【深度报告】国海证券：新疆大型电解铝企业一体化优势突出

国海证券研究所请务必阅读正文后wangx15@新疆大型电解铝企业，一体化优势突出天山铝业沪深300相关报告*工业金属*陈晨，王璇》——2023-0n围绕电解铝布局上下游。公司核心业务及业绩主要来源于电解铝业电力需求；预焙阳极产能60万吨/年，可以满足自给需求请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告按照市场价格计算，4N6高纯铝价格较原铝高8500元/吨左右产能释放，铝深加工有望成为重要增长极。n盈利预测与投资评级：预计2023-2025年归母净利润分别为程进度不及预期风险4）原料价格大幅上涨风险5）研究报告使用的数据或资料更新不及时风险。89请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告1、产业链一体化优势明显，上下游扩张带来高成长 62、电解铝贡献主要业绩，加工品有待放量 73、铝：全产业链布局，上下游持续扩张 113.1、能源成本优势突出，盈利改善明显 123.2、海外布局铝土矿及氧化铝，提升资源保障 153.3、下游延伸深加工，提升附加值 193.3.1、高纯铝：产能稀缺，应用高端，盈利能力强 193.3.2、铝箔：扩产规模大，市场空间广阔 214、盈利预测与投资评级 235、风险提示 24请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告图1：天山铝业历史沿革 6图2：天山铝业股权结构（截止2023年6月30日） 7图3：天山铝业历年营业收入 7图4：天山铝业历年毛利 7图5：天山铝业历年归母净利润 8图6：天山铝业历年扣非后归母净利润 8图7：天山铝业历年营业收入结构 8图8：天山铝业历年毛利结构 8图9：天山铝业各业务毛利率 9图10：天山铝业总体毛利率及净利率 9图11：天山铝业各项费用率 9图12：天山铝业历年资产负债率及有息负债 10图13：资本支出维持高位 10图14：在建工程（单位：亿元；截至2023年6月30日） 10图15：天山铝业铝产业链产能梳理（截至2023年6月30日） 11图16：公司主要产品产销量 11图17：煤炭产量集中于晋陕蒙新（截至2023H1） 13图18：新疆煤炭产量持续增长 13图19：新疆电解铝基本维持满产 13图20：新疆煤价明显低于其他地区（Q5500） 13图21：山西氧化铝均价 14图22：西北地区预焙阳极市场价 14图23：长江A00铝均价（元/吨） 14图24：公司自产铝锭价格及成本 15图25：公司贸易铝锭价格及成本 15图26：新疆地区电解铝利润测算（元/吨） 15图27：全球铝土矿保有量结构（百万吨） 16图28：2021年主要国家铝土矿产量（百万吨） 16图29：国内铝土矿产量逐年收缩 17图30：铝土矿进口量呈上升趋势 17图31：国内氧化铝产量（万吨） 17图32：氧化铝进口量（万吨） 17图33：国内部分铝企出海布局 18图34：收购铝土矿情况 18图35：公司氧化铝可实现完全自供（万吨） 19图36：提纯方法比较 19图37：高纯铝下游应用 20图38：高纯铝下游消费结构 20图39：国内高纯铝产能 20图40：高纯铝与原铝价格 21图41：公司高纯铝价格与成本 21图42：高纯铝加工毛利率远高于原铝 21图43：锂电池出货量 22图44：锂电池各细分领域出货量（2023H1） 22请务必阅读正文后免责条款部分5证券研究报告图45：电池铝箔加工费...............................................................................................................................................22请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告1、产业链一体化优势明显，上下游扩张带来高成长实现产业链一体化。2020年，公司借壳新界泵业成功上市。随后公司实现扩张，成长性高。9月，朱君、曾益柳分别出资5000万元，成立天山铝业有限公司。3月，电解4月，南疆碳素50万吨预焙阳极开工；9月，靖西天桂250万吨氧化铝项目开工。4月，公司在石河子累计建成6万吨高纯铝生产线；6月，广西氧化铝二期和三期170万吨建成投产；7月，在石河子开工建设年产30万吨电池铝箔坯料生产线，在江阴新建年产20万吨电池铝箔精轧机分切生产线，并升级改造2万吨电池铝箔生产线。202220222023202312月，产出铝锭。5月，盈达碳素一期30万3月，广西氧化铝项目7月，公司借壳新界泵2月，公司通过境外孙公司收购印尼ITM公司100%股权，获得印尼三个铝土矿采矿权，并在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线（一期100万吨）。有天山铝业总股本的14.95%，并通过锦隆能源和锦汇能源间接持有总股本的27.05%，合计持有天山铝业总股本的产业链不断得以延伸和发展，核心竞争力不断增强。请务必阅读正文后免责条款部分7证券研究报告曾超懿、曾超林及其一致行动人曾超懿、曾超林及其一致行动人52.42%天山铝业天山铝业天铝有限阿拉尔市南疆碳素新材料有限公司靖西天桂铝业有限公司石河子市天瑞能源有限公司江阴新仁铝业科技有限公司新疆天展新材料科技有限公司天山铝业印尼有限公司新疆天展新材料科技有限公司天铝有限阿拉尔市南疆碳素新材料有限公司靖西天桂铝业有限公司石河子市天瑞能源有限公司江阴新仁铝业科技有限公司新疆天展新材料科技有限公司天山铝业印尼有限公司新疆天展新材料科技有限公司100%100%100%新疆天山盈达碳素有限公司新疆天山盈达碳素有限公司电力阳极碳素阳极碳素氧化铝电池铝箔高纯铝能源综合氧化铝2、电解铝贡献主要业绩，加工品有待放量营业收入YOY亿元350300250200020%15%10%0-5%-10%-15%0毛利YOY亿元80%60%40%20%-20%-40%资料来源：wind、国海证券研究所资请务必阅读正文后免责条款部分8证券研究报告YOY归母净利润YOY亿元50100%80%60%40%20%0%-20%-40%扣非后归母净利润YOY亿元50100%80%60%40%20%-20%-40%资料来源：wind、国海证券研究所资着规模提升，业绩贡献逐渐开始体现。自产铝锭贸易铝锭氧化铝高纯铝自产铝制品阳极碳块电池铝箔其他业务90%80%70%60%90%80%70%60%50%40%30%20%2019202020212022自产铝制品阳极碳块氧化铝电池铝箔其他业务——————80%60%40%20%-20%2019202020212022公司自产铝锭及高纯铝维持较高毛利率，2022年毛利率分别为23%和34请务必阅读正文后免责条款部分9证券研究报告自产铝锭贸易铝锭氧化铝 高纯铝自产铝制品阳极碳块 电池铝箔其他业务201920202021202280%70%60%50%40%30%20%10% -10%2019202020212022毛利率净利率扣非后净利率25%20%2019202020212022较高。由于公司新建项目投资规模较大，2019-2022年资本支出维持在20亿元销售费用率研发费用率备注：可比公司为中国铝业、云铝股份、神请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金亿元有息负债有息负债率资产负债率亿元80604020069%69%62%60%60%31%26%201920202021202224%25%80%70%60%50%40%30%20%10%0%亿元亿元25205201920202021202202019202020212022金融机金融机金融机金融机金融机金融机金融机金融机金融机金融机金融机合计请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告3、铝：全产业链布局，上下游持续扩张具备全产业链接近完全自给自足的能力。铝土矿资源；电力环节，公司拥有电解铝配套自备发电机组，装机规模6×350MW，电力自足率约90%；预焙石河子市天瑞能源有限公司/预焙阳极碳素642项目20192YOYYOY请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告YOYYOYYOYYOYYOYYOYYOYYOYYOYYOY/YOY请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告其他30%新疆9%其他30%新疆9%26%新疆原煤产量累计值新疆原煤产量累计值%万吨%万吨450004000035000300002500020000500002020-022020-082022-022022-082023-0240252050-10资料来源：wind、国家统计局、国海证券研究所资料来源：wi开工率%新疆电解铝建成产能开工率%万吨90080070060050040030020002020-012020-072022-012022-072023-012023-07959085802500 河南——山东新疆250020005002020-012020-042020-072022-012022-042022-072023-012023-042023-07资料来源：SMM、国海证券研究所资料来源：wind、国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告元/吨元/吨4500400035003000250020005000900080007000600050004000300020000资料来源：SMM、国海证券研究所资料来源：wind、国海证券研究所2019202020212022202330000250002000015000100005000002-1503-0203-1704-0104-1605-0105-1605-3106-1506-3007-1507-3008-1408-2909-1309-2810-2812-27请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告自产铝锭单位价格自产铝锭单位成本——价格YOY成本YOY元/吨20000180001600014000120001000080006000400020000201920202021202240%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%贸易铝锭单位价格贸易铝锭单位成本价格YOY成本YOY元/吨20000180001600014000120001000080006000400020000201920202021202235%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：wind、公司公告、国海证券研究所资料来源：w别达到3774元/吨和4526元/吨，而2022年利润整体前202020212022202380006000400020000-2000-400002-1503-0203-1704-0104-1605-0105-1605-3106-1506-3007-1507-3008-1408-2909-1309-2810-2812-27请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告根据美国地质勘探局，全球铝土矿资源量预计在550-7俄罗斯,印度,俄罗斯,印度,,几内亚,澳大利亚,澳大利亚几内亚越南印度尼西亚牙买加俄罗斯请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告%产量%万吨8000600040002000050-10-15-20-25-30几内亚澳大利亚其他万吨8000600040002000090008000700060005000400030002000山东山西广西河南其他5004504003503002502000澳大利亚印尼印度其他请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告锦江集团在中沙吉赞产业集聚区投资的200万吨氧化铝、100万吨电青山实业与华峰集团位于印尼青山工业园区的华青铝业合资项目博赛集团马来西亚项目计划建200万吨氧化资料来源：公司公告、公司官网、政府网站、世铝网、中国有色网、阿中万美元。//请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告0//0//备注保障公司高纯铝生产基地位于新疆石河子经济技术开发区，一期规划建设请务必阅读正文后免责条款部分20证券研究报告硬盘硬盘4%照明电子铝箔其他航空航天航空航天合金。同时，由于高纯铝具有导磁率低、比重轻的微电子工业微电子工业资料来源：新疆众和公告、国海证券研究所资料来源：观研天下、国664000请务必阅读正文后免责条款部分21证券研究报告长江A00铝高纯铝单位价格高纯铝单位成本——价格YOY长江A00铝高纯铝单位价格高纯铝单位成本——价格YOY成本YOY元/吨元/吨9600940096009400元/吨50%40%30%20%元/吨50%40%30%20%10%0%-10%3000025000200001500010000920025000900088008600880086008400820080005000800007800500002019202020212022资料来源：SMM、国海证券研究所资料来源：wind、公司公告、国海证券研究所原铝毛利高纯铝加工毛利原铝毛利率高纯铝加工毛利率元/吨80007000600050004000300020001000082.6%83.6%59.8%58.5%24.3%34.5%27.5%22.9%201920202021202290%80%70%60%50%40%30%20%10%0%请务必阅读正文后免责条款部分22证券研究报告GWh中国全球中国YOY全球YOY300025002000500020192020202120222023E2024E2025E数码数码6%储能储能23%80%动力动力71%40%20%0%资料来源：GGII、国海证券研究所元/吨250002000015000100005000012μ13μ15μ————2022021-08-062021-09-062022-01-062022-02-062022-03-062022-04-062022-05-062022-06-062022-07-062022-08-062022-09-062022-10-062022-11-062022-12-062023-01-062023-02-062023-03-062023-04-062023-05-062023-06-062023-07-062023-08-062023-09-06公司快速切