰汽车之殇进行分析？3.1项目投资决策概述

3.1.1投资项目分类

②互斥项目

①独立项目

③依存项目（1）按投资项目之间的关系分类（2）按投资目的分类①重置项目②扩张项目③安全、环保类项目④研究与开发⑤长期合同⑤长期合同⑥其他3.1.2项目投资决策方法应用我们在最初接触项目投资分析时，了解项目现金流量的估算方法以及各种资本预算的评价方法，如回收期法、平均会计收益率法、净现值法、获利指数法、内含报酬率法等。因为项目现金流量的估算、折现率的选择在实际操作中都有一定的难度，并不是所有的公司都能运用这些可以对现金流量进行折现的资本预算方法。比如，有些公司会采用回收期法，有些公司则使用平均会计收益率法。3.1.2项目投资决策方法应用（1）美国的资本预算实务在美国，多数的研究表明，大公司最经常使用的资本预算方法是内含报酬率法（IRR）、净现值法（NPV），或者将两者结合起来使用（2）亚太地区的资本预算实务①对公司项目评价的方法②估计权益资本成本的方法③风险估计方法（3）我国的资本预算实务①投资决策方法的选择。②现金流量和折现率的估计。3.2现金流量分析及方法运用

3.2.1净现值法的运用（一）估计现金流量时应注意的问题①所得税和非付现成本a.总税后现金流量（TotalCashFlow，TCF）b.经营税后现金流量（OperatingCashFlow，OCF）②通货膨胀对现金流量的影响a.名义利率和实际利率b.名义现金流量和实际现金流量a.总税后现金流量（TotalCashFlow，TCF）

则有，a.总税后现金流量（TotalCashFlow，TCF）因为，于是，我们可以得到：TCF=BCF⁃T（BCF⁃D-R）=（1-T）BCF+T·D+T·R（3.1）b.经营税后现金流量（OperatingCashFlow，OCF）我们将总税后现金流量（TCF）

与利息税盾

（T·R）之差，称为经营税后现金流量，即为：OCF=TCF⁃T·R=（1-T）BCF+T·D（3.2）由于，b.经营税后现金流量（OperatingCashFlow，OCF）将其带入上式，可以得到计算经营税后现金流量更为简便的公式：OCF=（1-T）BCF+T·D=（1-T）（EBIT+D）+T·D=（1-T）·EBIT+D（3.3）我们知道，项目净现值可由下式计算：b.经营税后现金流量（operatingcashflow，OCF）按照惯例，上式中的CFt

取自于不考虑利息税盾的OCFt

，r取自于考虑利息税盾的税后资本成本。实际上，项目净现值的计算公式为：（二）几种特殊情况①非常规现金流量②互斥项目的决策a.规模问题b.时间序列问题③结合不同的寿命周期a.等额年金法（EquivalentAnnualCost）b.设备更新时机的选择详见例题3.2—3.83.2.2案例

现金流量估计实例——京东物流收购德邦控股（1）收购背景随着电商行业的快速发展，物流服务的效率和质量已经成为电商平台竞争的关键。京东物流作为我国最大的零售平台之一的京东集团的物流部门，长期致力于提高其物流效率和覆盖范围。京东物流收购德邦控股是其拓展服务能力、增强物流网络的重要一步。德邦物流成立于1996年，最初以提供货运服务为主。随着时间的推移，德邦物流逐渐拓展服务范围，涵盖了包括快递、货运、供应链解决方案等多个领域。德邦控股是中国领先的综合物流服务提供商之一，特别是在大件运输服务方面有着较强的竞争优势，能够处理包括家具、家电等大型货物的运输。此外，德邦控股还提供了包括仓储管理、供应链解决方案等在内的综合物流服务。对京东物流而言，收购德邦控股可以大幅增强其在特定物流领域的服务能力，不仅可以扩大自身的物流网络，还能通过整合资源提高服务质量，加强与其他电商平台的竞争。（2）收购概况京东物流通过其子公司京东卓风，以约89.76亿元人民币的价格收购了德邦控股99.9870%的股本权益。这使得京东物流实现了对上市公司德邦控股66.4965%股份的控制。随着对德邦控股的收购，京东卓风触发了全面要约收购义务，计划以每股13.15元的价格收购德邦控股2.77亿股股份，总对价约为36.44亿元。这次收购不仅是京东物流规模最大的一次收购行动，也是我国快递行业中的重大并购案例，标志着京东物流在物流行业中的实力和影响力实现了进一步的增强。本次交易于2022年7月26日（北京时间）进行交割。3.2.2案例

现金流量估计实例——美的集团收购KUKA（1）收购背景（2）收购概况（3）德邦控股的现金流与会计利润分析（3）德邦控股收购项目的决策指标①净现值②盈利指数③投资回收期④平均会计收益率⑤内含报酬率3.3风险条件下的资本预算

3.3.1项目投资中的风险在项目分析中，项目的风险可以从以下三个层次来看待：（1）项目的特有风险（2）公司风险（3）市场风险项目自身风险公司风险（项目对公司现有风险水平的影响）市场风险（项目的β值）通过公司内部的资产组合分散掉一部分新项目的风险新项目余下风险因股东资产的多样化组合又分散掉一部分3.3.2项目风险分析方法（1）敏感性分析（SensitivityAnalysis）敏感性分析，即在其他因素不变的情况下，只改变一个影响净现值的因素，以单独考察该因素变动对净现值的影响幅度。（2）情境分析（ScenarioAnalysis）情景分析考虑了关键变量的变动，综合考虑在某一概率下各种因素产生的总影响。（3）盈亏平衡点分析（Break-evenPointAnalysis）会计利润盈亏平衡点是根据权责发生制计算的，而财务盈亏平衡点是根据收付实现制求得的收支相抵时的平衡点。（4）蒙特卡洛模拟（MonteCarloSimulation）3.4实物期权在投资决策中的应用

3.4.1实物期权期权是买卖双方签订的一种合同，该合同赋予了期权持有人（买方）在未来某一时刻以确定的价格买进或者卖出某项资产的权利。它突出了决策者在项目实施中的主动性，即决策者对已经实施项目的再选择权利，这种权利就是实物期权。

3.4.2决策树分析(DecisionTreesAnalysis)在对分阶段决策的项目进行分析时，常用的方法是决策树法。所谓决策树法，就是将前一阶段的决策作为后一阶段决策的基础，各阶段之间的决策相互联系，每个决策不仅依赖于其前面各阶段决策的结果，也影响其后面的决策结果。运用决策树法进行决策的过程为：由右向左，由后至前，根据各阶段的收益值和损失值以及事件发生的概率，计算出各阶段收益或损失的期望值，然后比较这些期望值，淘汰不理想的方案，最后保留下来的就是最佳方案。3.5投资项目风险决策（一）风险调整现金流量法①概率法②肯定当量法（二）风险调整贴现率法——贴现率的选择①利用资本资产定价模型（CAPM）调整贴现率②对债务融资影响因素的调整③根据项目类型调整关键概念一览表等额年金（EquivalentAnnualCost）总税后现金流量（TotalCashFlow，TCF）税后现金流量（Operatingcashflow，OCF）市场风险（MarketRisk）敏感性分析（SensitivityAnalysis）资本资产定价模型（CapitalAssetsPricingMethod，CAPM）情景分析（ScenarioAna