低利率下海外固收资管业启示录

低利率下，海外固收资管业启示录目录目录第一部分第二部分第三部分第四部分第五部分日本:长期低利率的行业变革与产品创新欧美：固收资管行业变革与产品创新中国台湾：从需求出发打造特色ETF产品海外固收资管行业变革创新有何启示？风险提示中债利率快速下行，10年期国债利率下行至历史低点。放眼全球，美国在2012、2016、2019-2021年，德国在2012-2022年，长期国债利率都曾下探至1.6及以下水平；日本（1997年-）、中国台湾（2008年-）长债利率则长期处于1.6

以下水平。了解这些经济体利率快速走低后，固收资管行业的发展与产品创新，有助于为低利率环境下的资产配置总结经验。图表：海外经济体多曾经历低利率区间资料来源：Wind，国联证券研究所注：数据时间区间为1996年1月-2025年1月1、日本:长期低利率的行业变革与产品创新-1.000.001.002.003.004.005.006.007.00050001000015000200002500030000350004000045000日本:国债利率:10年（右轴）银行、外资可参与基金投资业务；允许基金公司直销品交易限制基金业改革，

基金投资运用对

投资顾放宽基金对冲

象扩大至更广泛

问业法以外目的衍生

的资产类型，J-

修改；引入DC计划、 基金iDeCo账户金融商品交易法实行，每月Reits、ETF成立；允许邮

分配型基发展个人养老金，局销售

金流行推出NISA推出積立NISA双层NISA改革（点）

东京日经225指数（

）0500000100000015000002000000250000019941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022现金与存款债务证券金融衍生工具与员工股票期权股权及投资基金股份保险、养老金和标准化担保计划贷款其他金融资产（十亿日元）1990年代后期，日本国债利率快速下行至低位，2016-2024年更是保持负利率政策。为了使资管行业发展可持续，日本的基金政策逐步改革，形成了较为宽松的行业格局。1990年起，日本基金业政策先后：1）放宽机构投资与销售准入限制、2）放宽基金投资衍生品用于对冲以外目的限制、3）扩大基金资金运用范围至普通信托收益权等资产、4）设立DC、iDeCo、NISA等账户体系，并于2024年起给予NISA账户投资收益永久免税优惠。如今，日本基金销售机构包括金融商品交易机构、登记金融机构、委托公司和外国法人，允许境外基金在国内销售；在产品端，推出了私募基金、ETF、FOF、JREITs、月度决算型产品、公司型投资信托（允许通过资产管理账户发薪）、一揽子投资账户等，开展个人投顾业务。图表：低利率环境，日本资管政策改革催生产品创新图表：日本居民金融资产配置结构资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所债基规模膨胀与利率下行相互带动；收益率绝对低位叠加股市反弹，债基破净与赎回相互带动，规模收缩。1990年代是日本债基的“黄金时代”。由于股市楼市泡沫破裂的伤痕效应，债券基金（含货币基金MMF）成为当时基金市场的主流，十年间规模近翻倍，1996年达规模峰值35.89万亿日元，1997年债基占基金比重达75.43的高峰。1990年代债基规模增速与利率下行正相关。例如，1992-1993年利率加速下行，10年日债利率降幅分别达60.5BP和155.7BP，债基规模增速分别为71.92和40.51。1994年利率回调及1997年权益基金破净潮出险，债基规模相应受扰动。图表：日本债券基金在1990年代利率下行期迎来黄金时代图表：1990年代债券型基金占比逐渐超过权益基金资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所-2.500-2.000-1.500-1.000-0.5000.0000.5001.0001.5002.000-1.000.001.002.003.004.005.006.007.008.00收益率365D滚动下行幅度（差值

，右轴）日本:国债利率:10年（

）

债基规模增长率（

，右轴）010203040506070809010001000020000300004000050000600007000080000900001000001991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001股票型基金 债券型基金+MMF股票基金占比（右轴） 债券基金+MMF占比（右轴）(十亿日元）债基规模膨胀与利率下行相互带动；收益率绝对低位叠加股市反弹，债基破净与赎回相互带动，规模收缩。2000年代，日债利率低位下行，主要在0.4-2区间大幅度震荡，债券投资难度加大；此间，政策放宽基金投资类型，发展养老金，意图提振股市。2003年，日股和日债收益率均触底反弹，利率反复导致债基频繁破净，引发赎回潮，债基规模锐减至2011年末的10.56万亿日元。前述1990年代的证券基金业改革化险救市，权益基金比重自1999年起回升，2003年后持续超越债基份额，成为市场主流。2010年后，日本央行通过购买股票ETF实施量化宽松，权益基金规模兴盛，债券基金份额比重继续下降。图表：2001-2013年，债基破净引发赎回潮，规模收缩图表：2000年代始,权益基金成为市场主流资料来源：Wind，The

Investment

Trusts

Association，国联证券研究所注：统计规模数据为公募基金资料来源：The

Investment

Trusts

Association，国联证券研究所注：统计规模数据为公募基金0500010000150002000025000300003500040000-1.00-0.500.000.501.001.502.002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025收益率365D滚动下行幅度（差值

）债基规模增长率（

）日本:国债利率:10年（

）日经225指数（右轴）（%）2.50（点）450000102030405060708090100020000400006000080000100000120000140000160000180000200000199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023股票型基金 债券型基金+MMF股票基金占比（右轴） 债券基金占比（右轴）(十亿日元）日本央行开始购买股票ETF从日本中长债基规模增速变化来看，当5年期国债利率下抵0.5

-1区间并频繁震荡回调，获利难度将显著加大；若该情况反复出现，则可能使得难以覆盖运作成本的中长债基密集出清。1998年末，10年期日债下破0.8后迅速回调至2以上引发破净赎回，但1999-2000年中长债基规模大增，市场仍然乐观；2001年，10年日债再度触及1，5年日债触及0.5

并持续震荡，基金运行因受到明显影响而大幅出清。2016年，日本进入负利率时代，中长债随即跌至0以下，中期债基和国内货基MMF基本清盘，长期债基也规模仅维持地量水平，逐年缩减。图表：5年期日债下抵0.5%-1%，或迎中长期债基密集出清图表：负利率政策直接引发日本国内MMF清盘-60-40-20014012010080604020-3.00-2.00-1.000.007.006.005.004.003.002.001.00日本:国债利率:5年日本:国债利率:10年（

）1点位长债基金规模年增率（右轴）

0.5点位中期债券基金年增率（右轴）-60-40-20020406080100120140-1.50-1.00-0.500.000.50（%）

0.5

点位（%）

日本:无担保拆借利率:隔夜:平均值 MMF年增率（右轴）1.00日本实施负利率政策，国内MMF基金清盘资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：UFJ，国联证券研究所资料来源：UFJ，国联证券研究所0102030405060700200040006000800010000120000100002000030000400005000060000700000500010000150002000025000净资产规模（亿日元，右轴） 净价(日元）不复权净价（亿日元）低利率环境中，传统债基存续面临挑战，1990年代末，通过每月分红为投资者提供持续现金流的每月决算型基金应运而生，至2014年末，每月决算型基金产品总净资产规模曾高达约42.67万亿日元，受到老龄客户群体的偏好。Global

Sovereign

Open是日本最具代表性的每月决算型基金之一，2008年，最高规模曾达57000亿日元以上。其策略基准为富时世界政府债指数，投资世界主要工业国政府债与国际机构债等。基金通过久期策略控制利率风险，通过控制货币份额和对冲操作来控制汇率风险。月度分红方式为每月17日结算；与存款和储蓄的利息不同，分配是从共同基金的净资产中支付的，因此当支付分红时，净价将折减。图表：每月决算型产品规模变化 图表：Global

Sovereign

Open分红金额 图表：Global

Sovereign

Open规模变化资料来源：日本投资信托协会，国联证券研究所050000100000150000200000250000300000350000400000450000每月决算型产品规模(亿日元) 基准价 分红金额

（税前，右轴）14000收益分配部分包括：（1）扣除费用后的股息收入；（2）交易收益，包括扣除费用后的估值收益；（3）

分配储备基金（特别分配金）；（4）

收益调整部分。分配后，基金净值将作相应调整；若分配了本金部分则有免税效应。本金分配原理：根据投资者购买基金的价格，部分或全部分红金额可能相当于本金的一部分偿还。根据基金购买后的运营状况，如果基准价值的涨幅小于分配金额，也是如此。“特别分配金”部分，由于基金为开放式，为避免新申购者份额稀释原受益人当期分红金额，故新申购者的部分本金将积入储备金，再统一分红。图表：GlobalSovereign

Open

产品条款与本金分配机制 图表：Global

SovereignOpen

收益分配详情资料来源：UFJ，国联证券研究所注：翻译仅供参考资料来源：UFJ，国联证券研究所注：翻译仅供参考随着日本基金业放开对投资不动产的限制，首批J-REITs于2001年上市，成为低利率环境下新的投资选择。截至2024年3月，共有58家J-REITs上市，规模合计达15.4万亿日元。J-REITs可通过分配90以上的可分配收入来规避所得税，股息率始终高于债券利率和股票平均股息率。J-REITs派息收益稳定且相对丰厚，能够弥补其资产收益的波动，在低利率环境下表现较好。2013年以来，J-REITs股息率基本维持在3至4之间，较国债利率有稳定的利差。图表：J-REITs指数走势 图表：SMTRI

J-REITs分行业指数走势01000200030004000500060002001 2004 2007 2010 2013 2016 2019 2022J-REITs综合全收益指数J-REITs综合价格指数01000200030004000500060007000商业综合物流办公室酒店住宅资料来源：Bloomberg，国联证券研究所资料来源：三井住友，国联证券研究所资料来源：TSE，国联证券研究所-1.000.001.002.003.004.005.006.007.008.009.00图表：J-REITs股息率维持较高水平J-REITs-10Y日债利差10年期日债利率

J-REITs平均预期红利分派率东证一部上市公司平均股息率日本REITs底层资产主要包括办公、物流、住宅、酒店、商业零售、医疗等，其中办公楼是J-REIT拥有的主要资产类别，按收购价格计算，约占总价值的38.3

。物流设施紧随其后，占投资组合的20.7

。J-REIT指数历史年化总回报率为7.31

，较日经指数低1.68pct，但年化股息回报率为4.42，而日经指数为1.83

，持有收益更具稳定性。J-REITs收益稳定主因其资产具有稳定的运营情况，整体出租率长期保持较高水平，至2023年11月为98.9

；其中写字楼出租率为97.1

。图表：日本当前REITs底层资产结构以办公设施为主资料来源：TSE，国联证券研究所注：截至2024年9月资料来源：TSE，国联证券研究所38.3020.7015.1015.008.101.50办公

物流设施

零售设施住宅

酒店

医疗设施

其他1.301.00.02.06.05.04.03.07.08.09.010.0J-REIT日经指数图表：2001年以来，日本REITs与日经指数股息回报率拆分年化指数回报率 年化股息回报率2、欧美：固收资管行业变革与产品创新1960年代后：美国资管体系不断完善，为后续美国居民资产配置结构以股债为主的特征打下基础。1980-1985年：美国80年代利率市场化机制改革后，前期对银行存款利率设置上限，吸引力下降，居民存款转移至货币基金，固收类基金的绝对规模和相对占比均快速提升。1985-2000年：美债利率下行，债券型基金增长，货基规模收缩；此阶段由于养老金入市偏好配置权益资产，且美股牛市，债券的相对吸引力下降。2000年以来：美国居民资产配置保持稳定。图表：美国居民投资结构历经存款流出、养老金账户扩张后持稳资料来源：Wind，国联证券研究所1008060402001945194719491951195319551957195919611963196519671969197119731975197719791981198319851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023存款 股票 债券 养老金其他美国“固收+”基金主要采用Core

Plus

Strategy，通常以债券资产打底，并在合同约束范围内投资收益风险更高的债券以增厚收益。与我国不同，美国“固收+”基金加的不是权益资产，而是抵押债、垃圾债、新兴市场债等债券。从投向国别来看，两只绩优基金进行了全球资产配置，多数投向美国债券资产，少数投向欧洲、美洲的其他经济体。我们选取美国利率低位区间（2009-2014年）两只收益靠前，区间收益率超20

，规模较大的基金产品进行分析，分别为MWTIX及DODIX。较平均水平，二者更倾向于加配结构性资产，包括资产支持债券和抵押类贷款支持证券等，尤其是MBS更受青睐，而政府债、信用债占比相对更低。两只“固收+”基金均以主权债、银行产品、CMO以及ABS为主，另外涉及一些行业资产。图表：绩优基金资产国别投向多元 图表：DODIX配置品种结构 图表：MWTIX配置品种结构资料来源：Bloomberg，国联证券研究所15.2411.755.644.592.912.79主权债学生贷款ABS银行石油与天然气机构债担保CMO媒体31.099.136.784.954.444.19主权债银行WL担保CMO其他ABSGNMA2担保商业抵押证券1.33 0.64 0.561.14

2.270.212.26 0.755.9082.16加拿大哥伦比亚法国意大利卢森堡墨西哥荷兰瑞士英国美国资料来源：Bloomberg，国联证券研究所注：截至报告期2024Q2资料来源：

Bloomberg，国联证券研究所注：截至报告期2024Q2两绩优基金策略在2008年以前实现的收益并不突出，净值在金融危机期间也经历了较大回撤。但由于其在2008-2009年的市场底部布局被低估的MBS等ABS资产，在2009-2010年的利率上行区间，ABS市场整体逆势修复，两只基金得以实现优于市场水平的超额收益，从而在美国2011-2013年利率下行至较低水平区间，仍然得以持续领跑市场。图表：两绩优基金资产配置对比图表：DODIX配置品种结构图表：MWTIX配置品种结构资料来源：Bloomberg，国联证券研究所资料来源：Bloomberg，国联证券研究所注：截至报告期2024Q2资料来源：

Bloomberg，国联证券研究所注：截至报告期2024Q2-20 020406080现金其他信用债/公司债政府债不动产/地产抵押贷款证券MWTIXDODIX比较基准（%）0123456100150200250300350400450BBGUSAGGRETABS

INDEX（点）10Y

美国国债（

）012345616151413121110982001/1/312002/1/312003/1/312004/1/312005/1/312006/1/312007/1/312008/1/312009/1/312010/1/312011/1/312012/1/312013/1/312014/1/312015/1/312016/1/312017/1/312018/1/312019/1/312020/1/31MWTIXUS

Equity

DODIXUS

Equity

美国10年期国债利率（右轴，

）（美元）（净值）关注全球范围内绿色债券的投资价值和ESG投资策略。根据J.P.

Morgan的观点，积极的债券投资策略中纳入重要的ESG因素可以降低投资组合的波动性，对于投资级债券可以提高组合的风险调整收益。投资于ESG表现较好的公司可以在不牺牲预期收益率的情况下控制债券投资者的下行风险敞口。由于欧洲发行者在绿色债券市场占据主导地位，ESG策略或在欧债市场能够得到充分发挥。对于欧元投资者来说，全球绿色债券指数（欧元对冲）可能是传统的核心债券指数（欧洲和全球综合指数，欧元对冲）的替代选择。与其他两个指数相比，全球绿色债券指数的主权风险敞口较低，对超主权和公司债券的配置较高，公司债券配置主要集中于对能源转型至关重要的行业（如公用事业、银行和房地产），并拥有更长的久期和更高的收益率。使用现有资金渠道，进一步向外寻求高息资产。在境外而言，相较于中资美元债，欧洲公司企业债（BBB投资级以上）广泛被境外投资人认可，流动性较好。投资级（BBB）以上评级企业发的混合资本债，偿付顺序在一般债之后，收益通常可增厚1

-2，未发生过违约。结合某私募产品的欧洲混合资本债策略看，未来低利率环境下，海外高息资产具备一定吸引力。资料显示，该产品入市于2023年4月，截至2024年3月底，年化收益率11.57

，2024年一季度收益率2.24

，最大回撤2.12

。该私募基金通过QDLP渠道保持月度申赎流动性的稳定。这种渠道允许注册于海外的境内合格有限合伙人，向境内的投资者募集人民币资金，并将所募集的人民币资金投资于海外市场。17资料来源：J.P.

Morgan,

IIGF,

Azimut

group，国联证券研究所美国资管行业在严监管、严准入情况下，通过FOF扩大私募基金投资渠道。第一只证券类FOF由先锋基金（Vanguard）于1985年推出，70

的资产投资于股票类基金，30投资于债券类基金，投资标的均为公司旗下的基金。401（K）养老金计划投资目标与FOF理念，尤其是目标日期基金相匹配，促使FOF快速发展。就主要策略类别而言，截止2023年年末，美国目标日期基金规模达到1.75万亿美元；截止2022年二季度末，美国目标风险基金规模达到3380亿美元。图表：美国目标日期基金规模（十亿美元）图表：全球FOF基金资产规模（万亿美元，

）资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所40020006008001800160014001200100020001997-121998-121999-122000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-12美国:共同基金:目标日期型基金总资产规模12345602015Q1

2015Q3

2016Q1

2016Q3

2017Q1

2017Q3

2018Q1

2018Q3

2019Q1

2019Q3

2020Q1

2020Q3

2021Q1

2021Q3

2022Q1全球FOF基金资产规模（万亿美元）10年美债利率资料来源：Principal，国联证券研究所FOF通过策略创新实现差异化产品设计，匹配不同风险偏好群体。目标日期基金（Target

Date

Fund）：设计原理为随退休年限的临近降低权益投资比重，提升固收资产比重，实现风格转变。“日期”指投资者退休并不再新增投资的日期。目标日期基金锁定个人养老金账户这一市场，由共同基金经理、银行、信托公司和保险公司提供。图表：美国目标日期基金设计原理 图表：401(k)参与者投资目标日期基金比重上升资料来源：ICI，国联证券研究所19资料来源：Wind，TIAA，国联证券研究所20FOF通过策略创新实现差异化产品设计，匹配不同风险偏好群体。目标风险基金（Target-Risk

Funds，TRF）又称生活方式基金（Life-Style

Funds），成立时预先设定不同预期风险收益水平，通过调整权益类资产与固收类资产比重实现基金的风险水平维持恒定，因此可适配不同风险偏好投资者。图表：美国Nuveen公司提供的不同风险水平TRF产品集合美国REITs市场起步较早且不断丰富，从最初的住宅、办公及商业地产扩展到工业、零售、酒店、仓储、基建等多元化资产。其中办公类资产由21世纪初的超过20占比逐渐下降至2023年的5

左右；住宅类资产也从20下降至14左右，而工业物流的比重则有所提升,基建、数据中心等新的REITs类别在2010年代以来出现以后，也有了较快增长。当前美国REITs仍以住宅、零售、基建、工业物流底层资产为主，这四类底层资产对应的REITs总值占全部REITs的一半以上。图表：美国REITs结构日趋多样化（%）图表：当前美国REITs结构以住宅、零售、基建为主资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所1009080706050403020100办公康养办公/工业 工业物流自存仓 林场零售基建住宅数据中心综合类特殊类型休闲度假抵押贷款1414121211977323222住宅零售基建设施工业物流康养物业数据中心自存仓特殊地产办公休闲度假住宅抵押贷款林场综合类商业地产贷款富时美国Nareit

REITs指数的走势基本与股市一致，近年来整体相较股市偏弱。近年来基建类REITs扩张速度较快，占比已超过10；而数据中心等新兴资产REITs的占比也有所提高。从分红规模来看，零售、住宅等比重较高的品种贡献率较高，自存仓、抵押贷款等也有上升趋势。但相较于股指，美国REITs近年整体收益表现一般；数据中心等新兴类别受人工智能等相关业务带动，表现较好。图表：美国REITs指数走势与股市一致（%）图表：美国REITs

分品种指数走势资料来源：Wind，Nareit，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所01,0002,0003,0004,0005,0006,000020040060080010001200nareit 标普500（右轴）020004000600080001000012000140001999-122000-082001-042001-122002-082003-042003-122004-082005-042005-122006-082007-042007-122008-082009-042009-122010-082011-042011-122012-082013-042013-122014-082015-042015-122016-082017-042017-122018-082019-042019-122020-082021-042021-122022-082023-042023-122024-08AllREITs

TotalRealEstate50TM

TotalComposite

TotalMortgageREITs

TotalREITs全指数地产50REITs指数综合REITs指数抵押贷款REITs指数3、中国台湾：从需求出发打造特色ETF产品中国台湾地区社会老龄化和长期利率持续走低，使得台湾地区居民一直偏好配息类产品。1987年至1995年，中国台湾地区居民偏好定存；1995-2000年，本币存款利率下调，居民偏好外币定存；2001-2007年，利率回调，偏好转向结构化债券；2008-2015年则偏好高收益债券；此后，本土高股息和海外债券产品接棒成为主流配置方向。2018年以来，本土红利ETF和境外债券ETF是中国台湾地区居民主要的配置方向。2017年，“元大美债20年ETF”上市，成为2013年以来上市的首只债券ETF产品，海外债券ETF认购高涨。2018年起，股票及固定收益类ETF份额快速增长，当前两类产品在ETF中合计占比已经达到90.69；另有丰富的杠杆与反向ETF。图表：台湾地区公债收益率与社会主流配息产品变迁 图表：海外债券ETF热度快速上升资料来源：Wind，台湾今周刊，国联证券研究所资料来源：SITCA，国联证券研究所注：截至2023年7月份0500010000150002000001234567891993-091994-091995-091996-091997-091998-091999-092000-092001-092002-092003-092004-092005-092006-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-09定存1987-1995外币定存1995-2000结构债2001-2007高收益债（美债等）2008至今500010000150002000002007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022

2023境內

投资指数股票型_股票型 跨境

投资指数股票型_股票型跨境

投资指数股票型_债券型台湾10年期公债（

） 25000 （亿元新台币）

台湾加权指数（右轴）25000“存股”性质的高股息类固收产品受追捧：复华台湾科技优息ETF上市于2023年6月，是台湾地区首只月度分红的ETF产品。根据台湾税收规定，若投资者单次股利收入未超过2万新台币，则无需扣除2.11％的全民健保补充费，因此月度配息在为投资者提供稳定现金流的同时，也存在一定的节税优势。高频、稳定分红产品的设计难点之一在于当资产价格下跌时，可能面临无钱可分的困境。为解决这一问题，台湾ETF借鉴日本每月分红基金经验，发展出了收益平准金机制。纳入收益平准金机制的基金均会在销售时特殊注明，其净值由基本面额、收益平准金以及资本平准金三部分构成。基本面额在发行时即决定，基本上不会变动。收益平准金、资本平准金则会随着基金的申赎、交易及成分股市场波动等的变化而变化。其中，收益平准金来源于新申购客户的部分本金，作为分红配息的来源，确保实际分红率与公告时一致。图表：台湾高股息ETF发展情况 图表：台收益平准金机制运作原理资料来源：Wind，TWSE，国联证券研究所注：截至2023年7月份资料来源：Wind，TWSE，国联证券研究所700060005000400030002000100002007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023规模（亿台币）受益人数（千人）4、海外固收资管行业变革创新有何启示各经济体内部低利率区间，资管市场发展程度、利率绝对水平、人口结构与风险偏好多重因素影响固收资管规模。我们结合上述经济体经验，总结各种情况下固收资管产品的破局点。若当地资管市场成熟，银行存款利率降低将驱使居民存款外流，寻求高息且收益相对稳定的产品，如J-REITs、台股高股息ETF。就中国大陆而言，目前这一趋势在银行理财中得以演绎，且稳定性较以往有所增强。若长债收益率低于1

以下，过低的票息收益将难以对净值波动形成保护效应，中长期纯债基金扣除管理费用后可能失去优势，或大幅缩水。货币基金将成为债基主流，主要是由于低利率政策使得市场对流动性管理的需求增加。长债利率到达1

以下低位一段时间后，波动或有所降低，票息收益降低的同时，通过波段操作获取资本利得的难度也相应加大，产品难有α收益，ETF将受到青睐。若人口老龄化加剧，固收规模在利率下行期间将有较为足够的客户群体支撑，规模或较为稳定；固收产品收益受到威胁后，能够提供稳定现金流的、类似于养老金（配息）的产品或将受到追捧。若个体风险偏好较高，市场仍有投资于高收益债